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华创金融
2026/11/3
事项：
2026 年11 月2日，中国人民银行、金融监管总局、证监会等部门先后召开证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）座谈会和股票回购增持再贷款座谈会。会议提出适时开展SFISF 操作、扩大参与机构、降低互换费率，并宣布股票回购增持再贷款转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降至1.00%。
同日，证监会有关部门负责人答记者问，明确以下要点：1）第三批互换便利操作获批，31家券商与基金申报超1000亿元，近日开展操作；2）拟修订《上市公司股份回购规则》，护盘式回购新增“破发”情形，取消上市满6个月及集合竞价限制，压实超募资金与分红设立回购基金注销的刚性责任；3）首批18只主动ETF募集超350亿元并加快建仓，后续拓展多资产与浮动费率创新产品；4）统筹研究优化两融业务的融资保证金比例、维持担保比例和可充抵保证金证券折算率，适度释放融资空间。
评论：
一、互换便利：常态化扩容降本，筑牢流动性底线
互换便利常态化推进与费率调降，系统性降低了非银机构自营资产负债表调配成本。自2024 年 10 月推出以来，SFISF已顺利落地两批，存续余额保持在1050亿元。本次第三批操作涉及31家机构、申请额度新增超过1000亿元，体现了非银机构对流动性置换工具的主动需求。制度设计进一步优化：一方面，互换费率在前期10bp–20bp水平上继续下调，直接压缩了非银机构本；另一方面，质押品折算与操作流程持续简化，配合既有的风控指标资本计提优待，激励券商自营在权益底仓中长期持有优质权益，发挥专业机构的逆周期定价功能。
二、回购再贷款：长期制度化与降息打开利差空间
再贷款工具的制度化与降息，锁定了上市公司依托信贷资金实施市值管理的低成本优势。截至2026年10月底，全市场已有90家上市公司（披露1110单）以及中国国新、中国诚通两家国有资本运营公司申请回购增持贷款，累计签约金额达4400亿元，实际发放量超2800亿元。该工具自2024年10月创设之初执行1.75%利率，伴随政策利率中枢下移，本次进一步由1.25%调降25bp至1.00%，创设以来基准利率已累计调降75bp，且正式由阶段性安排转为长期制度性安排。据2026年三季报公开信披的不完全统计，国新、诚通已新进成为数家上市公司的前十大股东。两大运营平台带头将专项贷款纳入申报范畴，体现了国资平台对该政策工具的积极跟进与参与。在A股大量核心股票资产股息率显著高于该借贷成本的格局下，负债回购股票并注销的资本操作具备直接增厚EPS与ROE的财务可行性，从而在客观上为大股东与上市公司提供了明确的正向息差激励与资本运作空间。
三、股份回购：松绑交易掣肘，强化注销刚性闭环
证监会拟修订《上市公司股份回购规则》，从准入门槛、交易限制与资金来源三方面实现从“引导鼓励”到“刚性约束”的蜕变。1）准入门槛与交易松绑：将“破发”明确列入护盘式回购情形，解除“上市满 6 个月”的硬性条件，并彻底取消开盘和收盘集合竞价不得申报的陈旧约束，确保企业在市场异动时能够即时入场稳定估值；2）刚性约束与注销闭环：对上市36个月内的公司压实破发稳价承诺；强制要求存在超募资金的公司在破发时实施回购；明确要求年度分红设立固定比例的回购专项基金，且超募资金及护盘卖出收益必须归集专项用于股份注销。从制度底层确立了以减少股本总数为导向的市值管理机制，从供给侧长期改善每股内含价值。
四、主动ETF：首批加速建仓，注入场内即时活水
创新产品端实现突破，主动ETF兼备主动阿尔法与场内交易便利，350多亿元资金构成即时买盘。10月19日注册的首批18只主动ETF募集超350亿元，其中16只顶格达到20 亿元上限成立，展现出市场参与方的全面发力，同时从既往业绩及基金经理风格来看，本轮发行产品适配当前市场低位、风格轮动、价值投资的特征。监管层明确表态引导和鼓励上述基金“加快开展投资建仓”，为四季度A股市场注入直接的增量流动性。后续新
指数 ETF、股债恒定比例多资产指数基金及浮动费率产品的持续扩容，将构建更为多元的中低波动产品线，优化场内投资者结构。
五、融资融券：拟统筹优化风控指标，逆周期释放杠杆弹性
融资融券逆周期风控由收紧转向弹性释放，是提振场内风险偏好和存量资金流动性的关键抓手。回顾2026年1月，监管层根据当时顺周期杠杆过热迹象，指导沪深北交易所将融资保证金比例由80%调高至100%。当前市场融资余额与交易活跃度下行，整体杠杆水平处于安全稳健区间。证监会明确表态统筹优化风控指标，意味着两融逆周期调节机制进入重新释放弹性的政策周期。 从财务与交易杠杆测算观察：1）保证金比例下调弹性：若后续融资保证金比例由现行的100%适度回调（如重新调回前期80%水平），投资者的初始杠杆倍数将由1.00倍（ 1/100%）提高至1.25 倍（1/80%），理论上为全市场释放约 25%的增量融资空间；2）折算率与担保比例优化：统筹优化可充抵保证金证券折算率与维持担保比例，能够有效提升投资者持仓股票充抵保证金的购买力额度，降低因股价波动而产生被动追保或平仓的顺周期踩踏压力，直接激活存量资金在结构性行情中的交投周转，尤其是降低当前市场对于融资盘流动性压力的担心。
六、投资建议
在系统性托底政策与长效工具落地下，有望明显提升市场信心，尤其是缓解前期市场在下跌过程中投资者对于流动性负循环的担心。此外本次座谈会面向更务实的工具实操层面，聚焦解决各项资本市场工具在实际使用过程中面临的问题，疏通主要金融机构及上市公司加大入市及回购股份的障碍，夯实市场韧性，看好市场触底反弹。板块方面，昨日券商作为引领市场人气的板块大涨，当前非银板块具备低估值、高贝塔的属性，同时机构持仓占比较低，集中度不高，资产或迎来估值中枢与盈利能力的系统性修复。
风险提示
两融及回购业务相关细则落地节奏不及预期：保证金比例调整及新回购规则修订尚处于论证与征求意见阶段，具体出台时点可能滞后。 市场权益资产价格大幅波动风险：若外部宏观环境出现超预期扰动，可能削弱上市公司实际提取再贷款的意愿并增加质押品管理压力。 增量资金建仓进度与交投活跃度回升不及预期：主动 ETF 及存量机构建仓节奏若放缓，可能制约板块业绩修复斜率。
具体内容详见报告《【华创金融】打出多维政策组合拳：夯实长效机制，激活场内流动性 | 证券行业重大事项点评》
华创交运
2026/11/3
港口：Q3业绩增速提升，行业景气度持续验证。
1）业绩：2026年前三季度港口行业实现归母净利润342.7亿元，同比增长7.3%，其中Q3同比增长15%。Q3业绩增速排名：辽港股份（+43.0%）>上港集团（+41.2%）>广州港（+20.7%）>招商港口（+17.6%）>盐田港（+9.0%）；前三季度业绩增速排名：重庆港（+36.9%）>天津港（+24.8%）>上港集团（+16.1%）>连云港（+14.9%）>招商港口（+9.5%）。2026年前三季度港口行业整体扣非净利增速为+7.4%，其中Q3为+11.2%。
2）吞吐量：前三季度全国吞吐量保持稳健增长。1-9月全国港口总货物吞吐量同比增长0.7%，集装箱吞吐量同比增长4.5%。
3）货种：除原油外，重点货种吞吐量均同比增长，集装箱、煤炭前三季度增速最快：集装箱（+4.9%）>煤炭（+3.1%）>铁矿石（+2.3%）>原油（-12.9%）。
4）当前股价对应26年预期分红股息率（2026/10/31）：唐山港（4.0%）>青岛港（3.6%）>上港集团（3.5%）>招商港口（3.4%）>厦门港务（3.2%）。
公路：通行费收入略有分化，业绩小幅承压。
1）2026年前三季度重点公路上市公司通行费收入略有分化。5家高速公路上市公司前三季度合计实现通行费收入253.06亿元，同比增长0.7%。通行费收入前三：山东高速（76.4亿元，同比-3.0%）>宁沪高速（75.64亿元，同比+5.0%）>皖通高速（37.07亿元，同比-2.4%）。
2）业绩：2026年前三季度公路行业整体归母净利润增速为-4.1%，其中Q3为-3.4%。前三季度业绩增速：皖通高速（+18.3%）>中原高速（+15.3%）>楚天高速（+13.5%）>山西高速（+6.4%）>深高速（+5.5%）。2026年前三季度公路行业整体扣非净利增速为+1.0%，其中Q3为-0.5%，扣非业绩韧性延续。
3）当前股价对应26年预期分红股息率（2026/10/31）：四川成渝（4.9%）>东莞控股（4.9%）>中原高速（4.3%）>招商公路（4.2%）>皖通高速（4.1%）。
铁路：客运端韧性延续，煤炭货运边际走弱。
1）京沪高铁：2026年前三季度实现营业收入336.49亿元，同比增长2.57%；归母净利润107.16亿元，同比增长4.02%。其中Q3实现归母净利润39.45亿元，同比下降1.03%。
2）大秦铁路：2026年前三季度实现营业收入582.35亿元，同比增长2.06%；归母净利润58.24亿元，同比下降6.42%。其中Q3实现归母净利润15.69亿元，同比下降25.59%；前三季度大秦线累计完成货物运输量29758万吨，同比增长4.10%，其中Q3同比下降3.42%。
3）广深铁路：2026年前三季度实现营业收入221.88亿元，同比增长4.49%；归母净利润13.59亿元，同比下降6.67%；扣非后归母净利润13.65亿元，同比增长23.69%。2026年前三季度铁路行业整体扣非净利增速为+0.6%，其中Q3为-6.6%。
大宗供应链：经营环境持续复苏，关注业绩拐点。
1）厦门象屿：2026年前三季度实现营业收入3262.52亿元，同比+2.96%；归母净利润16.63亿元，同比+1.79%。其中Q3实现营收1172.07亿元，同比+3.8%；归母净利润5.97亿元，同比-0.77%。Q3现金流边际改善，单季约+79.59亿元；造船业务高景气延续，上半年象屿海装实现净利润6.68亿元，同比增长108%。
2）厦门国贸：2026年前三季度实现营业收入2988.39亿元，同比增长24.33%；归母净利润5.08亿元，同比下降11.96%。其中Q3实现营收1026.35亿元，同比增长15.72%；归母净利润0.82亿元，同比增长51.33%，单季收入与利润增速均回升。
投资建议：
1）港口：港口战略价值投资时代来临，预计继续跑赢交运红利资产。强推招商港口：三季度业绩亮眼。目前仍破净的全球布局港口央企，拥有海外战略港口资产布局、近年积极提升分红比例，2019-25年业绩复合增速8%；重点推荐唐山港：高分红优质港口标的，全国重要能源枢纽港；强推青岛港：整合优化、业绩稳健；
2）公路：我们强调公路典型红利资产配置价值。继续首推A/H股息率最高的四川成渝/四川成渝高速公路，我们认为公司具备业绩增长稳定性，结合高分红及“大集团、小公司”逻辑，公司为少有的具备成长潜力的优质高速资产；继续重点推荐高速公路行业市值管理典范、ROE水平领先的皖通高速，位于交通强省、分红领先的山东高速、宁沪高速，可视为行业ETF增强的招商公路等；
3）铁路：长久期+改革红利，重点推荐京沪高铁：黄金干线价值重估“五重奏”；
4）大宗供应链：关注经营环境复苏下的业绩拐点机会。继续强推厦门象屿。
风险提示：经济出现下滑、改革不及预期、并购整合等资本运作不及预期。
具体内容详见报告《【华创交运】红利资产2026年三季报综述：港口Q3提速领跑，公路、铁路韧性犹存》
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