泡泡玛特3Q26经营数据点评：行至水穷，坐看云起【中泰传媒互联网】

公司盈利预测及估值

报告摘要

事件：公司发布3Q26业务状况。3Q26，整体收入同减45%-50%。其中：中国区同减25%-30%（线下渠道同减5%-10%，线上渠道同减45%-50%）；亚太地区同减65%-70%；美洲地区同减70%-75%；欧洲及其他地区同减50%-55%。

收入端，海外市场筑底企稳，国内市场线下依旧健康。

（1）海外市场：流量回归平稳，运营稳步推进。海外市场经历年初以来持续回落后，Q3实现平稳发展，7-10月逐步企稳向上，Q4旺季展望积极。①从门店看，公司在欧洲相继开出巴黎、伦敦两家旗舰店，美国门店数量在Q3正式突破100家，未来在继续开店的同时更加注重门店质量。②从IP看，LABUBU十周年全球巡展来到最终站北京，《精灵三部曲》中文版正式推出；星星人在Q3延续亮眼表现，偶装首次去到新马等多地；SKULLPANDA和小野欧美市场表现亮眼，小野暗场系列成为26年至今最热销产品之一；DIMOO凭借皮克斯联名产品在欧美市场高增长；MOLLY20周年展在曼谷收获很多关注；CRYBABY首个主题门店计划在曼谷开业。③从供应链看，公司在亚太进行仓库整合降低运营成本；在美国通过调整供应商及提升电商本土发货比例降低物流费用；欧洲初步空运海运火车结合的头程运输方式优化物流费用。④从组织看，Ryan接管亚太区，以期促进中国团队和亚太团队交流配合。

（2）国内市场：门店表现具备韧性，库存水平趋于良性。Q3平台电商流量部分承压，Q4预计稳中有升，全年有望维持正增长。①渠道方面，Q3门店客流正增长，预计Q4趋势向好，门店拉新Q3同比双位数增长，绝对值环比正增长；机器人商店Q3同比维持双位数增长；抽盒机Q3访问量高基数下回落，但客户转化率持续提升；平台电商尽管承压，9月起新品发售表现依然突出。②库存方面，集团库存5月达到高点，伴随公司精细管控，库存水位自8月起下降，9月底已呈现明显下降趋势。

利润端，海外市场小幅压制短期盈利能力。毛利率方面，海外收入占比下降，同时部分海外市场主动调整部分产品定价，26H2集团毛利率较H1有所下降。费用方面，26H2核心海外市场新增较多门店，人力、租金、物业和装修摊销等固定费用增长，整体费用率预计高于H1，因此H2经营利润率亦预计环比有所下降。

投资建议：压力测试进入尾声，重申“买入”评级。考虑26年定位调整年，着眼长期健康发展，预计公司2026-2028年实现总收入308.91/365.71/411.61亿元（前次为320.57/367.97/414.03亿元），同比-17%/+18%/+13%；归母净利润91.97/117.37/135.70亿元（前次为95.92/118.16/136.66亿元），同比-28%/+28%/+16%，维持“买入”评级。

风险提示：IP生命周期存续风险、全球宏观经济波动风险、政策与合规风险、测算偏差和研报信息更新不及时风险。

作者：

康雅雯 | SAC编号：S0740515080001 | 邮箱：kangyw@zts.com.cn

晏诗雨 | SAC编号：S0740523070003 | 邮箱：yansy@zts.com.cn

本篇报告全文请参照中泰传媒互联网团队10月28日外发的《泡泡玛特3Q26经营数据点评：行至水穷，坐看云起》，内容以正式报告为准。

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团队介绍

康雅雯：英国约克大学硕士，2013年加入中泰证券，从事传媒互联网行业研究13年，紧密跟踪文化产业发展趋势，洞察行业投资机会，注重基本面研究，在AI产业链及应用、图书出版、影视内容、广告营销、娱乐消费等领域具有独到见解。荣获金牛奖最佳行业分析师（2018年、2025年）、新浪财经金麒麟菁英分析师（2023-2025年）。
朱骎楠：上海财经大学硕士，2015年入行专注传媒领域研究，特色为游戏与区块链方向。游戏领域，对国内外游戏产业和业内公司有深入研究；AI产业链领域，深度跟踪各类AI模型技术迭代及AI对电力需求趋势；区块链领域，研究web3.0相关港美股相关标的。荣获金牛奖最佳行业分析师（2018年、2025年，团队核心成员）。
李昱喆：香港城市大学硕士。2022年8月加入中泰证券研究所，主要覆盖出版、AI+教育、虚拟现实、娱乐消费等板块。擅长细分产业及上市公司基本面分析。荣获金牛奖最佳行业分析师（2025年，团队核心成员）、新浪财经金麒麟菁英分析师（2023-2025年，团队核心成员）。
晏诗雨：复旦大学金融硕士。2021年加入中泰证券研究所，消费+互联网研究经验，主要覆盖IP平台、互联网core、内容社区等板块，具备跨行业视角的独特观察。荣获金牛奖最佳行业分析师（2025年，团队核心成员）、新浪财经金麒麟菁英分析师（2025年，团队核心成员）。