流动性 | 资金利率再现1.3%之下

01

资金面快速转松，DR001中枢回到1.27%附近

10月12-16日，跨季扰动消退，不过公开市场操作仍维持一定规模，资金利率明显下行。全周来看，R001周均值较前一周（不含调休）下行3.3bp至1.32%，R007则基本持平于1.40%；DR001、DR007周均分别较前一周下行6.7bp、1.6bp，分别至1.27%、1.34%。

周内来看，月初资金面季节性转松，不过公开市场投放并未回到零投放或地量水平，7天逆回购日均操作规模为552亿元，同时3M、6M买断式逆回购合计净投放4000亿元（9月二者均为等额续作）。在此背景下，早盘X-repo匿名隔夜资金基本运行在1.25%的较低点位，全天加权后的R001由周初的1.33%连续回落至周五的1.31%；DR001也下破1.30%，周五收于1.26%左右。

值得注意的是，R001中枢下行至1.32%、DR001再度下破1.30%至1.27%附近，当前资金利率已显著低于此前6-9月1.39%-1.42%（R001）、1.38%-1.39%（DR001）的稳态区间，距年内4月低点，一步之遥（4月DR001、R001中枢分别为1.23%和1.30%）。

资金利率快速下行，一方面有资金面内生因素的支撑。其一，月初季节性因素推动，为资金面提供了宽松起点。季末月财政集中支出，叠加国庆后资金回流银行，10月初资金利率通常季节性回落，过去三年10月前7个交易日R001、R007平均较月初首日下行4.8bp、2.7bp。

其二，相对充裕的供给端，为资金面提供宽松的基础。本周银行体系日均净融出升至5.49万亿元，较节后前两日的4.62万亿元增加约8700亿元。并且16日，银行融出已由周初的5.07万亿元连续升至5.75万亿元，位于年初以来96%分位数，上一次达到这一水平还要追溯至4月。结构上，大行贡献主要增量，日均净融出由3.87万亿元升至4.88万亿元；非大行日均净融出则由7522亿元回落至6170亿元。此外，结合金融数据，9月信贷需求仍偏弱，10月又是传统信贷小月，对超储的消耗偏小，或进一步推动资金面宽松。

另一方面，此次宽松可能也是货币政策主动营造的结果。在权益市场持续低迷的背景下，货币政策或倾向于维持宽松的资金面以间接稳定资本市场预期，对资金利率波动下限的容忍度有所提高。体现在公开市场操作上，即便DR001已降至1.27%左右，7天逆回购仍维持日均超500亿元的净投放规模，同时中长期资金也延续净投放。

往后看，下周（10月19-23日）尚未进入集中缴税窗口，10月资金面的季节性压力还未到来。从常规资金占用因素来看，资金回笼压力不大，公开市场操作合计到期4260亿元，其中国库现金定存到期1500亿元、7天逆回购到期2760亿元。政府债缴款压力略有回升，据已披露的发行计划，下周政府债估算净缴款规模约为4388亿元，高于2025年以来2677亿元的单周净缴款中位数水平。

资金面宽松状态能否延续，关注两个因素。一是银行融出能否维持高位。若下周银行体系融出水平仍能维持在5万亿元以上，宽松格局或仍具一定韧性。

二是央行支持性态度能否延续。据财联社报道，“针对近期长期国债收益率交易热度明显升温，部分券商和银行收到了监管部门点名提醒，要求相关机构加强债券投资风险管理”。考虑到10年国债收益率已明显偏离此前1.70%的合理价位，不排除后续公开市场投放或在维持流动性平稳与防范长端利率预期过强之间平衡。随着税期、月末及政府债集中缴款时点逐步临近，央行是否继续通过公开市场操作对冲资金缺口，或成为观察货币政策态度的重要窗口。

此外，政策端的增量信号也值得关注。10月19日（下周一）金融街论坛是观察货币政策新变化的重要窗口，近期市场讨论较多的方向是政策利率“换锚”，即由当前1.40%的7天逆回购利率转向隔夜逆回购利率。回顾此前政策利率改革路径，相关调整沿着“先释放方向、再完善工具、后逐步常态化”的路径推进。2024年6月陆家嘴论坛首次明确短期操作利率改革方向，7月创设临时隔夜正、逆回购并将7天逆回购调整为固定利率、数量招标，9月进一步明确7天逆回购的主要政策利率地位。随后，MLF的操作机制经历了从数量招标到利率招标，并最终过渡为多重价位中标（美式招标），至此MLF利率退出政策利率功能。

因而，若论坛释放换锚信号，可能也并不意味着改革会立即完成。考虑到隔夜逆回购利率尚未公告报价，目前相关操作主要集中于税期、季末等特定时点，短期内或需重点观察公开市场投放的最终形式及其常态化程度。若7天投放依然在常规操作序列（或政策利率为隔夜与7天双轨），资金中枢变化可能相对温和，10年国债的合理定价可能相应下行至1.65%左右；倘若隔夜逆回购成为常态投放工具，DR001或向1.25%左右靠拢，R001中枢也可能随之下行至1.28%-1.32%左右，10年国债的合理定价下限或打开至1.55-1.60%水平。

若未来一周增量政策有限，在股市连续调整的背景下，央行大概率会维持偏松的流动性环境，对应隔夜加权利率可能稳定在1.30%–1.35%区间。

02

10月中上旬，超储下降约1.26万亿元

根据2026年9月金融机构资产负债表、信贷收支表数据，测算9月的超储率约为1.30%，较8月末高0.14pct，较去年同期低0.10pct。9月超储回升至4.00万亿元（去年9月为4.06万亿元）。

10月1-16日，央行累计净回笼0.91万亿元。其中，逆回购净回笼1.24万亿元，国库定存净回笼0.07万亿元，买断式逆回购净投放0.40万亿元。政府债净缴款0.35万亿元，合计导致超储下降约1.26万亿元。

03

公开市场：10月19-23日，逆回购到期2760亿元

10月15日，央行开展7000亿元6M买断式逆回购，净投放2000亿元（本月到期5000亿元）；此前已开展12000亿元3M买断式逆回购，净投放2000亿元（本月到期10000亿元）。10月中长期资金还将有9000亿元MLF到期（27日）。

10月12-16日，央行公开市场净投放1740亿元。其中，7天逆回购投放2760亿元、到期20亿元，14天逆回购到期3000亿元，6M买断式逆回购净投放2000亿元。截至10月16日，逆回购余额2760亿元，低于10月10日的3020亿元。

10月19-23日，央行公开市场合计到期4260亿元，其中7天逆回购到期2760亿元，国库定存到期1500亿元。

04

政府债：10月19-23日，估算净缴款4388亿元

聚焦周度，政府债计划发行规模回落。10月19-23日，政府债计划发行3651亿元，低于本周的5227亿元。此外，20、21日还将发行1只2M和1只3M贴现国债（预计规模分别为200、600亿元），政府债实际发行规模可能为4451亿元。其中，国债计划发行3600亿元（周环比增加98亿元），地方债计划发行851亿元（周环比减少874亿元）。

按缴款日计算，政府债净缴款规模提升。据已披露的发行计划，10月19-23日，政府债净缴款3588亿元，叠加2只未披露规模的贴现国债，我们估算实际政府债净缴款规模约为4388亿元，较前一周的250亿元明显提升。

拆解结构来看，国债和地方债受递延缴款的影响有所提升，净缴款分别由前一周的166、84亿元升至3301、287亿元。

05

同业存单：发行利率延续下行

存单发行利率延续下行。10月12-16日，同业存单加权发行利率为1.45%，较前期（10月8-10日）下行0.4bp（前期下行1.5bp）。分机构看，以1年期存单为参考，国有行发行利率为1.45%，前期无发行记录；股份行发行利率下行0.6bp至1.44%。

存单净融资转正。10月12-16日，同业存单发行5477亿元，净融资1766亿元（前期10月8-10日发行566亿元，净融资-1084亿元）。募集率方面，10月12-16日，同业存单募集率降至89.57%，前一周为92.09%。

此外，存单发行期限拉伸。10月12-16日，同业存单加权发行期限8.4个月，前一周（10月8-10日）为7.7个月。分期限结构观察，银行主要发行期限为1年（占46%），其次是6个月（占19.2%）。

存单二级市场收益率全线下行，长端下行幅度更大。其中，9M、1Y、6M存单收益率分别下行1.7bp、1.5bp、1.1bp至1.44%、1.44%、1.43%；1M、3M分别下行0.5bp、0.4bp至1.37%、1.40%。

往后看，存单到期规模提升。下周（10月19-23日）存单到期7558亿元，较前一周的3711亿元有所增加，也高于2025年以来单周到期中位数6404亿元。整体来看，2026年10月同业存单到期1.9万亿元，环比9月下降0.4万亿元，与过去3年同期均值1.8万亿元基本相当。

06

票据市场：利率多持平，大行持续净买入

9月信贷需求仍偏弱，季末票据冲量现象或仍存在。9月新增金融机构口径贷款10800亿元，低于去年同期的12900亿元。剔除票据与非银存款影响后，9月新增贷款约12785亿元，较去年同期水平少增6489亿元。票据市场量价表现与之呼应，月初至中旬多数期限票据利率长期维持在0.50%附近，反映银行票据配置需求较强。步入中下旬票据利率阶段性上行，月末各期限利率均回升至0.50%以上，不过大行净买入仍处高位，9月累计净买入票据2272亿元，远高于去年同期的589亿元。进入10月，票据利率开始转为下行，14日起各期限票据利率均持稳在0.50%一线，或反映银行信贷投放仍偏弱，票据配置需求较强。

聚焦周度，10月第二周，票据利率多持平。截至10月16日，1M票据利率较10月10日下行3bp至0.50%，3M、6M均持平于0.50%。10月12-15日，大行净买入601亿元（前一周净买入1292亿元）。10月累计净买入1893亿元，去年同期为2525亿元。

风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收】资金利率再现1.3%之下》

对外发布时间：2026年10月17日

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