【固收-左大勇】总量克制、结构积极、债牛延续—9.29央行政策点评

左大勇

所长助理，分管固定收益研究

执业证号S1450526080005

总量克制、结构积极、债牛延续—9.29央行政策点评

报告发布日期：2026-9-30

本轮政策以“定向降成本、增信用供给、托居民购房需求”的协同组合出台，用结构性工具回应稳增长、促转型与稳地产诉求。9月29日，央行调整完善多项结构性货币政策工具，具体包括四项内容：PSL降息并扩容支持领域，科技创新和技术改造再贷款提额并提高支持比例，支农支小再贷款扩容，以及首套刚需购房贷款贴息。本轮政策覆盖面横跨投资端、信贷端与居民需求端，政策着力点在于以更精准的方式提升货币政策的逆周期调节与结构引导效能。

实施结构性工具的核心考量是兼顾稳增长与高质量发展目标。在稳增长维度，PSL降价＋扩围与新型政策性金融工具形成衔接。一年期PSL利率下调直接压降政策性银行负债成本，与新型政策性金融工具形成衔接。在转型维度，“六张网”首次被纳入PSL支持领域，兼具新老基建属性与国家战略属性，既可在四季度快速形成实物工作量，也为能源结构转型、算力与数据基础设施建设储备资金通道；科技创新和技术改造再贷款支持比例由60%提高至100%，意味着银行投放符合条件贷款时可近乎全额获得央行资金支持，自有资金占用与资本消耗相应下降；支农支小再贷款扩容则定向指向小微民营与涉农主体。从传导效果看，再贷款的终端定价传导更为直接。

优先使用结构性工具而非总量工具，源于约束条件与传导效率的考量，总量工具空间仍在。一方面，总量宽松面临商业银行净息差、中外利差倒挂约束。另一方面，当前真正的堵点在有效信贷需求不足，单纯增加基础货币投放可能沉淀为预防性存款或滞留于金融市场，反而抬升空转风险。同时，货币政策框架正更重视价格型与结构性工具的协同。但央行明确表示将继续"综合运用多种货币政策工具"，若后续增长、通胀、信用或外部环境超预期恶化，总量宽松仍是可选的政策响应手段。

本轮政策调整对债市的利空可能有限，反而确认了货币政策仍处于适度宽松的方向上。前期的担忧随着政策落地被证伪，本轮政策调整对债市的影响或明显弱化。本次政策出台后，债市即便出现阶段性调整，其幅度与持续性也可能有限，在“结构性工具继续压降金融体系负债成本＋财政增量低于预期＋政策不确定性降低”的组合下，债市延续低波偏多的可能性相对更高。4季度利率债增量利空可能有限，建议投资者继续把握超长期限利率债的投资价值，回调可能是更适合加仓的时点。

风险提示：政策效果不及预期风险，总量宽松节奏不及预期风险，财政与地产政策超预期加码风险。

本订阅号为国投证券股份有限公司（下称“国投证券”）证券研究所的官方订阅号。本订阅号推送内容仅供国投证券客户中的专业投资者参考。为避免订阅号推送内容的风险等级与您的风险承受能力不匹配，若您并非国投证券客户中的专业投资者，请勿使用本信息。国投证券不会因为任何机构或个人订阅本订阅号或者收到、阅读本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。

本订阅号所涉及的证券研究信息来自国投证券已通过公司统一平台公开发布的证券研究报告，完整的投资观点最终以国投证券发布的完整报告为准。本订阅号推送内容仅供参考，不构成对任何人的投资建议，接收人应独立决策并自行承担风险。在任何情况下，本信息作者、作者所在团队及国投证券不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本订阅号推送内容版权归国投证券所有，未经国投证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式删节、修改、复制、引用和转载，否则应承担相应责任。