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资讯 非肿瘤创新药高增，创新管线持续兑现
投资要点
able\_Summary事件：恒瑞医药发布] 2026年三季度报告，2026年前三季度公司实现营业收入亿元，同比增长 ；实现归母净利润 亿元，同比增长 ；实现扣非归母净利润62.43亿元，同比增长11.70%；单 Q3营收 89.53亿元，同比增长 ，归母净利润 亿元，同比增长 ，单季度增速显著提速。
创新药结构持续优化，非肿瘤板块贡献高弹性。前三季度公司创新药收入138.71亿元，同比增长 17.05%，占药品销售收入比重提升至 64.59%；其中抗肿瘤创新药收入 98.65亿元，同比增长 3.13%，非肿瘤创新药收入 40.06亿元，同比增长 75.36%，代谢、自免、血液等领域新品纳入医保后放量拉动增长；仿制药收入 76.05亿元，同比下滑 16.41%，持续受集采影响，公司资源持续向创新药倾斜。
研发持续推进。至三季报，Q3合计 7项创新成果获批，包含舒地胰岛素、富马酸立康可泮 2款 1类新药以及 5项已上市品种新适应症；同期 7项上市申请获受理，HRS-7535（口服GLP-1）糖尿病和减重适应症、瑞普泊肽（GLP-1/GIP）糖尿病适应症 NDA 获受理；HER3ADC、KRASG12C 抑制剂获突破性疗法认定。
研发投入保持高位，盈利能力稳步改善。2026 年前三季度公司实现毛利率86.8%，同比+0.6pp。费用率方面，分别实现销售/管理/财务/研发费用率26.5%/8.4%/-0.5%/22.2%，分别同比-2.7pp/-0.8pp/+1.0pp/+0.9pp，公司持续加大创新研发投入，销售费用率优化，整体盈利水平稳步抬升。
盈利预测与投资建议：预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 90.0 亿元/105.2亿元/123.8亿元。公司管线梯次丰富，创新动能强劲，BD出海佳绩不断，维持“买入”评级。
风险提示：研发及商业化不及预期风险；行业政策风险；国际地缘政治风险等。
| 指标/年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 31629.42 | 33697.16 | 37860.33 | 43071.54 |
| 增长率 | 13.02% | 6.54% | 12.35% | 13.76% |
| 归属母公司净利润(百万元) | 7711.05 | 9001.72 | 10517.85 | 12378.99 |
| 增长率 | 21.69% | 16.74% | 16.84% | 17.70% |
| 每股收益EPS(元) | 1.16 | 1.36 | 1.58 | 1.87 |
| 净资产收益率ROE | 12.49% | 13.01% | 13.50% | 14.03% |
| PE | 39 | 34 | 29 | 24 |
| PB | 4.93 | 4.40 | 3.90 | 3.45 |
数据来源：Wind，西南证券
西南证券研究院
分析师：杜向阳
执业证号：S1250520030002
电话：021-68416017
邮箱：duxy@swsc.com.cn
联系人：张旭安
电话：021-68416017
<sub>、</sub>邮箱：zhangxuan@swsc.com.cn
相对指数表现
基础数据
| 总股本(亿股) | 66.37 |
| 流通A股(亿股) | 63.79 |
| 52周内股价区间(元) | 42.67-67.01 |
| 总市值(亿元) | 3,023.24 |
| 总资产(亿元) | 707.73 |
| 每股净资产(元) | 9.71 |
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附表：财务预测与估值
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 31629.42 | 33697.16 | 37860.33 | 43071.54 |
| 营业成本 | 4362.66 | 4380.63 | 4732.54 | 5168.58 |
| 营业税金及附加 | 263.60 | 297.89 | 330.67 | 374.84 |
| 销售费用 | 9106.43 | 9266.72 | 10222.29 | 11413.96 |
| 管理费用 | 2806.21 | 2864.26 | 3028.83 | 3230.37 |
| 财务费用 | -406.94 | -400.00 | -400.00 | -400.00 |
| 资产减值损失 | -86.91 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资收益 | -80.18 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 公允价值变动损益 | 173.57 | 200.00 | 225.00 | 250.00 |
| 其他经营损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 营业利润 | 8990.00 | 10579.75 | 12220.34 | 14488.77 |
| 其他非经营损益 | -282.38 | -288.64 | -291.93 | -289.24 |
| 利润总额 | 8707.63 | 10291.11 | 11928.40 | 14199.53 |
| 所得税 | 990.62 | 1286.39 | 1407.55 | 1817.54 |
| 净利润 | 7717.00 | 9004.72 | 10520.85 | 12381.99 |
| 少数股东损益 | 5.95 | 3.00 | 3.00 | 3.00 |
| 归属母公司股东净利润 | 7711.05 | 9001.72 | 10517.85 | 12378.99 |
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 货币资金 | 40955.48 | 46164.58 | 54114.42 | 63246.00 |
| 应收和预付款项 | 6363.42 | 6955.55 | 7676.16 | 8711.29 |
| 存货 | 2878.41 | 2890.25 | 3126.76 | 3419.68 |
| 其他流动资产 | 1293.06 | 698.20 | 770.39 | 860.76 |
| 长期股权投资 | 557.38 | 557.38 | 557.38 | 557.38 |
| 投资性房地产 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 固定资产和在建工程 | 7836.71 | 8129.05 | 8403.50 | 8660.04 |
| 无形资产和开发支出 | 6834.38 | 6775.20 | 6694.03 | 6650.85 |
| 其他非流动资产 | 3148.48 | 3127.26 | 3106.03 | 3084.81 |
| 资产总计 | 69867.32 | 75297.47 | 84448.68 | 95190.83 |
| 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 应付和预收款项 | 3082.68 | 3016.23 | 3338.60 | 3668.08 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 其他负债 | 4987.81 | 3049.86 | 3158.20 | 3292.44 |
| 负债合计 | 8070.49 | 6066.09 | 6496.80 | 6960.52 |
| 股本 | 6637.20 | 6637.20 | 6637.20 | 6637.20 |
| 资本公积 | 12934.62 | 12934.62 | 12934.62 | 12934.62 |
| 留存收益 | 43601.37 | 51060.88 | 59778.39 | 70053.81 |
| 归属母公司股东权益 | 61272.07 | 68703.62 | 77421.13 | 87696.55 |
| 少数股东权益 | 524.75 | 527.75 | 530.75 | 533.75 |
| 股东权益合计 | 61796.82 | 69231.37 | 77951.88 | 88230.30 |
| 负债和股东权益合计 | 69867.32 | 75297.47 | 84448.68 | 95190.83 |
| 业绩和估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| EBITDA | 9484.55 | 10943.80 | 12612.29 | 14908.62 |
| PE | 39.21 | 33.59 | 28.74 | 24.42 |
| PB | 4.93 | 4.40 | 3.90 | 3.45 |
| PS | 9.56 | 8.97 | 7.99 | 7.02 |
| EV/EBITDA | 27.24 | 23.13 | 19.44 | 15.83 |
| 股息率 | 0.44% | 0.51% | 0.60% | 0.70% |
数据来源：Wind，西南证券
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 7717.00 | 9004.72 | 10520.85 | 12381.99 |
| 折旧与摊销 | 901.49 | 764.05 | 791.95 | 819.85 |
| 财务费用 | -406.94 | -400.00 | -400.00 | -400.00 |
| 资产减值损失 | -86.91 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 经营营运资本变动 | 2589.81 | -1985.71 | -611.26 | -968.60 |
| 其他 | 520.94 | -196.87 | -212.35 | -236.10 |
| 经营活动现金流净额 | 11235.38 | 7186.20 | 10089.19 | 11597.14 |
| 资本支出 | -2433.33 | -976.00 | -964.00 | -1012.00 |
| 其他 | -307.17 | 200.00 | 225.00 | 250.00 |
| 投资活动现金流净额 | -2740.50 | -776.00 | -739.00 | -762.00 |
| 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 股权融资 | 10004.74 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 支付股利 | -1326.06 | -1542.21 | -1800.34 | -2103.57 |
| 其他 | -896.97 | 341.11 | 400.00 | 400.00 |
| 筹资活动现金流净额 | 7781.71 | -1201.10 | -1400.34 | -1703.57 |
| 现金流量净额 | 15916.45 | 5209.10 | 7949.85 | 9131.57 |
| 财务分析指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | ||||
| 销售收入增长率 | 13.02% | 6.54% | 12.35% | 13.76% |
| 营业利润增长率 | 20.02% | 17.68% | 15.51% | 18.56% |
| 净利润增长率 | 21.78% | 16.69% | 16.84% | 17.69% |
| EBITDA 增长率 | 22.62% | 15.39% | 15.25% | 18.21% |
| 获利能力 | ||||
| 毛利率 | 86.21% | 87.00% | 87.50% | 88.00% |
| 三费率 | 36.38% | 34.81% | 33.94% | 33.07% |
| 净利率 | 24.40% | 26.72% | 27.79% | 28.75% |
| ROE | 12.49% | 13.01% | 13.50% | 14.03% |
| ROA | 11.05% | 11.96% | 12.46% | 13.01% |
| ROIC | 36.60% | 41.16% | 44.45% | 49.33% |
| EBITDA/销售收入 | 29.99% | 32.48% | 33.31% | 34.61% |
| 营运能力 | ||||
| 总资产周转率 | 0.53 | 0.46 | 0.47 | 0.48 |
| 固定资产周转率 | 5.77 | 5.73 | 6.36 | 7.17 |
| 应收账款周转率 | 6.21 | 6.17 | 6.28 | 6.33 |
| 存货周转率 | 1.62 | 1.49 | 1.55 | 1.55 |
| 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 | 106.25% | — | — | — |
| 资本结构 | ||||
| 资产负债率 | 11.55% | 8.06% | 7.69% | 7.31% |
| 带息债务/总负债 | 0.00% | 0.00% | 0.00% | 0.00% |
| 流动比率 | 8.08 | 12.99 | 13.70 | 14.50 |
| 速动比率 | 7.63 | 12.33 | 13.05 | 13.85 |
| 股利支付率 | 17.20% | 17.13% | 17.12% | 16.99% |
| 每股指标 | ||||
| 每股收益 | 1.16 | 1.36 | 1.58 | 1.87 |
| 每股净资产 | 9.23 | 10.35 | 11.66 | 13.21 |
| 每股经营现金 | 1.69 | 1.08 | 1.52 | 1.75 |
| 每股股利 | 0.20 | 0.23 | 0.27 | 0.32 |
分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。
| 公司评级 | 买入:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 |
| 持有:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 | |
| 中性:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 | |
| 回避:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 | |
| 卖出:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 | |
| 行业评级 | 强于大市:未来6个月内,行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 |
| 跟随大市:未来6个月内,行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间 | |
| 弱于大市:未来6个月内,行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 |
重要声明
西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。
本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。
《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。
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| 张怀文 | 销售岗 | 18800275611 | zhanghuaiwen@swsc.com.cn | |
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