26Q2 低温延续增长，费用优化对冲毛利承压

投资要点

Table\_Summary事件：公司发布] 2026年中报，26H1实现营业收入 58.1亿元，同比+5.2%；实现归母净利润 4.6 亿元，同比+17.2%；实现扣非归母净利润 4.8 亿元，同比+15.8%。其中 26Q2 实现营业收入 29.7 亿元，同比+2.4%；实现归母净利润2.8亿元，同比+5.8%；实现扣非归母净利润2.8亿元，同比+5.4%。

 低温与液体乳构成增长主线，新渠道和华东区域贡献更强。分产品看，26H1液体乳收入 55.4亿元，同比+9.4%，低温产品收入实现双位数增长，新品收入占比保持双位数；奶粉及其他业务收入分别为 0.4/2.3 亿元，同比分别-11.1%/-44.5%。分渠道看，26H1直销、经销渠道收入分别为 37.4/18.5亿元，同比分别+10.4%/+7.0%，其中电商渠道收入7.6亿元，同比+28.3%；公司继续推进 DTC订送分离，并加快会员店、零食折扣和即时零售等新渠道布局。分区域看， 华东收入 亿元，同比 ，增速明显领先；西南收入亿元，同比+2.3%。26Q2整体收入较上半年增速有所放缓，后续增长质量仍取决于低温产品与新渠道的持续渗透。

费用效率改善支撑利润增长，所得税率上升部分抵消经营端弹性。26H1毛利率同比-0.3pp 至 29.7%，其中 26Q2 毛利率同比-1.0pp 至 29.5%，毛利率下降或与原材料成本增加及产品结构变动有关。费用方面，26H1销售费用率、管理费用率分别同比-1.2pp/-0.3pp 至 15.2%/3.0%；26Q2 销售费用率同比-2.5pp 至13.4%，管理费用率同比-0.5pp至 2.5%，带动单季营业利润同比+24.3%。受税收法律法规执行标准更新影响，26Q2所得税率同比+13.4pp至 22.7%。综合来看，26Q2 归母净利率同比+0.3pp 至 9.4%。

鲜酸双强与渠道焕新继续构成公司增长抓手。1）产品端：以低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心品类，继续推动低温“鲜酸双强”的矩阵式发展，主动拥抱年轻客群的高品质产品需求。2）渠道端：深化区域市场深耕，加速空白区域的渠道铺设，以核心城市为圆心辐射周边市场；此外低温特色产品 模式有望建立起公司核心护城河，长期来看公司业绩增长潜力十足。展望下半年，若低温产品占比和新渠道渗透率延续提升，收入结构有望继续优化；与此同时，毛利率修复、费用效率的可持续性及所得税率变化将共同决定利润弹性。

 盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年EPS分别为1.00元、1.21元、1.47元，对应动态PE 分别为15倍、13倍、10倍，维持“买入”评级。

 风险提示。原奶价格存在大幅波动风险；高端化升级不及预期风险；乳制品消费需求恢复不及预期；食品安全风险。

数据来源：Wind，西南证券

西南证券研究院

[Table\_Author]^{分析师：朱会振}

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[Table\_QuoteP相 对指数表现

基础数据

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1. 新乳业（002946）：26Q1 低温延续增长， 盈利能力进一步改善 (2026-05-12)

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附表：财务预测与估值

数据来源：Wind.西南证券

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投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。

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