固收+视角看“基金运作办法”征求意见稿

中金研究

2026年10月9日，证监会就《公开募集证券投资基金运作管理办法（征求意见稿）》(以下简称征求意见稿)及配套规则公开征求意见。针对固收+基金而言：（1）债基分类明确，中高波二级债基可能面临补券要求；（2）偏债混合产品定义更新，持仓上限“压低”，而灵活配置产品稀有度或提高；（3）固收+ETF策略具备政策土壤，但策略的资金认可度仍待提升；（4）风格漂移监管从业绩比较基准指引到运作管理办法，但固收+基金受影响幅度似乎有限。

2026年10月9日，证监会就《公开募集证券投资基金运作管理办法（征求意见稿）》(以下简称征求意见稿)及配套规则公开征求意见。我们作以下点评：

（一）债基分类明确，中高波二级债基可能面临“补券”要求

征求意见稿第6条第2款定义“80%以上的基金总资产投资于债券、资产支持证券等资产的，为债券基金”，首次明确公募基金分类的标准为资产占总资产的比例。现行办法并没有明确该指标，因此实践中，不少管理人“相对灵活”地采用净资产作为分母。例如，中高波固收+基金可以采用110%杠杆，总资产中80%为债券，剩余30%则可以为股票。但参考该征求意见稿，在110%杠杆下，88%得为债券，剩余22%为股票。股票仓位变相从30%压缩至22%。

我们暂且将ABS、债券(含转债)和买入返售算为广义债券资产。截至26Q2，存量二级债基中有180只产品暂不符合该标准，主要为中高波固收+，其净资产占全部样本规模约为26%。我们理解征求意见稿后续落地，或一定程度引导中高波固收+产品仓位，在牛市环境中回归到“合理”区间。在这一约束下，老二级债基(2022年6月前发行)尚可通过转债来增配，但前提条件还是市场环境。

图表：二级债基中固收类资产比总资产小于80%的产品比例

注：我们将债券(含转债)、资产支持证券、买入返售资产和其他资产(应收申购款为主)加总作为固收类资产表征，数据截至26Q2

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：公募基金运作管理办法中基金分类与前次的差异对比

资料来源：证监会，Wind，中金公司研究部

（二）偏债混合产品定义更新，持仓上限“压低”，而灵活配置产品稀有度或提高

征求意见稿第7条明确混合型基金的子类定义，其中偏债混基要求权益类资产投资比例最高在30%以下，偏股混基的权益仓位最低在60%以上，剩余为其他混合基金，权益资产投资上下限区间幅度不得超过40%。这一分类与当前第三方分类有一定区别，Wind偏债混基的定义为剔除灵活配置后，权益资产投资下限<25%或上限<=50%的定义为偏债混合，我们理解这也变相约束偏债混基的仓位上限，一定比例“偏债混基”需要转为其他混合产品。

此外，灵活配置产品可能具备一定稀缺性。配套细则中第3条要求，《运作办法》实施之日前已成立的权益类资产比例上下限区间在50%以上的混合型产品，可以豁免上述混基分类要求，但基金名称应当显示“灵活配置”。同时其业绩比较基准设置应与实际风险收益特征相匹配。当前灵活配置固收+主要以打新策略而受到部分机构投资者关注。但在管理人维度，灵活配置产品动态补充货架需求的作用更大，尤其后续新股发行热度存在一定不确定性。我们认为后续值得关注这部分产品实际基准设置的调整。

图表：偏债混基中股票比总资产大于30%的产品情况

资料来源：Wind，中金公司研究部

（三）固收+ETF策略具备政策土壤，但策略的资金认可度仍待提升

征求意见稿第38条明确，除FOF外，基金持有其他基金的市值至多为30%——较现行办法的10%，有大幅度调整。2023年以来，新发固收+基金不少在投资范围中增设基金，截至2026年上半年，二级债基投资范围包括基金(含ETF)的产品有234只。该征求意见稿修正，一定程度使得固收+ETF策略具备完全产品化的可能。当前实践中，由于基金占比不得超过10%，使得+ETF更多成为子策略或仅用作低波固收+。而持有上限打开后，原则上各类固收+的非债券仓位可均由ETF构建。我们在“固收+ETF系列报告”中也已讨论较多+ETF的策略方案。从市场反馈来看，资金还是关注收益能有多少差异？仅以+ETF作为标签来销售推广的效果有限。此外，意见稿第38条规定公募基金+REITs不占用其持有基金额度，即基金投资REITs按照证券投资进行管理，或一定程度打开固收+REITs的持仓上限。

图表：可投资于基金的固收+基金规模及数量

资料来源：Wind，中金公司研究部

（四）风格漂移监管从业绩比较基准指引到运作管理办法，但固收+基金受影响幅度似乎有限

此外，征求意见稿第36-37条也明确基金应当设置代表产品风格的业绩比较基准，基金名称未显示特定行业或主题的，管理人应当加强分散管理，不得集中投资于单一行业或主题。这一要求与2026年1月23日《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》及其操作细则一脉相承。但对于固收+基金而言，从今年3月以来调整的实践和我们对于配套细则的理解来看，影响可能相对有限。

一是业绩比较基准指引细则第13条中对于债券基金，主要要求与基准的久期和资产配置比例进行对比，并不要求披露与基准的行业分布，因此今年以来固收+基金的基准调整，也主要聚焦在资产权重和纯债部分的调整，而非股票部分的调整——以二级债基为例，不少产品前期业绩比较基准为单一的纯债指数，例如中债综合，今年调整为85%1-3年信用债+15%中证800；或前期为股债组合的基准，例如90%债+10%股票，今年调整为85%债+5%现金+7%中证800+3%恒生指数。

二是业绩比较基准指引细则第16条要求基金内控对产品投资风格的稳定性进行持续监测和报告，本次征求意见稿第37条第2款也要求名称没有主题暴露的产品，应当加强分散管理。但对于狭义固收+基金而言，在权益仓位上限约束下，股票部分风格偏移幅度占总持仓而言不高，我们难以权益部分内部偏离来作为整体产品偏移的监测口径。且从市场需求来看，产品通过风格/行业轮动来获取超额收益本身也是不少资金进行委外投资的“初衷”。“风格固收+”或者“白盒固收+”反而更加剧“固收+基金发展依托壳价值”的舆论风险，因此我们也能够看到部分调整业绩基准中股票成分的产品，也仅是将股票部分选择的沪深300调整为中证800，为后续策略宽度提供支撑；或是将沪深300/中证1000等调整为800价值/成长，来小幅优化。

图表：二级债基业绩比较基准类型对比

注：数据截至2026年10月9日资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：二级债基含股票的业绩比较基准比重情况

注：数据截至2026年10月9日

资料来源：Wind，中金公司研究部

风险

征求意见稿落地和执行存在不确定性，市场出现超预期调整。

Source

文章来源

本文摘自：2026年10月10日已经发布的《固收+视角看“基金运作办法”征求意见稿》

罗  凡 SAC 执业证书编号：S0080522070003 SFC CE Ref：BUL744

杨  冰 SAC 执业证书编号：S0080515120002 SFC CE Ref：BOM868

陈健恒 SAC 执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref：BBM220

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