股票 
板块 
用户 
资讯 文：华创证券首席经济学家 张瑜 执业证号：S0360518090001
联系人：付春生(18482259975）
核心观点
通胀数据：PPI同比继续上行
1、整体物价水平基本持平。CPI同比从0.9%降至0.7%，预期0.8%；核心CPI同比从1%回落至0.8%；PPI同比从5%升至5.7%，预期5.4%，维持2022年下半年以来的新高。估算的月度GDP平减指数大体持平于2.1%。
2、PPI环比上涨0.7%，主要受国际油价上涨、季节性因素带动国内煤炭和燃气价格上涨带动。预计原油及化工相关行业对PPI环比的拉动约0.52百分点，煤炭、燃气相关行业合计拉动PPI环比约0.1个百分点。
3、CPI环比持平。结构来看，价格偏强领域：1）油价带动汽油价格继续上涨。2）成本传导，消费电子价格续涨。相对偏弱领域：1）黄金饰品价格下跌5.9%。2）天气和供给压力影响，食品价格明显弱于季节性。3）汽车、家用器具、酒类价格表现均疲软。此外，国庆假期带动出行相关服务价格季节性上涨。
影响明年通胀走势的四条线索
今年通胀主要受四条主线影响：一是地缘冲突导致油价上涨，影响PPI原油化工和CPI能源。二是AI产业需求和美国铜关税预期带动铜价上涨，影响PPI有色相关行业。三是AI产业链本身的涨价效应，是中游制造涨价的核心支撑，CPI中体现为消费电子价格上行。四是国内供需格局分化。外需强于内需，PPI和CPI裂口持续扩大（《PPI和CPI分化的两大因素》）。中游制造供需格局明显好于上游和下游，中游制造PPI持续上行，国内上游原材料价格低迷（煤炭有阶段性供给扰动）、下游消费制造价格上行乏力。供需和价格分化也体现为原油和有色、中游制造利润占比上行，国内原材料和下游消费利润占比下行。展望明年通胀走势，重点是观察上述线索的边际变化：
一是油价，明年供需趋于过剩，但地缘仍是上行风险。据TankerTrackers估计，目前波斯湾地区原油出口量或已恢复至冲突前水平的90%以上，油价依然高企的核心来自潜在冲突的地缘风险溢价，也包含运费和低库存风险。IEA和EIA预计明年供需从缺口走向过剩是基准情景（明年1季度就将转为过剩），但供给“复苏”脆弱。市场对美伊冲突仍存担忧（是否能较快结束不取决于掌控国会的民主党，而是特朗普本人），油价下行之路可能并不顺畅。但鉴于今年基数高，明年油价对通胀的影响大概率从拉动转向拖累，只是幅度存在差异。
二是铜价，下行风险或大于上行风险。一方面，海外机构预计明年全球五大云厂商的资本开支和数据中心净新增容量将继续增长，但增速均较今年回落。假设铜需求强度不变，铜需求增量的增速也将边际下降。ICSG预测精炼铜市场的过剩预计由2026年的10.4万吨扩大至2027年的36.8万吨，按2027年约2930万吨的消费规模估算，过剩约1.3%。另一方面，美国铜关税预期波动的下行风险。去年2月以来，铜关税预期导致大量铜库存流向美国。以三大交易所可交割库存衡量，去年1月份美国铜库存占比约20.1%，目前约88.3%。假设铜关税的套利需求消退，以2025年1月份为基准，最多可能有约74万吨铜流向非美市场，约占2026年铜消费量预期的2.6%。
三是，AI产业链涨价可能趋弱。随着价格基数大幅走高和AI资本支出增速放缓，AI产业链的涨价可能趋弱（无法判断绝对价格是否由涨涨跌，但同比涨幅大概率回落）。近期数据也初现端倪，作为典型投入品的内存价格，10月份DDR5现货均价同比大幅回落，最近一周环比下跌2.2%，是今年4月份以来的最差表现。本月计算机电子PPI环比上涨0.1%，今年以来涨幅最低。
四是，国内供需格局变化。受外需边际拖累影响，明年整体的需求和供给增速差可能回落。分环节来看，上游的需求增速或有所改善（基建边际带动），但供需双弱格局较难明显扭转，国内上游原材料价格或难有起色，潜在上行风险是“反内卷”力度强化。中游明年预计仍可能维持供弱需强，但供给增速回升也导致其供需格局边际弱化，中游PPI同比可能见顶回落，环比也可能转跌（取决于AI链条和铜价变化幅度）。下游可能大体维持供需双弱、供给更弱的态势，虽然名义上供需格局优化，但需求并未明显改善，或难带动价格好转。
综合上述四条线索定性来看，明年PPI和CPI同比中枢大概率均回落。PPI层面，大方向的判断是今年推动PPI环比涨价的分项，明年大概率均会边际弱化甚至“逆转”，包括原油和有色以及中游装备制造业，10月份大概率是本轮PPI同比的高点。预计CPI和核心CPI同比中枢或将小幅回落。
鉴于通胀中枢下行，明年名义经济增速和企业利润增速可能会有所回落。对企业利润而言，考虑通胀节奏，今年四季度和明年一季度或仍有韧性，明年二季度或趋于下行，这一变化也与金融指标的指引大体吻合。（参见《非银机构存款持续回落——2026年9月金融数据观察思考》）。
风险提示：中东地缘冲突、AI产业趋势、国内财政力度的不确定性。
报告正文
一、影响明年通胀的四个线索
回顾今年以来的通胀走势，PPI同比中枢明显回升，CPI同比大体上温和震荡，二季度受油价影响是年内高点。总结来看，今年通胀主要受四条主线的影响：
一是地缘冲突导致的油价上涨，影响PPI原油化工和CPI能源价格。
二是AI产业需求和美国铜关税预期带动的铜价上涨，影响PPI中的有色相关行业。
三是AI产业链本身的涨价效应，是中游制造业PPI涨价的核心支撑，在CPI中体现为消费电子价格上行。
四是国内供需格局分化。外需强于内需，PPI和CPI裂口持续扩大（参见《PPI和CPI分化的两大因素》）。中游制造供需双强，上游供需双弱、需求更弱，下游供需双弱、供给更弱。在PPI中体现为中游制造价格持续上行，国内上游原材料价格低迷（煤炭涨价源于安全检查的阶段性供给扰动）、下游消费品制造业价格上行乏力。供需和价格分化也体现为工业企业利润层面，原油和有色、中游制造利润占比上行，国内原材料和下游消费利润占比下行；在CPI中体现为汽车和家电等耐用品、酒类、房租等价格疲软。
展望明年通胀走势，重点是观察上述线索的边际变化，我们对此进行简要分析。
（一）油价：明年供需趋于过剩，但地缘仍是上行风险
目前，波斯湾地区的原油出口量已明显恢复。据TankerTrackers估计，包括来自伊朗、伊拉克、科威特、卡塔尔、沙特阿拉伯、阿联酋和阿曼的石油出口在10月份已恢复至今年1月和2月冲突前水平的90%以上。据IEA估计，9月份海湾原油出口恢复至冲突前水平的75%以上。
油价依然高企的核心来自潜在冲突的地缘风险溢价，也包含运费和低库存风险。明年供需从缺口走向过剩是基本面的基准情景，但地缘仍是上行风险。市场对美伊冲突能否较快结束依然存在担忧，油价的下行之路可能并不顺畅。
基于原油供应逐步恢复、2027年大幅反弹的假设，IEA和EIA在最新10月月报中，均预测明年1季度原油供需将走向过剩，全年过剩幅度较大。但都强调供给的“复苏”存在脆弱性。
民主党掌控国会，但无法对“权”形成有效制约，也不能在“钱”上形成即刻约束，特朗普仍掌握军事指挥、外交谈判的行政裁量。美伊冲突能否解决，更核心的或是取决于特朗普如何看待将之变为政治遗产的路径——是通过“阶段性伟大胜利”顺势降温解决能源成本和缓解通胀压力，对冲中期选举失利进而为2028年大选铺路的现实主义路径，还是通过持续施压甚至进一步军事行动以期望达成终极协议的强硬派路径。
从通胀影响的角度考虑，虽然油价下行之路或并不顺畅，但鉴于今年的高基数，明年油价对通胀的影响大概率都将从拉动转向拖累，只是幅度存在差异。
（二）铜价：下行风险或大于上行风险
宏观层面来看，关注AI带动的铜需求增量和美国铜库存“高企”的问题。
一是，AI资本开支和数据中心建设带来的铜需求增量的增速边际下降。海外机构预计明年全球五大云厂商的资本开支和数据中心净新增容量将继续增长，但增速均较今年回落。假设铜需求强度不变，铜需求增量的增速也将边际下降。ICSG在2026年10月预计，全球2026年和2027年的精炼铜产量分别增长0.4%和3.4%，精炼铜消费分别增长1.5%和2.5%。精炼铜市场的过剩预计由2026年的10.4万吨扩大至2027年的36.8万吨。按2027年约2930万吨的消费规模估算，过剩约1.3%。
二是，美国铜关税预期波动可能带来的下行风险。2025年2月份美国铜关税预期之后，大量铜库存流向美国。以三大交易所（LME+comex+SHFE最易跟踪、透明度高，目前可交割库存合计约108万吨，占ICSG统计的全球铜库存的比例约54%，具有代表性）的库存衡量，2025年1月份美国铜库存占比约20.1%，目前约88.3%。假设铜关税带来的套利需求消退，以2025年1月份为基准，最多可能有约74万吨铜流向非美市场，约占2026年铜消费量预期的2.6%。
（三）AI：AI产业链的涨价可能趋弱
随着价格基数大幅走高和AI资本支出增速放缓，AI产业链的涨价可能趋弱（无法判断绝对价格是否由涨涨跌，但同比涨幅肯定是回落的），比如作为典型投入品的内存价格。
近期数据也出现端倪。10月份DDR5现货均价（DDR5(16Gb(2Gx8),4800/5600Mbps)）同比大幅回落，最近一周环比下跌2.2%，是今年4月份以来的最差表现。本月计算机电子PPI环比仅上涨0.1%，是今年以来涨幅最低的月份。
（四）国内供需格局：边际转弱
明年整体的需求和供给增速差可能回落。宏观层面，用社零、出口、固投增速加权（权重为2023年投入产出表工业部门的最终使用份额，消费34%、出口42%、固投25%）来刻画需求增速；用工业增加值增速或工业投资（采矿+制造业投资）增速来刻画供给增速。两个维度上，明年需求和供给增速差可能都将回落。
分环节来看，对于上游行业，今年供需双弱、需求更弱；明年预计需求增速有所改善（基建边际带动），但供需双弱格局较难明显扭转。预计国内上游原材料价格难有起色。潜在的上行风险是，“反内卷”力度强化，但无法将之作为基准假设。
对于中游，今年供弱需强，但今年供给增速的下行斜率也在放缓；明年预计仍可能保持供弱需强，但供给端的投资增速可能回升。对于价格而言，中游PPI同比可能见顶回落，若AI链条和铜价下行，环比上也可能转跌。
对于下游，今年是供需双弱，但供给更弱，带动供需增速差改善，明年可能大体维持今年的情况。对于价格而言，下游消费品供需格局的快速优化，主要来自投资增速大幅下降，需求端并未明显改善，可能难以带动价格好转。
综合上述四条线索定性来看，明年PPI和CPI同比中枢大概率均回落。PPI层面，大方向的判断是今年推动PPI环比涨价的分项，明年大概率均会边际弱化甚至“逆转”，包括原油和有色以及中游装备制造业，10月份大概率是本轮PPI同比的高点。CPI层面，虽然食品价格可能边际改善（猪肉），但能源从拉动转向拖累、消费电子涨价或消退以及居民收入和消费尚未看到明显改善的背景下，不考虑金价变化，预计CPI和核心CPI同比中枢或将小幅回落。在金融数据层面，M1同比和单位活期与定期存款增长规模差也指引PPI同比方向的下行（参见《非银机构存款持续回落——2026年9月金融数据观察思考》）。
鉴于通胀中枢的变化，明年名义经济增速和企业利润增速可能会有所回落。对企业利润而言，考虑通胀节奏，今年四季度和明年一季度或仍有韧性，明年二季度或趋于下行，这一变化也与金融指标的指引大体吻合。（参见《非银机构存款持续回落——2026年9月金融数据观察思考》）。
二、10月份通胀数据述评
（一）CPI：环比由涨转平，同比温和回落
受食品以及核心通胀拖累，CPI同比从0.9%降至0.7%。其中，食品价格同比从-1.7%降至-2.9%，能源价格同比从7.3%升至9.9%，核心CPI同比从1%回落至0.8%。
核心CPI中，核心商品价格同比从1.6%回落至1.2%。耐用品中，“数据存储设备、平板电脑、计算机和移动电话机价格分别上涨45.4%、29.3%、23.0%和16.7%，四项合计影响CPI同比上涨约0.26个百分点；黄金饰品价格上涨4.5%，涨幅比上月回落18.0个百分点，影响CPI同比上涨约0.02个百分点”，小汽车、家用器具价格跌幅小幅扩大；非耐用品中，烟、酒、药品价格跌幅与上月大体持平，衣着价格涨幅与上月大体持平。租赁房房租同比持平于-0.6%。预计不含房租的核心服务价格同比从1.4%降至1.3%，“医疗服务价格上涨3.6%，涨幅比上月回落0.4个百分点；出行服务价格上涨1.5%，涨幅比上月回落0.6个百分点”，通信服务、邮递服务、教育服务价格基本平稳。
CPI环比涨幅从0.2%转为持平，较过去五年季节性水平低0.1个百分点。从大类来看，菜、肉、蛋、果等价格温和上涨，食品价格小幅弱于季节性；油价上涨，能源价格涨幅扩大，是CPI环比的主要拉动力量；消费电子持续涨价，教育服务价格季节性上涨，但暑期出行需求回落带动出行服务价格下跌，金饰品价格下跌，核心CPI持平，基本符合季节性。具体来看：
1）食品价格从上涨0.4%转为下跌1%，较过去五年季节性水平低1个百分点，拖累CPI环比约0.17个百分点。“气候条件适宜，鸡蛋、鲜菜和鲜果价格分别下降6.3%、5.8%和0.6%，合计拖累CPI环比约0.13个百分点；市场供应充足，水产品和猪肉价格分别下降1.3%和1.0%，合计影响CPI环比下降约0.04个百分点”。
2）能源层面，受国际油价上涨带动，国内汽油价格上涨4.2%，涨幅比上月回落0.7个百分点，拉动CPI环比约0.14个百分点。
3）核心CPI上涨0.2%，较过去五年季节性水平低0.1个百分点：
?房租下跌0.1%，当月符合季节性水平，今年累计环比-0.4%，弱于过去三年同期均值的0.1%。过去十年，累计环比最低的是2020年的-0.6%和2022年的-0.5%。
?核心商品中，耐用品方面，消费电子产品价格继续上涨，金饰品、汽车、家用器具价格延续下跌。“黄金饰品价格下降5.9%，降幅比上月扩大3.8个百分点，影响CPI环比下降约0.03个百分点”；消费电子涨价带动通信工具上涨1.7%；小汽车价格下跌0.2%，家用器具价格下跌1.1%，在居民收入和耐用消费品消费偏弱背景下，价格整体趋于疲软。非耐用品方面，酒类价格下跌0.1%，明显弱于季节性水平；衣着价格持平，小幅弱于季节性；中药价格持平，西药价格小幅下跌。
?核心服务中，国庆假期出行人数增加，出行相关服务价格上涨；医疗服务价格小幅上涨。“宾馆住宿、飞机票和旅行社收费分别上涨6.5%、3.3%和2.4%，合计影响CPI环比上涨约0.04个百分点”；医疗服务价格上涨0.1%，教育、通信和邮递服务价格基本平稳。
（二）PPI：环比涨幅收窄，同比涨幅继续扩大
受国际油价上涨、季节性因素带动国内煤炭和燃气价格上涨、中游装备制造业价格继续上涨的影响，PPI环比上涨0.7%，涨幅较上月回落0.5个百分点，PPI同比从5%升至5.7%，是2022年下半年以来的最高值。
环比来看，PPI的行业价格主要有四条线索：
一是，原油的输入性因素继续带动国内相关行业价格上涨，预计原油及化工相关行业对PPI环比的拉动约0.52百分点，有色相关行业大体无边际影响。油气开采、精炼石油产品制造、有机化学原料制造、化纤制造价格分别上涨6%、6.8%、6.8%、2.4%；有色金属矿采选业价格上涨0.3%，有色金属冶炼和压延加工业价格下跌0.1%。
二是，季节性因素带动国内煤炭、燃气相关行业价格上涨，预计合计拉动PPI环比约0.1个百分点。受迎峰度冬关键准备期电煤及燃气需求释放影响，煤炭开采、煤炭加工、燃气生产和供应业价格分别上涨2.7%、3.2%和1.5%。
三是，产业转型升级和新动能加快发展，中游装备制造业价格持续上涨，预计拉动PPI环比约0.03个百分点，主要体现在计算机电子和电气机械行业。电气机械和器材制造业、计算机通信和其他电子设备制造业价格均上涨0.1%。此外，汽车制造业价格在连续下降3个月后转为持平（需观察持续性）。
四是，黑色和非金属建材行业价格小幅上涨，主要是非金属矿物制品，预计拉动PPI环比约0.02个百分点；消费品制造相关行业价格总体保持稳定。
（三）10月份PPI涨价扩散情况
截至10月份，PPI行业的环比涨价范围持平，30个有可比数据的行业中，价格上涨的行业个数持平于17个，处于2020年以来的77%分位。
截至9月份，所有的40个行业中，价格上涨的行业个数从17个升至22个，处于2020年有完整数据以来的76%分位。同比来看，39个可比行业中，价格上涨的行业个数从21个降至20个，处于2020年以来的62%分位。（10月的行业PPI数据尚未全部更新）
具体内容详见华创证券研究所11月9日发布的报告《【华创宏观】明年通胀的四条主线——10月通胀数据点评》。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。
华创宏观重点报告合集
上下滑动查看历史报告↓
【首席大势研判】
20260907-张瑜：走向“大开大合”的二次分配——投石问“K”系列九
20260906-张瑜：从分化到收敛：可能的路径与挑战——投石问“K”系列八
20260905-张瑜：地产治理的对比——投石问“K”系列七
20260904-张瑜：分化的社会“烦恼”——投石问“K”系列六
20260901-张瑜：企业收入与岗位的非对称观察——投石问“K”系列五
20260829-张瑜：从德国经验看K型分化的治理——投石问“K”系列四
20260827-张瑜：扬汤止沸易，釜底抽薪难——长端美债的五点思考
20260824-张瑜：美国分化的三条轨迹——投石问“K”系列二
20260731-张瑜：转型仍是基础前提——7月政治局会议精神学习
20260721-张瑜：美股见顶前的财务信号——2000年互联网泡沫期间典型标的复盘
20260619-张瑜：信用指标能前瞻AI股价拐点吗？——美七巨头融资全景
20260617-张瑜：K型收敛？——三条路径的现状与挑战&5月经济数据点评
20260606-张瑜：新舟已现，流“水”分层——旧尺难刻新舟之信用体系思考
20260605-张瑜：全球化的必考“课”——中国企业汇兑损失的思考
20260514-张瑜：境外中游又如何？——战略看多中游制造系列十
20260509-张瑜：高油价冲击下，出口风险怎么看？——基于历史复盘与领先指标的观察
20260501-张瑜：虽鹰，何时鸽？——事实、指标、人事、战略的FED四维框架
20260429-张瑜：平，稳，确定性——政治局会议精神学习
20260424-张瑜：为何短期抛盘难撼金价中枢？——维持对黄金中期战略看多
20260419-张瑜：当中游足够强：从“受哺”退税到“反哺”财政——战略看多中游制造系列八
20260416-张瑜：显性的转型——十大指标看“新旧”交接
20260413-张瑜：从二战美国看变局下的“中游”突围——战略看多中游制造系列六
20260329-张瑜：透视中国宽基指数的“中游制造”成色——战略看多中游制造系列五
20260327-张瑜：高油价带来“出清”，中国中游份额或“上行”——战略看多中游制造系列四
20260325-张瑜：三大核心议题——张瑜旬度会议纪要No.135
20260320-张瑜：“Be More” or “Not to Be”？
20260318-张瑜：如何具象化和跟踪中游制造的价格？——战略看多中游制造系列三
20260316-张瑜：十大增量信息——“十五五”规划纲要学习心得
20260313-张瑜：资产重“扩圈”，债券再思辩
20260312-张瑜：向前看，顺势而为——四大趋势的必然兼论两会学习心得 & 张瑜旬度会议纪要No.134
20260308-张瑜：中国地产“脱敏”三步曲
20260306-张瑜：向前看，顺势而为——政府工作报告学习
20260303-张瑜：进击的“中游”，来自供给力量的呐喊——战略看多中游制造系列一
20260228-张瑜：关税、美元与中国复苏验证——张瑜旬度会议纪要No.133
20260227-张瑜：汇率出招了，怎么看？——远期售汇风险准备金率下调分析
20260226-张瑜：汇率叙事的思辨——兼论人民币汇率展望
20260211-张瑜：全球“沃什”交易？对中国有何映射？——张瑜旬度会议纪要No.132
20260124-张瑜：全球视野下的夏普比复盘与A股的“新常态”
20260120-张瑜：四大对冲力量在增强——12月经济数据点评
20260114-张瑜：何以负“甜蜜”——海外税制学习系列一
20251229-张瑜：美联储降息≠人民币升值≠出口承压——汇率升值叙事的三重纠偏
20251227-张瑜：美国经济的冷与热：总量向上，民生向下——美国三季度GDP点评
20251222-张瑜：未来什么样？——基于高收入经济体的经济特征比较
20251214-张瑜：国债到底“贵不贵”？——基于三大框架的定量思考
20251212-张瑜：摆脱“超常规”——六句话学习中央经济工作会议
20251208-张瑜：等待进一步信息——政治局会议极简学习
20251206-张瑜：“存款”落谁家，春水向“中游”——华创证券年度策略会演讲实录
20251102-张瑜：先抑后扬——20个领先指标看外需走势
20251028-张瑜：针对潘行长讲话的四个思考——2025年金融街论坛潘行长主题演讲的学习心得
20251016-张瑜：金融数据映射的经济与股市的变化——2025年9月金融数据点评
20250905-张瑜：从物价到投资，从供给到需求——供给侧改革全复盘及对当下映射
20250904-张瑜：地方保护的“衡量”——基于税收尺度的定量研究
20250902-张瑜：一条主线、两个交易因素、罕见的政策推动——对近期人民币汇率走势的思考
20250829-张瑜：从竞技到经济——算算体育赛事的“经济账”
20250827-张瑜：宏观数据的“是与非”——张瑜旬度纪要No120
20250812-张瑜：五个关键判断——张瑜旬度会议纪要No.119
20250731-张瑜：五个关键判断——从投资视角极简解读政治局会议
20250727-张瑜：看股做债→股债反转——居民存款搬家“三支箭”的研究脉络
20250717-张瑜：不只是当下，不急在当下——反内卷理解&旬度纪要No117
20250704-张瑜：“弱美元”or“去美元”？“美元贬值”or“美元反弹”？——张瑜旬度会议纪要No.116
20250626-张瑜：美元还会继续弱吗？——基于两个背离下的美元叙事修正
20250613-张瑜：全球化“退潮”下美股海外业务的隐忧——七问美股海外经营状况
20250607-张瑜：不止是“出口”——中国出口研判进阶手册
20250529-张瑜：黄金隐含“秩序重构”指数：捕捉全球秩序重构的交易信号
20250521-张瑜：当下投资方式的否定与认定——张瑜旬度会议纪要No.113
20250511-张瑜：出口不确定性的“β、α”二分法——4月进出口数据点评
20250510-张瑜：莫听穿林空雷声，持伞干湿看雨情——华创证券中期策略会演讲实录
20250509-张瑜：美国经济的上行or下行风险有哪些？——美国一季度GDP点评
20250507-张瑜：为“确定性”护航——5月7日“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”学习理解
20250426-张瑜：以确定性应对不确定性——从投资视角学习4.25政治局会议精神
20250414-张瑜：暗流涌动——美国金融市场风险全景扫描
20250401-张瑜：黄金“狂想曲”——五种极端情形下的金价推演
20250330-张瑜：消费现象与政策应对——政策请回答系列五
20250327-张瑜：市场三大灵魂问题——张瑜旬度会议纪要No.109
20250324-张瑜：升？落？——穿透叙事&全球资产四象限分析
20250321-张瑜：“特朗普制造美国衰退”叙事靠谱吗？——五个角度的客观数据观察
20250319-张瑜：两大分化与变数推演——1-2月经济数据点评
20250318-张瑜：今年或是“科技股友好型”财政——宏观看科技股系列二
20250317-张瑜：信息业或将再次引领资本开支——宏观看科技股系列一
20250313-张瑜：看股做债，存款搬家定天下；行业景气，AI支出凝共识
20250306-张瑜：久战不输就是赢——十句话极简解读政府工作报告
20250220-张瑜：31省预算观察：目标、预期、力度
20250209-张瑜：M1同比为什么转负？——新的三分法定量归因
20250205-张瑜：久战不输就是赢——张瑜旬度会议纪要No.105
20250120-张瑜：2025年地方两会：七大增量信息——政策请回答系列四
20250118-张瑜：找寻出口商品的“稳定之星”——出口扫描系列·变局篇
20250116-张瑜：十大关注点——张瑜旬度会议纪要No.104
20250112-张瑜：精简政府是DOGE还是“doge”？
20250104-张瑜：汇率弹性释放不是坏事——1月3日汇率波动速评
20250103-张瑜：CFETS调整的五个看法——2025年CFETS新权重简评
20241228-张瑜：追踪2025年外资的一致预期
20241224-张瑜：扩消费十大举措回顾——政策请回答系列一
20241213-张瑜：四个角度筛选增量信息——中央经济工作会议极简解
20241211-张瑜：谁推动了欧股牛&日股熊？——2011&1993去杠杆时期的历史比较
20241209-张瑜：五个超预期——5句话极简解读12月政治局会议
20241203-张瑜：如何构建合理的政策预期？——张瑜旬度会议纪要No.101
20241122-张瑜：特朗普2.0的理解——张瑜旬度会议纪要No.100
20241113-张瑜：如何把握“验证”节奏？——张瑜旬度会议纪要No.99
20241109-张瑜：好饭不怕晚，空间在路上——人大常委会新闻发布会点评
20241107-张瑜：大幅上修四季度增速预期——10月经济数据前瞻
20241106-张瑜：强势特朗普，迎接高波动——美国2024年大选速评
20241103-张瑜：红or蓝，横扫or跛脚，如何交易？——2024美国大选系列四
20241102-张瑜：美国降息的尺度——从货币政策规则看利率路径
20241012-张瑜：诚意满满，增量潺潺——10.12财政部发布会点评
20240927-张瑜：政策底明确——6句话极简解读9月政治局会议
20240919-张瑜：降息了！然后呢？——再谈美国经济“韧”与“险”
20240915-张瑜：更高的财富，更强的现金流——美国居民超额财富的再思考
20240910-张瑜：若美国挑起新一轮贸易战，与2018年有何异同？——出口扫描系列·对比篇
20240909-张瑜：特朗普新关税主张对中国出口影响可能有多大？——出口扫描系列·复盘篇
20240906-张瑜：解其必然，顺其自然——华创证券秋季策略会演讲实录
20240806-张瑜：全球波动、日元套息与中国股汇的关系——基于十个交易事实的思考
20240803-张瑜：十大部委机构如何谈改革？——深化改革学习系列之四
20240731-张瑜：下半年的十个看点——极简解读7月政治局会议
20240726-张瑜：美国经济的四条线索——美国二季度GDP点评
20240713-张瑜：从“超额储蓄”到“超额财富”——美国经济防线的转变
20240708-张瑜：汇率弹性打开的条件分析——基于四个视角的推断
20240705-张瑜：“刚”与“荒”——货币政策框架的艰难平衡
20240702-张瑜：一个有趣指标看地产企业的“预期”——去库全面跟踪系列三
20240619-张瑜：美国就业数据的背离何解？——基于反面论证的视角
20240618-张瑜：重要的是第二拐点——5月经济数据点评
20240604-张瑜：全球风险与中国挑战——出口扫描系列·风险篇
20240603-张瑜：全球制造业PMI回暖视角下的2024出口——出口扫描系列·机会篇
20240519-张瑜：美国财政与货币的“权利游戏”——如何理解TGA余额的提升
20240512-张瑜：金融数据“挤水分”，研判必须“淡总量”——4月金融数据点评
20240512-张瑜：打空转，等降准，看降息——2024年Q1货币政策执行报告解读
20240501-张瑜：三中、地产与汇率——四月政治局会议“5”句话极简解读
20240417-张瑜：供需压力，一升一降——3月经济数据点评
20240416-张瑜：设备更新，哪些领域受益大？—— “更新”&“换新”系列五
20240330-张瑜：新科技革命？——美国劳动生产率的思辨
20240325-张瑜：全球货币政策转向在即，如何赚钱？——美国风险探测仪系列六
20240324-张瑜：近200个能耗标准，哪些在提升？——“更新”&“换新”系列四
20240313-张瑜：详拆“五万亿”设备购置市场——“更新”系列一
20240312-张瑜：利率“无人区”& 银行“不可能三角”
20240204-张瑜：美联储停止缩表的五节点与三阶段——美国风险探测仪系列五
20240203-张瑜：开年财政发力了吗——12月财政数据点评
20240129-张瑜：美元指数影响进一步下降——2024年CFETS新权重简评&海外周报第37期
20240113-张瑜：如何博弈降息预期？——12月金融数据点评
20231228-张瑜：珍贵的好消息，本轮毛利率或已见底——11月工业企业利润点评
20231213-张瑜：寻找“新”定价——极简解读中央经济工作会议
【国内基本面】
20260328-中游制造毛利率之“浴火重生”——1-2月工业企业利润点评
20260317-“供强需弱”问题有所改善——1-2月经济数据点评
202602307-出厂价格继续改善——2月PMI数据点评
20260202-出厂价格出现更多积极信号——1月PMI数据点评
20260128-年度回顾：利润的结构变化——12月工业企业利润点评
20260107-内需暂弱，开年或将回升——12月经济数据前瞻
20251231- 三重因素影响下的超预期——12月PMI数据点评
20251216- 中游供需矛盾进一步改善——11月经济数据点评
20251204- CPI同比或明显上行——11月经济数据前瞻
20251201- 变化在出口与建筑链——11月PMI数据点评
20251129- 收入有异动，聚焦两个积极变化——10月工业企业利润点评
20251103-两个“弱项”的思考——10月PMI数据点评
【金融】
20260315-从金融视角评估价格传导的机制——2026年2月金融数据点评
20260222-如何规避基数影响评估1月金融数据？——1月金融数据点评
20260117-12月M2同比抬升的原因及影响——12月金融数据点评
20251226-货币政策重点在于调结构——2025年四季度货币政策委员会例会学习心得
20251214-国债到底“贵不贵”？——基于三大框架的定量思考
2025113-宏观流动性的现在和将来——11月金融数据点评
20251114-社融和存款的变化预示什么？——10月金融数据点评
20251112-关注央行的两个指引——2025年三季度货币政策执行报告学习心得
20251104-从M1、M2到资产配置——四季度M1同比的拆解预测
20251028-针对潘行长讲话的四个思考——2025年金融街论坛潘行长主题演讲的学习心得
【海外】
20260308-“滞胀”风险≠美联储难降息——2月非农数据点评
20260304-如何从宏观定价因素理解人民币与港股的背离？
20260225-退税“红包”与AI投资：美国经济的增长续航——美国四季度GDP点评
20260214-通胀无虞，就业修复趋势仍待观察——美国1月CPI和非农数据点评
20260129-今年联储降息的焦点在哪？——1月FOMC会议点评
20260127-美国民众能“减负”吗？——特朗普七大政策构想分析
20260106-五问CFETS权重调整——2026年CFETS新权重简评
20251229-美联储降息≠人民币升值≠出口承压——汇率升值叙事的三重纠偏
20251227-美国经济的冷与热：总量向上，民生向下——美国三季度GDP点评
20251222-未来什么样？——基于高收入经济体的经济特征比较
20251211-有克制的“价”“量”双宽——12月FOMC会议点评
20251122-就业数据真空或促使联储12月不降息——9月非农数据点评
20251026-美国通胀或阶段性见顶——美国9月CPI数据点评
【政策跟踪系列】
20260330-国常会专题部署服务业——政策周观察第73期
20260323-金融法草案落地——政策周观察第72期
20260317-多方部署“反内卷”——政策周观察第71期
20260309-两会期间九大增量信息——政策周观察第70期
20260302-正确政绩观有新部署——政策周观察第69期
20260223-今年经济工作的“新”部署——政策周观察第68期
20260126-多项财政金融协同政策落地——政策周观察第65期
20260113-部委年度会议的6大要点——政策周观察第63期
20251220-来年工作有何新部署？——政策周观察第61期
20251222-国务院部署落实经济工作会议精神——政策周观察第60期
20251216-部委如何学习中央经济工作会议？——政策周观察第59期
20251212-张瑜：摆脱“超常规”——六句话学习中央经济工作会议
20251201-“十五五”扩内需，如何部署？——政策周观察第57期
20251208-张瑜：等待进一步信息——政治局会议极简学习
20251125-“保持投资合理增长”——政策周观察第56期
【年报&半年报系列】
20260520-旧尺难刻新舟，胜负定于中游——2026年宏观中期策略报告
20251202-“存款”落谁家，春水向“中游”——2026年宏观展望报告
20250618-“量”比“价”重要——宏观2025年中期展望报告
20240530-以“价”定“价”——2024年中期策略报
20230627-寻找看不见的增长——2023年中期策略报告
20221227-移动靶时代：边开枪，边瞄准——宏观2023年度策略报告
20220516-有形之手突围，中美风景互换——2022年中期策略报告
20211115-赢己赢彼的稳增长——2022年度宏观策略展望
20191111-踏边识界，持盾击矛——2020年度策略报告
【投资导航仪系列】
20220815-当宏观可以落地·2022版——16小时千页PPT邀邀约！
20210909-中国政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一
20210910-旧瓶如何出新酒？200页PPT详解中国宏观经济特色分析框架——2021培训系列二
20210911-中美通胀分析框架的共性和差别——2021培训系列三
20210914-海外研究的框架：全球数据盲海中的那些“灯”——2021培训系列六
法律声明
华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。
本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。
本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。
未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。
订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
评论 (0)