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优于大市
菲律宾 3.3GW 海风建设计划启动，海缆龙头有望受益亚太市场发展
公司研究·公司快评
电力设备·电网设备
投资评级：优于大市（维持）
证券分析师： 王蔚祺
010-88005313
证券分析师： 王晓声
010-88005231
wangweiqi2@guosen.com.cn
wangxiaosheng@guosen.com.cn
执证编码：S0980520080003
执证编码：S0980523050002
事项：
3 月 2 日，菲律宾能源部（DOE）宣布开始接受第五轮绿色能源拍卖（GEA-5）的合格开发商报名申请。本轮拍卖核心聚焦于 3.3GW 的固定式海底海上风电容量，计划于 2028年至 2030年间投入商业运营。该项目是菲律宾首个大型商业化海上风电项目，标志着该国确立了“全政府协同”模式，以简化许可审批并加速基础设施建设。
国信电新观点：1）菲律宾 3.3GW 的明确需求为中国具备成熟海上风电技术的企业提供了可观的海外增量市场。2）海上风电项目资本密集度高，中国央企及头部民企可凭借强大的全产业链整合能力，通过“技术+资本+建设”的一体化方案参与竞争。3）作为国内海缆领域的龙头企业，东方电缆在 2025 第四季度中标总金额约 19亿元的亚洲区域海洋能源互联超高压海缆及施工敷设 EPCI总包项目，未来有望受益于亚太市场海风项目放量，进一步推动公司的国际化战略。4）维持公司 2025-2027 年盈利预测 15.6/20.2/23.7亿元，同比+54.8%/+29.4%/ +17.4%，对应 PE 为 26.1/20.2/17.2x，维持“优于大市”评级。
风险提示：国内外海风开发进度不及预期；行业竞争加剧；公司出海进度不及预期。
评论：
菲律宾能源部（DOE）开始接受第五轮绿色能源拍卖（GEA-5）的合格开发商报名申请
2025 年 6 月，菲律宾能源部（DOE）正式宣布启动第五轮绿色能源拍卖（GEA-5）。2026 年 3 月 2 日，菲律宾能源部开始接受合格开发商报名申请。本轮拍卖核心聚焦于 3.3GW的固定式海底海上风电容量，计划于 2028 年至 2030年间投入商业运营。该项目是菲律宾首个大型商业化海上风电项目，标志着该国确立了“全政府协同”模式，以简化许可审批并加速基础设施建设。根据菲律宾能源部披露的时间表，本轮拍卖的中标结果预计将于 2026 年 9 月 22日公布
表1：本轮拍卖的重要时间节点
| 关键阶段 | 时间节点 | 主要事项 |
| 注册启动 | 3月2日 | 正式接受开发商报名申请 |
| 资格评估 | 3月17日 | 启动对注册申请人的严格审查 |
| 名单公布 | 7月3日 | 公布符合资格的竞标者正式名单 |
| 结果揭晓 | 9月22日 | 宣布最终中标企业 |
资料来源：菲律宾能源部，国信证券经济研究所整理
上周菲律宾能源监管委员会（ERC）宣布，在第五轮绿色能源拍卖（GEA-5）中，海上风电项目的最高限价为每千瓦时 11比索（约合人民币 1.4元/千瓦时），较之前提高 5.9%。价格的上调反映了宏观经济的变化以及海上风电安装的高技术难度。
对于国内风电企业而言，本轮拍卖具有重要意义。
菲律宾 3.3GW的明确需求为中国具备成熟海上风电技术的企业提供了巨大的增量市场。
海上风电项目资本密集度高，中国央企及头部民企可凭借强大的融资能力和全产业链整合能力，通过“技术+资本+建设”的一体化方案参与竞争。
第 21 号行政命令强调的“全政府协同”意味着项目审批将更加透明但也更为复杂，国内企业需要提前布局并加强与相关机构的沟通。
2024 年亚洲(不含中国)地区新增海上风电装机规模为 1.13GW，同比+49%。根据全球风能协会（GWEC）预测，2030年亚洲(不含中国)地区海上风电新增装机将达到 5.6GW。
2025年 12月，东方电缆发布公告称，公司及全资子公司东方海工院近期中标多个项目，中标金额合计约31.25 亿元，其中包括亚洲区域海洋能源互联超高压海缆及施工敷设 EPCI总包项目 19 亿元。重大项目的中标将为公司“十五五”业绩增长提供夯实的基础；同时项目带来的技术沉淀与市场拓展效应，将进一步助力构建国内外市场协同发展的良好格局，进一步提升公司的核心竞争力、市场影响力和品牌影响力。
投资建议
作为国内海缆领域的龙头企业，东方电缆在 2025 第四季度中标总金额约 19 亿元的亚洲区域海洋能源互联超高压海缆及施工敷设 EPCI 总包项目，未来有望受益于亚太市场海风项目放量，进一步推动公司的国际化战略。我们维持公司 2025-2027 年盈利预测 15.6/20.2/23.7 亿元，同比+54.8%/+29.4%/+17.4%，对应PE 为 26.1/20.2/17.2x，维持“优于大市”评级。
风险提示
国内海风开发进度不及预期；行业竞争加剧；出海进度不及预期。
相关研究报告：
《东方电缆（603606.SH）-突破亚洲国际海底电缆大单，构筑全球产业竞争力》 ——2025-12-21
《东方电缆（603606.SH）-重点项目交付提振业绩，订单结构持续升级》 ——2025-10-29
《东方电缆（603606.SH）-业务结构影响业绩，高毛利海缆交付在即》 ——2025-09-08
《东方电缆（603606.SH）-在手订单创新高，高规格海缆需求迎来拐点》 ——2025-03-31
《东方电缆（603606.SH）-海风招标开工放量可期，公司海缆订单有望迎来反弹》 ——2024-10-29
财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
| 现金及现金等价物 | 2142 | 2855 | 2000 | 2715 | 4445 |
| 应收款项 | 2684 | 3327 | 3636 | 3952 | 4254 |
| 存货净额 | 2148 | 1834 | 3636 | 3234 | 3867 |
| 其他流动资产 | 211 | 300 | 103 | 119 | 105 |
| 流动资产合计 | 7917 | 8520 | 10045 | 10796 | 13494 |
| 固定资产 | 2122 | 2531 | 2419 | 2205 | 2476 |
| 无形资产及其他 | 364 | 424 | 407 | 390 | 373 |
| 投资性房地产 | 189 | 651 | 55 | 39 | 42 |
| 长期股权投资 | 48 | 49 | 49 | 49 | 49 |
| 资产总计 | 10640 | 12174 | 12975 | 13479 | 16434 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 467 | 606 | 1710 | 100 | 100 |
| 应付款项 | 2249 | 2672 | 917 | 1063 | 1127 |
| 其他流动负债 | 232 | 213 | 348 | 402 | 427 |
| 流动负债合计 | 3801 | 4639 | 4080 | 2876 | 3065 |
| 长期借款及应付债券 | 353 | 510 | 670 | 670 | 1470 |
| 其他长期负债 | 195 | 163 | 163 | 163 | 163 |
| 长期负债合计 | 549 | 673 | 833 | 833 | 1633 |
| 负债合计 | 4349 | 5313 | 4913 | 3709 | 4698 |
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 股东权益 | 6291 | 6862 | 8114 | 9821 | 11788 |
| 负债和股东权益总计 | 10640 | 12174 | 13027 | 13531 | 16486 |
| 关键财务与估值指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
| 每股收益 | 1.45 | 1.47 | 2.27 | 2.94 | 3.45 |
| 每股红利 | 0.45 | 0.45 | 0.45 | 0.59 | 0.69 |
| 每股净资产 | 9.15 | 9.98 | 11.80 | 14.28 | 17.14 |
| ROIC | 22% | 17% | 21% | 26% | 27% |
| ROE | 16% | 15% | 19% | 21% | 20% |
| 毛利率 | 25% | 19% | 22% | 24% | 25% |
| EBIT Margin | 17% | 12% | 16% | 18% | 19% |
| EBITDA Margin | 19% | 14% | 18% | 20% | 21% |
| 收入增长 | 4% | 24% | 22% | 19% | 8% |
| 净利润增长率 | 19% | 1% | 55% | 29% | 17% |
| 资产负债率 | 41% | 44% | 38% | 27% | 28% |
| 股息率 | 0.4% | 0.8% | 0.8% | 0.8% | 1.0% |
| P/E | 40.72 | 40.39 | 26.09 | 20.16 | 17.18 |
| P/B | 6.47 | 5.93 | 5.02 | 4.15 | 3.45 |
| EV/EBITDA | 32.27 | 37.23 | 22.99 | 16.89 | 15.22 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
| 营业收入 | 7310 | 9093 | 11060 | 13114 | 14115 |
| 营业成本 | 5467 | 7380 | 8595 | 9929 | 10530 |
| 营业税金及附加 | 49 | 46 | 55 | 66 | 71 |
| 销售费用 | 153 | 178 | 188 | 197 | 212 |
| 管理费用 | 130 | 134 | 150 | 174 | 186 |
| 研发费用 | 270 | 308 | 332 | 367 | 395 |
| 财务费用 | 8 | (5) | 18 | 64 | 3 |
| 投资收益 | 3 | 7 | 3 | 3 | 3 |
| 资产减值及公允价值变动 | (127) | (99) | (110) | (130) | (130) |
| 其他收入 | 42 | 196 | 169 | 117 | 117 |
| 营业利润 | 1151 | 1155 | 1783 | 2308 | 2709 |
| 营业外净收支 | (5) | (7) | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | 1146 | 1148 | 1783 | 2308 | 2709 |
| 所得税费用 | 145 | 140 | 223 | 289 | 339 |
| 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 归属于母公司净利润 | 1000 | 1008 | 1560 | 2020 | 2371 |
| 现金流量表(百万元) | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
| 净利润 | 1000 | 1008 | 1560 | 2020 | 2371 |
| 资产减值准备 | (70) | (18) | (10) | (30) | (30) |
| 折旧摊销 | 156 | 190 | 228 | 232 | 246 |
| 公允价值变动损失 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 财务费用 | 8 | (5) | 18 | 64 | 3 |
| 营运资本变动 | (278) | 711 | (4042) | 370 | (779) |
| 其它 | 383 | (779) | (27) | 91 | 30 |
| 经营活动现金流 | 1190 | 1113 | (2290) | 2681 | 1837 |
| 资本开支 | (662) | (613) | (100) | 0 | (500) |
| 其它投资现金流 | 67 | 108 | 598 | 19 | (0) |
| 投资活动现金流 | (596) | (505) | 498 | 19 | (500) |
| 权益性融资 | (31) | (128) | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | (350) | 302 | 1264 | (1610) | 800 |
| 支付股利、利息 | (172) | (309) | (308) | (312) | (404) |
| 其它融资现金流 | 357 | 145 | 1104 | (1610) | 0 |
| 融资活动现金流 | (561) | (131) | 937 | (1985) | 393 |
| 现金净变动 | 33 | 477 | (855) | 715 | 1730 |
| 货币资金的期初余额 | 2258 | 2142 | 2855 | 2000 | 2715 |
| 货币资金的期末余额 | 2142 | 2855 | 2000 | 2715 | 4445 |
| 企业自由现金流 | 299 | 1206 | (2377) | 2700 | 1363 |
| 权益自由现金流 | (59) | 1512 | (1210) | 1035 | 1760 |
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国信证券投资评级
| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
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