季初经济节奏或放缓，PPI延续上行——10月经济数据预测

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摘要

10月季初因素、淡季效应与国庆假期扰动显现，经济增长强度预计下降，出口仍是亮点，工业生产放缓或相对突出。工业方面，预计10月工业增速降至5.1%，经历季末冲刺后生产预计小幅回踩。出口方面，韩国、越南当月出口继续上行，预计10月我国出口读数不弱，可能延续9月强势。固投方面，基建投资累计降幅或继续扩大，制造业投资降幅收窄，房地产投资延续低位偏弱。

对于债市而言，一揽子增量政策效果或滞后体现，短期效果偏温和，四季度淡季影响或占主导，基本面条件仍偏利好债市。往后看，宏观因素的扰动季节性下降，11月下旬至12月初主要关注政策预期抢跑。上旬关注信用风险事件演绎与央行投放操作，下旬关注年末配置抢跑行情的变化。短期机构配置需求仍有支撑，债市具备一定韧性，10年期国债收益率或在1.6%附近偏强震荡，监管影响下行情预计仍主要以配置盘压利差为主，收益率趋势性下行突破仍需更多增量利好。

通胀：预计10月CPI同比回落至0.7%附近，PPI同比或回升至5.3%附近。CPI方面，食品价格下行，油价上涨支撑非食品上行，10月环比或在0附近，同比在0.7%附近；PPI方面，受原油产业链价格涨幅回落影响，预计10月PPI环比回落至0.4%附近，同比或上行至5.3%附近。

外贸：进出口增速或维持高位。10月韩国与越南出口增速继续走高显示外贸需求不弱，港口集装箱吞吐量同比增幅继续扩大，10月出口预计38.8%左右、动能不弱，进口同比或30.5%左右。

工业：工业增速或下降至5.1%。PMI生产分项回落至荣枯线下方，经历季末冲刺后生产相对放缓，叠加国庆放假影响，工业生产或有所下降。

固投：10月固定资产投资累计同比或在-7.5%。（1）基建投资累计同比或在-4.6%；（2）房地产投资累计增速或在-21.2%；（3）制造业投资累计增速或在-1.5%左右。

社零：社零同比或在+1.0%。乘联会披露10月乘用车零售同比-25%与9月降幅基本持平，高油价之下汽车消费仍弱。十一假期提振线上商品零售，预计对社零有一定支撑。

金融数据方面，10月票据利率维持低位，新增专项债供给放缓、增量政策的释放效果较温和，信贷表现或延续偏弱态势，预计10月新增信贷约1131亿元，同比少增1069亿元；社融方面，10月新增社融约1.8万亿，同比多增10118亿元，政府债、企业债等直接融资是主要支撑项；M2增速或回升至7.3%附近。

风险提示：总量宽松超预期落地。

目录

正文

一

10月经济数据预测：季初经济节奏或放缓，PPI延续上行

10月传统淡季影响逐渐显现，PPI-CPI剪刀差或继续扩大。（1）经济数据方面，一揽子增量政策影响或相对滞后体现，10月数据总体或较9月增长强度边际回落，固投降幅或有扩大，社零基本持稳，工增经历季末冲刺后10月放缓或相对明显。（2）通胀数据方面，预计10月CPI同比回落至0.7%附近，PPI同比或回升至5.3%附近。（3）金融数据方面，预计10月新增信贷或在1131亿元，新增社融或在18296亿附近，M2增速或在7.3%。

（一）通胀：预计10月CPI同比回落至0.7%附近，PPI同比或回升至5.3%附近

CPI方面，食品价格下行，油价上涨支撑非食品上行，10月环比或在0附近，同比在0.7%附近。

（1）食品项：从分项高频来看，10月猪肉价格小幅下跌1.8%，全月小幅上涨0.8%；节日效应过后消费需求回落，鸡蛋价格大幅下降12.6%；蔬菜供应充足，价格季节性下降8.5%；水产品集中上市，价格继续下降0.5%。整体来看，食品项价格呈下行趋势，预计10月CPI食品项环比在-1.2%附近，同比或下行至-3.2%附近。

（2）非食品项：一是国内油价继续上涨。国内汽油价格滞后海外调整，10月环比上涨3.9%，或影响CPI非食品项上行0.2个百分点；二是服务消费价格通常持平。10月服务价格通常由跌转平，近10年环比均值在0附近。综合考虑油价、服务消费的表现，预计10月CPI非食品项环比在0.3%附近，同比在0.7%附近。

（3）最后，按照食品分项占比18.75%，非食品分项占比80.25%，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示10月CPI环比或在0附近，同比或下行至0.7%左右。

PPI方面，受原油产业链价格涨幅回落影响，预计10月PPI环比回落至0.4%附近，同比或上行至5.3%附近。10月受中东地缘局势紧张影响油价继续上行，但涨幅有所放缓，原油油价环比涨幅从15.8%回落至6.2%，PTA价格涨幅从10%回落至5.8%；国内稳增长政策效果显现，开工进度加速，水泥价格上涨6.4%。就PPI环比变动方向而言：10月制造业PMI出厂价格从54%回落至51.7%，主要原材料购进价格指数从60.8%从56.8%，生产资料价格指数上涨0.3%，模型显示10月PPI环比或回落至0.4%附近，预计同比增速或上行至5.3%附近。

（二）外贸：进出口增速或维持高位

出口预计在+38.8%左右。10月韩国、越南出口同比+93.7%、53.8%，较9月继续抬升、续创年内新高，两者与我国出口增速变动方向通常一致。高频看，10月港口完成集装箱吞吐量、货物吞吐量同比+10.7%、+1.8%，较9月一升一降，总体维持高位水平，说明10月出口动能依然不弱。

进口预计在+30.5%左右。10月国际油价回落，BDI指数、CDFI指数同比+39%、+37%左右，均低于9月，散货运输代表的进口增速或小幅下降。

（三）工业：工业增速或降至5.1%

季初效应体现，工业增速或在5.1%左右。10月PMI生产分项环比-1.9pct至49.8%，跌入景气收缩区间，综合PMI产出指数下滑至49.7%，显示经历季末冲刺后10月淡季影响逐步体现，叠加国庆假期减少工作日天数、一揽子增量政策效果偏温和，工业生产或有放缓。

（四）投资：固投累计同比或在-7.5%

10月制造业投资累计同比或在-1.5%。10月BCI企业投资前瞻指数环比回升至57.6%，一揽子增量政策发力之下，企业投资意愿环比略有改善，但“反内卷”影响仍在，投资改善或偏温和，累计同比降势或小幅收窄。

10月基建投资累计同比或降至-4.8%左右。10月建筑业商务活动指数环比降2.3pct至48%，处于同期低位，显示10月国庆假期、南方降水天气影响下，投资施工强度与项目支出节奏或边际下降。

房地产投资累计同比-21.2%左右。从土地成交领先新开工9个月的前瞻走势看，二季度起至年末，新开工增速持续处于下探趋势中。10月房屋建筑业景气水平较上月明显回落，活动指数降至50%以下，预计房地产投资单月降幅或继续扩大。

综合判断，10月固定资产投资累计同比或在-7.5%。（1）基建投资累计同比或在-4.6%；（2）房地产投资累计增速或在-21.2%；（3）制造业投资累计增速或在-1.5%左右。

（五）社零：社零同比或在+1.0%

10月社零维持平稳低增长。一是，乘联会披露，10月1-31日，全国乘用车市场零售169.3万辆，同比去年10月同期下降25%，降幅与9月基本持平，汽车零售或延续弱势。二是，10月非制造业PMI邮政业商务活动指数环比明显上升至55%以上，对应十一假期提振居民线上商品消费力度，网上商品零售（占社零比重约26%）或为社零提供一定支撑。综合判断，社零同比或维持1.0%附近。

（六）金融数据：信贷或延续偏弱态势，直接融资是社融主要支撑

10月票据利率维持低位，信贷表现或延续偏弱态势。从票据利率的表现来看，全月中枢由9月的0.53%回升至0.54%，半年国股中上旬直贴利率在0.54%附近，下旬中枢抬升至0.55%附近。从PMI数据表现来看，10月制造业PMI环比下降0.8pct至49.3%，重回荣枯线以下，基本符合季节性特征，但弱于同为增量政策发力的2024年10月。说明一揽子增量政策对冲效应偏温和，经济运行仍以淡季效应主导。整体来看，9月信贷需求通常季节性回落，今年来看，10月新增专项债供给偏慢，而新型政策性金融工具虽然加速完成投放、但或主要带动委托贷款增长，且今年更多支持新经济领域、对企业贷款的拉动效果一般，同时增量政策的释放效果也较为温和，预计10月新增信贷规模仍处于偏低水平。

地产成交同比继续回落，预计居民中长期信贷或仍偏弱运行。10月30大中城市商品房成交面积的同比进一步走弱，当月同比增速为-18.14%（上月为-10.75%），从节奏上看国庆假期内受益于财政贴息政策支撑同比回正，此后同比再度转负、临近月末冲量支撑下跌幅收窄；17城二手房成交面积同比9.92%（上月为-2.69%），从节奏来看假期内二手房成交偏弱、节后两周同比转正，月末再度放缓，同比增幅趋于收窄。整体看，10月新房延续偏弱态势，二手房表现回暖，目前居民购房需求尚未形成明显回暖，对居民中长期贷款的带动可能仍然有限。

预计10月新增信贷约1131亿元（同比-1069亿元），新增社融约1.8万亿（同比+10118亿元）。表外分项中，委托贷款或小幅增加1852亿元左右，环比9月翻倍，主要是得益于新型政策性金融工具加速投放；信托贷款或小幅增加164亿元；未贴现票据或减少2146亿元附近；贷款核销规模或在515亿元附近，信贷ABS净融资规模为-51亿元附近；直接融资方面，企业债券新增融资额4373亿元，政府债券融资11531亿元，股票融资376亿元，其中政府债、企业债同比多增是社融表现较好的主要支撑。

M2增速方面，预计10月M2同比增速或在7.3%附近。具体来看，信贷余额同比增速或在4.8%（上月为4.8%），社融存量增速或回升至7.4%（上月为7.1%）；从负债端来看，预计新增M2为-1486亿元，M2增速在7.3%附近（上月为7.2%）。

总结来看，10月季初因素、淡季效应与国庆假期扰动显现，经济增长强度预计下降，出口仍是亮点，工业生产放缓或相对突出。工业方面，预计10月工业增速降至5.1%，经历季末冲刺后生产预计小幅回踩。出口方面，韩国、越南当月出口继续上行，预计10月我国出口读数不弱，可能延续9月强势。固投方面，基建投资累计降幅或继续扩大，制造业投资降幅收窄，房地产投资延续低位偏弱。

对于债市而言，一揽子增量政策效果或滞后体现，短期效果偏温和，四季度淡季影响或占主导，基本面条件仍偏利好债市。往后看，宏观因素的扰动季节性下降，11月下旬至12月初主要关注政策预期抢跑。上旬关注信用风险事件演绎与央行投放操作，下旬关注年末配置抢跑行情的变化。短期机构配置需求仍有支撑，债市具备一定韧性，10年期国债收益率或在1.6%附近偏强震荡，监管影响下行情预计仍主要以配置盘压利差为主，收益率趋势性下行突破仍需更多增量利好。

二

风险提示

总量宽松超预期落地。

具体内容详见华创证券研究所11月5日发布的报告《季初经济节奏或放缓，PPI延续上行——10月经济数据预测》

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