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摘要
2026年8月，中债登和上清所债券托管总量为189万亿元，环比增量由7月的22634亿元下行至15143亿元，同比增速较7月下行0.1pct至8.5%。
一、8月央行资产负债表和托管量解读
1、8月央行资产负债表：规模回落至49.86万亿元。（1）资产端，8月央行公市场转为净回笼、资金摩擦阶段精准投放流动性，“对其他存款性公司债权”减少5081亿元，央行买债规模维持在500亿元，释放的政策信号较为温和。（2）负债端，央行净回笼带动“其他存款性公司存款”缩量，股市交投情绪降温，导致“不计入储备货币的金融性公司存款”明显减少。
2、8月央行托管量：买断式逆回购与国债买卖等创新工具净投放规模合计2246亿元，中债-其他科目单月增加2436亿元，两者较为接近；分券种看，主要增持地方债4788亿元，减持国债2326亿元。
二、杠杆率：机构融资期限结构先稳定后拉长，债市杠杆率弱于季节性
8月质押式回购日均成交量维持6.5万亿元，9月以来回落至6.2万亿元，临近跨季融资期限有所拉长；债基杠杆率均值由7月的110.9%降至8月的110.8%，9月以来回升至111.4%，仍弱于往年同期。
三、分机构：交易盘做多情绪逐步升温，超长债利差挖掘驱动曲线走平
观察8月以来债市运行：8月中上旬收益率快速下行，基金积极拉久期；8月下旬调整，银行承接、交易盘止盈；8月末至9月初基金重新加仓；9月上旬基金缩短久期、大行承接；9月中旬以来基金全面加仓，中小行集中止盈；9月底稳增长政策加码，基金维持买入、券商止盈，配置盘积极承接。
1、银行：大行债券投资增量回升至9134亿元，二级主要增持中短端国债老券、减持政金债老券；中小行增配存单、减持利率债老券，9月中旬以来止盈。
2、保险：8月保险配债增量由323亿元回升至546亿元，主要增持地方债；对30y国债的配置点位约束下移，是本轮30-10y利差压缩的重要推动力量。
3、广义基金：8月明显减持政金债，或受政策性金融工具的加速使用以及供给担忧影响；基金，9月中旬以来基金显著增持中长端利率债和信用债，同时可以观察到机构申购基金明显放量，驱动因素包括理财抢跑和季末冲量资金进场等；银行理财，规模增长符合季节性，二级买债延续短久期、重流动性配置。
4、外资：8月外资转为净流出200亿元，主要减持163亿元存单。
四、分券种：政府债是主要支撑项，8月存单供给减少、9月回升
1、债市托管量：8月增量由22634亿元回落至15143亿元，政府债增加9798亿元，是主要支撑项；国债、地方债分别增加4221亿元、5577亿元。
2、利率债：8月净融资由13898亿元回落至12063亿元，其中国债、地方债、政金债分别为4507亿元、6544亿元、1012亿元。
3、同业存单：8月净融资由2566亿元回落至677亿元；9月大行存单供给回升，全月净融资2674亿元。
后续来看，（1）9月天气因素改善、财政发力、旺季效应三重叠加，PMI重返扩张区间，四季度继续处于“稳增长”发力与效果观察阶段，基本面条件在预期层面或有短暂扰动，但趋势上仍偏有利。（2）保险在8月以来利率下行过程中对30y国债的配置点位约束从上半年的2.22%逐步下移，且尚未出现明显的限制点位，或说明超长端仍有下行空间，30y阶段性盘整时也可关注50-30y的轮动压缩，但需密切关注配置盘是否会有合意的止盈或者减配点位。（3）四季度债市利好情绪或基本持续，投资者可按照配置盘寻找相对利差的思路继续操作；但9月末新增政策出台，需观察政策效果及机构止盈行为，且目前10y国债处于央行关注的区间偏下沿位置，建议边走边看、保持资产流动性。
风险提示：流动性投放超预期收紧，宽信用超预期升温。
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正文
2026年8月，中债登和上清所债券托管总量为189万亿元，环比增量由7月的22634亿元下行至15143亿元，同比增速较7月下行0.1pct至8.5%。
一
8月央行资产负债表和托管量解读
（一）2026年8月央行资产负债表变动解读
2026年8月，中国央行资产负债表规模从50.21万亿元下行至49.86万亿元，减少3501亿元。从资产端来看，主要减项为“对其他存款性公司债权”。从负债端来看，主要减项为“其他存款性公司存款”、“不计入储备货币的金融性公司存款”。
1、资产端：隔夜逆回购新增税期操作，“对其他存款性公司债权”明显缩水
央行精准投放流动性，“对其他存款性公司债权”明显缩水。8月政府债发行节奏低于预期，央行各项工具灵活搭配，公开市场转为净回笼、资金摩擦阶段精准投放流动性，DR001整体围绕在政策利率附近运行。具体来看，7D逆回购净回笼4885亿元，隔夜逆回购新增税期操作、全月净回笼1530亿元，买断式逆回购净投放规模由7000亿元下行至2000亿元，MLF转为净回笼1000亿元，国债买入规模维持在500亿元，央行披露其他结构性货币政策工具净投放规模由1744亿元下行至650亿元，Wind口径下全月净回笼5286亿元，与央行报表“对其他存款性公司债权”科目-5081亿元的增量差异不大，且后者明显低于+1891亿元的季节性水平；但考虑到7月央行流动性投放明显较季节性偏高，综合7-8月合计净投放1123亿元，较2021-2025年-2717亿元的季节性水平偏高，仍体现供给窗口央行流动性呵护态度。从资金价格变动来看，8月DR001、DR007与OMO月均价差分别为-1.9bp、-0.1bp，整体围绕政策利率附近平稳运行。
8月央行买债规模维持在500亿元，释放的政策信号较为温和。2026年2月货币政策执行报告中央行曾明确提出，将关注长期收益率的变化，灵活把握国债买卖操作规模。央行9月2日公布的8月买债规模维持在500亿元，反映出其对当前收益率低位震荡的格局持较为中性的态度。央行会关注收益率过快下行或过度偏离合理水平，但在债市运行平稳、基本面仍偏弱，且需要财政货币配合的背景下，其政策态度趋向平稳。综合而言，8月以来流动性投放的调整更多是顺应资金面变化，不宜解读为央行态度转向收紧。
2、负债端：“其他存款性公司存款”、“不计入储备货币的金融性公司存款”是主要缩水项
“其他存款性公司存款”、“不计入储备货币的金融性公司存款”是主要缩水项。（1）央行转为净回笼，“其他存款性公司存款”缩水：8月央行公开市场转为净回笼，从记账角度对应央行资产端“对其他存款性公司债权”、负债端“其他存款性公司存款”同步减少。（2）股市交投情绪走弱，“不计入储备货币的金融性公司存款”缩水：“不计入储备货币的金融性公司存款”主要是证券、信托、保险等非银机构在央行的存款，包含非银机构法定准备金和日常清算备付金等，通常与资本市场成交热度正相关，4月以来AI等科技行情驱动股市交投情绪走热，对应“不计入储备货币的金融性公司存款”持续增长，7月股市虽有调整但资金抄底意愿较浓、科目仍有明显增长，8月中报密集披露、科技板块反弹效果一般，资金趋于谨慎，对应“不计入储备货币的金融性公司存款”大幅缩水。
（二）2026年8月央行操作对托管量的影响
根据央行公告，2026年8月人民银行开展了15000亿买断式逆回购操作，其中包括3个月期限5000亿、6个月期限10000亿，当月有13000亿元买断式逆回购到期，合计净投放2000亿元；当月买入国债500亿元。
央行国债买卖、买断式逆回购等操作会对托管量账户有影响。具体来看：
（1）从量级来看：创新工具规模和托管量账户变动相符。8月买断式逆回购净投放规模为+2000亿，国债买入考虑当月到期后净买入+246亿，央行创新工具净投放规模合计为2246亿元，而中债-其他（央行）科目余额单月增加2436亿元，两者较为接近。
（2）从结构来看：主要增持地方债，国债减持规模收窄。8月中债-其他（央行）条目主要增持地方债（+4788亿元），减持国债(-2326亿元)。
二
杠杆率：机构融资期限结构先稳定后拉长，债市杠杆率弱于季节性
临近跨季机构融资期限结构先稳定后拉长，债市杠杆率仍维持季节性低位。8月央行流动性精准投放，资金价格围绕在政策利率附近窄幅波动，杠杆套息空间有限，机构加杠杆意愿不高，8月质押式回购日均成交量维持在6.5万亿附近水平，9月以来回落至6.2万亿；从杠杆结构来看，7月资金利率中枢回落以后，机构融资进一步向隔夜集中，8月资金整体平稳、机构融资结构基本保持稳定，9月以来临近跨季融资结构有所拉长、周转减慢，与质押式回购成交量缩量的特征一致。目前机构杠杆情绪仍维持相对低位，债基8月杠杆率均值由7月的110.9%下行至110.8%，9月以来小幅抬升至111.4%附近，弱于往年同期水平。
三
分机构：交易盘做多情绪逐步升温，超长债利差挖掘驱动曲线走平
债市运行方面，8月中上旬央行买债提量叠加经济走弱使得10y等核心券种快速定价利好，下旬随着政府债缴款放量以及央行纠偏等信号出现，收益率小幅回调，盘中触及1.7%。9月以来，上旬资金面宽松叠加政策性金融工具降息的消息驱动收益率震荡小幅下行；中旬税期资金收敛与地缘扰动推升油价，收益率震荡盘整；下旬公积金贷款利率下调预期、央行呵护跨季等催化，长端表现克制，超长端领涨；9月29日盘后结构性货币政策调整、购房贷款贴息等举措相继出台，叠加新型政策性金融工具投放，稳增长预期扰动债市情绪，债市转为调整、长端表现偏弱。
截至2026年8月，中债登和上清所托管量共计189万亿元，其中商业银行（1039442亿元）>广义基金（498260亿元）>中债-其他（110483亿元）>保险自营（54156亿元）>证券公司（33742亿元）>境外机构（31884亿元）。
8月主要机构债券托管量变动如下：商业银行（+8574亿）>广义基金（+4846亿）>中债-其他（央行等特殊结算成员，+2436亿）>证券公司（+99亿）>保险公司（-13亿）>境外机构（-200亿）。
8月以来，配置盘与交易盘的轮动特征较为清晰，收益率调整阶段，银行承接力度上升，收益率下行阶段，基金增持力度通常增强，券商则灵活止盈、9月底政策加码后更加明显。此外，随着10y国债逐步贴近区间下限、进入低位盘整阶段，挖掘相对利差的价值凸显，保险、年金等配置盘逐步加大20-30y国债配置，基金在9月下旬进一步追涨加仓，配置盘与交易盘接力推动30y国债表现强于10y国债、30-10y利差加快压缩。
（1）8月3日至8月18日：央行态度温和叠加基本面走弱，基金积极拉久期。配置盘方面，中小行和保险为主要承接主体，中小行以增配存单为主，保险增配存单和短端政金债老券；大行总体卖出存单和长端国债老券，转而增配1-5年政金债老券。交易盘方面，基金主要增持20-30年国债老券和7-10年政金债老券；券商主要卖出存单，但增配中长端国债。
（2）8月19日至8月27日：央行座谈与缴款扰动，配置盘承接、交易盘止盈。配置盘方面，大行和中小行承接力度较强，大行增配短中端国债老券和存单，中小行增配7-10年政金债老券和存单，保险小幅买入存单和20-30年国债老券。交易盘方面，券商为主要卖出主体，集中减持存单和中端国债；基金小幅净卖出，主要减持20-30年国债老券和1-5年政金债老券，同时增配短端信用债。
（3）8月28日至9月7日：资金面转松、月末央行态度温和，基金重新加仓。配置盘方面，中小行和保险为主要承接主体，中小行增配存单和7-10年政金债老券，保险增配20-30年国债老券和存单；大行主要卖出政金债老券和存单。交易盘方面，基金主要买入短端政金债、20-30年国债和短端信用债；券商主要卖出20-30年国债老券和存单。
（4）9月8日至9月11日：通胀与海外扰动叠加税期收敛，基金缩短久期。配置盘方面，大行成为主要承接主体，增配1-3年政金债老券和5-10年国债老券；中小行卖出短端国债和政金债老券，保险减持长端国债老券。交易盘方面，基金仍保持净买入，但主要增配短端政金债和信用债，转为卖出7-10年国债及政金债；券商继续减持存单和长端债券。
（5）9月12日以来：政策预期与流动性呵护推动修复，基金全面加仓，月末稳增长政策出台驱动券商止盈、配置盘积极承接。配置盘方面，中小行为主要卖出主体，集中减持5-10年政金债老券和20-30年国债老券；大行和保险仅小幅承接，以存单和中短端老券为主；9月29日稳增长政策出台后配置盘积极承接。交易盘方面，基金成为核心承接主体，显著增持7-10年政金债、20-30年国债和中短端信用债；券商整体仍净卖存单，但转为增持7-30年国债；月底稳增长政策出台后，9月30日内基金仍维持较好买入情绪、券商则加大止盈力度。
（一）银行：大行增持中短端国债老券，小行止盈力度加大
截至2026年8月，商业银行合计持仓1039442亿，其中地方债（406711亿）>国债（296420亿）>政金债（152870亿）>信用债（109643亿）>同业存单（57151亿）>其他（10769亿）>资产支持证券（5878亿）。
剥离央行影响，8月商业银行主要增持利率债。8月商业银行托管量单月增量由8913亿下行至8574亿，主要增持国债6121亿、政金债1756亿，地方债则减持1434亿。若剥离央行买断式逆回购影响（主要通过利率债），将中债-其他条目与商业银行条目的利率债分项增量合并，并排除国债买卖工具影响，则商业银行托管量增量上行至10750亿，国债增持规模下行至3549亿，地方债转为增持3354亿，考虑央行操作后银行增持国债规模下降、或是因为部分增量乃是买断式逆回购到期所致。
（1）大行：一级承接比例或抬升，二级主要增持中短端国债老券
8月大行单月债券投资增量回升，或在于一级市场加大政府债承接。8月单月大行债券投资增量由7316亿元上行至9134亿元。从一级市场来看，2026年8月政府债净融资维持在1.1万亿附近水平。从二级市场来看，8月以来伴随收益率整体下行，大行配债节奏相对放缓，8月全月大行净买入10y以内国债和政金债老券（下同）的规模由7月的1750亿元小幅回落至1548亿元，9月以来截至29日累计净买入规模进一步回落至1亿元。综合来看，8月大行债券投资增量回升，或在于信贷需求偏弱环境下、增加一级市场政府债承接比例。
进一步透视二级配债结构，大行主要增持中短端国债老券，政金债老券则以减持为主，配置节奏随行情频繁切换。具体来看，8月中上旬债市下行阶段，大行主要卖出存单和20-30y国债老券，同时增持1-5y政金债老券；8月下旬债市调整阶段，大行转为集中承接，以10y以内国债老券和存单为主。8月末至9月初债市再度下行阶段，大行再度净卖出，主要减持短端及7-10y政金债老券和存单，仅小幅增持10y以内国债老券；9月上旬债市短暂调整阶段，大行重新承接，重点买入5-10y国债老券和1-3y政金债老券。9月中旬以来债市修复阶段，大行整体买卖接近平衡，增配存单、3-7y国债及政金债老券，同时减持7-10y政金债和20-30y国债老券，或主要受到季末久期指标约束。后续来看，注资特别国债已确定于10-11月分别发行一只5y、7y品种，参考2025年注资经验最快11月注资资金便可到账，叠加超长端政府债供给规模回落，预计Q4超长债供需结构或有明显改善。
（2）中小行：主要增持存单，利率债老券止盈力度逐渐加大
8月以来，中小行由净买入逐步转为集中净卖出，整体表现为持续增配存单、减持国债和政金债老券，后期止盈力度明显加大。具体来看，8月中上旬债市下行阶段，中小行主要承接存单，同时减持7-10y政金债和20-30y国债老券；8月下旬债市调整阶段，配置品种由存单向7-10y政金债老券扩展，但仍减持短中端国债老券。8月末至9月初债市再度下行阶段，中小行继续以存单为主要承接品种，小幅增配7-10y政金债老券，并止盈20-30y国债老券；9月上旬债市短暂调整阶段，中小行转为净卖出，虽继续配置存单，但集中减持短端国债和政金债老券。9月中旬以来债市修复阶段，中小行止盈力度进一步加大，主要卖出5-10y政金债老券和20-30y国债老券，成为配置盘中的主要卖出主体。
二）保险：对于长债的承接点位下移，驱动30-10y利差压缩
截至2026年8月，保险自营合计持仓54156亿，其中地方债（27631亿）>国债（10000亿）>信用债（9971亿）>政金债（4683亿）>其他（1547亿）>同业存单（310亿）>资产支持证券（14亿）。
8月保险托管量单月增量回升，主要增持地方债。8月银行间和交易所市场的单月合计配债增量由323亿上行至546亿（由于数据可得性不含保险资管的银行间市场托管量），其中保险自营的银行间市场托管量增量由-143亿上行至-13亿，主要减持121亿商金债，主要增持159亿地方债；保险资金的交易所市场托管量增量由466亿上行至560亿，主要增持411亿地方债。
保险积极增持30y国债，对于配置点位的约束正在逐步下移，是本轮30-10y利差压缩的重要推动力量。8月下旬及9月21日至24日，超长债走强阶段，保险对20-30y国债的净买入力度明显增强，30y国债的配置点位也由上半年通常等待2.22%以上逐步下移，且尚未出现明确的配置限制点位；9月底债市转为调整，保险逢高增持。在近期超长债涨跌行情中保险均维持对于超长债的配置力度，而非以往单纯逢高增持，这一变化反映保险年初权益配置偏高、债券配置进度偏慢后，正在持续修复长久期资产欠配，配置需求对绝对收益率点位的敏感度有所下降。与此同时，包含年金和理财委外资金的其他机构对20-30y国债净买入中枢同样抬升，保险和年金成为超长端的重要增量资金。后续来看，若配置盘继续进场，即使10y国债表现相对克制，30-10y利差仍有进一步压缩的可能；若10y国债重新下行，也将进一步打开30y国债的下行空间。
（三）广义基金：基金积极拉久期，理财延续短久期、重流动性的配置特征
截至2026年8月，广义基金合计持仓498260亿，其中信用债（212971亿）>同业存单（108210亿）>政金债（68707亿）>地方债（65524亿）>国债（33615亿）>其他（7517亿）>资产支持证券（1714亿）。
8月广义基金银行间托管量维持增长，主要增持政府债，减持政金债。8月广义基金银行间和交易所托管量单月增量由5801亿上行至5873亿；分券种看，银行间市场主要增持2743亿上清所金融债、1786亿地方债（主要或是保险资管产品在银行间市场配置）、1593亿存单、1297亿国债，主要减持1733亿政金债，或主要受政策性金融工具的加速使用以及供给放量担忧影响，从市场表现来看近期政金债表现也弱于国债，品种利差走扩；交易所市场主要增持484亿非公开发行公司债。
基金：（1）规模：8月中旬以来债券ETF规模增长逐步提速，全月债券ETF份额增长由7月的0.7亿份上行至2.4亿份，9月以来截至30日进一步上行至5.8亿份，季末冲量资金涌入驱动最后一个交易日份额大幅增长。（2）债券投资行为：做多情绪升温，超长债累计增持规模创年内新高。具体来看，8月中上旬债市下行阶段，基金积极拉长久期，主要增持20-30y国债老券、国债新券和7-10y政金债老券；8月下旬债市调整阶段，基金转为小幅净卖出，主要减持20-30y国债老券和1-5y政金债老券，同时增配短端信用债和国债新券。8月末至9月初债市再度下行阶段，基金重新加仓，主要买入短端政金债、20-30y国债及短端信用债；9月上旬债市短暂调整阶段，基金净买入明显降速，配置重心转向短端政金债和信用债，并卖出7-10y国债及政金债。9月中旬以来债市修复阶段，基金净买入明显放量，主要增持7-10y政金债、20-30y国债及中短端信用债，成为债市最主要的承接力量，同时可以观察到机构申购基金明显放量，驱动因素包括理财抢跑和季末冲量资金进场等。
银行理财：（1）规模：8月银行理财规模增长符合季节性。据券商中国，2026年8月末规模超1万亿元的14家理财公司（含6家国有行理财公司、8家份行理财公司）合计存续规模单月环比增加0.29万亿元，全行业规模增长或在0.32万亿元左右，较2021-2025年同期0.31万亿的水平整体接近。（2）债券投资行为：8月以来持续净买入，延续短久期、重流动性的配置特征。理财各阶段净买入结构变化相对有限，主要增持1y以内存单、短端政金债及中短端信用债，仅在9月上旬债市短暂调整时小幅承接20-30y国债老券，9月中旬以来则小幅减持长端国债和地方债。
（四）外资：小幅净流出，主要减持存单
截至2026年8月，境外机构合计持仓31884亿，其中国债（20255亿）>政金债（7194亿）>同业存单（2560亿）>信用债（961亿）>其他（745亿）>地方债（114亿）>资产支持证券（56亿）。
8月外资小幅净流出，主要减持存单。2026年8月，人民币兑美元月均锁汇收益由2.75%下行至2.74%（年化收益率，下同），1年AAA同业存单月均收益率小幅上行至1.48%，外资买存单综合收益维持在4.22%附近，套利收益小幅回升至0.20%。8月境外机构债券托管量增量由106亿下行至-200亿，主要减持163亿存单。
四
分券种：政府债是主要支撑项，8月存单供给减少、9月回升
8月债市托管量增量回落，政府债是主要支撑项。8月债券市场托管量增量由22634亿下行至15143亿，分券种来看，政府债是主要支撑项、单月增量为9798亿元，其中地方债、国债增量分别为5577亿、4221亿；存单维持正增长，单月增量由1871亿回落至1307亿。
利率债：发行加快、到期压力上升，8月利率债净融资规模由13898亿回落至12063亿。
（1）国债：发行小幅增加、到期压力上升，净融资规模回落。8月国债发行规模环比增加240亿至13637亿，到期规模环比增加2162亿至9129亿，净融资规模从7月的6429亿回落至4507亿，托管量环比增量从6455亿回落至4221亿。
（2）地方债：发行加快、到期压力上升，净融资规模回升。8月地方债发行规模环比增加4537亿至11920亿，到期规模环比增加2698亿至5376亿，净融资规模从7月的4705亿回升至6544亿，托管量环比增量从6721亿回落至5577亿。
（3）政金债：发行小幅增加、到期压力上升，净融资规模回落。8月政金债发行规模环比增加176亿至6374亿，到期规模环比增加1928亿至5362亿，净融资规模从7月的2764亿回落至1012亿，托管量环比增量从2597亿回落至1030亿。
同业存单：8月存单供给回落，大行存单净融资缩量。8月份存单发行规模减少692亿至26437亿，到期规模增加1197亿至25761亿，净融资由2566亿下行至677亿。分析来看，8月政府债供给环比回落，大行负债压力缓解、存单发行同步减少，带动存单净融资规模下降，9月以来地方债供给赶进度，大行存单供给有所回升，全月净融资在2674亿元。
后续来看，（1）9月天气因素改善、财政发力、旺季效应三重叠加，PMI重返扩张区间，四季度继续处于“稳增长”发力与效果观察阶段，基本面条件在预期层面或有短暂扰动，但趋势上仍偏有利。（2）保险在8月以来利率下行过程中对30y国债的配置点位约束从上半年的2.22%逐步下移，且尚未出现明显的限制点位，或说明超长端仍有下行空间，30y阶段性盘整时也可关注50-30y的轮动压缩，但需密切关注配置盘是否会有合意的止盈或者减配点位。（3）四季度债市利好情绪或基本持续，投资者可按照配置盘寻找相对利差的思路继续操作；但9月末新增政策出台，需观察政策效果及机构止盈行为，且目前10y国债处于央行关注的区间偏下沿位置，建议边走边看、保持资产流动性。
五
风险提示
流动性投放超预期收紧，宽信用超预期升温。
具体内容详见华创证券研究所10月7日发布的报告《30-10y压缩成为利差轮动主线——央行报表及债券托管量观察》
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