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资讯 王雪莹 证券分析师
SAC No：S1150525020001
核心观点
研究背景与理论介绍
当市场整体波动加剧时，原本有效的投资策略会面临严峻考验。特别是近一年以来，市场波动的剧烈程度较此前数年的常态水平明显加剧。超额收益的稳定性下降，因子模型在正常波动区间内积累的选股优势，可能在短时间内被极端行情大幅侵蚀。这些风险并非源于因子模型本身的逻辑缺陷，而是源于极端波动状态下定价关系的系统性扭曲，因此本报告拟引入状态过滤系统对模型进行优化。
我们2026年3月31日发布的《公司治理专题报告系列二：基于多因子框架的中证500指数增强模型——金融工程专题报告》中针对中证500成分股，使用营运能力因子、成长因子、盈利因子等因子展开模型构建，以月度调仓的频率构建投资组合。模型实现超额收益34.79%，最大回撤比基准减小17.95%。2026年7月14日发布的《公司治理专题报告系列三：中证500指数增强模型的择时止损改进——金融工程专题报告》中，在初始指数增强多因子模型基础上，新增大盘均线趋势择时和个股尾部止损的双重风控改进模块，比改进前的模型实现了9.33%的超额收益，波动率下降0.47%。模型最大回撤比改进前的模型减小3.71%。
策略表现与改进方向
本报告拟在指数增强模型中增加一个独立的状态过滤层。在每个调仓截面上，先计算所有候选股票的近期波动率水平和成交量异动程度，将波动率处于全市场最高5%分位的股票，以及成交量相对于自身历史基准出现异常放大的股票，从选股空间中预先剔除，剩余的股票再进入原有的多因子打分和组合优化流程。将隐含风险较大、处于异常状态的股票排除在选股空间之外，让模型在状态正常的股票池中发挥选股能力。
本次改进策略回测结果总体表现良好，在获取正向超额收益的同时，亦有效平抑了波动，体现出收益增益效果和稳健的风控能力。模型比改进前的模型实现了5.45%的超额收益。在风险控制维度，模型比改进前的模型波动率下降0.37%。在市场调整期间，模型比改进前的模型最大回撤减小0.50%。上述结果表明，加入波动率与成交量异常状态过滤后，原指数增强模型在收益提升与风险压降两方面均实现了正向优化。
风险提示
历史回测结果不代表未来收益，文章基于历史数据撰写，结论可能存在失效的风险，不构成投资建议。
以上内容来源于渤海证券研究所2026年09月23日发布的证券研究报告《渤海证券研究所晨会纪要》
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编发：郭苓芝
复审：张敬华、郝晓凯、任宪功
终审：崔健
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