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资讯 晶科能源（688223）
2026 年三季报点评：高效组件体现盈利弹性，储能首次经营性转正
买入（维持）
| 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 92,471 | 65,492 | 55,173 | 70,209 | 82,067 |
| 同比(%) | (22.08) | (29.18) | (15.76) | 27.25 | 16.89 |
| 归母净利润(百万元) | 98.93 | (6,881.51) | (4,094.19) | 1,362.38 | 3,198.82 |
| 同比(%) | (98.67) | (7,056.11) | 40.50 | 133.28 | 134.80 |
| EPS-最新摊薄(元/股) | 0.01 | (0.67) | (0.40) | 0.13 | 0.31 |
| P/E(现价&最新摊薄) | 421.27 | (6.06) | (10.18) | 30.59 | 13.03 |
投资要点
◼ 事件：公司 26Q1-3 实现营收 383.4 亿元，同-20.1%，归母净利润-33.7 亿元，同比减亏14.1%，扣非净利润-40.5亿元，同比减亏11.0%，毛利率4.3%，同+4.4pct；其中 26Q3 营收 136.1 亿元，同环比-15.7%/+9.1%，归母净利润-2.9 亿元，同/环比分别减亏 71.3%/83.2%，毛利率 6.0%，同环比+2.3/+5.3pct。
◼ 高效组件产出提升、亏损收窄。我们预计26Q3公司组件出货15GW，其中N 型 3.0 产品出货 5.6GW，高功率 N 型 2.0 出货 5.1GW，随改造升级产能释放，高效产品出货规模较Q2实现翻倍。26Q3因高效组件具备0.5-1.5美分溢价，公司单瓦亏损收窄至4-5分；我们预计26年出货60GW+。我们预计27年3.0产品出货占比将提升至50-60%，2.0产品占比提升至30-35%，有望扭亏为盈，体现高效组件盈利优势。
◼ 储能出货环比大幅提升、首次实现经营性盈利。我们预计26Q3公司储能系统确收1.75GWh，环增75%，我们测算26Q3首次实现单季度经营性盈利，毛利率 15%-20%；前三季度确收为 3-3.5GWh；我们预计 26 年出货 9-10GWh，确收6-7GWh。27年储能出货有望实现20-30%增长，因确收延迟，确收端有望翻倍增长。
◼ 费用率环比下降、注重经营现金流管理。公司26Q1-3期间费用53.44亿元，同+22.7%，费用率 13.9%，同+4.9pct，其中 Q3 期间费用 16.76 亿元，费用率 12.3%，同环比+2.5/-2.0pct；26Q1-3 经营性净现金流 6.11 亿元，其中 Q3经营性净现金流-0.71亿元，公司股权激励考核净利润及经营性现金流，注重现金流管理；26Q1-3 资本开支 45.16 亿元，同+124.2%；26Q3 末存货176.14 亿元，较 25 年末+21.6%。
◼ 盈利预测与投资评级：考虑到组件盈利水平持续承压，我们下调 年归母净利润预测至-40.9亿元（原预测-34.3亿元），基于公司产品结构优化及储能确收增长有望持续推动盈利修复，上调 27-28 年归母净利润至 13.6/32.0亿元（原预测为 亿元），同比 ，维持“买入”评级。
◼ 风险提示：竞争加剧、需求不及预期、政策不及预期等。
2026 年 11 月 04 日
证券分析师 曾朵红
执业证书：S0600516080001
021-60199793
zengdh@dwzq.com.cn
证券分析师 郭亚男
执业证书：S0600523070003
guoyn@dwzq.com.cn
市场数据
| 收盘价(元) | 4.07 |
| 一年最低/最高价 | 3.56/9.66 |
| 市净率(倍) | 1.82 |
| 流通A股市值(百万元) | 41,675.54 |
| 总市值(百万元) | 41,675.54 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) | 2.23 |
| 资产负债率(%,LF) | 76.00 |
| 总股本(百万股) | 10,239.69 |
| 流通A股(百万股) | 10,239.69 |
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晶科能源三大财务预测表
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 68,027 | 62,489 | 86,404 | 103,315 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 28,483 | 22,458 | 44,585 | 55,516 |
| 经营性应收款项 | 19,001 | 16,360 | 17,278 | 20,188 |
| 存货 | 14,486 | 17,560 | 19,056 | 21,728 |
| 合同资产 | 562 | 399 | 555 | 622 |
| 其他流动资产 | 5,496 | 5,712 | 4,929 | 5,262 |
| 非流动资产 | 49,935 | 49,298 | 46,158 | 42,200 |
| 长期股权投资 | 675 | 473 | 303 | 117 |
| 固定资产及使用权资产 | 39,627 | 38,876 | 35,222 | 30,862 |
| 在建工程 | 805 | 1,063 | 1,222 | 1,143 |
| 无形资产 | 2,568 | 2,567 | 2,689 | 2,750 |
| 商誉 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期待摊费用 | 643 | 753 | 1,213 | 1,874 |
| 其他非流动资产 | 5,618 | 5,564 | 5,509 | 5,454 |
| 资产总计 | 117,963 | 111,787 | 132,562 | 145,515 |
| 流动负债 | 52,757 | 51,250 | 70,422 | 79,588 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 10,796 | 12,330 | 12,330 | 11,830 |
| 经营性应付款项 | 31,556 | 27,229 | 43,435 | 51,102 |
| 合同负债 | 5,041 | 6,412 | 9,485 | 11,641 |
| 其他流动负债 | 5,364 | 5,278 | 5,172 | 5,015 |
| 非流动负债 | 38,309 | 38,519 | 38,629 | 38,739 |
| 长期借款 | 14,363 | 14,373 | 14,383 | 14,393 |
| 应付债券 | 9,929 | 9,929 | 9,929 | 9,929 |
| 租赁负债 | 4,245 | 4,445 | 4,545 | 4,645 |
| 其他非流动负债 | 9,773 | 9,773 | 9,773 | 9,773 |
| 负债合计 | 91,066 | 89,769 | 109,051 | 118,327 |
| 归属母公司股东权益 | 25,377 | 21,353 | 22,716 | 25,914 |
| 少数股东权益 | 1,520 | 665 | 795 | 1,274 |
| 所有者权益合计 | 26,897 | 22,018 | 23,511 | 27,188 |
| 负债和股东权益 | 117,963 | 111,787 | 132,562 | 145,515 |
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 65,492 | 55,173 | 70,209 | 82,067 |
| 营业成本(含金融类) | 65,882 | 53,434 | 63,233 | 72,758 |
| 税金及附加 | 408 | 276 | 316 | 369 |
| 销售费用 | 1,978 | 1,517 | 1,615 | 1,723 |
| 管理费用 | 2,185 | 1,931 | 1,966 | 2,134 |
| 研发费用 | 879 | 1,021 | 772 | 821 |
| 财务费用 | 1,370 | 2,104 | 1,558 | 1,063 |
| 加:其他收益 | 1,145 | 1,048 | 1,229 | 1,231 |
| 投资净收益 | (52) | 110 | 351 | 410 |
| 公允价值变动 | (415) | (510) | (105) | 80 |
| 减值损失 | (2,656) | (1,213) | (478) | (576) |
| 资产处置收益 | (12) | (28) | (35) | (41) |
| 营业利润 | (9,201) | (5,702) | 1,711 | 4,304 |
| 营业外净收支 | (45) | (120) | 45 | 22 |
| 利润总额 | (9,246) | (5,822) | 1,756 | 4,326 |
| 减:所得税 | (2,349) | (873) | 263 | 649 |
| 净利润 | (6,897) | (4,949) | 1,493 | 3,677 |
| 减:少数股东损益 | (15) | (855) | 131 | 478 |
| 归属母公司净利润 | (6,882) | (4,094) | 1,362 | 3,199 |
| 每股收益-最新股本摊薄(元) | (0.67) | (0.40) | 0.13 | 0.31 |
| EBIT | (5,679) | (3,006) | 2,307 | 4,262 |
| EBITDA | 2,920 | 4,196 | 9,665 | 11,725 |
| 毛利率(%) | (0.60) | 3.15 | 9.94 | 11.34 |
| 归母净利率(%) | (10.51) | (7.42) | 1.94 | 3.90 |
| 收入增长率(%) | (29.18) | (15.76) | 27.25 | 16.89 |
| 归母净利润增长率(%) | (7,056.11) | 40.50 | 133.28 | 134.80 |
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 2,000 | 1,102 | 27,765 | 16,209 |
| 投资活动现金流 | (4,236) | (5,516) | (1,820) | (1,632) |
| 筹资活动现金流 | (744) | (1,062) | (3,692) | (3,706) |
| 现金净增加额 | (3,124) | (5,475) | 22,253 | 10,871 |
| 折旧和摊销 | 8,599 | 7,202 | 7,358 | 7,463 |
| 资本开支 | (2,654) | (5,355) | (1,479) | (1,166) |
| 营运资本变动 | (2,819) | (4,048) | 17,355 | 3,656 |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
| 重要财务与估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股净资产(元) | 2.43 | 2.03 | 2.16 | 2.48 |
| 最新发行在外股份(百万股) | 10,240 | 10,240 | 10,240 | 10,240 |
| ROIC(%) | (6.43) | (3.95) | 3.07 | 5.46 |
| ROE-摊薄(%) | (27.12) | (19.17) | 6.00 | 12.34 |
| 资产负债率(%) | 77.20 | 80.30 | 82.26 | 81.32 |
| P/E (现价&最新股本摊薄) | (6.06) | (10.18) | 30.59 | 13.03 |
| P/B (现价) | 1.67 | 2.01 | 1.88 | 1.64 |
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投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；
增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。
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