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资讯 海外宏观策略：地缘降温，紧缩升温
海外宏观看，中期选举后分裂政府成为新的政策变量，美国经济韧性强化紧缩预期、地缘风险降温。美伊冲突预期缓和推动油价大幅回落，美国10月非农强于预期，12月加息定价升至高位；非美方面，欧央行面临通胀压力，英日紧缩延续。预计美债短端回落、长端高位震荡，美股AI叙事重估仍有调整压力，美元区间震荡，人民币温和升值但节奏放缓，黄金多空拉锯。
美伊冲突方面，过去一周外交缓和预期升温，油价显著回落。伊朗方面获准推进对美谈判，卡塔尔持续斡旋，特朗普表示进一步军事打击的可能性较低；但美方认为双方在核问题、封锁及制裁等核心议题上仍有较大分歧，霍尔木兹海峡航运安全风险尚存。随着中东原油出口恢复及供给预期改善，布伦特原油上周累计下跌约17%。我们判断，短期市场主线由冲突升级转向外交谈判与供应恢复，本周重点关注美卡接触、谈判进展及海峡通航情况。
美国宏观方面，就业明显好于预期，12月加息预期再次升温。10月非农新增16.5万人，失业率回落至4.1%，8-9月就业合计上修8.4万人；制造业和服务业PMI分别为55.5和54.5，经济仍具韧性。就业数据公布后，市场对12月加息25个基点的定价升至约80%。与此同时，中期选举后民主党取得国会两院多数，未来财政政策博弈可能加剧。我们维持短端进一步上行空间有限、长端利率高位运行的判断，本周重点关注10月CPI、PPI及美联储官员表态。
非美宏观方面，欧洲增长放缓与通胀走高并存，英日紧缩预期进一步强化。欧元区10月综合PMI由53.1降至51.7，9月零售环比下降0.7%，但10月通胀初值升至4.0%，欧央行仍面临较大价格压力。英国央行加息25个基点至4.0%；日本9月名义工资同比增长4.6%、实际工资增长2.2%，为日央行进一步加息提供支撑。韩国半导体出口继续高增，亚洲科技链仍是主要结构性亮点。整体看，非美主要央行紧缩周期仍在延续，但增长分化将进一步影响加息节奏。
上周美债上涨，主因美伊冲突降级预期升温压低油价、缓解通胀担忧，叠加民主党强化AI监管带来的避险需求。预计短期美债利率或延续回落，中期维持高位震荡。美国经济仍具韧性，财政融资与AI资本开支对长期资金的竞争仍将制约长端利率下行空间。此外，分裂政府下两党博弈可能加剧，2027年债务上限问题或重新成为市场焦点，若谈判陷入僵局，可能阶段性扰动美债市场并推升利率。策略上以短久期债券为主，长久期可参与阶段性交易。
美股下跌，核心原因是中期选举后AI监管政治风向转变引发AI扩张叙事重估。本次调整是AI发展过程中的调整，市场仍将面临盈利增速下行与估值下行的双重压力，可能继续调整而非全面危机，配置上维持美股标配。政策限制数据中心扩张，资本开支预期可能下修并压制AI硬件盈利，而美股盈利高度依赖AI硬件。结构上，大型科技平台作为核心持仓，并增配医疗、必需消费、新能源电网，低配高杠杆新云厂商与强周期硬件。
美元上涨，主因美国非农数据显著好于预期，加息定价回升。预计未来多空因素交织，美元趋于震荡。分裂政府可能限制关税及地缘政策的推进，推动油价和美债收益率回落，削弱美元的利差和避险支撑；此外，若AI交易继续降温，美元仍有调整可能。不过，美国经济相对欧洲仍具优势，美元尚不至于趋势性走弱，预计仍在100-103区间内运行。
人民币因外汇存款准备金率上调而出现阶段性调整。后市看，维持温和升值判断，但升值节奏将更加平缓。四季度处于传统结汇旺季，人民币有望进一步升值。不过，央行已宣布自11月15日起将金融机构外汇存款准备金率由4%上调至6%，适度平抑了人民币过快升值势头。人民币即期汇率可能经历阶段性盘整，但温和升值趋势不变，核心驱动力仍在于贸易高景气及结汇需求的释放。
黄金反弹，预计未来多空因素拉锯。中期选举形成分裂政府后，地缘升级预期降温，可能压低油价；美债收益率下行，又能降低持有黄金的机会成本并提供避险支撑。历史上类似分裂政府落地后，黄金也较容易呈现先调整、后修复的走势。不过，若AI交易降温带动股市继续下跌，去杠杆和流动性压力可能引发黄金被动抛售。预计金价仍将反复拉锯，暂难形成持续单边行情。
中国宏观策略：内需偏缓，维稳加力
国内宏观经济呈现内需修复偏缓、价格分化加剧特征，政策维稳加力。地产“新房弱、二手房强”分化延续，汽车消费仍处调整，生产端涨价快于消费端，外需总体平稳。政策重心转向金融稳定，稳市场工具持续加码，为明年布局。基本面与资产荒主线未改，预计债市延续偏强震荡，A股宽幅震荡、结构分化，港股反弹持续性有待观察。
楼市成交分化格局延续。11月第一周，30大中城市新房成交面积同比下降7.4%，其中三线城市增速高于一二线城市，一线城市中仅北京同比增长。样本城市二手房成交面积加速上行，同比增长24.2%，成交均价环比9月下降1.8%，连续第三个月低于1万元/平方米。
消费方面，汽车消费对社零的拖累或有所加大。乘联会数据显示，10月全国乘用车厂家日均零售54,603辆，同比下降25%，降幅较9月扩大1pct，车市仍处调整；其中10月26-31日当周同比下降22%，降幅较前一周收窄4pct。
价格方面，10月消费端与生产端价格走势进一步分化，PPI与CPI同比涨幅之差由9月的4.1pct扩大至5.0pct。CPI同比上涨0.7%，涨幅较上月回落0.2pct。其中，食品价格环比下降1.0%，核心CPI同比涨幅回落至0.8%，二者均处于历史同期均值下方。PPI同比上涨5.7%，涨幅较上月扩大0.7pct。能源链涨价仍是工业品价格上涨的主要原因，对PPI环比涨幅的贡献超过八成。
外需方面，上周港口货物吞吐量环比回升，集装箱吞吐量环比小幅回落。货物吞吐量27,269万吨、集装箱663万标准箱，环比分别增长11.0%和下降1.8%。拉长视角看，11月平均货物吞吐量同比下降0.1%，集装箱平均吞吐量同比下降1.2%，主要受去年同期基数抬升影响。运价方面，本周CCFI出口集装箱运价指数报1,924.7，环比增长2.3%，运价中枢企稳后有所回升。
政策方面，本周边际变化在于金融稳定。央行会同证监会座谈，互换便利第三批落地、回购增持再贷款转长期并降息至1%，国常会首提股市。政策主线仍抓落实、为明年准备：高层启动新一轮调研，发改委部署消费基础设施、印发全面节约方案；预计明年政策更积极、聚焦需求端。
上周债市表现走强，主因股市偏弱推升避险情绪叠加资金利率维持低位，个别房企债务违约风险得到控制、机构赎回扰动缓解，亦对债市形成利好。10Y和30Y国债活跃券利率分别收于1.57%和2.03%，较前一周下行6bp和5bp。
前瞻地看，预计债市延续偏强震荡，年末10Y利率主要波动区间1.55-1.65%。基本面与资产荒主线未改，股市走弱与资金面呵护可能仍将为债市提供友好环境。但也需提防一致做多的拥挤交易反转、监管态度与税收政策调整等不利扰动。策略上，建议维持短期+超长债的哑铃型配置。稳健资金可继续以同业存单指数基金、短债基金等中短久期品种作为底仓，但信用债需维持谨慎；长久期品种不宜在利率快速下行后追涨，更适合控制仓位进行波段交易。若10Y国债利率回升至1.7-1.75%可增加配置。
上周A股波动显著抬升，主因海外输入性风险持续扰动，而资本市场维稳举措陆续落地、权益类ETF资金持续净流入，多重短期变量正逐步形成新的均衡。长期看，伴随经济高质量转型推进，市场基本面根基仍在持续夯实，年内上市公司分红回购规模达2.1万亿元，为同期IPO与再融资的2.7倍，便是这一趋势的现实印证。策略上维持稳健配置思路，坚守长期深度价值投资，积极挖掘结构性机会。
科技板块超跌反弹，主因前期跌幅过大过快，叠加稳市政策修复市场情绪。预计科技板块仍处于反弹过程中，未来海外算力链和国产替代链面临分化。美国政策可能收紧，海外算力链与美国数据中心资本开支高度相关，订单预期会面临下修压力。而科技管制趋严则强化半导体国产替代的中长期逻辑。
红利下跌0.27%，主因风险偏好回升、资金回流成长，其中银行、石油石化分别下跌1.13%和2.70%。中期底仓逻辑未变，但不宜追高。
消费上涨约4%，主因板块估值处于低位叠加白酒盈利边际改善引发资金回补，其中食品饮料上涨6.84%。展望后市，尽管当前消费板块估值仍在低位，从盈利看，三季报降幅收窄，已有局部改善，但大众消费利润仍下滑，未见全面好转，整体增配仍需等待。
上周港股市场迎来显著反弹，主因中选落地重塑海外定价：市场下调美联储远期加息预期，且全球AI监管交易调整下港股AI权重偏低，吸引资金阶段性再平衡。本轮海外流动性预期驱动行情的持续性有待观察，美联储未来半年仍有两次加息的市场定价，港股盈利修复尚需更多基本面信号确认。综合考量，中期外部不确定性充分缓释前维持中低配，结构上持续关注银行等防守板块。
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本期作者
资本市场研究所、宏观经济研究所
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