【华泰宏观】提振内需亟需财政不再紧缩——6月财政数据点评

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核心观点

数据快评：二季度以来财政支出相对偏紧，叠加能源冲击对内需修复节奏形成压制，而名义增长修复及资本市场活跃对财政收入改善形成提振。单月而言，6月财政支出仍待提速，财政收入维持正增长但结构分化，增值税表现强于消费税。

6月财政持续偏紧，二季度财政支出同环比均有下行，与内需走弱趋势一致。6月广义财政（中央+地方，下同）支出同比降幅较5月的3.9%走阔至11.9%、调整后（剔除特殊专项债和注资特别国债发行，下同）同/环比分别回落0.3%/23.2%，或部分受“正确的政绩观”和地方换届周期等因素扰动，二季度广义财政支出同比增长较一季度的2.7%转负至-8.4%，调整后的广义财政支出同比亦较一季度的2.1%转负至-2.5%，与二季度内需指标走弱的趋势一致，我们计算的消费和投资加权平均增速与广义财政支出增长高度相关（图表1）。

财政收入维持小幅正增长，但行业之间表现分化，增值税表现优于消费税，上游、AI相关和证券行业等现金流率先恢复，但消费持续疲弱。今年二季度广义财政收入较1季度的-0.1%转正至2.1%，6月单月广义财政收入同比较5月的2.5%边际放缓至1.8%，其中1）增值税表现优于消费税：6月税收收入增速较5月的6.8%上行至10.8%，其中生产端韧性带动增值税增速录得4.9%、快于消费税同比增速的-5.3%，政府支出放缓亦可能对占总消费约三成的政府消费形成拖累（图表2）。2）上游、AI相关和证券行业或受益于现金流率先恢复，相关行业税收亦明显改善，6月印花税同比增长95.6%，国家税务总局数据显示今年1-5月有色加工/科研/金融业个税同比增长39.7%/15.2%/23.5%。

多重因素导致上半年、尤其2季度财政支出及融资节奏偏慢，滞后于往年。作为地方政府换届启动之年，地方政府主动压降存量风险、优化债务结构和加快实现阶段性清零等举动或对财政支出扩张形成一定制约：今年上半年，国债和新增地方专项债发行进度分别录得42.1%/47%，较去年同期的46.8%/49.1%均偏慢（参见《宏观与中观数据再现温差，如何解读?》，2026/6/25）。区域经济数据亦能形成印证，如贵州、宁夏、黑龙江、青海、广西等省份今年累计投资降幅较大，且3-4月增速较1-2月落差明显（图表3），地方政府倾向于在下半年换届启动前将财政资源从“项目扩张”转向“偿还隐债、防风险”，对部分项目投资和信用扩张形成挤出。

往前看，如果财政支出年内能够“达标”，下半年广义财政支出回升仍有较大空间——用好财政政策空间对内需企稳大有裨益，尤其是在能源供给不确定性再度升级的环境下。若全年广义财政支出能够完成年初两会的预算目标，今年下半年广义财政支出同比或将较今年上半年的-2.9%回升至11.3%。近期美伊形势再度升级，用好财政政策空间亦在能源冲击再度升级的环境下对内需企稳大有裨益。若霍尔木兹海峡二次封锁，或加剧能源价格波动及供给冲击、对外需及中国出口产生扰动，贸易条件走弱和加工出口量下降也可能对我国企业的营收和利润率产生负面影响（参见《辩证分析海外能源供给缺口对中国的影响》，2026/3/30）。由此，在部分企业和消费者现金流受到明显负面冲击的背景下，财政政策适度扩张（相比货币政策）的效果可能更好。此外，国务院总理李强7月13日指出做好下半年经济工作要“用好用足存量政策”，预计下半年广义财政或将以“六张网”为主要抓手，通过加快年内剩余政府债额度的发行、资金拨付、以及8,000亿元政策性金融工具在三季度落地，以助力更广义的“准财政”扩张，推动实物工作量尽快形成。

具体对6月财政收支分项的分析如下：

1）收入端：名义增长改善带动财政收入加速上行，土地出让收入仍然承压

二季度广义财政（一般公共预算+政府性基金）收入同比较一季度的-0.1%转正至2.1%。单月而言，6月广义财政收入同比较5月的2.5%边际放缓至1.8%，今年上半年累计同比增长1%，仍慢于全年预算目标的1.8%（图表4-5）。央地拆分来看，中央税源修复更为突出，6月中央财政收入同比17.7%（前值11.5%），例如6月印花税同比95.6%，提振一本账收入增长0.8个百分点；而地方收入同比-5.9%（前值-4.2%），仍受地产需求偏弱和土地出让收入乏力的拖累（图表6-7）。

名义增长修复带动一般公共预算收入总量维持韧性。二季度一般公共预算收入同比增长较一季度的2.4%进一步上行至7.3%，单月看，6月一般公共预算收入同比增速较5月的6.6%上行至8.7%。其中，6月税收收入同比增速较5月的6.8%走高至10.8%、录得2023年7月以来最高值，拉动当月一般公共预算收入增长7.9个百分点；非税收入同比增速从5月的5.6%放缓至2.9%、拉动一本账收入0.8个百分点（图表8）。

税收数据显示行业间分化趋势延续，6月增值税表现优于消费税，上游、AI相关和证券行业等现金流率先恢复，但总体消费持续疲弱。生产韧性和价格回升共同支撑增值税维持较快增长，但6月增速边际放缓主要与煤炭生产受事件冲击大幅回落有关；政府支出增长退坡下总体消费持续疲弱（图表2），卷烟消费偏弱和“国补”退坡下耐用品消费表现欠佳拖累消费税回落；个税、企税走强则分别得益于资本市场活跃、部分高增行业缴税及盈利增长修复，两者合计提振一本账收入6.2个百分点、解释当月一本账收入涨幅超7成（图表7,9）。具体看，

二季度增值税同比增速较一季度的4.9%上行至7.4%，企业/个人所得税同比亦较一季度的-5.6%/10.5%回升至11.4%/16.6%。单月看，6月增值税收入同比增速从5月的7.9%放缓至4.9%、对一本账收入增长的贡献从5月的2.3个百分点回落至1.4个百分点；企业所得税同比增速则从5月的2.9%大幅上行至30.2%、拉动6月一般公共预算收入增长4.9个百分点，部分反映价格上行对企业盈利的提振。此外，6月个人所得税同比增速较5月的12.2%进一步上行至17.4%，提振一本账收入同比约1.3个百分点，可能与资本市场活跃和加强高收入人员纳税引导规范有关。

“国补”退坡与需求前置背景下耐用品消费总体偏弱。二季度消费税同比回落1.9%，而6月单月消费税同比降幅较5月的2%走阔至5.3%，主要受以旧换新补贴政策效应退坡和耐用品消费透支效应的共同影响。车辆购置税的同比增长较5月的9.6%上行至18.9%，主要受恢复对新能源汽车征收车购税的提振。财政部近期发文明确自今年9月1日起对无汞原电池等按照2%税率征收消费税，有望带动下半年消费税收入边际回暖。

资本市场活跃带动证券交易印花税同比加速上行。二季度印花税同比增速较一季度的31.9%上行至51.9%；6月单月印花税同比增速较5月的110.8%小幅放缓至95.6%，拉动一般公共预算收入0.8个百分点，其中证券交易印花税同比较5月的144.9%上行至146%。

土地财政退坡对政府性基金收入增长回升形成压制。具体看，二季度政府性基金收入同比降幅较一季度的16.2%走阔至26.5%；6月单月政府性基金收入同比降幅较5月的20.3%走阔至31.1%，其中国有土地使用权出让收入同比降幅走阔至42.1%。此外，与地产相关的5项税收收入加总后同比降幅较5月的2.7%再度走阔至12.2%（图表17），亦显示全国层面地产需求回暖基础仍不牢固。统计局公布的需求端数据亦显示，6月商品房成交面积/金额同比降幅较5月的13.2%/9.3%走阔至14.3%/13.9%。

2）支出端：广义财政支出仍待进一步提速

二季度广义财政支出同比增长较一季度的2.7%转负至-8.4%，调整后的广义财政支出同比亦较一季度的2.1%转负至-2.5%；单月来看，6月广义财政支出同比降幅较5月的3.9%走阔至11.9%，今年上半年累计同比回落2.9%，慢于年初预算目标的4.6%（图表10-11），亦慢于上半年名义GDP的同比增长5.4%，显示财政“逆风”下支出偏弱对总需求形成拖累。此外，调整后的广义财政支出同/环比录得-0.3%/-23.2%的负增长，显示财政支出仍偏紧（图表12）。结构上看，地方政府财政支出仍为主要拖累（图表13），去年同期中央金融机构注资特别国债集中入账带来的高基数下6月中央财政支出单月同比达-47.3%（前值25.7%）、剔除这一扰动后中央财政同比增长12.1%，仍明显高于地方支出同比的-1.8%（前值-9%）。具体看，

地方支出转正对一本账支出增长形成提振。二季度一般公共预算支出同比增长由一季度的2.6%放缓至0.2%；而6月单月一般公共预算支出同比增速较5月的-1.6%转正至4.3%，今年上半年预算完成进度录得47.8%、滞后于往年同期水平（2021-25年前6个月平均进度48.2%，图表14）。其中，6月中央本级支出同比增长较5月的11.3%放缓至6.8%，而地方支出同比增长较5月的-4.4%转正至3.5%，部分由于6月中央转移支付进度加快，根据财政部发布会表述：“截至6月底中央对地方转移支付已下达9.4万亿元，占年初预算的90.3%，下达进度较上年同期提高0.5个百分点”。分项来看，基建相关的三个财政支出分项（城乡社区、农林水事务、交通运输）合计同比降幅从5月的11.3%收窄至0.5%，部分由于：1）用于项目建设的专项债规模同比小幅多增：今年6月用于项目建设的专项债发行3,436亿元，同比多增389亿元；2）财政资金拨付边际提速：6月财政存款余额环比减少9,385亿元，同比多减1,185亿元，财政存款同比增速从5月的7%回落至6%（图表19）。此外，“投资于人”政策导向下财政支出明显向民生相关领域倾斜，与民生相关的教育、社保就业、卫生健康分项合计同比增速从5月的2.4%进一步上行至9.4%（图表20）。

偏高基数叠加土地财政退坡下政府性基金支出增长继续回撤。二季度政府性基金支出同比增长由一季度的3.1%大幅回落至-30.9%；单月数据来看，6月政府性基金支出同比降幅较5月的11.5%走阔至43.7%，注资特别国债发行推升基数，叠加“量入为出”框架下土地出让收入持续偏弱均对政府性基金支出同比读数形成扰动。一方面，去年6月用于国有大行注资的5,000亿元特别国债一次性计入中央本级政府性基金预算支出推高基数，剔除这一扰动后6月政府性基金同比降幅略走阔至12.9%。另一方面，“以收定支”框架下土地出让收入持续偏弱仍然对政府性基金支出增长回升形成压制，地方政府性基金支出为主要拖累——6月国有土地使用权出让收入同比回落42.1%，剔除注资特别国债集中入账的基数扰动后6月中央本级政府性基金支出单月同比放缓至81.9%（前值252.2%），仍然高于地方政府性基金支出同比的-16.2%（前值-21.7%）。

文章来源

本文摘自2026年7月23日发表的《提振内需亟需财政不再紧缩——6月财政数据点评》

王洺硕 研究员 CFA PhD SAC No. S0570525070003 | SFC BUP051

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 | SFC BVN199

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