中信建投：联合解读2026年金融街论坛年会

?

2026年金融街论坛年会于10月19日至22日在北京举行，开幕式上，中国人民银行、金融监管总局、证监会和国家外汇局主要负责人集中释放政策信号。结合当前经济运行中生产端保持韧性、需求和投资仍有结构性压力的背景，本次论坛的政策重点更突出金融基础制度建设，而非简单增加短期总量刺激。

中信建投证券政策研究首席胡玉玮团队、宏观首席周君芝团队、固收首席曾羽团队推出【2026年金融街论坛学习体会】：

政策研究：加强监管、推进改革与扩大开放——2026年金融街论坛学习体会
宏观：金融政策的方向和影响
固收：如何看待“择机”换锚——2026年金融街论坛年会点评

01 加强监管、推进改革与扩大开放——2026年金融街论坛学习体会

一、整体基调：强监管、深改革与扩开放协同推进

2026年金融街论坛年会于10月19日至22日在北京举行，主题为“开放·合作·包容——共筑全球金融发展新生态”。本届论坛设置主论坛、平行论坛、专题大会及配套活动，来自全球40多个国家和地区的400余位嘉宾参会。开幕式上，中国人民银行、金融监管总局、证监会、国家外汇局主要负责人围绕货币政策、金融稳定、资本市场、科技金融和金融开放等重点议题发表讲话，释放出一系列重要政策信号。总体来看，本次论坛并非聚焦单一政策工具，而是围绕加强监管、深化改革和扩大开放三个方向完善金融基础制度，体现出金融政策更加注重市场化运行、风险防控和高水平开放的政策取向。

从宏观背景看，当前我国经济总体保持平稳运行，但生产端与需求端、传统动能与新动能之间仍存在一定结构性分化，金融政策需要在支持实体经济的同时，更加重视资源配置效率、风险定价能力和金融体系韧性。具体来看，前三季度我国GDP同比增长4.6%，其中三季度同比增长4.5%，经济总体保持平稳运行；9月份规模以上工业增加值同比增长5.5%，制造业增长6.0%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长16.4%，生产端和新动能保持较强韧性。与此同时，1—9月社会消费品零售总额同比增长1.1%，房地产开发投资同比下降20.6%，需求和投资端仍然承压。由此，经济运行呈现出生产相对较强、部分需求和投资领域承压的特征，金融政策既需要继续保持对实体经济的支持力度，也需要更加重视金融资源配置效率、风险定价能力和金融体系自身的韧性。

因此，与简单加大短期总量刺激相比，本次论坛更加突出金融基础制度和市场运行机制建设。具体来看，政策主要沿三条主线展开：

一是加强监管，着力提升金融体系韧性和投资者保护水平。人民银行拟设立应对非银机构大额赎回的流动性支持工具，并扩大常备借贷便利（SLF）适用范围，进一步补齐银行与非银体系流动性安全网；证监会围绕基金业运行监测、人工智能安全合规、违规减持处罚和证券市场先行赔付等领域完善制度安排，监管范围进一步由传统发行交易监管延伸至资金链条、新技术应用、股东行为和投资者救济。与此同时，人工智能快速发展对生产力、就业、收入分配和金融稳定等方面的潜在影响，也开始成为宏观金融监管需要持续跟踪的重要变量。监管重点正由单一机构风险管理进一步转向机构、市场和新型金融风险相结合的全链条监管。

二是推进改革，着力提高价格形成和资本形成效率。货币政策方面，人民银行拟研究将公开市场主要操作期限由7天切换至隔夜，推动贷款定价基准由相对单一参考LPR向更加多元的市场化基准转型，并推动退出金融机构存贷款基准利率，进一步完善价格型货币政策框架。资本市场方面，通过推动“长钱长投”、注册首批主动ETF，以及深化发行上市、并购重组和再融资制度改革，提高资本市场服务长期资本形成和科技创新的能力。科技金融则由单一融资工具进一步向“股、债、贷、保”等多渠道协同演进。改革重点正在由增加金融供给规模转向完善定价机制、丰富金融工具和提高资本配置效率。

三是扩大开放，着力完善人民币跨境使用和全球资产配置基础设施。银行间与交易所债券市场互联互通加快推进，境外人民币清算行参与境内外汇市场以及人民币流动性支持机制进一步扩容，在岸与离岸市场联系持续增强；国家外汇局还将推出经常项目便利化、资本项目外汇管理优化以及外汇市场开放等增量措施，更好满足企业跨境结算、投融资和汇率风险管理需求。金融开放正在由市场准入和渠道开放，进一步深入至交易、流动性管理、风险管理和金融基础设施等制度层面。

总体来看，本届金融街论坛的政策基调可概括为“强监管、深改革、扩开放”。三条主线并非彼此独立：加强监管为市场化改革和扩大开放提供风险底线，深化改革提高金融资源配置和资本形成效率，扩大开放则进一步拓展人民币资产的市场深度和全球配置空间。相较短期政策加码，本次论坛更值得关注的是利率定价、流动性支持、资本市场投融资和跨境金融等基础制度改革同步推进。相关政策既影响资金成本和市场稳定，也将改变企业融资效率和人民币资产配置环境，是后续观察资本市场影响的重要线索。

二、加强监管：金融稳定安全网与资本市场治理机制进一步完善

（一）非银大额赎回流动性支持工具加快落地，市场型金融风险防线前移

人民银行提出，将会同金融监管总局、中国证监会设立应对非银机构大额赎回的流动性支持工具，建立债券市场稳定机制。该工具主要针对资管机构出现群体性流动性风险、债券市场形成“赎回—抛售”负反馈的特定情景，相关操作需满足宏观审慎要求并提供高等级抵押品。目前公开口径明确的适用机构包括银行理财子公司、公募基金管理人及其对应的银行母行、证券母公司等，具体覆盖范围仍需以后续细则为准。与此同时，人民银行扩大常备借贷便利（SLF）适用范围，将境内外资法人银行纳入，进一步完善境内存款类金融机构常备流动性支持机制。

非银流动性工具针对的是近年来金融体系结构变化后更加突出的市场型流动性风险。当债券基金、理财产品等遭遇集中赎回时，机构为满足兑付需求可能被迫出售债券等资产，进而引发资产价格下跌、产品净值回撤和进一步赎回，形成流动性冲击自我强化。新工具的核心作用是在系统性、群体性流动性压力下设置安全阀，降低集中抛售向跨机构、跨市场风险传染的概率。SLF扩围则从存款类金融机构一端补充常备流动性支持，两类工具覆盖对象和应用场景不同，但共同推动金融稳定安全网由传统银行体系进一步延伸至资管和债券市场。

对资本市场而言，这类工具更重要的作用在于降低尾部风险，而非改变资产价格的中长期趋势。在极端市场环境下，流动性枯竭往往会使资产价格明显偏离基本面，并通过赎回和去杠杆机制放大波动。流动性支持机制完善后，债券市场出现非理性流动性折价、信用利差短期急剧走阔以及机构集中抛售的概率有望下降，也有助于降低流动性冲击向股票、基金等其他资产传导的风险。对于公募基金、银行理财和券商资管而言，极端情景下的流动性管理能力和市场稳定性有望增强。

但需要强调的是，流动性支持并不等同于对投资损失兜底。信用风险、利率风险和资产价格正常波动仍应由市场主体承担。对投资者而言，政策变化降低的是极端流动性事件带来的非基本面冲击，而非消除产品净值波动。后续需要重点关注工具的触发条件、合格抵押品范围、适用机构以及实际操作机制。

（二）证监会四项举措补齐监管链条，投资者保护机制进一步强化

证监会近期将推出四项制度举措：一是筹建基金业运行监测中心，承担私募基金份额登记以及公私募信息收集、风险监测等职责；二是发布实施人工智能在证券期货业安全合规应用的相关意见，健全业务发展和数据安全等规范；三是完善违规减持处罚规则，细化认定标准、提高处罚精准度；四是制定证券市场先行赔付指导意见，进一步明确适用主体和实施程序。同时，证监会还将推动出台上市公司监管条例，进一步完善公司治理、信息披露和投资者保护制度。

四项举措分别对应资管风险监测、新技术应用监管、股东行为约束和投资者损害救济，监管链条由传统的市场准入和交易行为监管进一步向风险监测、行为规范和事后救济延伸。基金业运行监测中心有助于提高监管部门对行业资金流向、产品关联和风险集中度的识别能力，特别是在公私募基金规模持续扩大、产品结构日趋复杂的背景下，穿透式风险监测的重要性进一步提升。违规减持处罚规则更加明确，则有助于降低重要股东利用信息和持股优势损害二级市场投资者利益的空间；先行赔付制度进一步完善，有助于提高重大违法违规事件发生后中小投资者获得赔偿的效率。

对投资者而言，这类制度建设的核心作用是降低信息不对称和公司治理风险带来的折价。随着减持行为约束、信息披露、公司治理和投资者救济机制不断完善，资本市场对上市公司质量的定价有望更加充分。治理规范、经营稳定、信息披露质量较高、重视股东回报的上市公司，更容易获得中长期资金持续配置；而治理存在明显瑕疵、依赖概念炒作或频繁资本运作的公司，其风险定价可能进一步提高。

从市场结构看，监管强化也有助于改善长期资金参与资本市场的制度环境。保险、社保、公募等中长期资金更加关注公司治理、信息透明度和尾部风险，投资者保护制度越完善，其长期持有权益资产所要求的风险补偿相应越低。因此，强化监管与推动“长钱长投”并非两条独立政策线，前者实际上是后者持续发展的重要制度基础。对于公募、私募和证券机构而言，风险监测和合规要求提升短期可能增加数据系统、风控模型和合规管理投入，但长期有助于减少个别机构风险事件对整个行业声誉和市场信心的外溢影响，推动资管行业由规模竞争进一步转向投研、风控和长期回报能力竞争。

（三）人工智能的宏观影响和金融应用进入监管视野

潘功胜表示，全球人工智能快速发展，对生产力、投资、就业、收入分配和金融稳定等产生深刻影响，人民银行将密切跟踪研判人工智能发展的宏观影响，做好金融支持人工智能产业发展工作，同时稳妥推进人工智能在金融领域的应用。证监会同步强化人工智能在证券期货业应用的安全合规要求，表明政策对AI的关注已经从产业融资支持进一步延伸至宏观经济、金融运行和风险治理层面。

人工智能对金融体系具有明显的双重影响。一方面，AI可以提高投研、风险识别、交易执行和客户服务效率，降低部分金融服务成本；另一方面，随着模型和算法越来越深入地参与资产配置和交易决策，也可能带来新的风险形态。例如，不同机构使用相似数据和模型，可能提高投资策略的同质化程度；在市场剧烈波动时，一致性的模型调整和交易行为可能放大顺周期交易和流动性冲击。此外，数据来源、模型可解释性、算法责任以及客户信息保护等问题，也对现有监管框架提出新的要求。

因此，当前政策思路并非限制人工智能在金融领域的应用，而是在鼓励技术提升金融效率的同时，提前建立数据、模型和业务应用的风险边界。从监管逻辑看，这与非银流动性工具具有一定共性，即监管重点逐步由事后处置向事前识别和风险预防延伸，以减少新技术、新业务快速发展过程中潜在风险的累积。

对资本市场而言，人工智能同时具有产业投资方向和金融基础设施变量两重属性。产业端，科技金融和资本市场改革有助于改善AI企业的融资渠道和资本形成条件；金融端，安全合规规则提高证券、基金等机构应用AI的规范性要求，也意味着单纯依靠技术概念的竞争将逐步让位于数据质量、模型能力、实际应用场景和风险控制能力的竞争。对于投资者而言，需要区分政策支持、产业景气和企业盈利三个层次。政策支持可以改善行业融资环境和发展条件，但并不直接对应企业盈利或估值持续提升。中长期更值得关注的是具有核心技术、真实应用场景、持续研发能力和现金流兑现能力的企业，而非简单将监管支持理解为整个AI板块的估值上升信号。

总体来看，本轮“加强监管”的政策并非简单收紧金融活动，而是在市场化改革和金融创新持续推进的背景下完善风险约束机制。非银流动性工具解决极端情景下的市场稳定问题，资本市场监管制度强化公司治理和投资者保护，AI监管则提前应对新技术带来的潜在金融风险。三者共同指向一个核心目标：减少流动性冲击、治理缺陷和技术风险造成的非基本面波动，为长期资金进入资本市场以及后续金融改革和开放提供更加稳定的制度环境。

三、推进改革：价格型调控、长期资本与科技金融改革协同推进

（一）公开市场操作向隔夜演进，价格型货币政策框架进一步完善

潘功胜指出，货币政策框架转型是一个渐进、持续的过程，近中期重点方向是更多发挥利率调控作用。目前，银行间隔夜回购利率DR001交易活跃、基准性较强，能够灵敏反映短期资金供求状况，实际上已成为央行货币政策调控的目标利率；但公开市场主要操作品种和主要政策利率的期限仍为7天，两者并不完全一致。为提高利率调控精准性，人民银行将研究择机把公开市场主要操作品种期限切换为隔夜，公开市场隔夜回购利率将相应成为主要政策利率。

这一调整是近年来货币政策框架向价格型调控持续演进的重要一步。近年来，人民银行已明确7天期逆回购利率的政策利率地位，并通过利率走廊、隔夜操作等方式提高短端资金价格调控能力。此次进一步将主要操作期限向隔夜切换，并非弱化数量型货币政策工具，而是在继续发挥数量型工具作用的同时，进一步强化政策利率和短端价格信号在货币政策传导中的作用。其传导逻辑可以概括为：央行隔夜操作利率—DR001等货币市场利率—债券、同业存单和利率衍生品定价—银行资金成本和贷款定价—实体融资成本。相较7天期利率，隔夜利率更接近金融机构日常边际资金价格，有助于提高政策利率与实际货币市场运行之间的一致性，并增强政策信号向各类金融资产和实体融资价格的传导效率。

对金融市场而言，政策利率期限缩短并不意味着货币政策取向趋松，而主要是提高政策信号的及时性、清晰度和调控精度。债券投资者需要更加关注DR001与政策利率之间的关系、银行体系流动性以及市场对政策路径的预期变化；随着央行对短端利率调控能力增强，短端资金价格异常波动有望减少，收益率曲线的定价基础也将更加清晰。对权益市场而言，影响则更多通过企业融资成本、无风险利率和流动性预期间接体现，而不宜简单依据DR001单日波动判断市场方向。

（二）贷款定价基准更加多元，推动存贷款基准利率退出

人民银行提出推动贷款利率定价基准改革，从比较单一参考LPR定价向更加多元的定价基准转型。未来，一些财务管理能力较强的企业，可与金融机构协商后自主选择银行间隔夜回购利率或LPR作为浮动利率贷款定价基准；LPR则可继续作为小企业、个人贷款的重要定价基准。与此同时，人民银行将推动少数仍以传统存贷款基准利率作为计息依据的领域改用市场化利率指标，最终退出金融机构存贷款基准利率。

两项改革共同指向利率市场化由“放开利率水平”进一步向完善市场化定价基准和传导机制深化。上游由央行政策利率提供政策信号，中游通过货币市场形成市场化资金价格，下游则由金融机构根据企业资质、资金成本和风险水平自主选择基准并确定利差。改革的重点正在由利率能否浮动，进一步转向不同主体依据什么市场价格进行定价。

需要注意的是，退出存贷款基准利率本身并不会导致存贷款价格发生明显跳变。潘功胜明确指出，金融机构存贷款基准利率自2015年10月以来已长期未调整，在实际存贷款定价中已基本不再发挥作用，目前主要残留于少数司法计息场景。因此，这一举措更多体现利率市场化改革的制度收尾，真正对企业融资定价影响更大的增量，在于贷款定价基准由相对单一的LPR向多元市场化基准拓展。

对企业而言，融资成本有望更加及时地反映市场资金价格。融资规模较大、信用资质较好且具备较强利率风险管理能力的企业，在短端市场利率较低时，有条件通过更加市场化的浮动定价降低资金成本；反之，当市场利率上行时，融资成本也可能更快调整。因此，对于重资产、高资本开支企业，未来需要同时关注融资成本下降空间和利率风险管理能力。对银行而言，多元定价基准将进一步提高资产负债管理、风险定价和利率对冲能力的重要性。银行之间的经营差异将更多体现为负债成本、客户结构、风险识别和定价能力，而非单纯依靠资产扩张获得利差收益。

（三）“长钱长投”机制持续完善，主动ETF丰富权益配置工具

吴清表示，证监会将推动进一步健全适配长期投资的长周期考核机制，扩大中长期资金来源、渠道和入市方式，持续深化公募基金改革、壮大市场稳定力量，并于10月19日同意首批18只主动ETF注册。与此同时，上市公司上半年实现营业收入37.7万亿元、净利润3.6万亿元，同比增长19.5%，创近三年新高；年内分红回购规模达到2.1万亿元，是同期IPO融资和再融资的2.7倍。

当前资本市场投资端改革的重点，正从单纯强调增加入市资金，进一步转向构建资金来源、考核机制、投资工具和股东回报相互配合的长期投资生态。长周期考核有助于降低保险、公募等机构过度关注短期排名和净值波动的压力，引导机构更加关注企业长期盈利能力和内在价值；上市公司分红和回购水平提升，则从资产端改善长期资金持有股票的回报基础。主动ETF进一步填补了境内主动ETF产品供给空白。相较传统指数ETF，其投资组合不完全受指数成分约束，可以发挥基金经理主动选股和组合管理能力；相较传统场外主动基金，又具备场内交易和较高持仓透明度等特点。主动ETF的意义不仅在于可能吸引增量资金，更在于丰富居民和机构的权益配置工具，并推动公募基金由规模竞争进一步转向投研能力和超额收益能力竞争。

对投资者而言，产品选择将更加多元，指数Beta与传统主动基金之间增加了新的配置工具。但主动ETF仍然承担主动投资风险，其收益最终取决于策略有效性、管理人的投研能力和市场环境，不能简单视作低风险产品。从市场风格看，随着中长期资金占比提升以及分红回购机制改善，企业盈利能力、现金流质量、公司治理和股东回报在资产定价中的重要性有望进一步提高。盈利稳定、现金流充裕、治理规范且能够持续提供股东回报的上市公司，与中长期资金的配置需求更加匹配。

（四）资本市场包容性改革与科技金融协同，完善新质生产力资本形成机制

融资端方面，证监会提出持续深化资本市场包容性改革，聚焦支持新质生产力发展，落实落细“两创板”改革举措，完善科技企业识别筛选机制；研究推进多层次资本市场改革，实施更具包容性和适应性的发行上市、并购重组制度，并继续深化再融资改革。与此同时，人民银行将会同科技部等10个部门出台《关于金融支持建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心的指导意见》，推动再贷款、债券市场“科技板”、跨境投融资等政策在有关地区加大投入和先行先试，进一步提升科技金融全链条、多元化供给能力。

两方面政策结合起来看，科技金融正在由单一融资渠道向覆盖企业不同生命周期的多层次资本形成机制转型。科技企业通常具有研发投入高、轻资产、盈利周期较长等特点，初创阶段更多依赖股权和创投资金，成长阶段需要银行信贷和债券融资，进入产业整合阶段后，并购重组和再融资的重要性明显提升，全球化阶段则需要跨境融资和风险管理工具。

因此，发行上市、再融资、并购重组、科技债券和银行信贷等工具协同，有助于进一步畅通科技企业的资本循环。其中，并购重组既有助于上市公司获取技术、人才和产业资源，也是创投资本实现退出、再次投入早期创新企业的重要渠道，资本市场服务科技创新正在从解决单次融资需求，进一步转向提高整个创新体系的资本循环效率。

对资本市场而言，人工智能、先进制造、商业航天、生物医药、智能机器人等资本投入较大的领域，可能持续获得结构性金融支持。但对投资者而言，融资环境改善首先提升的是企业资本可得性和产业发展条件，并不意味着相关企业估值同步上升。随着上市和融资制度包容性提高，科技板块内部的分化反而可能更加明显，技术壁垒、商业化能力、盈利质量和现金流将成为中长期定价的重要依据。

（五）经常项目与资本项目便利化改革，提高企业跨境资金配置效率

国家外汇管理局提出，近期将在存量政策提质增效基础上集中推出一批增量措施。其中包括经常项目便利化一揽子政策，更好满足外贸企业多样化结算需求、支持贸易新业态新模式发展；以及优化资本项目外汇管理一揽子政策，更好满足企业跨境投融资和资金配置需求、服务“引进来”和“走出去”。此外，外汇局还将扩大证券公司结售汇业务试点，并加强对企业特别是中小企业的汇率风险管理服务。

随着中国企业国际化程度提高，跨境金融需求已从传统贸易结算扩展至境外投资、跨境融资、全球资金管理和汇率风险管理。便利化改革的核心在于降低真实、合规跨境交易中的制度和操作成本，提高企业境内外资金调度效率，从而降低结算时间、资金占用以及部分跨境融资成本。

对于出口制造、跨境电商、海外工程以及全球化科技企业而言，政策便利度提高有利于改善海外经营中的资金周转和融资效率，也有助于提高企业全球现金管理能力。但同时，企业国际化程度提高后，对汇率、海外融资成本和不同市场资金价格的敏感度也将增强。

因此，对投资者而言，评估“出海”企业不能只关注海外收入增速，还需要更加关注外币收入与成本匹配程度、汇率套期保值安排、海外融资期限结构以及海外资本回报率。跨境资金管理效率提高能够降低经营摩擦，但企业最终能否提升股东回报，仍取决于海外业务盈利质量和风险管理能力。

总体来看，本轮“推进改革”的核心，是提高金融体系的价格发现、资本形成和资金配置效率。价格型货币政策改革提高资金价格传导效率，长期资金和主动ETF改革改善权益市场资金结构，资本市场与科技金融改革提高创新企业资本可得性，跨境便利化改革则提高企业全球资金配置效率。随着改革深入，政策对资产价格的影响将越来越少体现为简单的流动性驱动，而更多通过融资成本、现金流、资本回报和风险管理等基本面因素传导。这也意味着，投资者需要更加重视不同企业在盈利质量、资产负债表和资金管理能力上的差异。

四、扩大开放：人民币国际化与跨境金融基础设施进一步完善

（一）银行间与交易所债券市场互联互通，统一债券市场建设进一步推进

人民银行提出推动银行间与交易所债券市场互联互通落地。前期，人民银行和中国证监会已开展一系列准备工作，目前互联互通已经具备落地条件，待债券市场基础设施运营主体和市场参与者完成测试后即可开通。潘功胜指出，金融市场基础设施互联互通能够便利债券跨市场发行和交易，促进市场流动性提升和价格形成，更好发挥金融市场价格发现和资源配置作用。

我国银行间债券市场与交易所债券市场在投资者结构、交易机制和基础设施等方面存在一定差异。推动两个市场进一步互联，有助于降低市场分割，提高债券跨市场发行、交易和配置效率，并推动形成更加统一的债券定价体系。这一改革首先是境内统一金融市场建设的重要组成部分，同时也有助于提升人民币债券市场的深度、流动性和基础设施兼容性，为进一步扩大债券市场开放创造条件。

对债券投资者而言，随着跨市场交易更加便利，同一发行主体在不同市场之间的定价差异和流动性溢价有望进一步收敛，跨市场配置和相对价值交易的效率提高。对于银行、券商和资管机构而言，市场互联也将拓宽交易、做市和风险管理空间。不过，市场互联并不意味着不同市场间的收益率差异将完全消失，投资者结构、流动性和交易制度等因素仍会影响具体债券定价。

（二）境外人民币交易和流动性支持机制扩容，人民币国际化进一步向市场基础设施深化

人民银行拟试点进一步便利境外金融机构在境内外汇市场开展人民币购售业务，允许8家中资和外资人民币境外清算行按照国际金融市场实践和交易惯例，在境内银行间外汇市场开展自营交易，便利境外机构更深入参与境内外汇市场，促进在岸和离岸市场融合发展。未来，人民银行还将根据试点情况进一步加大外汇市场开放力度。与此同时，人民银行拟将外资人民币清算行纳入境外央行类机构回购工具支持范围。今年6月设立的相关工具原先支持境外央行或货币当局、国际金融组织和主权财富基金，通过中国国债等高等级人民币债券开展回购，从人民银行获得人民币流动性。此次进一步扩展支持对象，有助于外资人民币清算行增强人民币流动性管理能力，更好服务境外人民币业务。

两项举措分别从交易渠道和流动性供给两个方面完善离岸人民币金融基础设施。随着人民币国际使用增加，境外市场的需求已经不再局限于支付结算，还包括人民币资产配置、流动性管理和风险对冲。人民银行也明确提出，下一步将通过完善人民币清算行网络、丰富全球优质人民币资产和离岸金融产品，以及提供稳定、多层次的离岸人民币流动性，进一步改善境内外主体持有和使用人民币的环境。

因此，人民币国际化正在由扩大支付结算和资产持有规模，进一步向完善交易、清算、流动性和风险管理基础设施深化。对于人民币资产而言，离岸流动性支持和在岸离岸市场联动增强，有助于降低跨境使用和资产配置过程中的操作摩擦，提高人民币资产的便利性和可投资性。

对投资者而言，这一变化有利于改善人民币债券等资产的国际配置环境，但并不意味着境外资金将因此持续单向流入。人民币资产的中长期吸引力仍取决于中国经济基本面、实际利率、汇率预期、市场流动性和全球资产配置需求等多重因素。随着跨境市场联系增强，人民币资产对全球资金价格和国际风险偏好变化的敏感度也可能有所提高。

（三）外汇市场开放进一步深化，跨境风险管理服务持续扩容

国家外汇管理局提出，在存量政策提质增效基础上进一步推动外汇市场开放发展，扩大证券公司结售汇业务试点，并支持金融机构做好企业特别是中小企业汇率风险管理服务，提升跨境金融服务能力，更好支持离在岸金融市场协同发展、助力人民币国际化。与此同时，外汇局还将推出经常项目便利化和资本项目外汇管理优化等一揽子增量政策。证券公司结售汇业务试点扩围，有助于丰富外汇市场服务主体，使证券投资、跨境投融资和汇率风险管理之间的衔接更加顺畅。对企业而言，金融机构提供的汇率风险管理工具和服务更加丰富，有助于企业根据自身外币收入、成本和融资结构开展套期保值，降低汇率大幅波动对经营利润和现金流造成的冲击。

对境内外投资者而言，外汇市场开放的重要意义不只是扩大资金进出渠道，更在于提高跨境资产的可交易性和风险管理能力。随着市场参与主体增加、产品体系和服务能力完善，跨境投资过程中的交易和对冲摩擦有望下降，但实际对冲成本仍取决于市场流动性、期限结构、供求关系和汇率波动等因素，不宜简单理解为政策扩围必然降低套保成本。

与此同时，开放仍以风险可控为前提。朱鹤新明确表示，开放越深入越要重视安全，外汇管理部门将继续加强跨境资金流动监测预警和宏观审慎管理，严厉打击非法跨境金融活动。因此，当前外汇市场开放延续的是“扩大便利化与强化风险管理同步推进”的思路，而非简单放松跨境资金管理。

从资本市场角度看，本轮开放政策主要沿三条路径改善人民币资产配置环境：境内通过债券市场互联互通提高市场运行和定价效率，跨境通过人民币清算和流动性工具增强在岸离岸市场联动，外汇市场则通过扩大参与主体和风险管理服务降低跨境投资摩擦。三方面相互配合，有助于提高人民币金融市场的深度、流动性和可投资性，并为境外中长期资金配置人民币资产创造更完善的制度环境。

总体来看，本次金融街论坛释放出的政策主线可以概括为监管守底线、改革提效率、开放拓空间。监管政策通过流动性安全网、市场行为约束和投资者保护降低尾部风险；改革政策通过利率市场化、长期资金和资本市场制度建设提高定价与资本形成效率；开放政策则通过统一市场、离岸人民币流动性和外汇风险管理体系，提高人民币资产的全球配置便利度。

对投资者而言，政策影响正在更多通过制度环境改善传导至资产价格，而非依赖短期流动性刺激。随着市场化和开放程度提高，盈利能力、现金流质量、融资成本、公司治理以及汇率和流动性风险管理能力，将在资产定价中的重要性进一步上升。

风险提示：（1）相关政策目前部分仍处于研究、拟出台或试点阶段，非银流动性支持工具、隔夜政策利率切换、贷款多元定价基准等政策的具体操作细则、实施范围及落地节奏可能与预期存在差异。（2）国内需求恢复不及预期，房地产投资、居民消费及部分固定资产投资持续承压，可能影响企业盈利和信用需求恢复。（3）利率市场化程度提高后，金融机构资产负债管理、利率风险管理和风险定价能力面临更高要求，部分机构经营压力可能加大。（4）海外货币政策、地缘冲突及全球金融市场波动加剧，可能通过跨境资本流动、汇率及风险偏好渠道对国内金融市场形成外溢影响。（5）科技产业技术迭代较快，人工智能、商业航天、生物医药等新兴产业存在技术路线、商业化进展和估值波动等不确定性，金融支持政策落地效果仍需持续观察。

对外发布时间：2026年10月20日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

胡玉玮 SAC编号:S1440522090003

SFC编号:BWP409

冯天泽 SAC编号：S1440523100001

本次金融街论坛未动总量工具，转而推进框架改革与机制建设。监管的政策重心从针对信心修复的流动性宽松，转向存量落地和制度改革。

①央行侧重货币政策框架转型和维护金融市场稳定。一是宣布多项即将出台的具体举措，侧重优化金融市场稳定机制，二是推动中国货币政策框架的转型和完善，三是对人民币汇率、人民币国际化、人工智能影响和金融政策响应等问题进行系统阐述。

②证监会政策围绕维护资本市场稳定和深化改革。一是维护资本市场安全稳定，二是深化资本市场包容性改革，三是强化依法从严、培育规范健康的市场生态，明确近期将推出4项举措，四是扩大市场高水平对外开放。

③金监总局政策突出强监管与防风险主线，围绕“监管有效性、改革转型、开放合作”三条主线展开。

④外汇局政策聚焦外汇领域开放与安全的平衡，在存量政策提质增效基础上，拟集中推出一批增量措施。

回顾近年来的监管政策，前期较具代表性的是2024 年9月金融管理部门负责人齐聚的发布会。与本次金融街论坛相较，侧重显然不同，彰显当前政策更加“闲庭信步”。

2024年政策更侧重流动性支持，解决"信心失速"的燃眉之急。

总量方面，2024年9月以降准 0.5 个百分点、降息 20bp、降存量房贷利率等总量工具改善流动性。结构方面，2024年下半年出台一系列直达实体融资工具，改善居民、房企、股市与中小企业的流动性，目标是快速稳信心、托需求。

反观近期，以金融街论坛为代表的一揽子政策更侧重于建立长效机制、防风险。

本次金融街论坛未动用市场期待的降准降息等总量工具，重心框架转型、机制完善。货币政策端，推动货币政策框架的转型和完善，包括讨论换锚隔夜利率、退出存贷款基准利率等，并创设非银大额赎回流动性支持工具维护债市稳定。

资本市场端，从2024年支持股票市场稳定发展的流动性工具创设，转为健全长周期考核、公募基金改革、先行赔付与违规减持处罚等市场生态与法治建设。宽松大方向延续，但政策工具从总量转向结构、从应急转向建制。

二、之所以政策侧重不同，根源在于当下的宏观背景不同

政策着力点之所以不同，根源在于宏观环境已较 2024 年发生根本性变化。2024 年的宏观背景是转型阵痛，旧动能加速收缩、新经济尚未起量；经济动能减弱叠加市场情绪降至冰点，人民币汇率承压、资金阶段性外流。反观当下，两个变化尤为关键。

第一，新旧动能转换的趋势已经明确，新质生产力成为结构性增长支撑。其一，AI 出口对总出口的贡献度显著抬升，科技已成为今年经济最确定的支撑。其二，新质生产力成为企业盈利的重要支柱。

第二，中国资产韧性增强、信心修复。资金流向上，2024 年前后银行代客结售汇出现逆差、跨境资金流出压力显现；去年至今资金大幅回流，对中国资产的信心显著强于 2024 年。汇率上，2023-2024 年美元偏强、人民币处于贬值通道；当下形势逆转——美国受高利率下的美债付息压力与通胀黏性困扰，美元指数较 2023-2024 年明显走弱，而人民币汇率反而创下约三年新高。

三、本次政策最大看点在货币流动性领域

央行此次政策的重要变化，集中在利率形成机制、非银流动性支持和人民币跨境流通三个方面：

首先，利率形成机制方面，短端政策利率从7天切换为隔夜利率

这一政策方向是央行流动性管理进一步精细化的延续。近年来，央行综合使用降准、MLF、买断式逆回购、国债买卖，分别应对银行体系中长期基础货币需求和短期资金扰动。中长期工具提供相对稳定的资金来源，隔夜逆回购则针对缴税、跨月、跨季等冲击调节投放节奏；SLF扩大覆盖，有助于进一步完善银行体系备用资金渠道。政策变化的重点是提高期限匹配与利率调控效率。

隔夜操作的优势是更贴近短期资金缺口，可以更快调整投放和到期节奏。6月央行宣布适时增加隔夜逆回购品种，随后在月中、月末等时点多次使用；9月底至国庆前后，又连续安排4个工作日操作、每日上限1万亿元。由此推演，随着隔夜成为主要操作期限，其使用频次及在短期操作中的重要性有望进一步提升，但具体操作量仍取决于每日需求。

对债市定价而言，核心问题是未来央行隔夜操作利率定在哪里，以及DR001围绕什么中枢运行。

当前央行尚未公布最终定价，若未来以隔夜取代7天作为主要操作期限，考虑到期限缩短的技术性因素，名义政策利率数值必然有所下降。当前7天期逆回购操作利率为1.40%，结合10月以来DR001运行中枢约为1.29%的现状，在框架切换时保持政策立场总体平稳的假设下，我们判断未来隔夜政策利率设在1.3%附近的可能性较大，既低于当前7天操作利率，也与近期隔夜市场价格相近。

此外，本次央行还宣布退出存贷款基准利率，并推进隔夜利率作为新的参照。

存贷款基准利率本质上是传统信贷体系的一套公共定价参照。央行按期限公布价格，银行据此制定存贷款利率，既能在银行定价和风险管理能力不足时提供共同锚点，也能通过约束负债成本和贷款价格，影响银行利差与信用配置。随着同业和债券市场利率逐步由交易形成，同时信贷在全社会信用扩张中的占比越来越低，存贷款继续围绕相对刚性的基准定价，就会形成金融市场与信贷市场之间的利率双轨，使货币市场宽松未必及时传递至实体融资成本。

当前改革方向正在由替换旧基准，进一步走向定价基准多元化。贷款端则允许财务能力强的企业与银行协商，选择隔夜回购利率或LPR作为浮动利率贷款基准，小企业和个人贷款继续参考LPR。采用隔夜基准的贷款，可以按合同约定的计息和重定价规则更直接地跟随资金市场变化，强化政策利率向实体融资成本的传导，同时增加企业和银行管理利率波动的需要。

第二，流动性管理方面，设立非银大额赎回流动性支持工具。

非银赎回工具针对的是开放式资管产品的流动性错配。当投资者集中赎回，产品现金储备和正常融资不足以满足支付需求，管理人被迫卖债；债价下跌又拖累产品净值，促使更多投资者赎回。新工具通过有条件的流动性支持，减少集中卖债，阻断赎回与抛售相互强化的循环。适用机构包括银行理财子公司、公募基金管理人及对应母行、证券母公司等，需要满足宏观审慎要求并提供高等级抵押品。6月提出的研究方案曾明确互换方式，最终操作要素仍待公告。

与2024年宣布的证券基金保险公司互换便利相比，两者都拓宽了央行支持非银的渠道，但资金用途和触发条件不同。原有互换便利支持机构以债券、股票ETF等换入国债、央票等高流动性资产，再融资取得资金，资金限用于股票、股票ETF投资及做市，主要增强机构对股票市场的资金供给能力。此次工具针对群体性赎回和正常融资渠道受阻，主要缓解现金支付压力、减少资产被动抛售。前者支持机构买入，后者减少机构被迫卖出。

该工具设立更深层的背景是债券在社会融资中的重要性提升。2025年债券与股票融资合计占社融增量约47%，已超过贷款。在此结构下，债市集中抛售可能通过收益率、抵押品和资管净值传导，影响政府及企业发债成本。建立专门支持机制，是为了降低非理性流动性冲击对债券融资功能的干扰，为直接融资长期发展配套金融稳定保障。

需要强调的是，该工具已经历近一年的公开酝酿，这一政策具有持续性和长期性，不宜仅因推出时点而将其解读为对当下市场调整的临时呵护。

第三，人民币国际化方面，试点便利境外金融机构在境内外汇市场开展人民币购售业务

早在2018年，境外清算行和符合条件的境外参加行可以申请成为银行间外汇市场会员，参与境内银行间市场的即期、远期、掉期、货币掉期及期权交易。此前只可基于跨境结算实需进入境内外汇市场，开展人民币购售及平盘交易。此次政策进一步试点允许部分清算行开展自营交易，有助于提升其人民币头寸和流动性管理的灵活性，加强在岸市场与离岸市场之间的价格联动。其长期意义在于降低境外持有和使用人民币的交易摩擦，支持人民币国际使用。

四、如何理解此次一揽子政策？

其一，政策力度趋于减弱，根源在于中国经济与资本市场的压力已明显好于2024年。2024 年政策面对的是新旧动能同时偏弱、中国资产信心失速的局面，因此彼时出台一系列流动性政策进行托底。反观当下，新动能已经起量，资本市场中枢抬升，人民币汇率创约三年新高、结售汇转为顺差，压力缓释意味着政策不必再以救急的方式出手。

其二，政策落点在于中长期，而非短期逆周期调节，此次一揽子政策中，货币政策框架转型、资本市场着力夯实基础制度，并同步推进债市互联互通与人民币国际化。这些安排短期不直接创造需求，以制度建设夯实中长期基础，换取中国更长周期的增长空间。短期看，预计四季度的政策仍然沿着存量落地、结构发力的方向演进。

风险提示：政策力度与效果不及预期风险：若经济下行压力超预期，政策发力的节奏、力度及向实体需求的传导效果可能低于市场预期。外部环境超预期变动风险：若美联储货币政策转向超预期、美元指数大幅走强，可能引发人民币汇率贬值压力与跨境资金流出，加剧市场波动。新质生产力盈利兑现不及预期风险：AI 技术落地节奏、算力基建建设进度及硬科技产业链盈利改善若不及市场预期，新质生产力对经济增长的支撑作用将弱化，科技成长板块可能面临估值回调压力，进而拖累指数表现。房地产风险超预期扩散风险：若商品房销售持续低迷、尾部房企信用风险集中暴露，可能向地方财政、银行资产负债表传导，拖累经济修复节奏，偏离当前结构性框架。

对外发布时间：2026年10月21日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

吴彬 SAC 编号:S1440526050001

付思雨 SAC 编号:S1440526070003

周君芝 SAC 编号:S1440524020001

一、政策利率“换锚”：从操作层面走向制度确认

（一）表述变化的三层含义

其一，政策利率的期限锚缩短。人民银行此前已明确7天期逆回购操作利率的政策利率地位，并增加隔夜操作品种、重启公开市场国债买卖。本次进一步提出“进一步优化短端利率调控机制，为了进一步提高利率调控的精准性，人民银行将研究择机把央行公开市场主要操作品种的期限切换为隔夜，公开市场隔夜回购利率将相应成为主要政策利率”。这是利率调控框架自2024年以来最重要的一次调整。

其二，措辞仍留有余地。“研究择机”包含两层约束：一是“研究”意味着仍处论证阶段，短期内（数日内）落地概率不高；二是潘行长同时强调“货币政策框架的转型是一个渐进、持续的过程”，框架切换仍需以操作常态化、利率显性化、询量制度化为前提。当前隔夜逆回购主要集中在税期与月末时点操作，利率水平尚未逐日公告，距真正意义上的基准利率仍有制度距离。

其三，操作层面已在先行。2026年9月隔夜逆回购操作量达4.85万亿元，7天品种仅1.27万亿元，操作结构已实质向隔夜倾斜；DR001自9月末以来由1.37%下行至10月19日的1.26%，持续运行于7天政策利率之下，并向隔夜操作利率收敛。价格信号与数量信号同时指向换锚，本次表态更接近对既有操作的追认，而非凭空转向。

（二）为何换锚等价于降息

关键在于“不降息而降息”。10月19日三季度GDP数据出炉，整体好于预期，但是隔夜资金利率先行，率先区间下移，背后代表权益表现对货币政策阶段性宽松的影响可能会更大。当前论坛宣布隔夜OMO未来会成为政策利率，既引领资金面宽松和降息预期，又珍惜总量宽松空间。

操作路径上，稳妥的安排可能是：（1）可能一：先下调7天逆回购利率，再将隔夜品种切换为主要操作品种，随后将7天品种改为多重价位招标，最后推动隔夜回购利率挂钩贷款与存款定价；（2）可能二：7天逆回购操作先改为多重价位招标，随后将隔夜品种切换为主要操作品种。本次演讲中关于贷款利率定价基准改革、退出存贷款基准利率的表述，实质上是在为上述路径清除制度障碍：一方面，允许财务能力较强的企业自主选择隔夜回购利率或LPR作为浮动利率贷款定价基准；另一方面，明确以市场化利率指标替代存贷款基准利率的计息依据。

（三）落地时点推演

“择机”并不必然兑现。2024年末曾出现“择机降准”的政策预告，最终并未落地，但当时其实涉及超长下行过快，央行后续用MDS+买卖国债进行替代。本轮的不同之处在于，政策利率与市场利率的偏离已经形成，DR001近期一直运行于7天政策利率下方约14bp，政策利率的信号功能被削弱，换锚的可能性相应上升。

时点上，2026年12月中央经济工作会议与2027年一季度是最主要的两个观察窗口。2027年春节落在2月6日，春节前取现需求与银行体系备付压力将显著抬升，届时总量宽松配合换锚落地，在操作上更为顺畅。我们据此将基准情形设定为“12月定调、一季度落地”。

二、五项政策工具：制度建设重于总量宽松

本次会议宣布的五项举措，覆盖流动性支持、债券市场基础设施、外汇市场开放与科技金融四个方向。整体看，制度建设与市场基础设施的色彩明显重于总量宽松。

1、同金融监管总局、中国证监会设立应对非银机构大额赎回的流动性支持工具。核心关键词是建立债券市场稳定机制。这部分表述其实和2026年617陆家嘴论坛发言一致，要点如下：（1）涉及机构为银行理财子公司、公募基金管理人，以及对应的银行母行、证券母公司等；（2）触发条件为债市等市场出现系统性压力、正常流动性渠道受阻、机构群体性面临流动性危机、可能引发系统性风险的“大额赎回”；（3）工具操作逻辑为“央行先用国债/央票等高流动性资产，换入机构持有的合格抵押品；机构再拿换入的国债去回购市场融资，用来应对赎回”工具；（4）对债券市场意义为，本质为流动性再分配功能，减弱后续债券收益率大幅上行时的赎回风险（本质上更利好信用和超长利率债）。

2、扩大常备借贷便利（SLF）的适用机构范围。这个工具目前使用量很低，本次核心是扩容至外资法人银行，解决其前期缺乏流动性支持问题，市场影响相对有限。

3、推动银行间与交易所债券市场互联互通落地。核心是2022年《银行间债券市场与交易所债券市场互联互通业务暂行办法》的落地，中长期看，它有利于收窄跨市场价差、提升交易所信用债流动性、扩大投资者基础，也有利于债券ETF和跨市场策略。

4、境外清算行境内外汇市场自营交易试点。核心关键词是8家中资和外资的人民币境外清算行在境内银行间外汇市场开展自营交易，本质上解决了境外清算行参与境内外汇市场的渠道问题，有利于人民币国际化和在岸外汇市场的深度。

5、金融支持三大国际科创中心。核心关键词是构建北、上、大湾区三个科创中心的叠加使用，推动增加三大区域再贷款，科创债等供给能力。

本处工具核心出于前期宣示的落地或者框架修改，中长期影响居多，短期不作为交易重点分析。

三、市场影响：短端确定性更高，长端顺风但波动加大

（一）短端：存单下行空间打开

换锚对短端的利好最为直接。若换锚后隔夜资金中枢稳定在1.25%附近，银行或重启2026年4月的“压降活期存款利率”策略——目前已有银行开始下调活期存款利率，这将进一步加剧货币基金的资产配置压力，推动其加大对同业存单的配置。截至10月19日，1年期AAA同业存单收益率为1.44%，较年初下行约18bp。我们维持924存单进入拐点，年底下破1.40%的判断。

节奏上，11月至12月存单到期续发压力与跨年备付需求叠加，收益率下行可能并非单边，更可能呈现“中枢下移、波动加大”的特征。若资金面在税期或跨月时点出现阶段性收敛，存单收益率有扰动，反而是配置盘介入的窗口。

（二）长端：30年国债仍处顺风，但需防波动

从资产比价的角度看，本次会议对权益市场的影响可能大于债市。股市在低位虽有一定反弹诉求，但风险偏好系统性回升概率偏低。30年国债收益率10月19日收于2.06%，较年初下行约22bp，处于年内低位；在资金中枢下移、配置需求仍强的组合下，长端仍处顺风环境。

需要提示的是，随着收益率下行至低位，监管对于长债关注度仍在升级，行情末端的波动性将明显加大、流畅度弱于前期。策略上建议以持有票息为主、适度参与交易，避免在收益率低位追加久期；若30年国债收益率快速下行至2.00%附近，可考虑适度兑现浮盈、保留底仓。

风险提示：一、货币政策态度理解偏差风险。市场易对政策取向、调控节奏与力度形成阶段性误判，造成流动性定价与预期错配。当前货币政策以结构性调控为核心，无固定松紧路径，市场易依托短期操作片面解读政策信号。过度乐观会透支宽松预期、推升杠杆；过度悲观则低估政策呵护意愿，两者均会放大债市波动。二、宏观基本面超预期变化风险。经济、通胀、就业等指标超预期异动，将重构流动性定价中枢。若内需、地产修复超预期，或大宗商品、海外通胀抬升，央行边际收紧流动性，带动资金利率上行；若复苏弱于预期，宽松预期快速升温，易催生资金过度宽松与杠杆累积。三、机构行为大幅异动风险。机构同质化调仓、杠杆操作是短期流动性剧烈波动、分层加剧的核心微观诱因。宽松预期下机构同步加久期、抬杠杆；政策信号转弱时集中降杠杆、减持资产，引发市场下行、信用利差走阔。银行负债、非银拆借、季末考核自查等变量异动，亦可能放大资金面摩擦。

对外发布时间：2026年10月20日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

近期热门视频

重要提示：

通过本订阅号发布的观点和信息仅供中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者参考。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若您并非中信建投客户中的机构类专业投资者，为控制投资风险，请您请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！

免责声明：

本订阅号（微信号：中信建投证券研究）为中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）研究发展部依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。

本订阅号所载内容仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者。中信建投不因任何订阅或接收本订阅号内容的行为而将订阅人视为中信建投的客户。

本订阅号不是中信建投研究报告的发布平台，所载内容均来自于中信建投已正式发布的研究报告或对报告进行的跟踪与解读，订阅者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生误解。提请订阅者参阅中信建投已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。

中信建投对本订阅号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本订阅号中资料、意见等仅代表来源证券研究报告发布当日的判断，相关研究观点可依据中信建投后续发布的证券研究报告在不发布通知的情形下作出更改。中信建投的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本订阅号中资料意见不一致的市场评论和/或观点。

本订阅号发布的内容并非投资决策服务，在任何情形下都不构成对接收本订阅号内容受众的任何投资建议。订阅者应当充分了解各类投资风险，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者根据本订阅号内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。

本订阅号发布的内容仅为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本订阅号发布的全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本订阅号发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。