9月企业盈利延续修复的5大信号【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观研究助理，夏睿珊

事件：2026年1-9月规上工业企业利润同比增15.5%，1-8月同比增15.7%，其中：2026年9月当月同比增14.4%，前值为增4.2%。

核心结论：工业企业利润延续较快增长，价格支撑作用持续增强，行业分化仍显著。

1、整体看，1-9月工业企业利润增速维持较高水平，主要受价格改善支撑；单月看，9月利润增速同样在价格改善主导下明显回升。

2、行业看，结构分化仍明显，利润增长主要有两大支撑：一是受人工智能等新技术应用加快拓展带动，电子行业利润同比增长1.0倍，其中电子专用材料制造、半导体分立器件制造利润分别高增2.2倍、51.7%；二是以光纤制造（+5.7倍）、光缆制造（+1.1倍）为代表的高技术制造业利润持续攀升，同时有色（+79.7%）、化工（+49.2%）等原材料制造业利润也增长较快。

3、然而，改善背后仍存隐忧：涨价红利主要停留在上游，下游需求不足、传导不畅，行业分化依然明显，其中：黑色冶炼、非金属矿物制品、文体用品、皮革制品、电力热力等利润延续负增长，黑色冶炼（-137.3%）、木材加工（-71%）、汽车制造（-68.4%）、家具制造（-56.6%）、非金属采矿（-54.9%）、文体用品（-52.6%）、非金属矿物制品（-52.5%）、电力热力（-44.6%）、皮革制品（-44.1%）、纺服制造（-40.9%）等行业跌幅居前。

4、往后看，工业企业利润有望延续修复态势；新动能强于旧动能，中上游好于下游的分化格局还将持续。继续提示：政策短期重心应会强化抓落实、“用好用足”存量政策，增量政策更多是布局明年。

5、具体看，5大信号如下：

>上下游看：1-9月中游设备制造及公用事业相关行业利润占比下降，上游及下游消费相关行业利润占比回升。

>分行业看：1-9月规上工业企业利润较快增长主要由电子、高技术制造业及原材料行业共同拉动，其中电子行业贡献仍突出；销售数量同比增速偏高的行业集中在中游制造相关行业；不同行业之间盈利分化仍显著。

>库存端看：产成品名义库存、实际库存均回升。

>杠杆率看：工业企业资产负债率有所回升，资产、负债环比均弱于近年同期均值。

>所有制看：剔除基数后，私企盈利修复好于国企，但应收账款回收期更长、资产负债率更高。
正文如下：

1、整体看，1-9月工业企业利润累计增速维持较快增长，主要受价格持续改善与利润率同比提升支撑。1-9月规模以上工业企业利润同比增15.5%，弱于1-8月的15.7%，其中：9月当月同比增14.4%，前值为4.2%；按照我们测算，9月规上工业企业利润环比8月增10.4%，强于季节规律（2017-2025年同期均值为增6.0%）。归因看，生产端韧性与价格持续改善支撑营收平稳增长，叠加利润率同比提升且环比微升企稳，共同支撑利润增长。按照“利润=营收*利润率”框架拆分：

>营收方面，1-9月工业企业营收同比增6.6%，增速与1-8月持平。进一步将营收按量、价拆分：1-9月工业增加值同比增5.3%，增速与1-8月持平；1-9月PPI同比+2.3%，较1-8月和1-7月分别上升0.3、0.5pct，表明生产端仍有韧性、价格同比持续改善，二者共同对利润增长形成一定支撑。

>利润率方面，1-9月规上工业企业营业收入利润率为5.7%，较1-8月上升0.02pct，相比2025年同期升0.42个百分点，为2023年以来同期最高水平，其同比改善支撑利润增长，环比微升则表明盈利企稳，有利于利润修复延续。

2、单月看，9月在量端平稳、利润率提升及价格进一步改善的共同带动下，企业盈利改善得到有效支撑。量方面，9月工业增加值同比增5.5%，增速环比增0.3pct，9月营收增速环比增0.02pct至5.3%，生产端增速小幅加快、营收整体保持平稳，对当月利润形成支撑。价方面，9月PPI环比上行，同比涨幅扩大7.3个百分点至5%，环比升1.2%，价格同比涨幅扩大对利润形成拉动。利润率方面，9月规上工业企业营业收入利润率为5.8%，同比增0.35pct，环比升0.1pct，盈利空间同比增长，进一步改善当月利润表现。

3、综合看，工业企业利润数据与其他经济指标信号一致，凸显“价格回升驱动利润改善、外需强于内需、结构性分化持续”的特征。其中：工业生产、销售数量增速基本平稳，价格同比持续改善，利润率仍处近年同期高位；不同行业之间的分化仍然明显。

4、往后看，工业企业利润仍有望延续修复态势；新动能强于旧动能、中上游好于下游的分化格局还将持续。

1）支撑因素：盈利改善的动能来自基数、价格和政策三条线索。一是基数明显走低，去年同期利润明显回落，将对四季度读数形成托举。二是涨价效应集中释放，美伊冲突推升国际油价，带动石油开采、化工等上游行业利润改善，PPI同比涨幅进一步扩大，价格端对盈利的支撑增强。三是稳增长政策加快落地，央行将“六张网”纳入PSL支持范围，增加科技创新和技术改造再贷款额度2000亿元、支持比例提至100%，并盘活2500亿元专项债结存限额，资金加快向基建和技改领域倾斜，有望拉动中游设备制造及部分原材料行业需求。四是外需的结构性亮点仍在，全球AI基础设施投资扩张，AI相关产品、汽车等出口保持景气，对相关制造业利润形成支撑。

2）制约因素：需求偏弱、资金承压和外部不确定性仍约束利润修复的广度。短期看，地产链持续低迷、消费恢复偏慢，内需不足仍是利润改善难以全面扩散的主因；企业回款偏慢、营运资金占用偏高，利润的现金含量有待提升。此外，贸易摩擦反复和地缘政治扰动并存，部分行业出口订单和原材料成本端仍面临波动。总体看，四季度利润增速有望趋稳，但由结构性修复走向全面改善仍需等待内需实质回升。

5、结构看，关注上下游、分行业、库存端、所有制、杠杆率等5大信号

1）上下游看：1-9月中游设备制造及公用事业相关行业利润占比下降，上游及下游消费相关行业利润占比回升。1-9月上游（采掘+原材料）利润占比环比增0.1个百分点至39.3%，其中：采掘行业利润占比环比增0.07个百分点至14.6%；原材料加工行业利润占比环比增0.04个百分点至24.7%。中游设备制造行业利润占比环比降0.04个百分点至39.0%，强于近年同期均值（2022-2025年同期均值为33.6%）。下游消费品相关行业利润占比环比回升0.5个百分点至12.1%，弱于近年同期均值（2022-2025年同期均值为15.8%）；公用事业利润占比环比回落0.6个百分点至9.6%，弱于近年同期均值（2022-2025年同期均值为9.9%）。

2）分行业看：1-9月规上工业企业利润较快增长主要由电子、高技术制造业及原材料行业共同拉动，其中电子行业贡献仍突出；销售数量同比增速偏高的行业集中在中游制造相关行业；不同行业之间盈利分化仍显著。

>1-9月，受AI算力、先进存储等领域需求及新一代信息技术加速发展带动，电子行业利润同比增长1.0倍，拉动全部规模以上工业企业利润增长9.6个百分点，其中电子专用材料制造、半导体分立器件制造利润分别增长2.2倍、51.7%，光电子器件制造、电子电路制造利润分别增长69.8%、62.5%；高技术制造业利润同比增长52.0%，其中光纤制造、光缆制造利润分别增长5.7倍、1.1倍，计算机外围设备制造、计算机整机制造、工业控制计算机及系统制造利润分别增长2.8倍、1.7倍、90.9%；原材料制造业利润同比增长44.9%，其中有色行业利润增长79.7%，化工行业利润增长49.2%。

>如果以剔除价格的销售数量增速来衡量行业景气度，销售数量同比偏高的行业主要集中在中游制造相关行业，包括：电子通信、交运设备、仪表仪器、专用设备、通用设备、燃气生产、金属制品、汽车制造、电气机械等；销售数量同比偏低的行业主要包括：皮革制鞋、文体用品、纺服制造、家具制造、木材加工、纺织、非金属采矿、有色冶炼、非金属矿物制品、有色采矿、煤炭采选等上游及下游消费相关行业。

>利润增速角度看，39个细分行业中，9月实现利润同比正增的共有15个，少于8月的18个。按照我们测算：燃料加工（1030.8%）、酒类饮料（205%）、煤炭采选（89.8%）、电子通信（74.7%）、油气开采（72%）、燃气生产（51.1%）、有色冶炼（42.9%）、有色采矿（39.4%）、金属制品、机械设备修理（32.9%）等上游采矿及中游制造行业利润涨幅相对明显。跌幅靠前的行业主要包括黑色冶炼（-137.3%）、木材加工（-71%）、汽车制造（-68.4%）、家具制造（-56.6%）、非金属采矿（-54.9%）、文体用品（-52.6%）、非金属矿物制品（-52.5%）、电力热力（-44.6%）、皮革制品（-44.1%）、纺服制造（-40.9%）等上游原材料、下游消费及公用事业相关行业。

3）库存端看：产成品名义库存、实际库存均回升。1-9月产成品库存同比增速环比增长0.6个百分点至11.6%，剔除价格的实际库存同比增速环比回升0.21个百分点。整体看，需求偏弱导致库存被动累积，企业去化压力仍存。

4）杠杆率看：工业企业资产负债率有所回升，资产环比持平近年同期均值，负债环比强于近年同期均值。截至9月底，工业企业资产负债率环比回升0.1个百分点至58.6%，其中：资产同比+6.7%，估算环比较前期增长0.9%，与2017-2025年同期均值持平；负债同比+7.4%，估算环比较前期增长1.01%，强于2017-2025年同期均值0.91%。

5）所有制看：剔除基数后，私企盈利修复好于国企，但应收账款回收期更长、资产负债率更高。盈利看，1-9月国企、私企盈利分别同比增13.1%、8.7%，基数不同应是主要影响因素。剔除基数，同比增速分别为6.2%、6.9%，私企盈利强于国企。回款看，截至9月底，私企应收账款回收期环比缩短0.4天，为75.7天，相比国企和2025年同期分别偏长20.1天、5.4天。杠杆率看，截至9月底，国企资产负债率为57.9%、环比持平前值，私企资产负债率环比增0.1个百分点至60.0%；国企、私企杠杆之差环比扩大0.1pct至2.1pct。

风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化；模型测算存在偏差。
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本文节选自国盛证券研究所已于2026年10月27日发布的报告《9月企业盈利延续修复的5大信号》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        xiongyuan@gszq.com

夏睿珊     S0680126020005        xiaruishan@gszq.com

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