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核心观点
投资要点：
股市回顾：9月A股显著回调，多数宽基指数月度收跌，大小盘及风格间收益分化依旧明显。科创50、创业板指跌幅居前，分别下跌9.17%、8.82%，成长类资产承压显著；深证成指、中证1000分别下跌8.04%、6.07%，上证指数与沪深300同步回调3.61%、5.78%；北证50与中证2000相对抗跌，分别下跌2.41%、2.29%。
债市回顾：资金面：央行精准呵护跨季，资金面平稳宽松。9月资金利率中枢整体保持平稳，DR007在1.37%-1.44%区间窄幅波动，月末收于1.39%左右，与8月末持平；R007月末收于1.42%-1.43%，较8月末微升。面对9月末跨季及长假叠加的资金需求，央行通过7天逆回购等工具精准投放，7天逆回购利率持续锚定1.40%，有效平抑了跨季资金面波动。利率债：9月中长端显著下行，曲线趋于平坦化。1年期国债收益率月末收于1.22%，与8月末基本持平；10年期和30年期国债收益率则分别从8月末的1.69%、2.15%下行至9月末的1.68%、2.10%，分别下行约1BP和5BP，反映市场对基本面弱修复及宽货币预期的定价进一步深化。
9月A股驱动因素及10月展望：9月A股整体呈现震荡下行格局，主要宽基指数多数收跌。结构上分化显著，大盘价值板块（公用、消费、金融等风格）相对抗跌，而成长与周期板块同步承压。自9月17日美联储加息落地后，叠加中秋、国庆长假临近，市场流动性边际收缩，进入缩量整理阶段。9月29日，全市场成交额回落至1.4万亿元左右，存量博弈特征明显。究其核心，美联储重启加息、长假前的避险效应以及存量资金的博弈，共同构成了压制市场的主要因素。展望10月，随着美联储加息落地、国内重磅政策发布、成长板块估值充分消化，前期压制市场的负面冲击将边际缓释，但市场仍需等待新一轮增量催化信号。外部维度，美联储本轮加息落地后，短期连续加码紧缩的概率较低，外部市场扰动有所降温。内部维度，10月中旬将迎来A股三季报密集披露窗口，AI算力硬件涵盖的通信、电子等高景气赛道，成为市场重要正向支撑。政策层面，“十五五”规划稳步推进，叠加年底政策密集落地的市场预期，政策托底力度持续加码。9月29日多部门密集释放利好，三部门联合出台居民购房贷款贴息政策，同时央行下调PSL利率0.25个百分点、扩容再贷款额度，多重政策共振为A股市场筑牢底部支撑。
10月配置建议：建议围绕两条景气线索布局：一是AI算力硬件（通信、电子、计算机），二是创新药出海，重点关注三季报超预期个股。底仓配置方面，银行、公用事业等红利资产在震荡市中仍具备防御价值。此外，需密切关注10月底美联储FOMC会议的路径指引，以及中东地缘局势与油价走势对周期板块及通胀预期的潜在扰动。
风险提示： 地缘政治风险对市场带来的负面影响，宏观政策及经济数据不及预期，金融市场风险对市场流动性冲击。
报告正文
1. 市场回顾
1.1. 股市回顾
9月A股显著回调，多数宽基指数月度收跌，大小盘及风格间收益分化依旧明显。科创50、创业板指跌幅居前，分别下跌9.17%、8.82%，成长类资产承压显著；深证成指、中证1000分别下跌8.04%、6.07%，上证指数与沪深300同步回调3.61%、5.78%；北证50与中证2000相对抗跌，分别下跌2.41%、2.29%。
风格层面，价值与稳定风格显著占优，成长与周期风格大幅回撤，市场风险偏好较8月明显回落，资金从高弹性成长资产逐步向防御性板块迁移。稳定风格下行0.80%，金融风格微跌0.66%，消费风格下跌0.84%；而周期风格同步下行6.13%，成长风格整体录得7.57%的跌幅。
行业层面，金融地产与部分必选消费逆势走强，上游资源与中游制造普遍承压，TMT板块调整幅度较大。金融地产板块表现亮眼：房地产大涨6.28%、银行涨2.32%；必选消费中医药生物涨2.47%，美容护理涨0.80%；而上游资源全面走弱，有色金属大跌12.87%、煤炭跌6.99%、石油石化跌6.71%；中游制造中电力设备跌9.46%、机械设备跌8.53%；TMT板块电子跌8.22%、计算机跌7.66%，传媒与通信分别下跌3.92%、5.53%。
当期PE排名前五的分别是综合（66.35倍）、电子（50.99倍）、国防军工（50.43倍）、计算机（40.37倍、机械设备（35.79倍）；
3年PE分位数看，排名前五的分别为银行（96.4%）、公用事业（88.34%）、煤炭（86.8%）、通信（85.2%、农林牧渔（84.02%）。
1.2. 债市回顾
资金面：央行精准呵护跨季，资金面平稳宽松。9月资金利率中枢整体保持平稳，DR007在1.37%-1.44%区间窄幅波动，月末收于1.39%左右，与8月末持平；R007月末收于1.42%-1.43%，较8月末微升。面对9月末跨季及长假叠加的资金需求，央行通过7天逆回购等工具精准投放，7天逆回购利率持续锚定1.40%，有效平抑了跨季资金面波动。
利率债：9月中长端显著下行，曲线趋于平坦化。1年期国债收益率月末收于1.22%，与8月末基本持平；10年期和30年期国债收益率则分别从8月末的1.69%、2.15%下行至9月末的1.68%、2.10%，分别下行约1BP和5BP，反映市场对基本面弱修复及宽货币预期的定价进一步深化。受此影响，30Y-10Y期限利差从8月末的46BP压缩至9月末的42BP。
信用债：配置力量持续发力，信用利差大幅收窄。9月信用债表现继续优于利率债，信用利差呈现显著压缩态势。5年期AAA及AA+中票到期收益率分别从8月末的1.74%、1.80%下行至9月末的1.69%、1.74%，下行幅度达5BP和6BP；同期限国债收益率微降。在此基础上，5年期AAA信用利差从8月末的33.1BP收窄至9月末的29.1BP，压缩约4BP；AA+信用利差从39.1BP收窄至34.1BP，压缩约5BP。中高等级信用债利差的持续压缩，在“资产荒”逻辑及宽松资金面推动下，机构对信用债的票息追逐与配置需求依然旺盛。
2. 市场归因及下月展望
2.1. 股市归因及下月展望
9月A股整体呈现震荡下行格局，主要宽基指数多数收跌。结构上分化显著，大盘价值板块（公用、消费、金融等风格）相对抗跌，而成长与周期板块同步承压。自9月17日美联储加息落地后，叠加中秋、国庆长假临近，市场流动性边际收缩，进入缩量整理阶段。9月29日，全市场成交额回落至1.4万亿元左右，存量博弈特征明显。究其核心，美联储重启加息、长假前的避险效应以及存量资金的博弈，共同构成了压制市场的主要因素。
展望10月，随着美联储加息落地、国内重磅政策发布、成长板块估值充分消化，前期压制市场的负面冲击将边际缓释，但市场仍需等待新一轮增量催化信号。外部维度，美联储本轮加息落地后，短期连续加码紧缩的概率较低，外部市场扰动有所降温。内部维度，10月中旬将迎来A股三季报密集披露窗口，AI算力硬件涵盖的通信、电子等高景气赛道，成为市场重要正向支撑。政策层面，“十五五”规划稳步推进，叠加年底政策密集落地的市场预期，政策托底力度持续加码。9月29日多部门密集释放利好，三部门联合出台居民购房贷款贴息政策，同时央行下调PSL利率0.25个百分点、扩容再贷款额度，多重政策共振为A股市场筑牢底部支撑。
2.2. 债市归因及下月展望
9月债市延续偏强运行态势，收益率曲线小幅走平。10年期国债收益率从月初1.68%下降到月内低点1.66%；30年国债收益率下降至2.1%附近。驱动因素主要来自两方面：其一，8月信贷数据偏弱与内需疲弱态势延续，“资产荒”格局未改，机构配置力量为债市提供了坚实底部支撑；其二，央行9月持续呵护流动性，资金面整体保持平稳偏松；其三，对政策刺激的预期。
展望10月，债市预计维持震荡偏多格局，超长端利率债与5年期信用债仍是两大核心主线。后续利多支撑依然充足：国内内需偏弱的基本面及“资产荒”核心逻辑未发生改变，跨季后市场资金面回归均衡偏松态势；超长端债券供给量环比回落，叠加2026年置换债停发的市场预期持续发酵，利好超长债走势；PSL利率下调与再贷款扩容进一步释放宽松信号，利多出尽，交易盘高拥挤格局边际放缓，带来配置机会。
策略上，鉴于超长端利率债（30Y）风险收益比有所下降，建议以逢低增配为主，避免追高；5年期中高等级信用债受益于摊余债基第二批获批预期，利差仍有压缩空间，可逢调整增配。整体组合保持久期平衡，保留双向调整弹性，以应对潜在的市场波动。
3. 月度配置建议
建议围绕两条景气线索布局：一是AI算力硬件（通信、电子、计算机），二是创新药出海，重点关注三季报超预期个股。底仓配置方面，银行、公用事业等红利资产在震荡市中仍具备防御价值。此外，需密切关注10月底美联储FOMC会议的路径指引，以及中东地缘局势与油价走势对周期板块及通胀预期的潜在扰动。
4. 市场微观数据
5. 宏观数据
5.1. PMI
制造业PMI方面，9月制造业PMI为50.1%，较上月回升0.3个百分点，重回荣枯线以上，景气水平边际小幅抬升。
需求端修复偏弱，新订单指数微降至50.5%（环比-0.1pct），仍维持在扩张区间，但内需扩张动能有所放缓；新出口订单指数微降至50.0%（环比-0.1pct），刚好位于荣枯线，外需增长动力走平，内外需改善力度有限。在手订单46.0%，环比回落0.7个百分点，存量订单压力仍存。
供给端持续回暖，生产指数回升至51.7%（环比+1.3pct），扩张力度明显增强，企业生产活动加快；采购量指数回升至51.0%（环比+0.5pct），企业备货意愿继续提升；进口指数回升至49.2%（环比+0.6pct），虽仍处收缩区间，但持续收窄，生产对进口的拉动继续边际改善。
库存端，产成品库存指数回落至47.6%（环比-0.8pct），原材料库存小幅抬升至48.2%（环比+0.1pct），产成品去库节奏加快，原材料库存基本走平，整体补库意愿尚未全面启动，库存周期仍处在底部震荡阶段。
价格端，主要原材料购进价格指数大幅回升至60.8%（环比+4.2pct），成本端上行压力显著加大；出厂价格指数同步回升至54.0%（环比+3.6pct），涨价向产品端传导，但成本涨幅仍高于售价涨幅，叠加需求端偏弱，企业盈利修复空间仍受制约。
从行业结构看，装备制造业PMI回落至51.0%（环比-0.4pct），高技术制造业PMI回落至52.5%（环比-0.4pct），基础原材料行业PMI小幅抬升至48.0%（环比+0.1pct），消费品行业PMI回升至50.7%（环比+1.7pct），消费品行业成为制造业主要亮点，行业恢复不均衡特征依然突出。
总体来看，9月制造业PMI重返荣枯线上方，生产端显著发力、价格大幅上行，消费品行业和中小企业边际改善；但新订单、在手订单偏弱，需求端修复不及供给，库存尚未启动主动补库，经济修复的持续性仍有待观察。
非制造业PMI方面，9月非制造业商务活动指数回升至50.2%，较上月回升1.2个百分点，重返扩张区间，服务业与建筑业景气同步回暖。其中服务业PMI回升至50.2%（环比+0.9pct），重回荣枯线以上，服务业景气度有所改善；建筑业PMI大幅抬升至50.3%（环比+3.4pct），由收缩转入扩张，基建相关活动明显提速。业务活动预期指数为55.5%（环比+0.5pct），维持高位，企业对未来市场预期维持高位平稳。
5.2. 投资、消费、净出口
投资端看，8月固定资产投资下行压力持续加大，累计同比增速从1-7月的-6.7%进一步扩大至-7.2%，跌幅加深0.5个百分点。结构上看，基建投资累计同比降幅从-3.6%扩大至-4.0%，回落0.4个百分点，专项债发行节奏偏慢对基建投资的拉动作用仍未充分显现；制造业投资延续回落态势，累计同比从-1.7%降至-2.3%，企业资本开支意愿持续低迷；房地产开发投资则从-19.2%进一步下探至-19.9%，地产行业风险出清仍在延续。民间固定资产投资累计同比降幅从-9.4%扩大至-10.1%，市场内生投资信心依旧不足，稳投资仍高度依赖政策驱动。
消费端修复动能依然偏弱。2026年8月社会消费品零售总额当月同比增长0.4%，较7月回落0.2个百分点，继续低位运行，且累计同比增速从1-7月的1.2%进一步放缓至1.1%，显示消费复苏基础尚不牢固，居民消费意愿与能力仍受收入预期偏弱等因素制约。
出口端高增态势有所放缓但仍有韧性。8月出口总值（美元计价）同比增长25.0%，较7月回升1.1个百分点，维持两位数高增长，外需韧性犹在；进口增速同步回升至28.2%，较7月加快0.7个百分点。结合PMI新出口订单数据，8月该指标为50.1%，虽较上月持平但仍处于荣枯线以上，外需预期边际改善，出口短期仍有支撑。
总体来看，投资端降幅持续扩大、消费端低位运行，内需修复动力依然偏弱，外需的相对强势成为当前经济的重要支撑，但出口的高景气能否持续需密切关注海外需求变化及贸易环境演变，稳增长政策仍需在扩大内需方面进一步加力。
5.3. 物价方面CPI和PPI情况
生产端价格延续上行态势，PPI同比有望继续走高。8月PPI同比上涨3.8%，较7月回升0.3个百分点，工业品出厂价格持续修复；进入9月，生产资料价格指数同比进一步升至21.38%，较8月加快3.22个百分点，RJ/CRB商品价格指数同比升至36.21%，大宗商品价格BPI同比升至30.29%，国际大宗商品价格持续走高对国内工业品价格形成较强支撑，PPI同比大概率在9月延续上行态势。
消费端价格温和回升但仍处低位。8月CPI同比上涨0.8%，较7月回升0.3个百分点，有所改善但仍处低位运行，核心CPI同比小幅回升至1.0%（7月0.9%），剔除食品能源的内生需求边际改善但总体仍偏弱。食品价格同比降幅收窄至-1.4%（7月-1.5%），对CPI的拖累有所减轻；非食品价格同比持平于1.2%，环比涨幅回升至0.30%（7月-0.10%），能源及服务价格对非食品项形成一定支撑。9月食用农产品价格指数同比降至-2.40%，食品端价格仍面临下行压力，消费端价格回升动力依然不足。
综合来看，9月物价端，国际大宗商品价格持续走高对生产端价格形成有力支撑，PPI延续上行趋势，但消费端需求偏弱格局未改，CPI上行空间有限，PPI与CPI剪刀差持续处于高位，上下游价格传导不畅的结构性特征仍将延续。
5.4. 社融情况
一、总量维度：社融增量环比回升，但存量增速继续探底
2026年8月社会融资规模增量回升至1.66万亿元，较7月的1.41万亿元环比增加约2509亿元，呈现一定的季节性修复特征，但社融存量同比增速从7.4%进一步回落至7.2%，继续处于历史低位区间。社融-M2缺口持平于-0.3%，表明货币供给向信用传导的效率未现进一步改善，整体信用扩张动能依然偏弱。总量上看，社融增速低位微降，宽货币向宽信用的传导仍面临一定阻滞，实体经济的内生融资需求尚未出现趋势性反转。
二、结构维度：信贷需求依然疲弱，政府债券仍是信用扩张绝对主力
8月人民币贷款（社融口径）仅新增552亿元，虽较7月的罕见负增长（-5,896亿元）有所回正，但绝对规模处于极低水平，反映出实体有效信贷需求依然十分疲弱。政府债券净融资10,097亿元，虽较7月（13,176亿元）有所回落，但依然维持在万亿以上高位，占当月社融增量的比重高达60.9%，是支撑社融总量的绝对主力。直接融资方面，企业债券融资2,712亿元，非金融企业境内股票融资639亿元，在低利率环境下继续对表内信贷形成一定替代。整体来看，信用结构“政府债独撑、信贷极弱”的格局依然显著，私人部门资产负债表修复缓慢，稳增长仍需财政与货币政策协同发力以激发微观主体活力。
三、货币活化维度：M1增速小幅回升，资金活化程度边际改善
8月M1同比增长4.1%，较7月回升0.1个百分点，延续企稳回升态势，反映企业经营活跃度与资金周转情况有所好转；M2同比增长7.5%，较7月回落0.2个百分点，存款定期化趋势有所放缓。M1-M2剪刀差由-3.7%收窄至-3.4%，负剪刀差连续第二个月改善，资金活化程度边际修复。尽管M1增速企稳与剪刀差收窄释放了积极信号，但M1与M2增速差仍处于负值区间，资金沉淀与定期化现象依然明显。
整体看，9月宏观数据呈现景气回升但内需偏弱的特征，制造业与非制造业PMI双双重返荣枯线上方、生产端显著发力、PPI延续上行态势，边际上对风险资产情绪形成一定支撑；但投资降幅持续扩大、消费低位运行、信贷需求依然疲弱等结构性矛盾依旧突出，PPI与CPI剪刀差高位运行反映上下游传导不畅。进一步强化了市场对稳增长政策加力的预期，宽货币基础未变，“资产荒”格局下债市配置需求仍有支撑，权益市场延续在政策受益板块与高股息防御策略间轮动切换。
6. 宏观事件
2026 年 9 月的政策脉络，本月 "十五五" 产业专项规划密集发布、财政货币协同发力托底内需、房地产刚需支持政策落地，政策重心兼顾短期逆周期托底与中长期新质生产力布局。
稳增长维度：国务院明确加大宏观政策逆周期调节力度，强调存量政策提效、加快债券发行落地，调度推进 109 项 “十五五” 重大工程开工，加快 “六张网” 新型基础设施建设；出台金融支持服务业扩能提质指导意见、中小企业账款清欠政策，推动扩投资促消费贴息落地；央行三季度货委会提出发挥存量 + 增量政策集成效应，保持流动性充裕，9 月末结构性货币政策工具加码，下调 PSL 利率并扩容至 “六张网” 领域，新增科创技改、支农支小再贷款额度，多渠道激活有效投资与内需消费。
产业政策维度：政策持续聚焦新质生产力体系建设，多部门集中出台多份 “十五五” 产业规划，覆盖智能网联汽车、新型电池、电子信息制造、轻工纺织、文化产业、中小企业发展；配套推出 AI 应用服务商培育、“人工智能 + 软件” 专项行动、数字乡村、数字化绿色化协同转型方案；出台重要工业品成本核算指引整治低价无序恶性竞争，定向赋能 AI 应用、固态电池、半导体硬件、智能家居、智慧农业、轻工消费数字化赛道，完善产业链盈利环境。
房地产与资本市场维度：房地产中央地方联动完善行业基础制度与刚需托底政策。上海落地商品房销售制度改革，推行现房定金制、强化预售资金监管；财政部、央行、金融监管总局联合推出全国首套房贷款贴息政策，通过财政贴息降低刚需购房成本。资本市场与对外开放方面，央行召开外资金融机构座谈会，明确实施适度宽松货币政策、稳步扩大金融市场双向开放、优化跨境支付便利人民币国际使用；保险资金权益配置占比创历史新高，长线资金持续增配权益市场，提升市场风险偏好。
金融治理维度：金融框架改革持续推进，《金融强国建设 “十五五” 规划》正式发布，确立到 2030 年现代金融体系总体框架；潘功胜署名文章明确货币政策框架转型方向，淡化数量目标、强化价格型调控，整治资金空转与行业内卷竞争；央行三季度例会统筹总量与结构，依托结构性工具精准支持科技创新、小微企业与基建投资；金融监管数据显示险资持续加大权益配置，长期资金入市稳步推进，金融服务实体经济适配性持续增强。
7. 风险提示
1、地缘政治风险对市场带来的负面影响。
2、宏观政策及经济数据不及预期。
3、金融市场风险对市场流动性冲击。
免
责
声
明
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