西部证券：西部证券股份有限公司2026年面向专业投资者公开发行公司债券（第四期）信用评级报告

西部证券股份有限公司 2026年面向专业投资者公开发行公司债券（第四期）信用评级报告

信用评级公告

联合〔2026〕5389 号

联合资信评估股份有限公司通过对西部证券股份有限公司及其拟 2026年面向专业投资者公开发行的公司债券（第四期）的信用状况进行综合分析和评估，确定西部证券股份有限公司主体长期信用等级为 AAA，西部证券股份有限公司 2026 年面向专业投资者公开发行公司债券（第四期）信用等级为 AAA，评级展望为稳定。

特此公告

联合资信评估股份有限公司

评级总监：

二〇二六年七月六日

声 明

一、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。鉴于信用评级工作特性及受客观条件影响，本报告在资料信息获取、评级方法与模型、未来事项预测评估等方面存在局限性。

二、本报告系联合资信接受西部证券股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

三、本报告引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

四、本次信用评级结果仅适用于本次（期）债券，有效期为本次（期）债券的存续期；根据跟踪评级的结论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。

五、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。

六、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。

七、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

八、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。

西部证券股份有限公司 2026年面向专业投资者公开发行公司债券（第四期）信用评级报告

优势

 股东背景很强，能够为公司提供较大支持。公司控股股东陕西投资集团有限公司作为陕西省政府资本运作平台之一，区域地位突出，公司作为陕西投资集团有限公司旗下企业，系陕西省内唯一一家 股上市证券公司，股东支持力度较大。

 公司多项排名行业中上游水平，行业竞争力很强，区域竞争优势明显。公司多项排名处于行业中上游，具备很强的行业竞争力；截至 年末，公司在陕西省内设有 家证券营业部，省内具有明显的渠道网点优势，区域竞争优势很强。

资产流动性很好，资本充足。截至 2025 年末，公司优质流动性资产占总资产比重很高，资产流动性很好；净资产为 299.74 亿元，风险覆盖率为 ，资本充足性良好。

关注

公司经营易受外部环境影响。公司主要业务与证券市场高度关联，未来收入受到经济周期变化、国内证券市场波动及相关监管政策变化等因素的影响。受大宗贸易业务收入下降以及收入确认政策的影响，2023－2025 年，公司营业收入持续下滑。

公司面临一定的短期集中偿付压力。截至2026年 3 月末，公司面临行业内普遍存在的短期集中偿还压力问题，需对短期债务到期兑付情况保持关注。

严监管态势持续，公司合规内控压力加大。目前，严监管趋势延续，中介机构责任被进一步压实，公司面临行业内普遍存在的合规与内部控制压力加大。

本次评级使用的评级方法、模型及结果

评级方法与模型 证券与期货公司信用评级方法与模型 V4.1.202606 债项评级方法 债项评级基本方法 V3.0.202207

主要财务数据

民币；2. 本报告涉及净资本等风险控制指标均为母公司口径；3.“/”表示未获取相关数据；“--”代表指标不适用；4. 年 － 月财务数据未经审计，相关指标未年化处理资料来源：联合资信根据公司财务报表及风险控制指标监管报表整理

同业比较（同业对比数据截至 ₂₀₂₅年底_/2025年）

注：信达证券股份有限公司简称为信达证券，东兴证券股份有限公司简称为东兴证券，华安证券股份有限公司简称为华安证券资料来源：联合资信根据公开信息整理

主体评级历史

注： 年 月 日之前的评级方法和评级模型均无版本编号； 上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅资料来源：联合资信整理

评级项目组

项目负责人：刘 鹏 liupeng@lhratings.com

项目组成员：姜羽佳 jiangyj@lhratings.com

公司邮箱：lianhe@lhratings.com

网址：www.lhratings.com

电话：010-85679696

传真：010-85679228

地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号中国人保财险大厦17层（100022）

一、主体概况

西部证券股份有限公司（以下简称“公司”或“西部证券”）是在陕西证券有限公司、宝鸡证券公司、陕西信托投资有限公司和陕西省西北信托投资有限公司整体或所属证券营业部合并重组的基础上，于 2001 年 1 月以发起设立方式设立的股份有限公司，初始注册资本为 10.00 亿元。历经多次股权变更和增资后，2012 年5 月，公司在深交所挂牌上市（证券简称：“西部证券”，证券代码：“002673.SZ”），上市后公司注册资本变更为 12.00 亿元。2019 年，陕西省电力建设投资开发公司（2021 年12 月注销）将所持有的 9.06 亿股股份（占公司总股本的 25.88%）全部无偿划转给陕西投资集团有限公司（以下简称“陕投集团”），本次无偿划转后，公司控股股东变更为陕投集团。2021 年1 月，公司非公开发行 A股 9.68 亿股上市，募集资金总额 75.00 亿元，发行后股本为44.70 亿元。截至 2026 年 3 月末，公司注册资本及股本均为 44.70 亿元，陕投集团直接和间接合计持有公司 36.79%的股份，并通过控制董事会成为公司控股股东和实际控制人，股权结构详见附件 1-1；控股股东不存在质押持有公司股权的情形。

公司主要业务包括证券经纪业务、投资银行业务及资产管理业务等。

2025 年公司实现对国融证券的合并，截至 2025 年末，公司建立了完整的前中后台部门架构（组织架构图详见附件 1-2），公司设有 12 家分公司，98 家证券营业部；全资子公司 3 家，控股子公司 2 家，详情见图表1。

图表 1 • 截至 2025 年末公司全资及控股子公司情况

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

公司注册地址：陕西省西安市新城区东新街 319 号8 幢10000 室；法定代表人：徐朝晖。

二、本期债项概况

公司拟发行“西部证券股份有限公司 2026 年面向专业投资者公开发行公司债券（第四期）”（以下简称“本期债项”），发行规模不超过 15.00 亿元（含），期限为 2 年。本期债项为固定利率债券，簿记建档发行，债券票面利率将根据网下询价簿记结果，由公司与主承销商协商确定；债券票面利率采取单利按年计息，不计复利，按年付息，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。

本期债项募集资金扣除发行费用后，拟全部用于补充流动资金。

本期债项无担保。

三、宏观经济和政策环境分析

年一季度，宏观政策认真落实中央经济工作会议精神，坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度。财政收入稳步修复，支出强度显著提升、进度加快，政府债券发行节奏显著前置。货币政策延续“适度宽松”基调， 月 日推出结构性降息、再贷款额度扩容等八项举措。政策继续着力扩大内需，稳妥应对中东冲突带来的能源化工供给冲击。

年是“十五五”规划开局之年，面对地缘冲突加剧、全球供应链成本攀升以及国内结构调整阵痛等多重压力，宏观政策坚持稳中求进、靠前发力，推动经济实现超预期开局。整体来看，一季度经济呈现“生产供给增长加快、市场需求继续改善”的良好态势，但需求端结构分化明显：出口在外需回暖与“抢出口”效应共振下保持两位数高增长，固定投资在基建的拉动下实现由负转正，而消费修复斜率相对平缓，“供强需弱”矛盾仍存。信用方面，一季度社融增量同比少增，企业债券净融资成为主要支撑。宏观杠杆率继续温和上行，名义 GDP 增长回升部分缓解被动升压。工企利润高位增长，“量价利”齐升下结构性隐忧仍存。银行资产质量总体稳定，消费贷不良生成压力上升。信用利差低位震荡，流动性宽松驱动中低等级利差压缩。

展望后续， 月政治局会议肯定“起步有力”，但指出“持续稳中向好的基础还需进一步巩固”，政策重心更重效能。财政加快资金落地并推动支出向“投资于人”转型，货币保持适度宽松并引导资金向科创、绿色、消费倾斜，合力巩固回升向好态势。“六张网”建设首次在政治局会议层面明确。外部挑战仍是经济运行面临的最大变量：中东冲突引发的能源价格上行风险正在逐步传导，油价上涨带来的通胀压力、贸易成本上升和需求收缩，可能在二季度开始更充分地显现。内部方面，“供强需弱”格局尚未根本扭转，房地产市场的深度调整仍在持续，居民消费信心修复尚需时日，而基建投资在“十五五”开局项目储备支撑下有望维持较高增速，成为短期内稳增长的核心抓手。

完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察季报（2026 年3 月）》。

四、行业分析

2025 年以来，A 股沪深两市总体呈“先抑后扬”的格局，主要指数全年涨幅均创近年新高，交投活跃度显著上升，全年沪深两市成交额同比有所增长，债券市场收益率震荡上行；受市场行情向好影响，全行业实现收入和利润同比均有所增长，代理买卖证券业务收入占比提升，但证券投资收益仍为主要收入来源。截至 2025 年末，证券公司数量稳定，但随着证券公司并购重组持续推进，行业集中度加速提升，中小证券公司生存空间受到挤压。

2026 年一季度，股票市场指数冲高回落，沪深两市成交额同比大幅增长，预计财富管理业务收入持续增长；债券市场指数微幅上行，自营投资固定收益业务收入将保持稳定；股票市场指数冲高回落，自营权益类收益同比有所降低；投资银行业务股权融资业务回暖，但整体压力仍在；资产管理产品存续规模小幅提升，但对证券公司营业收入贡献度仍较弱；整体行业业绩预计稳步上升，经营风险可控。完整版证券行业分析详见《2026 年一季度证券行业分析》。

五、规模与竞争力

公司是陕西省唯一上市的全国性综合类证券公司，具备较为完整的证券业务板块以及多元化经营的发展模式，综合竞争力很强。

公司是陕西省唯一上市的全国性综合类证券公司，业务牌照齐全，发展模式多元化，综合竞争力很强。2025 年10 月公司实现对国融证券的合并。其中，购买日至期末国融证券实现营业收入 2.49 亿元，国融证券规模较大，2025 年末国融证券总资产 193.5亿元，净资产 42.58 亿元。

截至 2025 年末，公司设有 12 家分公司，98 家证券营业部，其中陕西省内 57 家，在陕西具有明显渠道优势；公司立足西部，面向全国拓展各项业务，具有很强区域竞争优势；根据 Wind公开数据，2025 年，公司营业收入排名 19 位，自营业务收入排名 14位，总资产排名 20 位，多项排名行业中上游，具备很强的竞争实力。截至 2026 年 3 月末，公司净资本 212.36 亿元，资本实力很强，资本充足性良好。

联合资信选取了综合实力接近的可比企业。与可比企业相比，公司资本实力、盈利能力一般，盈利稳定性较好，资本杠杆率较高。

图表 2 •2025 年同行业公司竞争力对比情况

资料来源：联合资信根据公开资料整理

六、管理分析

法人治理

公司搭建了较为健全和完善的公司治理架构；“两会一层”平稳运行，治理水平很好；管理层经验丰富。

公司按照《公司法》《证券法》等相关法律法规的要求，不断完善法人治理结构，建立健全合规风控制度和内控管理体系，形成了股东大会、董事会和经营管理层相互分离、相互制衡的公司治理结构。

股东大会是公司的最高权力机构，由股东按照其持有的股份数行使表决权。

董事会是公司的常设决策机构。截至 2026年 6 月末，董事会由 11 名董事组成，其中独立董事 4 名、职工董事1 名，董事会设董事长一人、副董事长一人，由董事会以全体董事的过半数选举产生。董事会下设战略委员会、薪酬与考核委员会、提名委员会、审计委员会和风险控制委员会。董事由股东大会选举或更换，任期三年。

公司自 2025年 11 月起不再设置监事会，监事会的职责由董事会下设的审计委员会行使。

公司实行董事会领导下的总经理负责制。总经理由董事会聘任或者解聘。截至 2025 年末，公司设 1 位总经理、1 位合规总监兼首席风险官、3 位副总经理，1 位财务总监，1 位首席信息官，1 位董事会秘书。

公司董事长徐朝晖女士，1973 年 5 月出生，本科学历，工商管理硕士，历任陕西秦龙电力股份有限公司董事会秘书、总经理助理、证券部经理、办公室主任；公司经纪业务管理总部副经理；陕投集团金融证券部副主任、主任；西部信托有限公司董事长、党委书记，自 2018 年起担任公司党委书记、董事长。

公司总经理齐冰先生，1972 年 2 月出生，本科学历，工商管理硕士，民盟盟员，经济师，历任公司投资管理总部交易员；客户资产管理总部投资经理助理、研究员；投资管理总部研究员、投资经理；公司银证通营销中心副总经理；公司西安吉祥路营业部副总经理；公司客户资产管理总部副总经理（主持工作）、总经理；公司上海第二分公司总经理；西部信托有限公司总经理助理、副总经理兼董事会秘书；公司监事、合规管理部总经理、合规总监、首席风险官。齐冰先生自 2021年 2月 2 日起，担任公司总经理。

2 管理水平

公司建立了较为完善的内部控制体系，组织架构设置及内部控制制度能够满足业务开展需要；公司针对出现的问题进行积极整改，但仍需进一步加强内控管理。

公司依据《企业内部控制规范》《证券公司内部控制指引》《证券公司和证券投资基金管理公司合规管理办法》《证券公司全面风险管理规范》等法律法规的精神及要求，建立了合规与风险管理的组织体系。

合规管理机制方面，公司通过建立合规管理组织架构，制定和执行合规制度，培育合规文化，防范和应对合规风险，监测、检查经营活动，促进公司内控体系的健全和有效，实现外部监管与公司内部约束的有效统一。公司建立了与自身经营范围、业务规模相适应的合规管理组织体系。董事会对公司合规管理承担最终责任；高级管理人员负责落实合规管理目标，对合规运营承担责任；各部门、分支机构及子公司负责落实本单位的合规管理目标，并对本单位合规运营承担责任；合规总监直接向董事会负责，对公司及其工作人员的经营管理和执业行为的合法合规性进行审查、监督和检查。

根据公司公告的经致同会计师事务所（特殊普通合伙）审计的 － 年度内部控制审计报告，公司保持了有效的财务报告内部控制，内控有效性较强。

2023 年以来，公司受到的监管处罚及措施主要涉及证券研究报告业务内控机制不健全、投行业务部分项目质控与内核意见跟踪落实不到位、科创板项目询价操作失误等方面，2026 年4月，公司收到中国人民银行陕西省分行《行政处罚决定书》（陕银罚决字〔2026〕3 号），中国人民银行陕西省分行依据《中华人民共和国反洗钱法》有关规定，决定对公司给予警告，处人民币 46 万元罚款。公司针对上述事项均已进行了整改。整体看，公司内控管理水平仍有待进一步提高。

七、经营分析

经营概况

－ 年，公司营业收入持续下降，证券自营业务和经纪业务仍为公司最主要收入来源。 年 － 月，公司营业收入同比上升。

－ 年，公司营业收入持续下降。其中 年，营业收入同比下降 ，主要系西部期货部分业务合约采用净额法列示。 年，营业收入同比下降 ，主要系公司从“规模优先”转向“利润优先”，公司主动缩减“资本消耗大、毛利率低”的业务，转向以优化盈利结构为先，因此大宗商品贸易业务收入同比减少。2025 年 10 月，公司完成对国融证券合并，其中，购买日至期末国融证券实现营业收入 亿元。公司 年虽因主动收缩低毛利贸易业务导致整体营收下降，证券自营与经纪业务依旧稳居公司第一、第二大收入来源，是营收和盈利的核心基本盘。

从收入构成看，证券自营业务收入波动增长，占比持续增长， 年以来均为第一大收入来源；受益于证券市场交投活跃度提升以及合并国融证券，代理买卖证券业务交易量规模提升，经纪业务收入规模及占比均持续增长，始终为公司第二大收入来源；信用交易业务收入规模较为稳定，2025 年占比有所提升；投资银行业务收入规模和占比均波动增长；资产管理业务和研发业务对收入贡献度不高；其他业务收入板块包含公司总部运营业务、子公司业务、纳入合并范围的结构化主体开展的投资业务以及合并抵销，该板块营业收入规模、占比持续下降，主要系西部期货部分业务合约采用净额法列示、大宗商品贸易业务收入下降等综合所致。

图表 3 • 公司营业收入结构

注：本表营业收入构成与审计报告中列示口径存在差异系子公司数据列示于其他项中 资料来源：联合资信根据公司提供资料整理 2026 年1－3 月，公司营业收入同比增长 17.11%，主要系并购国融证券及证券市场交投活跃度提升等综合原因所致。

业务经营分析

（1）证券经纪业务

公司经纪业务在陕西地区具有很强的区域竞争优势，佣金率水平较高；2023－2025 年，公司代理买卖证券交易额持续增长。

公司证券经纪业务主要包括代理买卖证券业务、交易单元席位租赁、代销金融产品及子公司西部期货的期货经纪等业务。公司证券经纪业务坚持“深耕西部、面向全国”的布局特点，加快传统经纪业务的财富管理模式转型向纵深推进。受益于市场行情较好，2023－2025 年，公司证券经纪业务收入持续增长，年均复合增长 28.70%，2025 年，公司证券经纪业务收入同比增长 30.77%。

在代理买卖证券业务方面， － 年，受益于市场交投活跃度较好影响，公司代理买卖证券交易额持续增长，年均复合增长 。但受行业竞争激烈影响，公司平均佣金率水平波动下降，对业务收入造成了一定的影响； 年，公司经纪业务平均佣金率为 0.44‰，仍处于行业较高水平，主要系陕西省内佣金率较高所致。2023－2025 年，受佣金率波动下降以及代理买卖证券交易量增长等综合因素影响，公司交易单元席位租赁收入分别为 1.93 亿元、1.30 亿元和1.99 亿元，收入波动增长；代销金融产品业务收入分别为 0.21 亿元、0.40 亿元和 0.57 亿元，主要系代销金融产品规模增长导致；期货经纪业务收入分别为 1.53 亿元、2.92 亿元和2.42 亿元，波动增长，2025 年期货经纪业务收入同比下降。

图表 4 • 公司代理买卖证券交易额数据（单位：万亿元）

注：表格数据口径为母公司口径 资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

（2）投资银行业务

2023－2025年，公司投资银行业务收入波动增长，债券业务区域竞争力很强，股权业务受政策影响有所波动；期末投行项目

储备情况较好。

公司的投资银行业务主要包括证券承销与保荐业务和财务顾问业务等。

2023－2025 年，公司投资银行业务收入波动增长，年均复合增长 5.97%，主要系公司承销债券金额持续增长以及承销股权类项目金额有所波动综合所致。

股权业务方面，2023 年，公司对接陕西省 24 条重点产业链主企业，以国家级专精特新“小巨人”企业、高新技术企业为拓展重点，公司 IPO 承销金额 29.05 亿元、再融资承销 6.36 亿元。受监管政策变化及市场变化等因素，2024 年，公司未实现股权项目发行，同期公司股权业务收入为 0。2025 年，公司实现再融资项目 1 个，承销金额10.95亿元。

债券承销业务方面，公司发挥区位优势及专业优势，大力开展绿色债、乡村振兴债等创新业务，为“一带一路”、陕西特色文旅等优质项目提供了保障。2023－2025 年，公司承销债券金额持续增长，债券承销金额年均复合增长 27.95%，2025 年，公司主承销发行债券 174 只，承销规模635.63 亿元，分别同比增长61.11%和 14.24%，市场份额稳居陕西省第一。

2023－2025 年，公司财务顾问业务规模较小。

从投行项目储备来看，截至 2025 年末，公司在审项目 29 个（含 IPO 项目4 个、债券项目20 个、财务顾问 2 个、再融资项目3 个）；已拿批文未实施项目 21 个（均为债券项目）。总体来看，公司投资银行项目储备情况较好。

图表 5 • 公司投资银行业务情况

注：表格数据口径为母公司口径 资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

（3）证券自营业务

2023－2025年，公司期末证券自营业务规模波动下降，截至 2025年末，投资结构以债券投资为主，股票占比有所提升。自营业务收入受市场波动影响较大，需关注公司面临的信用及市场风险。

公司自营投资板块以绝对收益为核心目标。在权益类业务方面，公司聚焦高股息资产，完善 OCI 策略、标的池构建以及建仓方案，实现“分红+资本利得”的双重收益。在固定收益类业务方面，面对市场利率下行趋势，公司加大对可转债、可交债、REITS以及海外债方面的配置并加强利率债的波段交易。在衍生品交易与做市业务方面，依托做市商牌照、场外交易商牌照，实现对客与自营投资融合的投资理念。

2023－2025 年，受市场行情影响，公司证券自营业务收入波动增长，年均复合增长 3.39%。其中，2024 年，A 股市场行情在经历年内两次深度探底后于三季度快速实现风格切换，指数及成交量大幅走高，受益于此，公司自营投资业务收入同比增长 17.32%。年，受资本市场波动加大及市场利率下行等综合影响，公司证券自营业务收入同比下降 。

2023－2025 年末，公司证券自营业务规模波动下降；2024 年末，公司证券自营业务规模较上年末下降 17.23%，主要系公司期末主动减持流动性较好的高评级债券、获利了结所致； 年末，公司证券自营业务规模较上年末增长 ，主要系股票投资规模增长导致。从投资结构来看，2023－2025 年末，公司证券投资结构始终以债券投资为主，占比保持在 70%以上；截至 2025 年末，公司债券投资规模 344.93亿元，主要围绕国有企业和城投平台（根据国务院一揽子化债名单等政策文件选择），需要关注其信用风险，剩余的债券主要为无级别国债、地方债、利率债等品种， +及以上规模占比有所提升。 － 年末，公司理财产品规模、资管计划规模持续下降，规模很小；基金投资规模持续增长。截至 2023、2024 年末，股票投资规模占比很低，受益于 2025年市场行情较好，公司期末持有股票投资规模较大，公司聚焦高股息资产，完善 策略、标的池构建以及建仓方案，提升相关标的组合配置占比，实现“分红+资本利得”的双重收益。

截至 年末，公司自营业务存续的违约债券有 笔，该债券 年 月初次违约， 年部分完成债转股，股票已经解禁，账面价值 0.14 亿元，规模很小，已经制定处置方案，未来择机减持，需关注回收情况。

2023－2025 年末，公司自营权益类证券及其衍生品/净资本指标波动增长，自营非权益类证券及其衍生品/净资本指标波动下降，均优于监管指标要求，两项指标均优于监管标准（≤100%和≤500%）。

图表 6 • 公司证券投资情况

注：1.AA⁺及以上、AA 占比为占债券的比例，其他占比为占自营证券总规模的比重；2.本表数据为母公司口径；3.“其他”主要为投资的私募基金份额、合伙企业份额、非上市公司股权等 资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

（4）资产管理业务

2023－2025年，公司期末证券资产管理业务规模持续增长，业务收入波动增长。

公司资产管理业务主要包括定向资产管理业务、集合资产管理业务和专项资产管理业务。

2023－2025 年末，公司资产管理业务规模持续增长，年均复合增长 6.39%，公司以纯债类固定收益产品为基础，推进多元化产品布局，产品线实现显著丰富，其中，渠道建设方面，银行代销产品保有规模较上年末提升显著。2023－2025 年，公司资产管理业务收入实现波动增长，年均复合增长 11.47%，但收入贡献仍然较小。

从业务结构来看， － 年末，公司资产管理业务结构中，随着集合业务规模的大幅上升，其占比持续提升，截至年末，集合业务成为第一大占比业务；专项业务占比持续下降；定向业务规模、占比持续增长。

2023 年以来，公司资管计划无新增违约项目；截至 2025 年末，公司资管业务存续产品不存在违约情况。

图表 7 • 公司资产管理业务情况

注： 年及以后，公司往期被动管理已基本到期，不再区分主被动管理；表格数据口径为母公司口径

（5）信用交易业务

2023年以来，公司融资融券业务期末余额持续增长；股票质押业务规模较为稳定，但风险项目规模较大，需关注相关信用风险及违约处置情况。

公司信用交易业务以两融业务和股票质押业务为主。

－ 年，受益于市场交投活跃，公司借助线上创新工具与金融科技手段提升服务效能，增强客户黏性，公司期末融资融券业务余额持续增长，融资融券利息收入波动增长，主要系日均余额存在波动以及市场利率竞争激烈等综合所致。

2023－2025 年，公司审慎开展新增股票质押业务，重点关注陕西省内优质客户。公司股票质押式回购业务往期风险项目金额较大，2023－2025 年，公司审计报告口径买入返售金融资产款中的股票质押式回购余额持续下降，年均复合下降 4.38%，扣除其中已逾期项目金额，账面余额分别为 2.93 亿元、2.10 亿元和2.08 亿元，正常存续项目金额相对较小。2023－2025 年，股票质押业务利息收入规模较小。

2023－2025 年末，公司信用交易业务杠杆率持续增长，仍然处于较低水平。

图表 8 • 公司信用交易业务情况

注：1. 本表中年度融资融券和股票质押业务利息收入取自公司年报中利息净收入板块；2. 本表中融资融券账户余额数据为公司年报中融券业务余额与融出资金合计数，期末股票质资料来源：联合资信根据公司定期报告整理

违约项目方面，截至2025年末，公司股票质押业务期末待购回初始交易金额自有资金出资16.97亿元，其中，股票质押业务风险项目的金额为 14.89 亿元，已经全额计提减值准备；公司两融业务违约客户 2 户，本金金额 12.59 万元，涉及金额很小；公司对违约项目均通过司法手段追偿，后续需关注信用交易业务的违约风险及对风险项目处置情况。

（6）子公司情况

子公司业务运营较好，其中期货板块对公司收入贡献很大，但整体利润贡献不高。

公司的期货业务、基金等业务主要由其控股子公司来开展。

西部期货成立于 1993年 3 月，经营范围为：商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询；资产管理业务；公开募集证券投资基金销售。截至 2025 年末，西部期货总资产 62.47 亿元，净资产 8.90 亿元。2025 年，西部期货营业收入 10.63 亿元，净利润 0.15亿元。

西部优势成立于 2014年 5 月，主营业务为：公司及下设基金管理机构以自有资金投资于西部优势设立的私募基金；通过私募基金对项目进行投资；经中国证券监督管理委员会认可开展的其他业务。截至 年末，西部优势总资产 亿元，净资产亿元。2025 年，西部优势营业收入 0.46 亿元，净利润0.09 亿元。

西部证券投资成立于 2019年 9月，主营业务为：从事《证券公司证券自营投资品种清单》所列品种以外的金融产品投资（许可项目除外）、股权投资业务（许可项目除外）。截至 2025 年末，西部证券投资总资产 11.55 亿元，净资产 10.55 亿元。2025 年，西部证券投资营业收入 0.60 亿元，净利润 0.34 亿元。

西部利得成立于 年 月，主营业务为：基金募集、基金销售、资产管理和中国证监会许可的其他业务。截至 年末，西部利得总资产 7.38 亿元，净资产 4.79 亿元。2025 年，西部利得营业总收入 4.56 亿元，主要来自公募基金管理费收入和特定客户资产管理费收入，净利润 0.64 亿元。

国融证券成立于 年 月，主营业务为：证券经纪、证券投资咨询、证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理等，截至2025 年末，国融证券总资产193.51 亿元，净资产42.58 亿元。

未来发展

公司制定符合自身特点的战略规划，发展前景良好。但经营易受市场经济周期变化、国内证券市场波动以及相关监管政策变化等因素影响，后续需要关注公司与国融证券的整合进度及整合效果，未来发展存在一定不确定性。

未来，公司将坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，走中国特色金融发展之路，展现党委在现代金融企业法人治理中的核心作用，发挥国有金融资本重要功能，适应市场新需求、新变化。调整自身定位，提供多样化专业性的金融产品和服务，满足现代化产业体系的有效需求。坚守合规风控管理底线，完善内部控制机制，践行可持续发展理念，发展新质竞争力，发挥“和合文化”作用，凝聚内部治理共识，多措并举提升国有控股上市公司发展质量，做到“以客户为中心，提供全生命周期服务”，朝着“立足西部服务全国，以专业化业务与客户共同成长的一流上市综合型投资银行”的战略愿景迈进。2025 年 9 月，北京长安投资集团有限公司等公司持有的国融证券股份已经完成过户，公司合计持有国融证券 64.5961%的股份，后续需要关注公司与国融证券的整合进度及整合效果。

八、风险管理分析

公司建立了较为健全的全面风险管理体系，风险管理水平可满足公司经营需要；但随着业务规模的扩张和严监管态势的延续，公司需进一步提高风险管理水平。

公司从风险管理制度、组织、系统、指标、人员及应对处置等方面加强全面风险管理体系建设，完善公司风险管理制度，健全风险管理组织架构，加强信息系统建设，强化对各业务风险的识别与控制，针对净资本、流动性等核心风控指标、各风险类型实行重点管理，逐步建立起适应公司经营水平和业务规模的风险管理支持体系，确保各项业务在运营过程中的风险可测、可控、可承受。

公司明确董事会、经理层、各部门、分支机构及子公司履行全面风险管理职责分工，建立多层次、相互衔接、有效制衡的运行机制。董事会是风险管理的最高决策机构，承担全面风险管理的最终责任。董事会下设风险控制委员会，按公司规定履行风险控制职责。经理层对全面风险管理承担主要责任，履行制定风险管理制度；建立健全公司全面风险管理的组织架构；制定董事会设定的风险偏好、风险容忍度以及重大风险限额等的具体执行方案；定期评估公司整体风险和各类重要风险管理状况，将风险管理的有效性纳入高级管理人员、各部门、分支机构、子公司及全体工作人员的绩效考核范围等职责。公司设首席风险官，首席风险官作为公司高级管理人员负责全面风险管理工作，向董事会和总经理报告。

九、财务分析

公司 2023－2025 年财务报表均经致同会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并均被出具了无保留的审计意见。2026 年一季度财务报表未经审计。

2023－2025 年，公司会计估计无重大变更。公司在 2023 年1月 1 日执行财政部于2022年 11 月发布的《企业会计准则解释第16 号》（财会〔2022〕31 号），对往期数据进行了追溯调整。本报告所使用公司 2023 年财务数据为 2024 年审计报告期初数据，2024年财务数据为 2025 年审计报告期初数据。

2023－2024 年末，公司合并范围无重大变化；2025 年，公司对国融证券实现非同一控制下企业合并，国融证券规模较大，对财务数据可比性造成了一定影响。

整体来看，公司财务数据可比性较强。

资金来源与流动性

2023－2025年末，公司负债及全部债务规模均波动增长，杠杆水平整体处于行业一般水平；债务期限偏短。截至 2026年 3 月末，公司负债总额和全部债务较上年末均有所增长，需关注流动性管理情况。

公司主要通过卖出回购金融资产、公司债券、收益凭证、短期融资券的方式来满足业务发展对资金的需求，融资方式较为多元化。

2023－2025 年末，公司负债总额波动增长，年均复合增长 14.73%，其中 2025 年末增幅较大主要系并购国融证券及公司代理买卖证券款规模、卖出回购金融资产款增长等综合所致；负债以自有负债为主，但占比持续下降。按科目来看，负债主要构成中，卖出回购金融资产款是回购业务形成，标的物以债券、同业存单等为主，截至 2025 年末，卖出回购金融资产款较年初增长 21.09%，主要系并购国融证券及自营业务质押式卖出回购业务规模增长；代理买卖证券款是代理客户买卖证券业务形成，截至 年末，代理买卖证券款较年初增长 ，主要系并购国融证券及普通经纪业务规模增加；应付短期融资款主要是短期融资券和收益凭证；公司应付债券规模有所下降，主要系到期兑付债券等综合因素所致；其他主要包括交易性金融负债、拆入资金等。

图表 9 • 公司负债结构

资料来源：联合资信根据公司财务报表整理

2023－2025 年末，公司全部债务规模波动增长，年均复合增长 1.80%；债务结构以短期为主，需关注流动性管理情况。

从杠杆水平来看，2023－2025年末，公司自有资产负债率处行业一般水平；母公司口径净资本/负债波动下降，净资产/负债波动增长，均能够满足相关监管要求。

图表 10 • 公司债务及杠杆水平

资料来源：联合资信根据公司财务报表及风险控制指标监管报表整理

截至 2026年 3 月末，公司负债总额较上年末增长 22.52%，主要系市场行情较好导致质押式卖出回购业务规模较上年末大幅增长 84.41%所致；全部债务较上年末增长 36.38%，债务结构仍以短期债务为主，短期债务占比较上年末增加 6.33 个百分点。

从有息债务偿还结构来看，截至 2025 年末，公司 2026 年内到期债务占比 77.94%，债务结构偏短期，需关注流动性管理情况。

图表 11 • 截至 2025 年末公司有息债务到期期限结构

注：本表中合计数与上文中全部债务的差额系扣除衍生金融负债和租赁负债科目所致；本文“短期债务”未拆分应付债券一年内到期的金额，因此与表格“2026 年到期”债务有所差异资料来源：公司提供，联合资信整理

公司流动性指标整体表现很好。

－ 年末，公司优质流动性资产占总资产比重波动提升，处于很好水平，高流动性资产应对短期内资金流失的能力很强； － 年末，公司净稳定资金率持续提升，流动性覆盖率波动下降，长期稳定资金支持公司业务发展的能力很好。

资本充足性

2023－2025年末，公司所有者权益持续增长，所有者权益规模很大且结构较好；资本充足性良好。截至 2026年 3月末，公司所有者权益较上年末小幅增长，结构变动不大。

受并购国融证券及利润留存影响，2023－2025 年末，公司所有者权益持续增长，年均复合增长 3.85%，截至2025 年末，公司所有者权益较上年末增长 ，以归属于母公司所有者权益为主；归属于母公司所有者权益中，实收资本和资本公积占比合计为 67.91%，所有者权益稳定性较好。利润分配方面，2023－2025 年公司分红金额分别为 4.02 亿元、4.36 亿元和 5.36 亿元，占上一年度归属于母公司所有者的净利润 93.43%、38.29%和38.17%。综合来看，公司分红力度较大，利润留存对所有者权益的补充效果一般。

图表 14 • 公司所有者权益结构

注：本表中归属于母公司所有者权益子项下占比的分母均为归属于母公司所有者权益 资料来源：联合资信根据公司财务报表整理 截至 2026年 3 月末，公司所有者权益规模和结构较上年末变动很小。

公司母口径风险控制指标方面，2023 年末－2026 年3 月末，公司净资本及净资产规模较为稳定，变动不大，各项风险控制指标表现良好。

图表 15 • 母公司口径期末风险控制指标

资料来源：公司风险控制指标监管报表，联合资信整理

盈利能力

2023－2025年，受证券市场波动等因素影响，公司净利润持续增长，盈利指标持续提升，盈利稳定性很好，整体盈利能力较强。2026 年 1－3月，公司净利润同比下降。

2023－2025 年，公司营业收入情况详见“经营概况”。

－ 年，公司营业支出持续减少，年均复合减少 ， 年，公司营业支出同比下降 ，主要系西部期货子公司上海西部永唐投资管理有限公司部分业务合约采用净额法列示导致其他业务成本下降，2025 年营业支出同比下降25.25%，主要系大宗商品贸易业务成本同比减少导致。从构成来看，业务及管理费和其他业务成本是公司营业支出最主要的组成部分，业务及管理费主要为人力成本，其他业务成本主要是西部期货子公司的大宗商品销售成本。公司各类减值损失全部为信用减值损失，2023年，公司信用减值损失小幅冲回系买入返售金融资产预期信用减值损失减少所致，2024、2025 年信用减值损失规模很小，主要为其他应收款计提。

图表 17 • 公司营业支出构成

注：各类减值损失含资产减值损失、信用减值损失及其他资产减值损失 资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

2023－2025 年，公司净利润持续增长；薪酬收入比、营业费用率持续增长，整体来看，成本控制能力较好；2025 年，受公司其他业务成本大幅下降的影响，公司净利润同比增长 （行业净利润增长 ）。随着公司净利润的增长，营业利润率、自有资产收益率和净资产收益率均持续增长，盈利稳定性很好，盈利能力处于行业较好水平。

图表 18 • 公司盈利指标表

注：公司一季度数据未经审计，相关指标未年化 资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

2026 年 1－3 月，公司营业收入同比增长 17.11%至 14.24 亿元；营业支出同比增加 26.75%，主要系并购国融证券导致业务及管理费增加；因营业支出上升幅度高于营业收入，净利润同比小幅下降 2.64%；公司净资产收益率较同期保持稳定，盈利能力同比变动不大。

其他事项

公司或有风险较小。

截至 2026年 3 月末，联合资信未发现公司存在对外担保事项。

截至 2026年 3 月末，公司计提预计负债 0.48 亿元，主要系子公司国融证券为“16 宁远高”债券的主承销商和受托管理人，宁夏回族自治区银川市中级人民法院就债券持有人提起的诉讼作出一审判决，判决国融证券赔偿损失，相关诉讼现处于二审中，除此之外，联合资信未发现公司存在作为被告的涉案金额超过 1000 万元并且占公司最新一期经审计净资产绝对值 10%以上的重大诉讼、仲裁事项。

公司过往债务履约情况良好。

根据公司提供的《企业信用报告》，截至 年 月 日查询日，公司无未结清和已结清的关注类和不良 违约类信贷信息记录。

截至 年 月 日，根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在逾期或违约记录，履约情况良好，未发现公司被列入全国失信被执行人名单。

截至 年末，公司（母公司口径）获得商业银行的授信总额度 亿元，其中已使用授信额度 亿元，间接融资渠道畅通。

十、ESG分析

公司环境风险很小，积极履行企业的社会责任，公司整体 ESG表现较好，对其持续经营无负面影响。

环境方面，公司所属行业为金融行业，面临的环境风险很小。

社会责任方面，公司于 年末解决就业 人。公司持续为全体在职职工投保互助保障综合险，减轻职工经济负担，提高报销比例。公司与陕西省白水县、延长县和商洛一区六县共 个县签订“一司一县”帮扶协议，通过产业帮扶、公益帮扶、消费帮扶等多个方面开展具体工作。为进一步贯彻乡村振兴战略，更好履行企业社会责任，凸显帮扶工作成效，公司在前期已提供 万元开展白水县郭家山村苹果示范园项目第一期、第四期建设的基础上，再次提供帮扶资金 万元开展苹果示范园项目第四期建设。

公司暂未设置专门的 ESG管理部门或组织，但定期披露社会责任报告，ESG信息披露质量较好。公司推行董事会的多元化建设，截至 年 月末，公司董事会共 名，其中独立董事 名，女性董事 名，董事会多元化程度较好。

十一、外部支持

公司控股股东综合实力很强，能够给予公司较大支持。

公司控股股东陕投集团作为陕西省政府资本运作平台之一，区域地位突出，纳入合并报表范围内的主要全资及控股二、三级子公司近百家，已经形成以贸易行业、金融证券、化工行业、电力行业、煤田勘探与开发、煤炭生产和房地产与酒店为主的综合业务体系，金融业务范围涵盖金融领域多个子行业，其中子公司西部证券是陕西省内唯一一家 A 股上市证券公司，具有重要地位。截至 年末，陕投集团总资产 亿元，所有者权益 亿元； 年，陕投集团实现营业收入 亿元，净利润亿元，是国内综合实力排名靠前的省属大型国有集团企业。

公司系陕西省唯一一家 A 股上市证券公司，在陕西省内具有很强的竞争优势，控股股东在资本金补充、品牌推广、客户渠道拓展等方面均能提供较大支持。

十二、债券偿还风险分析

本期债项发行后，各项指标对全部债务的覆盖程度较发行前有所下降，但仍属一般水平。考虑到公司资本实力很强，资产流动性很好及融资渠道畅通等因素，公司对本期债项偿还能力极强。

1 本期债项对公司现有债务的影响

截至 2025 年末，公司全部债务 514.03 亿元，本期债项发行规模不超过 15.00 亿元（含），以 2025 年末的财务数据为基础，假设本期债项募集资金金额为 15.00 亿元，在其他因素不变的情况下，本期债项发行后，公司全部债务规模将增长 2.92%，自有资产负债率增加 个百分点至 ，本期债项对公司债务水平影响较小。

2 本期债项偿还能力

以相关财务数据为基础，按照本期债项发行 15.00 亿元估算，公司所有者权益、营业收入和经营活动现金流入额对本期债项发行后的全部债务覆盖程度较发行前均有所下降，但仍属一般水平。本期债项发行对公司偿债能力影响尚可。

图表19 • 本期债项偿还能力测算

资料来源：联合资信根据公司财务报告、提供资料整理

十三、评级结论

基于对公司经营风险、财务风险、外部支持及债项发行条款等方面的综合分析评估，联合资信确定公司主体长期信用等级为AAA，本期债项信用等级为 AAA，评级展望为稳定。

附件 2 主要财务指标的计算公式

附件 3-1 主体长期信用等级设置及含义

联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

具体等级设置和含义如下表。

附件 3-2 中长期债券信用等级设置及含义

联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。

附件 3-3 评级展望设置及含义 评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。

附件 3-4 列入评级观察设置及含义

列入评级观察是对于已对受评主体给出了评级结果，由于突发事件，且对突发事件暂时没有结论时，采取的一种评级行动。评级观察分为“列入正面观察名单”“列入负面观察名单”和“列入评级观察名单”。

跟踪评级安排

根据相关监管法规和联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）有关业务规范，联合资信将在本期债项信用评级有效期内持续进行跟踪评级，跟踪评级包括定期跟踪评级和不定期跟踪评级。

西部证券股份有限公司（以下简称“公司”）应按联合资信跟踪评级资料清单的要求及时提供相关资料。联合资信将按照有关监管政策要求和委托评级合同约定在本期债项评级有效期内完成跟踪评级工作。

贵公司或本期债项如发生重大变化，或发生可能对贵公司或本期债项信用评级产生较大影响的重大事项，贵公司应及时通知联合资信并提供有关资料。

联合资信将密切关注贵公司的经营管理状况、外部经营环境及本期债项相关信息，如发现有重大变化，或出现可能对贵公司或本期债项信用评级产生较大影响的事项时，联合资信将进行必要的调查，及时进行分析，据实确认或调整信用评级结果，出具跟踪评级报告，并按监管政策要求和委托评级合同约定报送及披露跟踪评级报告和结果。

如贵公司不能及时提供跟踪评级资料，或者出现监管规定、委托评级合同约定的其他情形，联合资信可以终止或撤销评级。