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事件：2026H1，公司实现营收88.05亿港元（同比-7.1%，下同），归母净利润10.58亿港元（+1.6%）。营收下滑主要因房地产交楼结转销售减少及消费品香烟销售减少；利润增长主要系上年同期房地产业务计提大额存货跌价拨备。
基建环保：高速盈利稳健增长，沪渝上海段改扩建动工。26H1分部收入46.99亿港元（+6.0%），分部溢利9.51亿港元（+1.9%），占主营业务溢利114.2%。主要系收费公路及大桥业务受惠人民币升值6.1%、利润贡献上升7.6%，水务及清洁能源业务利润贡献-8.1%抵消部分升幅。1）收费公路：车流量7,808万架次（+1.0%），通行费收入10.70亿港元（+4.9%），本集团应占净利润6.09亿港元（+11.1%），其中京沪2.11亿港元（+13.6%）、沪昆2.99亿港元（+4.2%）、沪渝0.99亿港元（+31.4%）；沪渝高速（上海段）改扩建已正式进入实质性建设阶段，京沪、沪昆改扩建规划有序推进。2）水处理：上实环境（持股49.25%）26H1收入人民币31.85亿元（+0.2%），股东应占净利人民币3.25亿元（-5.5%），财务费用同比-18.4%；26H1完成收购鞍山清畅/清朗水务100%股权（总代价人民币2.70亿元、新增污水处理规模23万吨/日）及大连旅顺项目交割，新增杭州湾工业废水委托运营项目投运、新中标中意宁波生态园污水厂项目（7万吨/日），并购与轻资产双轮拓展；中环水务（持股45%）净利润1.73亿港元（+43.9%），新增项目5个，合计水处理规模约16.36万吨/日。
房地产：减值收敛，亏损收窄。26H1分部溢利-4.11亿港元（25H1为-4.65亿港元），占主营业务溢利-49.4%，减亏主要因25H1计提大额存货跌价拨备，但26H1交楼结转销售减少抵消部分减幅。1）上实发展（持股48.6%）：营收人民币10.16亿元（-17.6%），归母净利润人民币-2.58亿元（25H1为人民币-7.54亿元），签约金额约2.11亿元、租金收入约1.73亿元、在建项目4个。2）上实城开（持股43.12%）：营收12.72亿港元（-30.4%），归母净利润-4.14亿港元（25H1为-4.92亿港元）；签约金额人民币12.90亿元（+87.1%）、交房金额7.38亿港元、租金收入4.18亿港元、在建项目5个（约75.8万平方米）。消费品：短期承压，免税&新品驱动结构改善。26H1分部溢利2.93亿港元（-27.3%），占主营业务溢利35.2%。1）南洋烟草：营收11.14亿港元（-12.5%），净利润2.50亿港元（-25.8%），主要系市场下行压力加大+行业监管趋严；分市场看，澳门市场经销新品销售显著增长，免税市场整体超越去年同期，出口市场26Q2环比显著提升，同比跌幅收窄，本港市场销售额平稳。2）永发印务（持股94.29%）：营收6.71亿港元（-11.6%），净利润4,360万港元（-37.7%），药包业务双位数增长，印包业务中电子烟相关业务较快增长，部分对冲印包板块整体下行压力，模塑业务受主要客户降价和芯片短缺等影响，收入阶段性波动。中期派息稳定，现金充裕高分红可持续。26H1派发中期股息每股42港仙（同比持平）。截至26H1公司在手现金充裕，持有银行结存及短期投资292.6亿港元，且具备持续创现能力，为持续高分红提供保障。
盈利预测与投资评级：基建环保稳健增长，地产亏损收窄，消费品短期承压，资产优化&战略聚焦强化环保健康竞争力，现金充裕高分红可持续，我们维持2026-2028年归母净利润预测20.37/21.54/22.74亿港元，对应估值7.3/6.9/6.6倍PE，维持“买入”评级。（估值日期：2026/8/27）
风险提示：特许经营权续期不及预期，资本开支上行，地产减值风险等。
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