【市场聚焦】葵油专题三：政策与贸易流

概要

出口政策与贸易流是当前葵油定价的权重因素，在俄乌冲突短期内难以完全结束背景下，葵油价格的可能经常偏离供需定价，本文介绍了一些可控的监控指标。

01 三种政策范式：目标不同，工具必然分化

全球葵油出口政策呈三足鼎立，三国的政策目标截然不同，决定了工具与调整节奏的分化。

俄罗斯（全球出口份额约 32%）实行浮动出口关税"减震器"，按月公式计算，目标是财政汲取——高价多征税、低价不征税，同时以封顶保障出口；

乌克兰（约 32%）实行最低出口限价加年度许可制，名义零关税但设置价格底线，目标是保汇——防止低价出口造成外汇流失；

阿根廷（约 13%）实行从价出口税，正向全面减税方向改革，目标是自由化——以减税换取出口与种植积极性。

图表1：三大出口国政策

数据来源：公开资料，中粮期货研究院整理

02 政策差的历史性反转：乌油约束解除，俄油丢失性价比

理解当前报价的关键，是政策差在 2026 年四季度发生的方向性反转。8—9 月的格局是"乌贵俄廉"：乌克兰 9 月将最低出口限价一次性上调 41%（从 959 美元升至 1,350 美元/吨 CPT），而当时黑海市场价仅 1,100—1,150 美元，低于限价的合同无法报关，乌油有效报价被被动抬升至限价附近，较俄油高出 50—100 美元/吨，对华竞争力在三国中最弱。

10 月起格局完全逆转。乌克兰 10 月限价指令恢复 0.714 折扣系数，限价实际降至 969 美元/吨（10—12 月适用）——已明显低于乌油 1,130 美元/吨的市场实际报价（11 月船期），限价失去约束力，乌油重新进入"随行就市"状态。与此同时，冲突升级带来的物流风险反推俄油报价走高：俄黑海 FOB 升至 1,250—1,260 美元/吨、对华成交约 1,250 美元，较乌油升水超过 100 美元/吨。

对中国买家的含义需要分层。其一，乌油性价比回归：$1,130 对 $1,250 的折价足以覆盖部分装运不确定性，点价逻辑从"回避乌油"切换为"给装运风险定价"——折价超过运费差与延迟成本时锁乌油远期船期。其二，乌油的真瓶颈已不在政策而在物流：受打击影响，乌装运能力仅约 30 万吨/月，且随时可能因新打击而中断，合同必须预留延迟条款。其三，俄油仍是基本盘：贵 100 美元但"拿得到货"，这是物流溢价的定价实质。

03 俄罗斯浮动关税：从"自动减震器"到"手动阀门"

2026 年的关税序列是理解当前政策的钥匙：6 月 1,337 卢布 → 7 月 3,294 卢布 → 8 月 7,748 卢布 → 9 月公式计算值 14,378 卢布，但被政府分委会行政封顶于 8 月水平（约合 92 美元/吨），同时谷物浮动关税同步归零至 2026 年 12 月。值得注意的细节是：6—8 月关税上涨近 5 倍，而指示价仅上涨 0.1%——卢布贬值才是关税跳变的主因，这是浮动公式在弱币环境下的固有放大效应，也是跟踪俄关税时必须同时盯汇率的根本原因。

2026 年 9 月的行政封顶是浮动关税机制自 2021 年设立以来首次被行政手段干预，"自动减震器"变成了"手动阀门"。

图表2：俄罗斯出口关税变更

数据来源：公开信息，中粮期货研究院整理

04 乌克兰与阿根廷：一个约束解除，一个自由化通道

乌克兰名义上零关税，但 2022 年战时许可制之后，出口保障制度不断迭代：2023 年 VAT 保障、2024 年 10 月出口保障制度、2026 年 8 月引入 0.714 折扣系数、2026 年 9 月最低出口限价一次性上调 41% 至 1,350 美元/吨 CPT、2026 年 10 月系数恢复后限价回落至 969 美元（至 12-31）。机制逻辑上是价格托底，实际效果取决于限价与市场的相对位置：限价高于市场价时是"抬价器"，低于市场价时则完全隐身。每月 10 日的限价指令、0.714 系数是否延续，仍是固定观察点。

阿根廷自 2025 年起进入减税通道：2025 年 1 月临时减税（葵籽 7%→5.5%），同年 8 月永久化（油粕降至 4%），12 月葵籽降至 4.5%，目标 2028 年底全面降至 1%—3%。减税直接压低阿根廷葵油与葵籽的 FOB 边际成本（当前报价约 1,301 美元/吨），叠加其"进口葵籽、压榨出口"模式对国际籽价的套利能力，出口从 2022/23 年度的 112 万吨增至 2026/27 年度的 205 万吨，翻近一倍。但体量与运距（经大西洋—好望角或太平洋航线）限制了对华直供规模，阿根廷油更多流向欧洲、中东与美洲市场，且受船期限制，对华报价的实际可成交性弱于表观价差。

05 冲突升级时间线：从边缘港口到全黑海高风险区（更新至 10 月下旬）

2026 年 7 月以来的冲突升级沿"边缘港口—深水港—铁路调度—第三方近海"路径扩散，七个节点串成完整时间线：7 月 10 日 Azov-Don 运河航行受限，俄亚速海港口装运几近停摆；7 月下旬塔曼港遇袭（含 EFKO 植物油码头）、俄粮油出口枢纽暂停，乌克兰最大出口商之一 Kernel 码头三度遇袭，乌深水装运自 7 月 22 日起停止；8 月 12 日新罗西斯克停止正常作业，黑海—亚速海出口能力损失约 97%；8 月下旬打击集中于多瑙河走廊，乌第二出口通道承压；9 月 19 日联合战争委员会（JWC）将全黑海列入高风险区，战争险费率最高升至船值的 15%；10 月 23 日康斯坦察外海一艘货轮被袭沉没，风险正式扩散至罗马尼亚近海——第三方港口与保险市场开始为黑海风险重新定价。

对贸易的直接冲击可以量化：乌 8 月下旬日均装运降至 4.8 万吨（仅为月初的 1/3）；俄乌航线装运延迟最长 60 天，8—9 月约 15 万吨原定到港被推迟；印度 9 月葵油进口降至四年新低；中国进口中俄油份额升至 75%（7 月口径）。"印度撤出、中国独家承接"的格局在下半年进一步强化——中国事实上成为黑海冲突溢价的主要承接方，这也是国内葵油价格相对国际市场抗跌的微观基础。

图表3：近期冲突汇总

数据来源：公开信息，中粮期货研究院整理

06 冲击的周期形状：三轮冲击、四个阶段与当前定位

复盘 2021 年以来三轮大冲击，形状高度一致，可拆为四个阶段：阶段一"事件定价"——外部冲击（减产、战争、封锁）打破平衡，盘面快速重估，涨幅最陡、最难逆；阶段二"溢价固化"——物流受阻与政策摩擦把一次性冲击变成持续成本，溢价从"事件"变成"台阶"；阶段三"需求破坏"——高价触发替代（豆油、棕油、玉米油）与配方切换，销量下滑倒逼价格回落；阶段四"新季接管"——面积与产量预期接管定价，价格回到"成本＋基差"的正常逻辑。

三次冲击的参数对照：2021 年从不足 800 美元冲至 1,900 美元（当年卡点：出口供给缺口）；2022 年突破 2,200 美元、国内现货一度 1.4 万元/吨（卡点：航运与保险）；2026 年冲突升级叠加关税封顶后冲高，当前在 1,250—1,310 美元区间高位震荡（卡点：走廊与关税）。

当期定位约处于阶段二向阶段三过渡：印度已系统性转向豆棕油采购（替代已经发生），而物流溢价尚未消退。对交易者的实用含义是：阶段二做物流溢价的多头，阶段三做替代反噬的空头；判断自己处在第几段，比预测下一段会不会来更重要——混淆阶段，是这一轮行情中最昂贵的错误。

图表4：四阶段与三轮冲击

数据来源：公开资料，中粮期货研究院整理

07 八条路线与多式联运韧性：绕行的代价

图表5：俄乌新旧贸易流

数据来源：公开资料，中粮期货研究院整理

①③⑦为冲突前老路径；冲突常态化后②⑤⑥⑧成为事实主干——绕行好望角运费增加 30—60 美元/吨、时间多 2—3 周；对华⑧中欧班列仅约 7 天，为最快替代通道；④圣彼得堡—北极航线是潜在的运力补充。多式联运提供了韧性，但也意味着成本重心的系统性上移：同样一吨葵油，从黑海到中国的到岸成本中枢较冲突前抬升数十美元，这部分"永久性溢价"最终由销区买家承担，也是黑海 FOB 与销区到岸价 80—180 美元溢价的物质基础。

08 价格闸门：三道硬闸门托底，一道软顶封顶

自下而上看价格结构，共四道闸门。①成本底 900—950 美元（硬）：农户种植成本＋压榨利润＋正常基差，跌破后惜售与减装会自动修复供应——这是唯一有物理约束的一道；②政策台阶 +0—92 美元（硬）：俄浮动关税直接架在成本之上、乌限价视 0.714 折扣而定，政策可读、方向明确、幅度可算；③物流溢价 +80—180 美元（半硬）：战争险与绕行成本随袭击强度与走廊状态即时变动，是过去一年波动的主要来源；④替代顶 1,400 美元以上（软）：葵-豆价差越过 300 美元后需求塌缩，但软顶只是需求弹性——2021 年的 1,900 与 2022 年的 2,200 都曾被击穿。当前俄黑海报价约 1,250 美元，处在"无闸门区"：向下有三道硬闸门依次托底，向上要到 1,400 美元附近才触碰软顶。

图表6：价格构成

数据来源：公开资料，中粮期货研究院整理

09 三情景与应对：盯住 2027-01-01 重定价窗口

把日历钉在 2027 年 1 月 1 日：俄罗斯关税封顶（7,748 卢布）与乌克兰 0.714 系数限价（969 美元）同日到期。若届时冲突未缓和，俄关税按公式重算（约 14,400 卢布，≈$170/吨）与乌限价重新校准可能在同一天抬升黑海政策成本台阶；若缓和，则政策成本同步退坡、物流溢价主导。无论哪种路径，1 月 1 日前后都是全年波动率最集中的时点之一，四季度锁价与敞口决策都应把这个日期当作硬约束。

10 监测日历：把政策跟踪落到固定节点

政策与贸易流的跟踪可完全日历化：每月 10 日，乌最低出口限价指令（0.714 折扣是否延续）；每月约 15 日，SEA 印度分品种分国别进口（油种切换最早信号——低于 15 万吨替代固化、高于 30 万吨补库启动）；每月约 25 日，俄下月葵油/葵粕关税公告＋分委会是否续封顶；每月初，乌当月限价 Order 更新；每周，俄装船估算与黑海打击情报（盯战争险保费）。

对 SO 合约而言：9 月合约对应新作上市前的供应低点，月间正套（9-1）具备基本面基础；在高密度事件日历下，波动率策略优先于单边方向——政策公告与袭击事件的时间分布，本身就是期权买卖方的定价输入。

图表7：监控指标

数据来源：公开资料，中粮期货研究院整理

作者简介

张如峰

中粮期货研究院 资深研究员

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