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资讯 徐工机械（000425）
2026 年中报点评：2026H1 海外收入同比+21%，新能源与矿山机械打开成长空间
买入（维持）
| 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 93,037 | 100,823 | 114,720 | 131,365 | 148,364 |
| 同比(%) | 0.20 | 8.37 | 13.78 | 14.51 | 12.94 |
| 归母净利润(百万元) | 6,032 | 6,572 | 7,532 | 10,129 | 12,201 |
| 同比(%) | 13.24 | 8.96 | 14.61 | 34.48 | 20.46 |
| EPS-最新摊薄(元/股) | 0.52 | 0.56 | 0.64 | 0.86 | 1.04 |
| P/E(现价&最新摊薄) | 15.32 | 14.06 | 12.27 | 9.12 | 7.57 |
<sup>[Table\_Ta</sup>[投资要点 Table\_Su
◼ 2026H1外销收入同比+21%，受益于海外上行周期加速
2026H1公司实现营收612.5亿元，同比+11.7%；单Q2公司实现营业收入314.6 亿元，同比+14.2%。分市场看，2026H1 国内/海外收入分别为303.3/309.2 亿元，同比+3.6%/+21.0%，其中出口收入增长 27%。Q2 收入明显提速主要系工程机械板块国内外均处于景气上行周期，国内外周期共振，尤其是海外非洲、南美等市场 Q2 景气度环比继续改善，公司作为龙头公司明显受益。当前工程机械板块国内外周期均处于上行周期左侧位置，叠加公司矿山机械下半年大单开始陆续交货，我们预计下半年收入端仍有望保持较快增速。
◼ 短期汇率扰动盈利能力，资产质量继续优化
2026H1公司实现归母净利润39.6 亿元，同比-9.1%；实现扣非归母净利润38.3 亿元，同比-14.3%。单 Q2 实现归母净利润 19.1 亿元，同比-17.8%；扣非归母净利润 18.1 亿元，同比-26.6%。①毛利端，2026H1 销售毛利率22.1%，同比+0.1pct，其中海外毛利率在人民币升值背景下逆势提升 0.7pct，我们预计主要受益于区域和产品结构优化。②费用端，2026H1 销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.4/+0.0/+0.1/+2.8pct，其中汇兑损失 11.4 亿元。③净利率端，26H1 销售净利率 6.5%，同比-1.5pct，若还原汇损、股权激励股份支付等影响后的经营性净利率约 8.8%，同比提升约 1pct。此外，公司现金回款能力与经营质量持续提升，2026H1公司经营性净现金流为41.6亿元，同比+11.6%，创同期历史新高。
◼ 新能源业务加速放量，矿山机械开启第二成长曲线
（1）新能源业务：2026H1公司新能源产品收入近 100 亿元，同比+25.8%，其中矿机新能源收入同比+42.8%，海外新能源产品毛利率超过40%，产品及盈利结构有望持续优化。（2）矿山机械：公司产品已覆盖矿挖、矿卡及宽体车等全系列矿山装备，2026H1矿机新能源、智能化产品收入分别同比+42.8%、+406.5%，并持续深化与必和必拓、力拓及澳大利亚 FMG 等头部矿企合作，在全球矿山加大资本开支背景下，看好新能源、智能化及全球化驱动矿山机械开启公司第二成长曲线。
◼ 盈利预测与投资评级：考虑到汇率波动对公司业绩形成扰动，但在全球工程机械景气上行&矿山机械前瞻性布局背景下，公司作为行业龙头有望持续受益。我们调整公司 2026-2028 年归母净利润为 75（原值 81）/101（原值 102）/122（原值 123）亿元，当前市值对应 PE 12/9/8x，维持“买入”评级。
◼ 风险提示：国内行业需求回暖不及预期、电动化渗透率不及预期、行业竞争加剧、出海不及预期、汇率波动风险。
2026 年 08 月 31 日
证券分析师 周尔双
执业证书：S0600515110002
021-60199784
zhouersh@dwzq.com.cn
证券分析师 黄瑞
执业证书：S0600525070004
huangr@dwzq.com.cn
市场数据
| 收盘价(元) | 7.89 |
| 一年最低/最高价 | 7.77/12.90 |
| 市净率(倍) | 1.43 |
| 流通A股市值(百万元) | 70,994.89 |
| 总市值(百万元) | 92,401.45 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) | 5.51 |
| 资产负债率(%,LF) | 63.10 |
| 总股本(百万股) | 11,711.21 |
| 流通A股(百万股) | 8,998.08 |
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徐工机械三大财务预测表
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 118,638 | 129,993 | 148,371 | 170,478 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 22,218 | 37,181 | 49,245 | 65,364 |
| 经营性应收款项 | 48,703 | 49,710 | 53,704 | 54,116 |
| 存货 | 39,150 | 32,949 | 36,737 | 40,914 |
| 合同资产 | 99 | 113 | 114 | 112 |
| 其他流动资产 | 8,468 | 10,040 | 8,570 | 9,971 |
| 非流动资产 | 53,441 | 52,609 | 51,437 | 49,968 |
| 长期股权投资 | 4,093 | 4,093 | 4,093 | 4,093 |
| 固定资产及使用权资产 | 24,642 | 24,865 | 24,613 | 23,907 |
| 在建工程 | 1,674 | 1,004 | 602 | 361 |
| 无形资产 | 9,945 | 9,945 | 9,945 | 9,945 |
| 商誉 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期待摊费用 | 110 | 110 | 110 | 110 |
| 其他非流动资产 | 12,977 | 12,592 | 12,074 | 11,553 |
| 资产总计 | 172,079 | 182,602 | 199,808 | 220,446 |
| 流动负债 | 99,154 | 102,099 | 109,049 | 117,238 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 34,042 | 34,042 | 34,042 | 34,042 |
| 经营性应付款项 | 50,164 | 51,918 | 57,948 | 64,365 |
| 合同负债 | 6,358 | 7,000 | 7,910 | 8,807 |
| 其他流动负债 | 8,591 | 9,139 | 9,148 | 10,024 |
| 非流动负债 | 10,993 | 10,993 | 10,993 | 10,993 |
| 长期借款 | 5,128 | 5,128 | 5,128 | 5,128 |
| 应付债券 | 3,198 | 3,198 | 3,198 | 3,198 |
| 租赁负债 | 427 | 427 | 427 | 427 |
| 其他非流动负债 | 2,240 | 2,240 | 2,240 | 2,240 |
| 负债合计 | 110,147 | 113,093 | 120,043 | 128,231 |
| 归属母公司股东权益 | 60,461 | 67,972 | 78,101 | 90,302 |
| 少数股东权益 | 1,471 | 1,538 | 1,664 | 1,913 |
| 所有者权益合计 | 61,931 | 69,509 | 79,765 | 92,215 |
| 负债和股东权益 | 172,079 | 182,602 | 199,808 | 220,446 |
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 100,823 | 114,720 | 131,365 | 148,364 |
| 营业成本(含金融类) | 78,029 | 87,499 | 98,880 | 110,082 |
| 税金及附加 | 499 | 574 | 670 | 771 |
| 销售费用 | 5,779 | 6,654 | 7,751 | 8,902 |
| 管理费用 | 3,086 | 4,015 | 4,598 | 5,341 |
| 研发费用 | 4,242 | 4,933 | 5,649 | 6,380 |
| 财务费用 | 716 | 2,294 | 1,970 | 2,225 |
| 加:其他收益 | 560 | 906 | 961 | 890 |
| 投资净收益 | (237) | 0 | 0 | 0 |
| 公允价值变动 | 58 | 0 | 0 | 0 |
| 减值损失 | (1,506) | (1,487) | (1,657) | (1,714) |
| 资产处置收益 | (25) | 0 | 0 | 0 |
| 营业利润 | 7,319 | 8,171 | 11,151 | 13,838 |
| 营业外净收支 | (61) | 0 | (3) | (5) |
| 利润总额 | 7,258 | 8,171 | 11,148 | 13,834 |
| 减:所得税 | 572 | 572 | 892 | 1,383 |
| 净利润 | 6,686 | 7,599 | 10,256 | 12,450 |
| 减:少数股东损益 | 114 | 67 | 127 | 249 |
| 归属母公司净利润 | 6,572 | 7,532 | 10,129 | 12,201 |
| 每股收益-最新股本摊薄(元) | 0.56 | 0.64 | 0.86 | 1.04 |
| EBIT | 10,426 | 12,623 | 15,525 | 18,550 |
| EBITDA | 14,882 | 14,069 | 16,979 | 19,998 |
| 毛利率(%) | 22.61 | 23.73 | 24.73 | 25.80 |
| 归母净利率(%) | 6.52 | 6.57 | 7.71 | 8.22 |
| 收入增长率(%) | 8.37 | 13.78 | 14.51 | 12.94 |
| 归母净利润增长率(%) | 8.96 | 14.61 | 34.48 | 20.46 |
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 14,142 | 18,074 | 14,957 | 18,714 |
| 投资活动现金流 | (3,561) | (1,000) | (803) | (505) |
| 筹资活动现金流 | (8,632) | (2,111) | (2,090) | (2,090) |
| 现金净增加额 | 1,819 | 14,963 | 12,064 | 16,119 |
| 折旧和摊销 | 4,456 | 1,447 | 1,454 | 1,447 |
| 资本开支 | (3,791) | (1,000) | (803) | (505) |
| 营运资本变动 | 972 | 5,451 | (503) | 1,008 |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
| 重要财务与估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股净资产(元) | 5.14 | 5.80 | 6.67 | 7.71 |
| 最新发行在外股份(百万股) | 11,711 | 11,711 | 11,711 | 11,711 |
| ROIC(%) | 9.18 | 10.82 | 12.16 | 12.96 |
| ROE-摊薄(%) | 10.87 | 11.08 | 12.97 | 13.51 |
| 资产负债率(%) | 64.01 | 61.93 | 60.08 | 58.17 |
| P/E (现价&最新股本摊薄) | 14.06 | 12.27 | 9.12 | 7.57 |
| P/B (现价) | 1.53 | 1.36 | 1.18 | 1.02 |
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投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与 15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
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