财通宏观 | 政府债有望支撑四季度社融

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核心观点

事件：2026年10月14日，央行发布9月金融数据。

政府债券发行节奏加快，预计四季度有望持续对社融形成支撑。9月政府债当月新增15331亿元，同比多增3438亿元。8、9月多部门多次强调加快债券发行使用进度，政府债发行节奏明显加快。叠加去年低基数的影响，9月政府债对社融的支撑显著增加。考虑到5500亿元地方政府债务结存限额下达，截至9月底，今年政府债券的发行进度约为76.9%，明显慢于2025年同期的84.3%与2022年同期的87.6%。预计四季度政府债加快发行后有望对社融形成持续支撑。

信贷需求出现一点边际改善。8月信贷与直接融资的新增规模曾出现“倒挂”，但9月人民币贷款的新增规模已经明显高于债券与股票两项新增规模。其中变化明显的是企业中长贷，9月同比少增200亿元，相较于8月同比少增1500亿元的规模，已经明显边际好转。主要源于9月政策性金融工具快速落地、“六张网”等加快形成实物工作量政策的大幅加码，支撑了企业中长期贷款的改善。

人民币贷款仍相对较弱，但企业端好于居民端。居民端信贷需求不振的特征进一步深化。其中居民短贷同比多减2321亿元，居民中长贷同比少增1626亿元。虽然8月底以来多部委联合出台地产一揽子政策，但居民对于房地产的信心修复仍需要时间。

企业债季节性走弱。今年以来企业债“以债替贷”特征明显，但9月明显转弱主要源于：一是季节性影响。二是信用债发行约束，9月政府债发行明显提速，配置盘资金有限，优先承接利率债，而在资金总量约束下，留给企业信用债的配置空间被挤压，企业债发行转弱。

基数影响M1下滑。M1较前值大幅下滑源自于：一方面今年9月M1的环比增量在超季节性增长，表明实际是基数影响了M1同比的下滑；另一方面则在于当前实体生产意愿仍然偏弱，企业投资生产→资金向居民部门回笼的链条传导仍不顺畅。

风险提示：实体需求复苏不及预期；资本市场波动及政策效果不及预期风险；外部扰动风险。

图表目录

正文

2026年10月14日，央行发布9月金融数据。9月社融新增35491亿元，同比多增192亿元；社融存量同比增长7.1%，较前值下降0.1个百分点；M2同比7.2%，较前值下降0.3个百分点；M1同比3.2%，较前值下降0.9个百分点。

01 政府债发行提速

9月社融新增35491亿元、同比多增192亿元，社融存量同比7.1%，两者均略高于wind一致预期。其中社融的支撑项来自政府债券、外币贷款、委托贷款、股票融资；拖累项主要来自于人民币贷款、企业债券。

9月数据中需要关注的主要有两点变化：

一是政府债券发行节奏加快，预计四季度有望持续对社融形成支撑。

9月政府债当月新增15331亿元，同比多增3438亿元。8、9月多部门多次强调加快债券发行使用进度：8月21日，财政部介绍下半年政策发力重点，强调“抓紧指导地方组织好债券发行”；8月28日，发改委多部门联合部署做好稳投资工作中提到“加大对‘两重’建设和中央预算内投资项目的调度督促力度，加快地方政府专项债券发行使用”；9月28日国常会中提到“加快各类债券发行使用进度”。因此政府债发行节奏明显加快。叠加去年低基数的影响，9月政府债对社融的支撑显著增加。

今年的政府债发行进度相对偏慢，考虑到5500亿元地方政府债务结存限额下达，截至9月底，今年政府债券的发行进度约为76.9%，明显慢于2025年同期的84.3%与2022年同期的87.6%。预计四季度政府债有望对社融形成持续支撑。

而参考2025年10月政府债发行规模是全年低点，预计政府债对今年10月的社融支撑将较为明显。

二是信贷需求并未进一步恶化。

8月信贷与直接融资的新增规模曾出现“倒挂”，但9月人民币贷款的新增规模已经明显高于债券与股票两项新增规模，贷款需求并未进一步恶化。其中变化明显的是企业中长贷，9月新增8900亿元、同比少增200亿元，但相较于8月同比少增1500亿元的规模，已经明显边际好转。主要源于9月政策性金融工具快速落地、“六张网”等加快形成实物工作量政策的大幅加码，支撑了企业中长期贷款的改善。同时政策性金融工具大规模的投放也推高了9月委托贷款的同比读数。

从分项数据来看：

人民币贷款仍相对较弱，但企业端好于居民端。企业方面9月票据冲量的特征明显。9月企业票据融资当月减少500亿元、同比少减3526亿元。企业短贷9月新增4600亿元、同比少增2500亿元，企业中长贷新增8900亿元、同比少增200亿元。

居民端信贷需求不振的特征进一步深化。其中居民短贷9月减少900亿元、同比多减2321亿元，居民中长贷9月新增874亿元、同比少增1626亿元。虽然8月底以来多部委联合出台地产一揽子政策，但居民对于房地产的信心修复仍需要时间。

非标三项中，仅委托贷款同比增加，而信托贷款、未贴现银行承兑汇票同比值均为负。9月委托贷款新增802亿元、同比多增519亿元。主要源于9月政策性金融工具大规模落地，截至9月24日，国家开发银行新型政策性金融工具已投放资金608.5亿元、进出口银行新型政策性金融工具共投放金额超220亿元。而信托贷款9月减少478亿元、同比多减540亿元，未贴现银行承兑汇票新增2153亿元、同比少增1081亿元。

此外，9月企业债券减少425亿元，同比多减561亿元。今年以来企业债“以债替贷”特征明显，但9月明显转弱主要源于：一是季节性影响，近几年9月的企业债规模都处于同年相对低位。二是信用债发行约束，9月政府债发行明显提速，配置盘资金有限，优先承接利率债，而在资金总量约束下，留给企业信用债的配置空间被挤压，企业债发行转弱。

02 基数影响M1下滑

9月M1同比3.2%，较前值下降0.9个百分点。M2同比7.2%，较前值下降0.3个百分点。M1-M2剪刀差走扩，资金活性有所下降。

M1大幅下行源自于：一方面今年9月M1的环比增量达28952.5亿元，远超2021年至2025年均值的10594.1亿元，M1环比增量的超季节性增长表明实际是基数导致了M1同比的下滑；另一方面则在于当前实体生产意愿仍然偏弱，企业投资生产→资金向居民部门回笼的链条传导仍不顺畅。

从存款端来看，9月财政存款减少4300亿元，同比少减4100亿元。居民存款新增24000亿元，同比少增5600亿元。非银存款减少19100亿元，同比多减8500亿元。对比去年同期权益市场行情带来的资金流入，今年市场收益吸引力回落，资金向非银机构迁移规模收缩。

不过非金融企业存款有所好转，9月新增13100亿元，同比多增3906亿元。

总体来看，9月金融数据虽然弱于预期，但在政策发力托底信用下，数据已经出现一点积极变化。不过目前信贷的改善依然是政策工具驱动为主，自发内生需求尚未回升，未来仍需紧密观测政策的落地效果。

风险提示

（1）实体需求复苏不及预期：企业融资依赖短贷与票据，内生有效需求暂弱，若后续政策支撑减弱，社融与信贷增回落加快；

（2）资本市场波动及政策效果不及预期风险：若后续市场行情走弱、政策传导效果有限，可能扰动货币供应量、存款结构；

（3）外部扰动风险：海外货币政策调整、跨境资本流动及汇率波动，对国内流动性环境和资产定价造成阶段性冲击。

报告来源

证券研究报告：《政府债有望支撑四季度社融》

对外发布时间：2026年10月15日

报告发布机构：财通证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

张   伟 SAC 执业证书编号：S0160525060002

任思雨 SAC 执业证书编号：S0160525090006