首席经济学家朱斌：稳步抬升——黑色金属的朴素思考

大家好。我是南华期货的朱斌。

今天，我们站在2026年5月的时间节点，回望全球大宗商品市场波澜壮阔的发展轨迹，我们见证了贵金属在货币属性驱动下的璀璨牛市，也目睹了有色金属在新能源革命背景下的强势表现。然而，唯独黑色金属这位工业时代的"老将"，似乎一直在底部徘徊，步履蹒跚，显得有些落寞。

这种巨大的反差，不禁让我们这些市场参与者陷入深深的思考：在当下这个日新月异的时代，黑色金属真的已经失去了它的价值光环，彻底没有机会了吗？

今天，我不想谈太多复杂的模型和晦涩的理论，我想从一个经济学家的视角，和大家探讨一下我对黑色金属市场的"朴素思考"。

估值视角：绝对低位与相对失衡

首先，我们要回答一个最基础的问题："底"在何处。判断一个商品是否触底，最朴素、最直观的逻辑就是看价格，看它在历史长河中的位置。

1.1 绝对价位分析

从20年甚至30年的长周期维度来看，虽然黑色金属目前的价格没有像2015年供给侧改革前那样出现极致的恐慌性低点，但3000点的螺纹钢，已经是一个极具安全边际的价格。回溯历史，即便是在2008年全球金融危机暴发的至暗时刻，商品价格崩塌也不过如此。

结论： 从这个角度看，黑色金属的估值已经处于历史性的低位区间，下跌的空间已经被极度压缩。

1.2 相对价位分析（铜钢比）

除了看绝对价格，我们还要看相对价格。这里我想引入一个非常有趣的指标——铜钢比。历史上，这个比例长期在10到20之间震荡，保持着一种动态平衡。但自2023年以来，随着铜价在宏观叙事下的飙升和钢价在基本面疲软下的沉沦，铜钢比一举突破了30这个整数关口，创下了历史极值。

数据解读：

?历史正常区间：10-20倍，反映了工业金属内部的合理比价关系

?当前水平：突破30倍，意味着这种平衡被彻底打破

?意义：铜与钢的相对价格关系已经极度失衡，偏离了均值

结论： 从均值回归的逻辑来看，无论是铜跌下来，还是钢涨上去，黑色金属在相对价格体系中，都具备了强烈的向上修复动力。

需求端重构：旧引擎熄火与新引擎启动

我们都知道，黑色金属上一轮下跌的核心推手是房地产。作为螺纹钢最大的需求方，房地产市场的深度调整确实打破了供需平衡，给市场带来了巨大的冲击。

2.1 房地产市场现状

我的判断是：房地产市场的调整已临近尾声。虽然它没有强劲反弹的迹象，但边际下行的动能已经明显衰竭，库存去化接近尾声，新开工面积虽然低迷但趋于稳定，整体进入了一个漫长的底部徘徊期。

2.2 新的需求增量分析

那么，旧引擎熄火后，新的需求增量在哪里？我们不能只盯着国内看。

2.2.1 国内消费

总体来看，国内制造业用钢呈现"波澜不惊"的态势。虽然板材、中厚板的需求有所对冲，设备更新改造带来一定增量，但难以完全弥补房地产留下的巨大螺纹钢需求缺口。

2.2.2 出口红利

这是目前最大的亮点。自2023年以来，中国钢材出口量一路飙升，创下了历史新高。

全球视角分析：

?全球钢材市场正在经历结构性转移，产业链重塑

?北美、日韩、欧洲的产量在高成本下持续萎缩

?印度和中东正在进入建设的黄金期，基建需求井喷

中东机遇分析：

虽然中东地缘政治危机短期内带来了市场波动，但从长期看，中东地区对建筑投资的旺盛需求，以及其自身产能的暂时性受限，恰恰为中国钢材出口创造了巨大的窗口期。

供给端博弈：反内卷下的默契

最后，我们来看供给端。黑色金属能否"稳步抬升"，关键在于钢厂的利润能否维持，而利润的核心在于供给是否收缩。

3.1 成本端分析

目前的成本端推动力并不明显，铁矿石价格虽然高位震荡，但焦炭价格甚至低于2024年水平。因此，价格上涨不能依赖成本推动，只能依靠供需关系的根本性改善。

3.2 核心命题：反内卷

这就引出了一个核心命题： "反内卷"

情景分析：

?情景一： 如果钢厂看到利润回升就盲目增产，复产潮涌，那么供给过剩的局面将重现，价格势必再次崩塌

?情景二： 但如果在当前的宏观环境下，钢厂能够保持"平常心"，维持稳定的达产率，不搞恶性竞争，甚至形成一种行业默契，那么目前的利润水平就是可持续的

总结与展望

核心逻辑梳理

综上所述，黑色金属目前正处于一个 "估值低位 + 利空出清 + 出口驱动"  的三重逻辑叠加期。这是一个难得的时间窗口。

关键成功要素

只要供给端不出现爆发式增长，黑色金属价格稳步抬升的趋势，不仅合乎经济逻辑，也具备现实的土壤。

展望未来

我们有理由相信，在当前的经济环境下，黑色金属市场正在迎来新的发展机遇。通过理性分析市场规律，把握结构性机会，我们完全有可能见证黑色金属市场的"稳步抬升"。