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核心观点
一．2026：各项扰动不断但AI周期是绝对主线，市场“极致化”的边界初显
2026年，我们对美国经济的预判基本兑现，即实际和名义增长均加速，但结构性张力加剧。虽然总需求受到能源价格上行的挤压，但美国财政扩张叠加私有部门（尤其是AI）投资大幅加码有望推动实际GDP增长加速至2.4%，名义增长上行更为明显—预计美国2026年全年名义GDP增长将达到6%以上（参见《不均衡的经济“再加速”—2026美国宏观展望》，2025/11/3；《较快增长、高度分化—2026下半年美国宏观展望》，2026/5/25）。
近期，美国“极致化”增长和利润分布带来的脆弱性开始显现。虽然AI革命受益板块仍较为集中，但足以推高总增长和通胀。价格和利率水平上升导致AI和能源之外的大部分行业盈利增长停滞、甚至收缩。经济增长和资产价格的“脆弱性”开始上升：一方面，物价与利率上升侵蚀居民购买力和企业现金流，对AI“瓶颈”类硬件和能源板块外的“挤出”与日俱增，相关政治压力和政策风险积聚；另一方面，鲜有先例的AI相关融资规模和扩张速度快速推高利率和利差，反噬股权资本内在价值。同时，由于AI投资规模较大、“折旧期”偏短，2028年后预期年度成本快速累积至万亿级别。由此，市场对AI应用渗透和相关收入增长斜率的“容错率”明显下降。
二．2027：AI资本开支周期进入高波动阶段，边际放缓或更“可持续”？
我们预计美国2027年实际增长从26年的2.4%温和减速至2.2%，名义增长从2026年的6.1%回落至4.8%，增长路径前高后低。预测隐含的假设是① AI资本开支增长维持高位但边际降速；②财政政策边际收紧。具体看：
- 地缘冲突和政治周期仍对宏观走势形成扰动，但相比AI周期走势可能仍将是边缘变量。即使不考虑资产价格上涨的财富效应，AI投资周期已经成为经济增长最重要的边际推动力。今年广义AI相关板块（包括云厂和配套行业等）仅债券融资额就可能接近5000亿美元，明年或将进一步攀升至8000亿美元左右，其规模已达到美国国债预期净额发行的近4成，对利率走势的边际影响较为显著。
- “AI成为宏观主线”的现实决定了预测增长“斜率”和资产定价变化的时间节点面临困难。但今年下半年，AI资本开支开始触碰到市场约束的“边界”，我们或许可以通过AI资本开支扩张制约条件的变化来反推其可能的路径。基准情形下，预计明年云厂资本开支从今年翻倍左右的增速降速至50-60%的（高）增长。但由于相关板块份额快速上升，对增长的拉动仅边际减弱。同时，随着今年“大而美”法案相关减税和关税退税带来的财政扩张效应消失，财政赤字率（2027E 6.3%）和财政支出增长可能下行（2027E 4.5% YoY）。
三．流动性收紧的压力能否缓解？利率和汇率如何变化？
今年多重因素推动流动性明显收紧、货币“价格”水涨船高，尤其在下半年——名义增长加速不再等同于资产价格上行。首先，全球主要央行资产负债表收缩，总规模占GDP的比例更是快速下降。同时，AI资本开支周期对资金的消耗快速上升。此外，财政扩张和油价跳升均推高了实体经济对货币的需求。往前看，如果AI资本开支增长适当平滑化，财政扩张边际放缓，和/或油价回落，则实体经济的资金需求可能趋稳，利率上行斜率可能趋缓。
基准情形下，我们预测联储在今年4季度到明年1-2季度之间，保持每个季度加息一次的频率，直至利率和名义增的水平大体持平——即再加息2-3次，美债利率高位震荡。预计美元指数维持100-102左右的区间，主要由于欧元或将维持弱势。另一方面，美元兑一篮子货币或将贬值、尤其人民币。
风险提示：AI投资周期加速放缓，流动性压力缓解不及预期
目录
一、2026年美国宏观：各项扰动不断但AI周期是绝对主线，市场“极致化”的边界初显
二、2027年增长展望：AI资本开支周期进入高波动阶段，边际放缓或更“可持续”？
三、2027年通胀展望：整体回落但核心通胀回落偏慢
四、2027年流动性收紧的压力能否缓解？
五、2027年政策展望：货币与财政政策中性偏紧，中选后两党政治博弈仍将持续
六、2027年美债利率和美元汇率如何变化？
正文
一、2026年美国宏观：各项扰动不断但AI周期是绝对主线，市场“极致化”的边界初显
2026年，我们对美国经济的预判基本兑现、即实际和名义增长均加速、但结构性张力加剧。2026年，虽然总需求受到能源价格上行的 “挤压”，但美国财政扩张叠加私有部门（AI相关）投资大幅加码有望推动实际GDP增长加速至2.4%（图表1）。而名义增长上行更为明显——AI革命带来相关需求的大量涌入，叠加能源与农产品等价格上行，共同推动通胀走高。实际增长在AI与财政支撑下维持韧性，叠加通胀走高，2026年2-3季度美国名义GDP录得8.5%和5.6%的环比折年增速。我们预计美国2026全年名义GDP增长将达到6%以上（参见《不均衡的经济“再加速”——2026美国宏观展望》，2025/11/3；《较快增长、高度分化—2026下半年美国宏观展望》，2026/5/25）。
近期，美国“极致化”增长和利润分布带来的脆弱性开始显现。虽然AI革命受益板块仍较为集中，但足以推高总增长和通胀。然而，由于收益板块集中且总权重快速上升，价格和利率水平上升导致AI和能源之外的大部分行业盈利增长停滞、甚至收缩，经济增长和市场表现的“极致化”趋势加剧。经济增长和资产价格的“脆弱性”开始上升：一方面，物价与利率上升侵蚀居民购买力和企业现金流，对AI“瓶颈”类硬件和能源板块以外的“挤出”效应与日俱增，相关政治压力和政策风险积聚。另一方面，鲜有先例的AI相关融资规模和扩张速度快速推高利率和利差，反噬股权资本内在价值。同时，由于AI投资金额较大、“折旧期”偏短，2028年后预期年度成本快速累积至万亿级别。由此，市场对AI应用渗透和相关收入增长斜率的“容错率”明显下降。此外，硬件链涨价大幅削减投资回报率，其持续性也开始受到质疑。由于AI相关“耗材”涨价是推动风险资产重估的关键变量，有关其持续性的预期波动、叠加融资成本上升，均加大了美国市场和金融条件的波动率——也就是说，AI融资需求上升、已经开始反噬其股权估值。
二、2027年增长展望：AI资本开支周期进入高波动阶段，边际放缓或更“可持续”？
我们预计美国2027年实际增长从2026年的2.4%温和减速至2.2%，名义增长从2026年的6.1%回落至4.8%，增长路径前高后低（图表7）。这套预测隐含的假设是①AI资本开支增长维持高位但边际降速；②财政支出较今年减速，财政政策边际收紧。具体看：往前看，地缘冲突和政治周期仍对宏观走势形成扰动，但相比AI投资周期，它们仍可能是边缘变量。美国GDP统计中2026年前三季度AI相关投资分项约1.45万亿美元[1]，同比增速为23%，占美国GDP的4.5%，对名义增长的拉动约0.9pp。同时，私有部门投资增长集中在科技相关行业。即使不考虑资产价格上涨的财富效应，AI投资周期已经成为经济增长最重要的引擎。中观层面的数据也印证了这一点——我们估计今年AI相关总投资约2万亿美元，增长翻番左右，贡献约42%的名义增长。同时，广义AI相关板块（包括云厂和配套行业等），仅债券融资额就可能达到5000亿美元左右，明年或将进一步攀升至8000亿美元以上，占明年美国国债预期净发行额的约38%，对利率走势的边际影响较为显著[2]。AI周期走势仍是宏观的绝对主线。然而，这一现实决定了，预测增长“斜率”和资产定价变化的时间节点困难重重。AI革命带来的投资扩张、生产力提升、以及预期回报率等周期有其自身规律且互相影响，过去几年市场和经济学家对AI革命发展路径的预测多数并不准确。然而，随着2026下半年，AI资本开支开始触碰到市场约束的边界，我们或许可以通过AI资本开支扩张制约条件的变化来反推其可能的路径。基准情形下，我们预计AI资本开支从今年翻倍左右的增速降速至50-60%的（高）增长。但由于相关板块份额快速上升，对增长的拉动仅边际下降。同时，随着今年“大而美”法案相关减税和关税退税带来的财政扩张效应消失，财政支出增长可能边际下行——两项加总，2027年下半年环比增长可能边际放缓。此外，虽然仍有较大不确定性，但我们假设2027年底油价回落至80美元/桶，由此，名义增长也可能在2027下半年明显降温至4%左右。
居民消费方面，就业反弹、油价回落以及财富效应支撑2027年美国居民消费。2026年上半年美国消费在美伊冲突下有所放缓，实际消费季环比折年增速平均为2.2%，低于2025年下半年的均值（2.8%）；7-8月实际消费环比平均为0.30%，显示消费韧性仍然较强。往前看，考虑到就业反弹、油价回落以及财富效应支持，我们预计四季度和2027年美国居民消费仍将维持韧性（图表10）。从就业来看，2026年美国就业有所好转，考虑到企业雇佣意愿改善，且盈利增速以及投资增速位于高位，预计2027年就业市场将继续复苏，从而推动居民收入增长。从油价来看，美伊冲突前景仍有较大不确定性，但只要油价不大幅上行，对消费的拖累将下降，如果油价明显回落，将压低通胀，提振消费。从财富效应看，美股以及房价上涨推高美国居民净财富水平，压低居民储蓄率，从而提振消费。根据我们此前的研究（参见《如何看待联储重启降息后美国消费前景？》，2025/9/24），美股上涨10%，消费增量相当于GDP的0.5%（图表11）。联储加息对居民消费的影响暂时有限，联储加息以及收益率上行通过推高车贷利率、信用卡利率等影响居民利息支出[3]，挤压居民消费。当前美国居民利息支出占可支配收入之比为2.55%。根据我们的测算，假设联储2026-2027年累计加息100bp，推高居民利息支出约144亿美元，占可支配收入和GDP的0.06%和0.04%，拖累有限（图表12）。我们预计，2027年全年居民消费增速为2.2%，而2027年四个季度同比增速分别为2.8%、2.3%、1.8%、1.8%。
企业投资方面，2027年AI相关投资增长有所回落，但位于相对高位；而AI以外企业投资仍有复苏空间。从上市公司指引来看，美国科技巨头2027年AI相关资本开支增速有所放缓，但仍位于相对高位。三季度财报公布后，市场一致预期显示2027年美国MAG6[4]合计资本开支指引为1.35万亿美元，年同比增速从2026年的99%回落至56%，预计2027年GDP中AI相关投资将有所放缓，但仍处相对高位（图表13）。此外，高利率对AI资本开支的影响整体较小。一方面，科技巨头发行债券普遍偏长且利率固定，因此短期的利率上行仅对需要债务置换的科技企业形成压力。MAG6 2027年和2028年到期债券金额分别为219亿、255亿美元，占总未偿债券金额的3.9%、4.5%，债务置换金额较小，偿债压力并不会显著上行（图表15）。另一方面，云厂的信用利差仍较为可控。高盛超大云厂平均信用利差较3月上行约40bp，叠加10年期国债上行约90bp，债务置换后的利息支出上行约2亿美元（图表16）。企业盈利增速位于高位，2027年AI以外企业投资预计将继续复苏。虽然利率有所上行推高企业融资成本，但对企业投资的影响有限[5]。企业投资主要受总需求、企业盈利、信贷条件等因素影响（Graham，2022）[6]，由于企业盈利增速位于高位、且信贷条件较为宽松，预计AI以外企业投资增速仍将继续复苏。周期理论也侧面印证了非AI投资或处于复苏期，2027年或广泛修复（图表17-18）。企业债到期对非AI投资的影响也相对较小。Almeida等（2012）[7]发现在非金融危机时期，长期债务的到期结构对企业投资没有影响。尽管在金融危机时期，当长期债务并非企业主要资金来源时，债务到期结构对企业投资的拖累也有限（图表19）。更进一步看，统计显示仅有12%的高债务到期企业会采取缩减资本开支的方案，多数企业倾向于通过减少现金储备和股权回购以缓解偿债压力（图表20）。因此，考虑到金融条件收紧幅度较为有限，且企业债通常为固定利率，高利率短期对企业投资的影响较小。整体来看，我们预计2027年美国私人非住宅投资同比增速将达到7.7%。
地产投资方面，美债收益率回升推高房贷利率，预计2027年美国地产投资继续维持疲弱。2026年上半年，美国地产投资维持偏弱态势，折年增速均值为-2.4%；随着10年期美债收益率的上行，下半年美国30年期房贷利率持续上行，截至10月22日，相对2026年6月底累计上行79bp至7.32%，居民住房可负担性进一步下降，预计将拖累2026年下半年地产投资（图表22）。往前看，预计2027年美国地产投资仍将维持疲弱。根据我们的预期，2027年美国经济有望维持软着陆，联储在2026-27年累计加息3-4次，10年期美债收益率仍将维持高位，仅2027年下半年有小幅回落，这意味着美国房贷利率将位于高位，不仅抑制新房需求，还通过锁定效应抑制二手房需求（图表23-图表24），因此我们预计美国房地产投资在2027年上半年仍为负增长，仅2027年下半年有所修复，具体来看，我们预计2027年美国地产投资增速为-2.1%，降幅较2026年全年的-3.4%边际收窄但仍然偏弱。
就业方面，我们预计非农从2026年底反弹，2027年仍有韧性，失业率位于低位。随着关税、驱逐移民、DOGE裁员等冲击消退，2026年美国就业市场整体复苏超预期，1-9月非农平均为6.8万/月，失业率维持在4.1-4.2%的低位。往前看，考虑到企业雇佣意愿已经有所反弹，预计非农将在2026年底有所回升（图表25）；2027年企业盈利增速位于高位，以及企业投资修复预计将推动企业雇佣维稳（图表26）。但考虑到AI相关企业裁员率有所升温，科技行业2027年招聘意愿仍有下行风险，因此我们预计2027年新增非农就业稳健在联储测算的0-5万就业均衡区间。2026年以来，特朗普持续收紧移民政策，劳动供给面临下行风险。一方面，特朗普政府大幅收紧移民政策，减少劳动力流入。特朗普暂停75国签证并限制H-1B工作签证发放[8]（月均移民、非移民签证分别较2024年均值减少2.5万、25万），并强化南部边境管控（由2024年均值的17万人/月降至1万人/月），对劳动力供给的月拖累约为14万人[9]（图表27）。另一方面，特朗普政府强化执法，驱逐存量移民。通过终止CHNV人道主义假释，撤销委内瑞拉和海地移民的临时保护身份，合计缩减劳动力供给约110万[10]。此外，特朗普政府加快驱逐移民导致的“寒蝉效应”，使得部分海外出生劳工主动退出市场（年初以来海外出生劳动力减少78万，劳动力占比下降至19%）（图表28）。根据CIS的测算[11]，自2025年1月以来非法移民人口大幅下降230万，对劳动力供给的拖累约为150万人。因此，我们认为CBO在1月公布的57万净移民流入过于乐观，劳动力供给面临下行风险。就业需求稳健，叠加供给下降，美国失业率或维持低位。我们预计，2027年美国新增非农就业均值为3万/月，2026/2027年底失业率分别为4.2%、4.4%。
三、2027年通胀展望：整体回落但核心通胀回落偏慢
由于能源价格基数效应消退，2027年表观通胀同比增速明显回落，但核心通胀存在一定风险。2026年美伊冲突、AI周期以及美国经济韧性导致美国通胀明显反弹，预计2026年CPI同比增速为3.4%。往前看，预计美国2027全年CPI同比增速放缓至2.7%，1-4季度同比增速分别为3.6%、2.6%、2.5%、2.1%（图表29）；2027年全年核心CPI同比增速为2.6%，与2026年全年同比增速持平，1-4季度同比增速分别为2.8%、2.7%、2.6%、2.5%（图表30）。虽然表观通胀持续回落，但我们认为核心通胀回落面临一些阻力：1）柴油等能源供应成本会逐步传导至经济，特别是今年末若特朗普在中选后再加大对伊朗打击力度，推高油价以及供应链成本，同时全球制造业周期修复，可能对核心商品通胀回落带来阻力；2）美国今年企业盈利改善叠加就业市场失业率位于偏低水平，若供给进一步收紧，可能会出现工资上行风险，导致核心服务难以快速回落；3）领先指标Zillow市场化租金预示明年住房通胀可能会有所回升。
受油价基数效应以及中东冲突局势影响，能源分项预计自明年一季度逐步回落。截至2026年11月1日，WTI原油期货价格达到104美元/桶，结合期货曲线隐含价格，2026年均值将达到89美元/桶（图表31）。整体上看，虽然中东局势存在扰动，但考虑到当前油价已处于高位，持续上行幅度可能受限，因此即使后续油价持平，高基数效应也将推动2027年能源通胀同比读数回落，推动表观通胀下行。考虑到2026年1-3季度油价均值分别为72.1、92.8、85.5美元/桶，而当前期货曲线指示明年1-4季度WTI油价均值分别为99、93、87、83美元/桶，基数效应对同比读数的拖累会逐步显现，故明年一季度表观通胀或为年内高点。此外，中选后美伊局势升温风险上升，也可能推动油价今年末与明年初再度走高，进一步强化通胀同比读数年内前高后低的走势。
柴油价格走高以及厄尔尼诺现象或使美国食品通胀面临上行风险。柴油价格上涨影响美国农业生产，进而传导至食品价格。柴油是美国农业机械和农产品运输的重要动力来源，柴油涨价会同时抬高农业生产成本和农产品物流成本。从测算来看，柴油价格每上涨10%对未来家庭食品CPI同比增速的累计推升约为0.25pp，于6个月后达到峰值（参见《为何柴油危机对通胀预期有影响?》，2026/10/18）（图表32）。按零售柴油的历史以及期货价格的月度涨幅测算，柴油对家庭食品CPI同比增速的推升将于26年12月升至1.21pp，并因传导的滞后效应与相对较低的基数，在2027年2月达到约1.35pp的峰值；柴油价格对表观CPI、核心CPI同比增速的推升均于27年1月左右达到峰值（分别为0.45pp、0.23pp）。此外，厄尔尼诺现象也会缓慢推升美国食品通胀，但幅度存在不确定性。厄尔尼诺带来的干旱、洪涝等异常天气可能影响主要产区收成，推高国际农产品价格，再通过进口食品和原料成本传导至美国零售价格。旧金山联储（2026）研究显示[12] ，一个开始于当年4月的典型极强厄尔尼诺事件下，截至次年11月，食品价格累计上涨2.5%，食品渠道对总体PCE价格累计涨幅的贡献约为0.15-0.20个百分点（换算至CPI幅度基本一致）。此外，明年是否会出现伴随厄尔尼诺的强拉尼娜现象也值得关注，拉尼娜带来飓风等自然灾害风险，可能推升金融保险服务等价格，旧金山联储（2026）认为这一渠道对通胀的影响更为持久且幅度更大。
油价回落以及关税效应消退均有利于核心商品通胀回落，但全球制造业周期修复可能带来上行风险。油价回落有助于推动CPI日化用品等核心商品价格回落。如我们在《美国能否在能源短缺中独善其身？》（2026/4/7）中分析，油价上涨导致的原材料成本可能推升服装服饰、医疗商品和日化用品等价格，WTI领先上述分项约3个月。此外，关税对核心商品通胀影响也趋于消退。2025年关税上调曾通过抬升进口商品和中间品成本，推动核心商品价格明显上涨。美联储研究（2026）显示[13] ，关税向消费价格的传导通常需要5-9个月，2025年实施的关税传导或已在今年上半年基本完成；纽约联储的研究发现，2027年关税对核心商品同比增速的影响在2026年底转负，2027年三季度小幅转正（图表34）。但全球制造业周期修复可能带来潜在上行风险。2026年9月全球制造业PMI升至53.0，为2022年2月以来最高；新订单增速也达到同期最高水平，制造商积压订单连续第8个月增加，而此前曾连续43个月下降（图表35）。与此同时，全球制造业投入价格与出厂价格涨幅均有所加快。一方面，订单增加会带动原材料和中间品需求，推高生产成本；另一方面，库存消化、积压订单增加后，企业降价促销的必要性下降，也更容易将成本上涨转嫁给下游。这些压力既可能通过进口消费品直接影响美国商品价格，也可能通过进口中间品推高美国本土制造成本，进而传导至汽车、家电等核心商品价格。
但服务通胀有一定的潜在上行风险，主要来自房租供需周期修复以及潜在工资上涨压力。一方面，美国CPI住房分项或出现供需两端修复，2027年可能有上行压力。虽然高利率下美国自有住房（购房）需求下降，但通胀住房服务主要衡量的租金价格，美国住房（租金）通胀在CPI中占比达到35%，对判断通胀走势较为重要。进一步来说，由于统计时考虑较多存量租金水平，美国CPI中住房分项会向市场化（新签）租金指数（比如Zillow等）逐步收敛，时滞一般在12个月左右（图表36）。因此，新签租房市场的周期变化会对CPI租金价格有一定前瞻作用：1）供给端，2021-2022年多户住宅存在开工高峰、2024-2025年集中竣工，对租金形成了明显压制，一度压低租金通胀；但随着竣工回落、库存逐步消化，供给回落，租金存在上行压力。2）需求端，2026年以来，美国新增非农就业较2025年下半年整体上行，Indeed等岗位空缺指标也出现一定修复，就业市场改善也为租金上涨提供一定基础（图表37）。根据Cushman & Wakefield 2026年三季度报告[14] ，前三季度全美多户住宅净吸收（衡量实际被租用的住房数量净增加）约35万套，同比增长14%，同期新增交付约25万套，同比下降25%，市场从供给过剩向供需平衡转变。另一方面，长期的低失业率环境下，工资面临上行压力，从而推高其他服务通胀。对于餐饮、个人护理等劳动密集型服务，工资是重要成本来源，若工资上涨不能被生产率提升消化，就可能通过企业提价传导至服务通胀。美国历史数据显示，工资与失业率之间存在非线性关系：劳动力市场越紧张，失业率进一步下降带来的工资上涨压力越明显。联储预计2026-2029年失业率为4.1%，比CBO估计的自然失业率低0.3pp，若未来失业率持续低于自然失业率，即使就业增长并不强劲，工资增速仍可能面临上行压力（图表38）。
四、企业盈利和居民购买力K型化更极致，内外政治矛盾均将激化
今年多重因素推动流动性明显收紧、货币“价格”水涨船高，尤其在下半年 —— 名义增长加速不再等同于资产价格上行。一方面，全球主要央行资产负债表持续收缩，在名义GDP保持较快增长的背景下，央行资产规模相对经济体量进一步下降，意味着流动性供给相对于实体经济规模持续收紧（图表39）。另一方面，实体经济对资金的需求却在加速扩张。首先，AI资本开支周期从科技巨头内部现金流驱动，逐渐转向更多依赖债券发行、项目融资等外部资金支持，数据中心、能源及相关基础设施建设带来持续的大规模融资需求。其次，财政支出增长加速、赤字居高不下，国债发行规模扩张进一步加剧公共部门与私人部门对长期资金的竞争。此外，油价大幅上涨不仅推高名义经济规模，也增加了企业营运资金需求，并挤压能源进口国的可支配收入。上述因素共同推动资金供需关系趋紧，实体经济的融资需求扩张逐渐超过流动性供给的增长，名义增长加速反而伴随着资金价格上行。对资产市场而言，虽然名义增长改善有利于企业收入和盈利，但长端利率、融资成本及风险溢价上升对估值的压制也在增强，增长与资产价格之间的正向关系因此有所弱化。
向前看，如果AI资本开支增长适当平滑化，财政扩张边际放缓，和/或油价回落，则实体经济的资金需求可能回落，带动资金价格下行。其中，AI资本开支周期的演变尤其值得关注。当前AI投资的突出特征是前期资本投入较大，而应用落地、收入变现及投资回报兑现相对滞后，导致资金需求与现金流回报在时间上存在错配。如果AI云厂主动适度放缓资本开支增速，将投资节奏与算力需求、应用变现能力更好地匹配，既可以缓解资本市场的融资压力，也有助于改善自由现金流与投资回报率预期，对整体金融条件可能利大于弊。但需要区分的是，资本开支的主动平滑化与被动失速，对金融条件的影响截然不同。如果①AI资本开支周期和融资需求继续高歌猛进，而应用变现与现金流改善相对滞后，则企业对外部融资的依赖可能持续加深，与国债供给扩张共同推升资金成本，融资端制约对投资端的“反噬”可能进一步加码，推高风险资产波动率、信用利差及融资成本，形成金融条件收紧与融资需求扩张之间的负反馈；或②AI应用落地受阻、商业化变现速度低于预期，导致市场下修AI投资回报及未来盈利增长预期，资本开支被迫大幅收缩，则即使实体融资需求下降、无风险利率回落，科技股估值调整、信用风险溢价上升及风险偏好恶化仍可能在短期内进一步收紧金融条件。因此，对金融市场而言，更理想的情形并非AI投资持续高速扩张，而是资本开支增速有序放缓、投资效率与现金流回报逐步改善，在降低资金需求压力的同时维持盈利增长预期。
五、激化2027年政策展望：货币与财政政策中性偏紧，中选后两党政治博弈仍将持续
基准情形下，我们预测联储在今年4季度到明年1-2季度之间，保持每个季度加息一次的频率，直至利率和名义增速的水平大体持平——即再加息2-3次。总体而言，虽然可能增速不及今年，但明年美国名义增长仍可能保持在5%左右的高位，核心PCE仍然维持在2%的目标之上，所以，在AI投资周期不出现剧烈降速的前提下，美联储仍可能在今年四季度至明年加息2-3次。具体而言，截至2026年11月1日，期货市场定价联储在2026-2027年累计加息3-4次，今年四季度至明年剩余加息幅度为55bp（2次以上）（图表43）；市场机构也普遍预计，2026-27年联储累计加息3-4次。联储9月会议指示2026年累计加息2次，2027年维持利率不变。联储9月启动加息后，10月会议维持利率不变，因此预计2026年12月会议将再次加息25bp。考虑到2027年就业市场维持修复态势，失业率位于低位，且工资压力或有所显现，而核心通胀中的住房分项反弹可能导致核心通胀回落较慢，因此我们预计2027年上半年联储仍可能继续加息，节奏维持一个季度一次，2027年6月政策利率达4.5%-4.75%，高于联储的长期均衡利率（3.2%）（图表44）。
2027年，沃什推动的联储改革可能从研究评估转入方案讨论与逐步实施阶段。沃什于2026年6月宣布成立五个工作组，原计划秋季开始反馈意见、大部分工作年底完成；最新披露显示，生产率与就业工作组将于11月16日在旧金山湾区举行实地听证，整体建议有望在2026年底至2027年初提交FOMC[15] 。我们认为五个工作组的潜在工作如下：1）资产负债表工作组可能先通过去监管降低银行的预防性准备金需求，为缩表创造空间。但若联储减少对长期债券的持有，私人部门需要承接更多久期，或对期限溢价形成上行压力；2）通胀框架工作组更可能边际调整联储的通胀识别和政策制定框架，提高货币信贷、财政扩张、供给约束和通胀预期在通胀衡量中的权重，但2%的目标锚预计继续保留；3）生产率与就业工作组将重点判断AI的供给收益何时兑现，该组可能推动联储增加企业采用、流程改造、行业生产率和岗位流动等指标，以更好捕捉、跟踪AI可能带来的生产率提升以及其向整体经济的扩散过程 [16]；4）沟通工作组可能进一步弱化利率路径承诺，调整SEP和点阵图，并加强对政策条件与风险情景的解释。5）数据工作组可能推动建立以官方统计为基础、企业与高频数据交叉验证的数据分析体系。类似工资、招聘、库存、物流和企业调价等中观与微观信息可能用于识别传统总量数据尚未反映的拐点（图表45）。对市场而言，这可能降低单次非农、CPI初值对政策判断的支配程度，同时增加跟踪企业微观信息的重要性。
2026年美国中期选举结果仍有不确定性，民主党同时控制参众两院的概率上升。2026年以来，特朗普在全国层面民调支持率持续回落，部分拖累共和党选情。截至10月30日，根据博彩市场定价以及Cook报告，民主党大概率将夺回众议院控制权，且有可能同时夺回参议院控制权（博彩市场显示概率在60-70%左右）（图表46）。但由于参议院选举的焦点在传统的“红州”，而民调数据的准确性存在不确定性，参议院的归属仍有悬念。如果民主党同时控制参众两院，实现“横扫”（blue sweep），财政立场边际宽松，对特朗普权力约束会更强，也可能强化AI监管。民主党实现“横扫”使得民主党可以通过预算和解程序兑现其竞选主张，推动财政宽松，包括恢复《平价医疗法案》的税收优惠，扭转共和党削减医疗补助的政策，逆转特朗普关税等[17] 。此外，民主党还可能加大对特朗普权力的制约，例如发起听证会、调查政策执行、阻止或者延缓官员任命的确认，从而增加特朗普政府政治和行政成本。最后，AI监管或变得更强，民主党不会强制限制AI投资，但数据中心建设可能面临更高的电力基础设施成本、更严格的监管审查和更长的落地周期。根据益普索民调 [18]，55%的民主党选民支持限制数据中心建设，明显高于共和党选民的37%（图表47）。如果民主党控制国会，可能从三个方面加强监管：一是强化数据中心的能源及环境约束，包括要求大型科技企业承担新增电网建设成本、披露能源和水资源消耗，避免将AI基础设施成本转嫁给居民 [19]。二是加强对AI模型本身的监管，包括建立强制性安全测试、第三方审计、重大安全事故报告机制。10月，参议院商务委员会民主党领袖Cantwell已提出相关全国性AI监管框架。三是强化国会监督，通过听证会、调查及传唤大型科技企业高管，审查数据中心的税收优惠、用电成本分摊及AI安全风险。如果民主党夺得众议院控制权，而共和党保住参议院控制权，预计两党相互制约财政政策或难有较大变化。分裂国会意味着民主党和共和党将相互制约，只有在两党有共识的领域才可能获得实质性推进，这也意味着财政政策较难出现较大变化, 仅两党有共识的领域可能获得实质性推进。
虽然民主党控制两院将明显增强其对特朗普政策的制衡能力，但我们认为其难以推动全面的财政政策转向。即使民主党在2026年中期选举后同时控制参众两院，由于特朗普仍掌握总统否决权，且参议院多数立法需要60票支持，民主党仍难以全面兑现其财政政策主张，但可以通过财政拨款、政府停摆及债务上限谈判，争取部分政策让步[20] 。具体来看，一是恢复ACA医保补贴存在一定的跨党派合作基础。2026年1月，已有17名共和党众议员支持将增强型补贴延长三年，反映出医保成本上涨对摇摆选区议员的政治压力，因此双方可能通过设置收入门槛、加强资格审查等方式达成有限妥协。二是全面逆转Medicaid削减的难度较大，但特朗普也可能在压力下做出让步。虽然若民主党掌握两院简单多数即可使用预算和解程序，但总统仍掌握否决权，作为共和党“大而美”法案的核心成果，Medicaid削减被全面撤销可能性有限。不过，我们认为Medicaid削减确实存在落地不及预期的可能。一是2027年工作要求陆续实施，州政府财政压力和农村医院经营困难可能促使部分共和党议员支持推迟实施或提供针对性补救；二是现行法律允许符合条件的州申请将实施期限延至2028年底，而能否延期取决于联邦卫生部门审批（即由总统掌握的行政部门），因此在党内党外压力下，特朗普可能选择部分延期的方式来降低削减幅度[21] 。三是民主党能够加强对伊朗战争的制约，但难以单方面决定停战。此前已有部分共和党议员支持限制总统对伊朗的军事行动，民主党控制两院后可以通过限制追加拨款、推动战争权力决议等方式施压，但具有法律约束力的措施仍面临总统否决。四是全面废除特朗普关税的可能性有限。特朗普仍掌握第232条、第301条等贸易法律赋予的行政权限，且民主党内部也存在支持产业保护的力量，因此更可能通过国会监督、限制部分关税授权或争取特定商品豁免实现局部调整[22] 。
我们预计明年美国政府财政赤字率从今年的6.4%小幅收窄至6.3%，财政政策边际收紧，原因是：“大而美”法案减税的边际效应消失，且关税退税对今年的提振效应在明年2季度后也将转变为边际“拖累”。然而，考虑到美国名义增长仍保持5%左右的水平、AI资本开支仍将高位上行、且全球财政可持续性压力在明年欧洲选举大年可能进一步凸显，美债长端利率可能高位震荡。如前所述，从财政脉冲视角来看，由于大而美法案带来的居民一次性额外退税以及IEEPA关税的退税效应退坡，2027年美国财政对经济的支持将较2026年回落。不过，财政脉冲效应回落并不意味着赤字率明显下行，我们采用与CBO 2月基准预测进行边际调整的方式预测明年美国财政赤字率：CBO在2026年2月预测2027财年赤字规模为1.89万亿美元（赤字率5.7%），由于后续关税、国防、利息（收益率上行）、社保（通胀）以及中选带来的潜在政治博弈（医保补贴）等因素，相较CBO 2月预测，我们测算2027财年赤字规模可能扩大至2.18万亿美元左右，对应赤字率为6.3% [23]，略高于2026财年的6.2%，但低于2026自然年的6.4%。
关税方面，2027年关税收入相较26年将有所上升，但较此前CBO在2月的预测下降（带来约1100亿美元扩张）[24] 。2027财年，关税一次性退税影响消退，但税率仍低于CBO 2月预测，因此我们认为其年收入相较CBO 2月预测将下降1100亿美元[25] 至约3000亿美元。
国防方面，国防开支规模可能与2026年较为接近，较CBO 2月基准预测约有1000亿美元左右的扩张[26] 。国防开支目前存在三个变量，国防预算年度拨款、美伊冲突烈度以及中选后共和党“跛鸭期”立法资源倾向 [27]。基准情形下，假设美伊冲突仍以中等烈度持续、且年度国防预算难以通过，以CR形式持续替代年度拨款 [28]，而共和党则通过预算和解程序在中选后的“跛鸭期”（即26年11月至27年1月新国会上任前）[29] 尝试为2027年国防增支 [30]。
利息开支方面，我们预计新增赤字可能约700-1000亿美元。根据CBO的动态调整工具，将其2027财年基准十年期美债收益率（4.25%）分别上调50、100bp，对应年均值为4.75%、5.25%，分别对应新增利息开支698、997亿美元。
医保方面，假设ACA获得实质性延期三年，2027年新增赤字318亿美元左右。根据CBO在2026年1月测算，若ACA医疗补助延长至2028年，2027年财政支出上升297亿美元，收入下降21亿美元，合计推高赤字318亿美元。此外，若Medicaid削减落地不及预期，假设最终落地效果仅有5成，则参考CBO测算将推高27财年赤字227亿美元。
社保方面，由于今年高通胀导致27年社保通胀系数偏高，也可能小幅推高财政支出。社会保障署（SSA）于10月14日正式宣布，2027年社保通胀调整系数[31]为3.6%，高于CBO在2月预测2026—2028年的平均COLA约2.8%，由于2027财年基准社保开支可能达到1.77万亿美元，会带来约100亿美元新增开支。
六、2027年美债利率和美元汇率如何变化？
基准情形下，预计2027年美元指数仍在100-102的区间，但主要是考虑到欧元或将维持弱势；另一方面，美元或将兑一篮子货币贬值，尤其是相对人民币。虽然美国财政赤字高企、债务持续扩张以及美元储备货币地位面临的中长期挑战犹存，但今年多重周期性因素仍对美元汇率形成较强支撑。一方面，油价大幅上涨改善了美国相对欧洲、日本等能源进口经济体的贸易条件，同时推升美国名义增长与通胀压力，强化了美联储维持较高利率的必要性；另一方面，AI资本开支周期快速扩张，不仅推动美国名义经济增长加速，也通过科技股投资、数据中心建设及相关融资活动吸引全球资本持续流入美元资产。上述因素共同强化了美国相对其他主要经济体的增长及利率优势，在一定程度上抵消了美元中长期结构性压力。展望明年，美元指数可能维持相对高位，但美元汇率的结构性分化有望进一步加大。一方面，欧洲财政困境短期内难以根本缓解，甚至可能随着法国总统大选临近、财政整顿阻力上升而进一步恶化。欧洲主要经济体财政空间受限、政治分歧加剧以及主权债务风险上升，不仅压制欧洲增长预期，也可能削弱欧元资产对国际资本的吸引力。考虑到欧元在美元指数中的权重高达57.6%，即使美元对其他主要贸易伙伴货币普遍走弱，欧元持续弱势仍可能支撑美元指数维持高位。另一方面，支撑美元的周期性因素可能逐步弱化。如果油价边际回落，美国相对其他能源进口经济体的贸易条件优势将有所减弱，通胀及利率压力也可能相应缓解；如果AI资本开支增速边际放缓，则美国相对其他经济体的增长优势及全球资本流入美元资产的边际动力可能有所减弱。因此，随着美国增长及利率优势边际收敛，美元可能呈现“对欧元相对坚挺、对其他贸易伙伴货币走弱”的分化格局，尤其是人民币相对美元预计仍有一定升值空间（图表52）。
考虑到美国名义增长仍保持5%左右的水平、AI资本开支仍将高位上行、且全球财政可持续性压力在明年欧洲选举大年可能进一步凸显，美债长端利率可能高位震荡。一方面，美国经济增长韧性仍强，AI资本开支扩张、财政支出维持高位以及服务通胀压力，使得名义增长有望保持在5%左右的较高水平，限制美联储进一步宽松的空间，也对长端实际利率形成支撑。另一方面，美债长端利率的驱动因素可能进一步从货币政策预期转向债券供需关系与期限溢价。 美国财政赤字率可能持续处于6%左右的高位，利息支出增长与债务存量扩张使得国债供给难以明显收缩；与此同时，AI资本开支逐步从企业内部现金流融资转向债券发行、项目融资等外部融资渠道，带动私人部门债务供给快速扩张，与国债发行共同加大对长期资金的竞争。在主要央行资产负债表相对经济规模持续下降的背景下，私人部门需要承接更多债券供给及久期风险，可能推动期限溢价维持高位。此外，全球财政可持续性问题也可能成为长端利率的重要扰动因素。2027年法国总统大选、欧洲财政整顿阻力以及政治不确定性可能进一步暴露主权债务风险，并通过全球债券市场的风险溢价重估向美债外溢。但美债收益率也难以持续单边上行： 如果油价边际回落、AI资本开支增速有序放缓，或风险资产调整推动避险资金回流国债市场，均可能带动美债收益率阶段性下行。整体来看，明年美债长端利率可能呈现“增长和供给支撑利率中枢、风险偏好变化加大双向波动”的格局，趋势性下行仍需要看到名义增长明显放缓，或债券供需压力得到实质性缓解（图表53）。
此外，基本面模型指向2027年10年期美债收益率中枢仍在5%左右。我们基于美国、德国、日本等七个经济体的月度面板数据，在控制国家固定效应的基础上采用工具变量估计，将未来5年名义GDP增速预期、失业率、政府债务/GDP、财政支出/GDP、短端利率预期[32]及海外加权国债收益率纳入统一框架。增长和就业保持韧性、财政支出与债务规模维持高位，共同限制长端利率下行空间。增长方面，基准情景沿用IMF 2026年10月版名义GDP数据所对应的未来5年增速均值4.13%；就业方面，假设2027年失业率均值为4.2%，对应劳动力市场可能处于中性的状态（联储自然失业率在4.2%）。财政方面，假设政府债务/GDP为130%、过去12个月联邦财政支出/GDP为22.5%，反映财政支出规模和债务存量维持高位，国债供给及其吸收压力仍对长端利率构成支撑。同时，将短端政策利率预期设为4.38%（假设今年再加息1次，2027年加息2次，2028年降息1次），海外加权10年期收益率的平滑输入维持在约2.523%。上述假设对应2027年10年期美债收益率中枢约为5%[33] 。
2027年美国宏观经济面临较大不确定性，若AI产业周期上行超预期可能带来增长和通胀的上行风险。若AI模型能力提升超预期、AI应用加速落地、商业化收入持续增长，企业对算力需求及投资回报的信心将得到强化，带动数据中心、半导体、电力及配套基础设施投资进一步扩张，并通过产业链订单、就业和收入增长形成外溢效应，经济过热的风险上升，联储加息预期也可能超预期。根据IMF（2026），乐观情形下，AI投资超预期以及劳动生产率加速有望将2029年全球GDP水平额外提高0.9个百分点，对美国的提振超过其他国家（图表54）。
但2027年美国宏观经济也面临下行风险，高利率环境下私募信贷、商业地产等金融脆弱性与AI投资周期回落可能相互强化，拖累增长。AI投资方面，若市场预期AI带来的生产率提升未能兑现，则可能引发美国投资收缩，相关权益资产回调，期限溢价上行，金融条件大幅收紧，进而压制消费。AI链上的韩国、日本、中国台湾等亚洲经济体受外溢冲击也较为显著。根据IMF测算，若AI提振的劳动生产率不及预期导致盈利预期下调，假设美国、其他经济体股指分别下跌 20%、15%，则导致美国 GDP 水平下行 1.8bp（2028年达到峰值，下同）、AI链上的亚洲ex中国GDP下行1.7 bp，中国受影响相对较小（仅为0.4 bp），全球GDP合计下行1.2 bp（图表55）。私募信贷方面，根据IMF的估计[34] ，PIK使用率已从2022年初的约6%升至2026年二季度的10%左右，借款人现金流普遍承压（图表56）。行业违约率虽有所回落，但主要源于基金对贷款展期、修改条款，风险只是被推迟而非消除。同期借款人债务/EBITDA中位数持续上行，部分企业的经营现金流难以覆盖偿债支出（图表57）。往前看，以浮动利率为主的私募信贷借款人或持续承压，若借款企业现金流恶化，信用损失可能通过基金估值下调、投资者赎回以及与非银机构之间的风险关联扩散，收紧实体经济融资条件（参见《美国私募信贷：茶壶风暴还是金融体系的金丝雀？》，2026/03/13）。商业地产方面，疫情后高利率导致美国商业地产持续承压，2025年下半年商业地产价格增速转正，并在2026年持续上升（图表58），但随着联储加息以及美债收益率上行，商业地产的修复可能遭遇“逆风”，加大商业地产的下行压力，并拖累对其敞口高的中小银行。
风险提示：
1）AI投资周期加速放缓：若 AI 应用落地不及预期、投入产出兑现滞后，云厂资本开支将出现超预期失速，直接拖累美国整体投资与经济增长中枢下行。
2）流动性压力缓解不及预期：财政赤字持续扩张、油价再度反弹，叠加 AI 融资对资金的刚性消耗，实体经济资金需求居高不下，美债利率上行斜率难以放缓，长端收益率或高位上行。
[1]包括计算机设备、软件、数据中心基建、电力基建四个分项
[2]根据美国财政部2026年8月公布的季度再融资报告，一级交易商对2027财年美国国债私人部门净融资额（Privately-held Net Marketable Borrowing）的预测中位数为2.105万亿美元。根据IIF的测算，全球2026年AI相关债券发行约6000亿美元，预测2027年达1万亿美元，其中投资级债券占比85%，美国企业占投资级债券约90%，因此估算美国企业占比约77%，从而得出美国2026年AI相关接近5000亿，2027年接近8000亿。
[3]房贷利率虽然明显上行，但是美国房贷为30年期固定利率，房贷利率上行对居民房贷利息支出上行的传导较为缓慢。
[4]包括亚马逊、微软、谷歌、Meta、Oracle、SpaceX（下同）。预期上调主要来自SpaceX三季度电话会披露的计划2027年新建10吉瓦数据中心。
[5]实证研究中通常发现，企业投资对利率不敏感，例如企业投资与联邦基金利率不存在明显的相关性；调查也显示，68%的企业不会因为利率下降而增加投资，20%的企业需要利率上升超过3pp才会考虑削减投资，37%甚至不会因为利率上升而削减投资（Sharpe，2015）。
[6]John Graham, "Presidential Address: Corporate Finance and Reality," NBER Working Paper 29841 (2022), https://doi.org/10.3386/w29841.
[7]Heitor Almeida, Murillo Campello, Bruno Laranjeira, and Scott Weisbenner, "Corporate Debt Maturity and the Real Effects of the 2007 Credit Crisis," NBER Working Paper 14990 (2009), https://doi.org/10.3386/w14990.
[8]https://www.whitehouse.gov/fact-sheets/2026/09/fact-sheet-president-donald-j-trump-further-enhances-program-integrity-and-interagency-coordination-in-the-h-1b-visa-program/
[9]按海外出生劳动参与率（66.3%）折算移民签证与边境流入的劳动力含量，非移民签证按工作类签证占比（7.6%）折算，移民签证、工作类非移民签证、边境流入对劳动力供给的拖累约1.7万人、1.8万人、10.6万人。三项政策合计对劳动力供给的月拖累约14万人。
[10]CHNV人道主义假释约为53万人，委内瑞拉临时保护身份约为60万人，海地临时保护身份约为52万人，参考海外出生人口的劳动参与率（66.3%），我们估算出三项政策对于劳动力供给的拖累。
[11]https://cis.org/Report/Census-Bureau-Survey-Shows-Total-ForeignBorn-Down-29-Million
[12]https://www.frbsf.org/research-and-insights/publications/working-papers/2026/10/in-hot-water-the-macroeconomic-impacts-of-el-nino/
[13]https://www.federalreserve.gov/econres/notes/feds-notes/detecting-tariff-effects-on-consumer-prices-in-real-time-part-ii-20260408.html
[14]https://www.cushmanwakefield.com/en/united-states/news/2026/10/q3-2026-us-multifamily-marketbeat
[15]https://finance.yahoo.com/economy/policy/articles/fed-warsh-announces-productivity-jobs-040517259.html
[16]旧金山联储主席戴利回忆，1990年代中期，美国企业大规模投资计算机及软件，但整体生产率数据并未明显加速，官方数据尚未反映生产率改善，但格林斯潘从非科技行业的微观数据中发现证据：1）批发和零售企业通过库存管理系统减少库存积压，卡车运输企业利用GPS降低空驶率，信息技术向传统行业扩散的表现；2）企业开始重新设计生产组织方式，发现企业不再仅仅考虑如何引入计算机，而是开始重新思考工厂布局、生产流程和商业模式。https://www.frbsf.org/news-and-media/speeches/mary-c-daly/2026/02/the-ai-moment-possibilities-productivity-and-policy/
[17]https://apnews.com/article/midterm-elections-democrats-affordability-corruption-018019529b14a6b3bc4a343a4e17c44f
[18]https://www.ipsos.com/en-us/artificial-intelligence-key-insights-data-and-tables
[19]相关措施已有一定立法基础，9月众议院以417:3通过《电费支付者保护法案》，但民主党认为约束力度不足，最终未能获得参议院所需的60票支持。
[20]民主党领袖哈基姆·杰弗里斯（如果该党赢得政权，他有望成为众议院议长）表示，民主党人将“从一开始就”团结一致，恢复《平价医疗法案》的税收优惠，扭转共和党削减医疗补助的政策，投票反对伊朗战争，并废除唐纳德·特朗普总统的关税制度。
[21]https://www.kff.org/medicaid/medicaid-work-requirements-tracker-overview
[22]虽然民主党可以通过修改法律的方式削减总统在贸易问题上的自主权，但同样也面临参议院60票多数立法和总统否决权的限制。
[23]由于今明两年通胀偏高，名义GDP水平可能高于CBO年初预测，因此我们在计算赤字率时采用IMF 10月WEO中美国名义GDP水平。
[24]2026财年美国关税收入面临一次性退税与税率下降的双重影响，实际关税收入总额3482亿美元（税率自15%降至10%，低于CBO年初预测的4000亿美元左右），同时由于1454亿美元的关税退税，最终净收入只有2029亿美元。
[25]我们使用两种方法，一种是直接用关税税率变化系数（即10%/15%）乘以CBO 2月对于27FY的关税收入预测（4210亿美元），为2807亿美元；另一种则是使用CBO在今年中更新的测算
[26]计算方法是以2026年6月CBO对国防开支的修正为基准，CBO 于2026年6月上调2027财年自主性国防开支120亿至9130亿美元，加上“大而美”法案带来的必要性开支440亿美元，再额外假设中东冲突持续（CBO预测中东冲突高烈度下每月带来额外国防成本30亿美元，低烈度20亿美元，这里取中间值）带来的300亿美元新增，加上潜在的预算和解程序100亿美元增量，合计较基准新增960亿美元。
[27]目前国防授权法案在众议院全院层面通过但参议院并未通过，而负责实际拨款的国防拨款法案在只在众议院拨款委员会通过，甚至尚未在众议院全院层面通过。
[28]目前看2027财年国防预算拨款进度偏慢，在中选前以及新一届国会上任前常规预算程序通过的概率较低
[29]即2027年1月前，新一届国会上任前，共和党还有2个月时间掌控参众两院。
[30]目前白宫提出了一个3500亿美元的国防增支意愿，但众议院只提出来一个大约600亿美元的预算和解指令，可以看出来共和党内部仍存在分歧。
[31]Social Security COLA，自然年初生效（2027年1月生效），即2027财年的3/4受高系数影响
[32]指的是未来1年的短端利率，以2027年为例，指的是2028年短端利率水平
[33]名义增长预期进一步上修，是美债收益率中枢向上的主要风险之一。如果实际增长更强或通胀回落更慢，推动未来5年名义GDP增速预期由4.1%升至4.5%或4.8%，在其他输入不变的条件下，模型对应的10年期美债收益率中枢将分别升至5.1%和5.2%。若增长与通胀韧性同时引发政策利率预期上调，或财政不确定性推高风险补偿，长端利率还可能承受额外上行压力。
[34]Early Warning Signals in Private Credit? What BDC Portfolios Reveal about Emerging Risks，Fillat、Shen、Wang，2026年8月；Beneath the Resilience: Rising Risks, Unresolved Vulnerabilities，国际货币基金组织，2026年10月。
文章来源
本文摘自2026年11月02日发表的《“慢”即是“快”？——2027年美国宏观展望》
易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263
胡李鹏 研究员 PhD SAC No. S0570525010001 | SFC BWA860
赵文瑄 研究员 SAC No. S0570526040002
丁煦洲 联系人 SAC No. S0570126020028
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