【浙商金工】重要资金入场，10月依然看好

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摘要

核心观点：

美债利率超预期上行压制权益资产，美国经济韧性持续性的担忧又带来市场对滞胀环境的提前定价。当利空要素被市场充分认知后，我们依然看好10月中下旬的底部拐点。

为什么10月市场回调压力较大？

我们认为，近期市场下行最核心的原因来自于海外美债利率超预期上行，以及后市对加息预期趋势的演绎。底层风险点有二，一方面源自于伊朗地缘政治问题持续超预期，油价二次上行所带来通胀的压力，该维度受中期选举制约，有概率边际改善；另一方面美国经济数据超预期强劲，而美国经济韧性后续的持续性市场又持怀疑态度，反而促成了类滞胀格局的交易。风险偏好持续受压制，无风险利率预期不断抬升，分母端压力抬升进一步打散了科技股的筹码集中度。客观来看，8月中旬以来，科技板块也结构性跑输市场。

为什么美国经济韧性蕴含尾部风险？

虽然目前美国经济数据仍然非常强劲，但我们认为可能已经需要开始警惕下行风险。4月以来，美国居民实际薪资增速转负，但消费韧性持续超出市场预期，这背后对应的是储蓄率的大幅回落，美国储蓄率从3月的5.1%快速回落至8月的4.1%，已经低于2009-2019年的最低值，即美国居民正在动用储蓄来维持消费。但与此同时，根据纽约联储的调查数据，美国居民近期认为获取信贷的难度变大，且家庭财务状况变差，高通胀、弱薪资背景下，美国居民对未来的预期可能正在走弱。那么，更核心的问题就在于，在预期走弱的背景下，为什么美国居民还要消耗本就不多的储蓄缓冲，来维持强劲的消费支出？若将美国个人消费支出拆分为耐用品、非耐用品、服务三个分项，可以明显发现，5月以来，耐用品消费大幅走高，而服务及非耐用品消费增速均边际走弱，即耐用品消费是支撑近期消费走强的核心。而自4月起，受伊朗冲突影响，美国通胀预期明显走高。我们认为，耐用品消费的大幅走强，可能是由于消费者担忧未来通胀走高将侵蚀购买力，因此选择提前购买。这在密歇根大学的消费者调查中也能得到部分印证，9月的最新调查结果中提及，“耐用品购买条件略有改善，部分原因是消费者认为现在完成购买可以避免未来更高的价格”。也就是说，当前美国消费数据的表面繁荣，实际上可能是透支了未来需求，而当提前购买的动能耗尽，可能意味着消费需求的断崖式回落，市场当前可能大幅低估了后续美国经济边际走弱的概率。

为什么依然看好10月底启动？

市场已经部分定价下行风险，筹码出清后反而可能对应布局机会。8月以来，私募量化新发产品数量持续下行，9月底基本上达到冰点。然而，量化私募的超额在8月以来持续回升。这个现象是典型的弱市特征，资金批量离场，成交额持续萎缩，而量化类产品多以反转策略为主，预示着市场已经是震荡偏弱的格局。值得一提的是，市场涨跌最主要看ddm模型每个要素边际变化的趋势，但要看市场预期和客观事实的相对位置，当市场充分定价了利空要素，底部拐点亦将到来。

风险提示

1、若美债利率继续超预期走高，A股可能面临估值压力；2、测算偏差风险，市场环境变化可能造成测算数据相较于实际数据偏离。

报告作者：

陈奥林 从业证书编号  S1230523040002

详细报告请查看20261011发布的浙商证券金融工程点评报告《重要资金入场，10月依然看好》

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