厄尔尼诺持续升级 看好制冷剂行业高景气

厄尔尼诺持续升级 看好制冷剂行业高景气

第一创业证券研究所

分析师：郭强

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 世界气象组织 6月 2 日确认热带太平洋海温持续异常升高，厄尔尼诺正在形成。7 月 3 日，世界气象组织每月发布的《全球季节性气候最新通报》显示，热带太平洋已出现厄尔尼诺现象，预计未来几个月将快速增强，导致全球多地可能出现热浪、干旱、强降雨等极端天气事件，并且预计 2026年 7月至 9月期间将发展为强厄尔尼诺事件。对比过去如 2015 年等几次强厄尔尼诺现象，总体看持续时间 8\~13 个月，强降雨、洪水、干旱、热浪将在不同地区持续存在。今年 5\~7月我国偏北地区、印度和欧洲，特别是西欧都已多次出现极端高温天气，叠加欧洲空调普及率低，今年空调需求大概率超原本预期。

 《蒙特利尔议定书》修正案把 18 种具有高温室效应潜值（GWP）的 HFCs物质纳入管控目录，并规定发达国家应自 2019年起削减 HFCs的消费和生产，到2036年后将 HFCs使用量削减至其基准值 15%以内；发展中国家应 2024 年冻结削减 HFCs的消费和生产，自 2029年开始削减，到 2045年后将 HFCs 使用量削减至其基准值 20%以内。至此，2025年起全球三代制冷剂产量将趋于稳定，全球二代制冷剂配额则以每年约 4 万吨的速度持续减少，特别是 2026年全球二代配额将较 2025 年减少 5 万吨，其中中国减少 1.2万吨，印度等发展中国家减少 3.8万吨。总体看，2026年全球制冷剂供应将进一步减少，2029年前若第四代制冷剂不能经济性放量，则全球供给将进入快速减少阶段。

 由于 2025 年开始全球制冷剂供应量总体趋于减少，制冷剂的产品价格出现了显著上涨，三代主流的 R32制冷剂价格已从 2024 年底的约 4 万元/吨上涨到当今约 6.5万元/吨。在制冷剂价格上涨的同时，主要 F原料的萤石矿价格自2024年初至今总体保持在 3400元/吨的价格，没有大幅波动，因此制冷剂行业的盈利能力明显改善。当前超过 95%的制冷剂还是用于空调、冷链等传统制冷行业，其需求总体保持增长，同时 AI算力由于芯片功率成倍提升，需要全面转向液冷，因此在 AI预计每年超万亿美元投资的带动下，后续年份的制冷剂需求大概率将较以前年份加速增长，从而进一步改变制冷剂的供需关系，因此我们看好制冷剂行业高景气持续。

风险提示：四代制冷剂工艺和成本的突破、管制政策施行力度、海外产能变化等。

一、今年厄尔尼诺已升级成极端情况 全球空调需求增长将超预期

世界气象组织6月2日确认热带太平洋海温持续异常升高，厄尔尼诺正在形成。7 月 3 日，世界气象组织每月发布的《全球季节性气候最新通报》显示，热带太平洋已出现厄尔尼诺现象，预计未来几个月将快速增强，导致全球多地可能出现热浪、干旱、强降雨等极端天气事件，并且预计 2026年 7月至 9 月期间将发展为强厄尔尼诺事件。根据中国气象局 7 月 2 日的监测数据，赤道中东太平洋海温持续攀升，6 月第 5 候关键区海温指数达到 1.75 mathrm circ C ，较第 4 候升高0.04 circ mathrm C ，较 5月升高 0.79 circ mathsf C 。总体看关键区域海水温升已超过1980年以来的几次强厄尔尼诺现象 6 月的海水温升。

厄尔尼诺事件的典型特征为赤道太平洋中部和东部海面温度高于平均水平。通常每 2 至 7 年发生 1 次，持续约 9 到 12 个月。通常在 3 月至 6月间开始发展，并在 11 月至次年 2 月间达到顶峰，对全球温度的影响通常在形成后的第二年最为显著。对比过去如 1982 年、1997 年和 2015 年等几次强厄尔尼诺现象，总体看持续时间 8 sim 13 个月，强降雨、洪水、干旱、热浪将在不同地区持续存在。今年 5 sim 7 月从全球新闻报道看，我国偏北地区、印度和欧洲特别是西欧都已多次出现极端高温天气。

表 1、今年 5 月以来全球主要极端高温情况

资料来源：网络新闻、第一创业证券研究所整理

由于 2015 年强厄尔尼诺现象时，印度、欧洲等地区也出现了持续的历史极值高温天气，因此本次强厄尔尼诺现象大概率会较当前情况进一步加剧这些地区的极端高温天气。根据国际能源署 IEA的数据，欧洲特别时非地中海沿岸的南部地区的空调普及率极低，大多 20%以下，因此今年高温以来已多次出现空调断货的新闻，叠加中国也会因厄尔尼诺现象而在非长江以南地区也将呈现持续高温天气，因此我们认为今年全球的空调需求大概率超原本预期。

二、2025 年开始全球制冷剂供应将因蒙特利尔议定持续减少

《蒙特利尔议定书》及其修正案主要致力于控制全球温室气体排放总量，已具备广泛的国际法律效力。它根据温室气体是否破坏臭氧层和相对二氧化碳的温室效应大小分为二代和三代制冷剂，其中二代制冷剂破坏臭氧层（ODP>0）与高温室效应（GWP≈1800），三代制冷剂不破坏臭氧层，但相对于二氧化碳的温室效应较为明显。

表 2、全球主要代次制冷剂的性能比较

资料来源：中国制冷与空调网、第一创业证券研究所整理

由于二、三代制冷剂都有明显的温室效应，因此根据《蒙特利尔议定书》及修正案，二代制冷剂 HCFCs物质发达国家已于 2020年基本淘汰，发展中国家（含中国）2025年削减 67.5%，2030年除维修外全面淘汰。第三代制冷剂 HFCs 物质，发达国家自 2019 年起削减 HFCs的消费和生产，2036年后将 HFCs 使用量削减至其基准值15%以内；发展中国家应2024年冻结削减HFCs的消费和生产，自 2029年开始削减，到 2045 年后将 HFCs使用量削减至其基准值 20%以内。

表 3、蒙特利尔议定书的三代温室气体消减规划

资料来源：《蒙特利尔议定书》修正案、第一创业证券研究所整理

由于中国制冷剂占全球产量约 75%，包括中国的发展中国家占全球制冷剂产量的 80%，因此当发展中国家根据协议自 2024年冻结三代制冷剂产量增长，2025年起全球三代制冷剂的未来产量将趋于稳定并在 2029年后加速减少。全球二代制冷剂配额也将根据协议以每年约4万吨的速度持续快速减少，特别是2026年全球二代配额将较 2025年减少 5万吨，减少量大于 2025 年的约 4 万吨，且中国配额只减少 1.2 万吨，更多是由印度等发展中国家减少，因此 2026 年全球制冷剂供应将持续减少。

长期看，2030 年全球二代制冷剂将下降到几乎为零，同时三代制冷剂供应也将加速减少，因此在第四代或更先进的制冷剂经济量产前，全球制冷剂供应将持续下降。

三、下游需求大概率加速增长 制冷剂产品价格、盈利将持续高景气

由于 2025 年开始全球制冷剂供应量总体趋于减少，制冷剂的产品价格出现了显著上涨，三代主流的 R32制冷剂价格已从 2024年底的约 4 万元/吨上涨到当今约 6.5万元/吨。

在制冷剂价格上涨的同时，主要 F 原料的萤石矿价格自 2024 年初至今总体保持在 3400元/吨的价格，没有大幅波动，因此制冷剂行业的盈利能力明显改善。

当前超过95%的制冷剂还是用于空调、冷链等传统制冷行业，其需求总体保持增长，同时 AI 算力由于芯片功率成倍提升，需要全面转向液冷，因此在 AI预计每年超万亿美元投资的带动下，后续年份的制冷剂需求大概率将较以前年份加速增长，从而进一步改变制冷剂的供需关系，因此我们看好制冷剂行业高景气持续。

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