【期权魔方】极端涨停行情下期权替代功能案例——碳酸锂末日虚值看涨期权行权全流程拆解

国内商品期货期权为美式期权，即在合约到期前任何一天都可以申请行权。但虚值看涨期权买方通常不会提前行权——虚值合约本身无内在价值，行权会直接损失全部权利金（时间价值），还要承担行权价高于期货价的价差亏损，常规行情下完全不划算。然而，如果期货合约涨/跌停无法买入，投资者又强烈看多/空近期行情，则会愿意付出一些成本来持有期货合约，碳酸锂“末日轮”虚值期权的暴涨就是在这种情况下发生的。极端市场环境中期权的“期货替代”功能，不仅打破了常规认知中虚值期权到期必然归零的宿命，更揭示了期权作为更高维金融衍生品的定价与风险对冲功能。

一

事件背景：期货封板，虚值期权迎来爆炒

2023年12月7日，碳酸锂期货2401合约强势封涨停（95600元/吨），当日为期权2401合约的最后交易日，市场大量投资者强烈看多后市，但无法在期货市场上直接买入建仓，随即通过“买入期权并行权”的方式曲线做多。当日行权量共计25476手，远高于平时的行权数量；行权合约集中在涨停价附近的看涨期权合约，主要为行权价95000、96000、97000三个合约，其中虚值看涨期权LC2401-C-96000合约就行权了7216手，成为当日碳酸锂合约中行权数量最多的合约。其当天正值最后交易日，价值本应该归零，但是其却从日内最低10元/吨一路狂飙至4240元/吨，盘中最高暴涨424倍，最终收盘报4170元/吨。

图1：2023年12月7日碳酸锂期货2401分时走势

图2：2023年12月7日LC2401-C-96000分时走势

图3：2023年12月7日碳酸锂期权行权量

图4：2023年12月7日碳酸锂期权部分合约行权量

二

关键规则：盘中虚实值与到期行权判定标准差异

在期权交易中，盘中我们判断虚实值一般是将执行价与期货实时价格相比较来看，而商品期权到期时判断是否能自动行权，是将执行价与当天的期货结算价相比较，期货结算价是当日成交价格按成交量加权平均计算得出，实值的期权则自动行权，虚值的期权自动放弃，投资者需要关注其中的差别。

当天碳酸锂期货行情上涨至95600封板，行权价95000看涨期权相对期货价格为实值，96000及97000为虚值；而当日结算价为93750，则行权价95000、96000、97000相对结算价均为虚值合约，无法自动行权，如不操作则合约作废，均需要投资者主动申请才能行权。

三

行权决策：行权成本与盈亏平衡测算

假设投资者按照收盘时的权利金买入对应期权合约并行权，则权利金全部作废，按收盘价95600元/吨测算行权成本和行权后盈亏平衡点，则不同期权合约表现略有不同，如下表。

表格1：不同行权价合约综合成本

我们可以看出，三个合约行权成本和盈亏平衡点较为接近，行权价96000价格最接近收盘价，投资者行权后将拿到买入价为96000元/吨的期货合约，所以成交量最大，成本也最高。行权后买入期权付出的4170 元/吨权利金全部损失；同时行权价96000元/吨相对当日期货涨停价95600元/吨存在400元/吨虚值价差。两项成本相加，即为绕开涨停限制做多的总溢价4570元/吨。后期当碳酸锂价格涨超100170元（95600+4570），投资者平仓期货就能赚钱。

除了行权价的选择外，在合约月份的考量上，投资者之所以更多聚焦于最后交易日的近月期权而非远月合约，主要是出于成本和行情关联度的双重考量。近月虚值期权不仅权利金成本更低，且与当下的极端行情关联度更高，更能满足短期博弈的需求。

四

行权风控：行权后盈亏及资金测算

碳酸锂期货单位为1吨/手，交易所最低交易保证金率为15%，且碳酸锂期货没有夜盘，则12月7日行权后投资者将于结算后持有碳酸锂2401期货合约，保证金为结算价93750*15%=14062.5元，虚值期权行权后相比结算价持仓有亏损，则所需资金还需加上持仓亏损金额，为最少的持有成本。

进入下一个交易日12月8日，碳酸锂期货LC2401继续涨停，价格上涨至103100元/吨。当日期货收盘价与结算价均为103100元/吨，期货保证金为103100*15%=15465元，因持仓均盈利，所需资金仅为保证金。

前一天的看涨期权买方行权后得到的期货多头持仓大幅获利，如行权价96000元/吨买入行权的投资者，扣除成本每吨仍能获利约2930元。三个合约行权后当天及第二天所需资金及持仓盈亏、整体盈亏情况表现不同，具体见表2。

表格2：买入一手期权行权后各阶段所需资金及盈亏测算（按交易所 15% 保证金标准、不考虑手续费交割成本测算）

需要注意的是，如果第二天碳酸锂合约没有如预期上涨，如大幅低开下跌5000元/吨，96000行权价多头每吨持仓浮亏5400元，叠加前期4170元权利金成本，每吨合计亏损超9000元，同时结算浮亏会大幅提高保证金占用，存在追加保证金甚至强平风险。

五

案例总结与投资风险提示

本次碳酸锂极端封板行情，直观体现了期权独特的工具价值：在期货无法直接开仓时，临近到期的美式期权可通过行权曲线建立期货头寸，弥补涨跌停带来的交易通道限制。

但该行情属于罕见特例，不代表末日虚值期权存在稳定盈利机会。末日期权博弈风险极高：多数虚值合约到期直接归零；行权不仅会全额损失权利金，还要承担虚值价差溢价，行权后持仓还需预留大量保证金，一旦行情走弱将双重亏损。

投资者参与期权交易前，务必厘清行权规则、完整测算资金成本与盈亏区间，理性看待高杠杆工具，严控仓位与风险，才能在投资中游刃有余，获得收益。