国投证券研究?|?投言周精选?20261102

10月26日-10月30日

01

总量周观察

林荣雄

策略研究首席分析师

执业证号S1450520010001

并不如我们所愿，10月市场继续延续9月下跌趋势，在持续缩量与风格极致分化中收官。10月最后一个交易日（10月30日），上证指数下跌1.44%收于3599.02点、失守3600点，深证成指下跌2.73%，创业板指与科创50分别大跌4.13%和5.48%，全市场成交约1.69万亿元，超过4600只个股下跌；全月上证指数、深证成指、创业板指、科创50分别下跌6.33%、15.94%、23.02%和24.13%，31个申万一级行业中仅石油石化、银行、食品饮料、煤炭等少数防御板块收涨，通信、电子跌幅分别超过30%和25%，而工商银行、建设银行等银行龙头与中国神华、中国石油等资源龙头股价批量创出历史新高，目前市场情绪与赚钱效应已降至2024年924行情以来最弱水平。

尤其需要正视的是创业板指自6月26日4380.41点见顶以来累计回撤已超过44%，明显深于2021年"茅指数"与2022年"宁组合"的最大回撤，已经打破我们M顶策略认知范畴，明确超出预期，这种急剧的下跌在历史上未曾见过，着实令人震惊。从原因上看，本轮调整受到外部定价变化与国内交易结构的共同影响，主导性因素是多重超预期输入性风险：
1.高美债利率导致全球AI科技资金缩圈。在美债供需错配和地缘冲突反复的背景下，全球利率普遍大幅上行。9月美联储加息25个基点，引发市场对流动性的担忧。10月7日，10年期美国国债收益率盘中升至5.36%，30年期升至5.73%，均为2002年以来最高；美国9月居民消费价格指数同比上涨3.7%，环比上涨0.6%，为今年以来最快升速。利率上行后，资金向少数美股AI核心资产集中，日本、韩国及台湾地区科技股和美国中小盘股同步回落，A股、港股科技板块承压。
目前看，长端利率“易涨难跌”的僵局首次出现实质性松动，但流动性收紧的警示灯并未消失。10月28日美联储FOMC以10比2的票型将联邦基金利率维持在3.75%-4.00%不变，主席沃什强调9月加息后金融条件已经收紧、本次暂停意在等待更多信息，声明将经济表述上调为"强劲扩张"但保留"通胀仍然偏高"，市场普遍定性为"鹰派暂停"，12月加息25bp仍是基准情形、概率约八成；与此同时，10年期美债收益率自10月7日盘中5.36%的2002年以来高点一路回落，10月30日降至4.9%附近的七周低位，全月累计下行约36个基点。
2.人工智能产业中期能见度下降，“需求很硬、但花钱很快”使得资本市场不再为"AI增长故事"无条件买单，而是开始追问资本回报与现金回收周期，定价审美从总量转向现金流。五大云厂商最近12个月自由现金流由2025年二季度的2011亿美元降至2026年二季度的224亿美元，其中两家已转为净流出；甲骨文5年期信用违约互换升至288个基点，个别新兴云服务商超过1000个基点；2026年前三季度人工智能相关债券发行约4660亿美元，融资方式由股权转向债务，市场定价由积极支持转为审慎要求回报。各方普遍预期资本开支增速在2027年后回落、2028年降至20%至30%，2028年能否平稳过渡尚不明朗。
10月下旬美股AI财报季成为年内最密集的一次产业大考：Meta营收超预期但单季资本开支349.1亿美元、自由现金流转为-21.2亿美元，财报后单日下跌约7%；谷歌云收入同比增长103%、积压订单高达5610亿美元，但营收与利润近四年来首次双不及预期、自由现金流-90.7亿美元，10月29日股价重挫12.64%、创上市以来最大单日跌幅；微软Azure增速48%超预期，但全年资本开支指引由1750亿美元小幅下调至1700亿美元；亚马逊AWS收入同比增长39%创近五年最快增速，财报却仍令市场失望，英特尔盘后跌约20%。受财报冲击，10月30日纳斯达克指数单日下跌2.86%收于25437.00点，全月累计下跌5.3%、较月内历史高点回落近8%。
客观而言：本轮美股AI财报暴露的问题是“需求很硬、但花钱很快”，而非终端需求消失：四大云厂商2026年合计资本开支上限仍有望突破7400亿美元、较去年实际值4558亿美元大幅增长，同时谷歌云、AWS的积压订单分别高达5610亿和5780亿美元，云收入增速仍在40%-100%区间，Anthropic上市文件披露的收入增长与客户覆盖数据令市场重拾对AI商业化闭环的信心，AI产业叙事并未终结。
3.筹码集中叠加被动减仓。二季度主动公募基金科技板块持仓61.6%，三季度降至53.5%，仍处2012年以来98%以上分位；电子行业超配比例由接近20%回落至17.2%，通信行业超配9.5%。与以往不同，本轮保险资金、固收增强型产品、券商自营等绝对收益资金占比较高，部分产品净值跌破风控线后被迫降低权益仓位，放大了跌幅。融资余额由6月末约2.9万亿元降至10月下旬约2.4万亿元，降幅约18%。
近来美股科技和A股科技阶段性收益背离使得两者比值来到历史高位，这意味着后续要么美股科技补跌，要么A股科技补涨。对于当前内部“跌跌不休”的局面，我们始终认为从历史角度看当前创业板指数已经处于极限超跌状态；对于近期美股科技出现下跌，我们倾向于认为后续更多是高位波动，目前向下大幅度调整的风险不明确。虽然我们始终期待的"10月下旬-11月年内AI科技第二波"截至目前并未兑现，但到鉴于当前市场极度悲观的状态，我们对于"10月下旬-11月年内AI科技第二波"这个观点不会轻易改变。
1、基于过去两轮创业板指大周期复盘，即便考虑到超跌的因素，会发现一轮极限的调整幅度大约是此前区间上涨幅度的60%左右，调整周期为16-19周，触及阈值后立马反弹，此后反弹的幅度均超过20%。
第一轮调整发生在2015年年中：创业板指在2015年6月冲上4037.96后一路下杀至2015/9/2的1779.18点，历时约14周（89天），对应2013年低位585.44→4037.96上涨波段，涨幅回撤比例为62.8%。第二轮调整发生在2021Q4至2022年4月：以创业板指2021年底顶部3522.50点此后单边下杀至2022/4/27的2122.32点，历时约20周，跌幅39.8%；对应2018/10/19从1184.91点累计上涨2337.59点，涨幅回撤比例也为59.9%。
自2024年924行情至今，这一轮创业板指到2026/6/26见顶4380.41点，随后一路回落跌破2600点，历时约19个自然周，区间涨幅回撤比例也超过60%极限回撤比例，从历史角度说明从时间和空间的角度看眼下创业板指已经处于极限超跌状态。
2、从历史情况看，美股有代表性的大幅下跌在过去20年只有三次：1、08年金融危机；2、20年疫情冲击；3、22年俄乌冲突，往往对应宏观黑天鹅，也对应美股盈利大幅下调。
进一步结合盈利增长观察，纳斯达克100指数盈利增速只要高于30%时，对利率上行和流动性收缩的敏感度较低，基本不出现大幅度下跌；处于10%至30%时，主要取决于盈利拐点；低于10%时，才容易因高美债利率而啥估值。目前，纳指盈利增长在40%以上，长端利率更接近顶部区域，国际组织预测美国2027年平均物价涨幅将回落至2.8%，若中期选举后形成分裂国会、财政支出受限，实现美伊冲突缓和，那么利率上行空间将进一步收窄，这都会大幅压缩美股大幅下跌的概率。
最后，我们还是要反复强调和明确：目前创业板指数已经处于极限超跌状态。要看到眼下创业板指估值（当前估值为26X左右）已经回落至接近在2024年924行情启动时水平。无法否认的是，这两年科技+出海实打实的业绩增长，AI产业趋势看在眼里的突飞猛进，难道作为AI科技+出海含金量最高的宽基指数创业板指估值还要跌到比924还低的水平？作为这几年为科技+出海摇旗呐喊的旗手，我想不仅我个人接受不了，恐怕任何一个拥有正常价值观的投资人也难以理解。
令人欣慰的是稳市资金力量在10月明显增强，权益类ETF在10月净流入超过3500亿元，其中19日至30日净流入2000亿元以上，资金向宽基产品集中，其中沪深300ETF流入超过1500亿元，双创ETF流入接近1000亿元，要相信出当前维稳力量的意志和决心，正在极力避免市场进一步陷入到流动性危机当中。
风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。

左大勇

所长助理，分管固定收益研究

执业证号S1450526080005

走阔端翻倍扩张，收窄端继续收缩：走阔主体232家（上期111家，+109%）、早期走阔156家（上期62家，+152%）、走阔个券510只（上期250只）；收窄主体308家（上期401家，-23%）、收窄个券627只（上期757只）。走阔/收窄主体比由0.28升至0.75，连续两周抬升。市场中位收益率1.6742%，较上期上行6.77bp。市场开始走出今年以来最严重的风险偏好下降。

珠海市属国资多平台同批抬升：早期走阔156家中，珠海市属国资平台占6家、含同体系非国资平台共7家；全量走阔名单内珠海共12家（该体系上期已有早期信号，本期延续并扩容）：一家综合类集团加速达30.26bp/天（全样本最高），其地产上市平台19.23bp/天、集团旗下金控7.23bp/天、另一家综合平台9.97bp/天，另有产业投资、综合发展、金融投资、港口等平台同步走阔。触发链条三条线索：现金流层面，该集团6月末合并现金短债比0.37倍、缺口966.82亿元，集团本级仅0.062倍；一级发行层面，22个月内体系内79只新债有17只未募满，最近一只超短融只认购到0.62倍、主承销商自吃25%；二级定价层面，该集团系存量债估值收益率一周中位数上行93bp，而同市其他平台仅+5.5bp。叠加评级机构将其列入下调观察名单（当前BBB）、债务展期传闻发酵、地产平台前三季度亏损48.47亿元。目前已经演变为单一地区国资体系内的信用重估。
城投端抬升向两个省收敛：城投早期走阔40家（上期18家），山东10家居首、贵州6家次之，其后四川、天津各3家，新疆、北京、湖北、湖南、安徽各2家，云南1家。加速区间0.33–5.14bp/天；与上期"陕西一省6家"相比，本期集中度落在山东、贵州两省，且多为区县级平台。
产业端除珠海系外，另有三条关键线索：一是汽车经销与新能源车（一家港股经销商加速4.66bp/天、相对利差783.9bp，全样本最高；一家新势力车企3.73bp/天）；二是生猪与农业（一家大型农牧集团3.64bp/天，其五新业务前三季度由盈转亏6.14亿元）；三是地产链（一家品牌房企2.63bp/天，相对利差138.7bp），排除掉珠海的特殊性后单独看地产行业，尚未出现整体性扩散。
风险提示：估值滞后，信号衰减，评级整治持续，区域传导扩散，收窄行情反转，数据样本偏差。

杨勇

金融工程首席分析师

执业证号S1450518010002

上周A股走的是“反弹未遂”的剧本：周初缩量阴跌；周三放量大反包，一度看似企稳；周四周五却连续放量普跌，把修复空间悉数吐回。全周九大宽基无一收红——上证综指失守3600，创业板指跌10.08%，科创50暴跌13.72%；仅上证50微跌0.56%，红利与权重成为唯一的避风港。

技术面上，九大宽基的均线系统仍全部空头排列，周五部分指数进一步出现止损信号，这意味着当前抛压或许并未真正出清。从超跌程度看，主流宽基的低频与超低频温度计均已低于10，高频温度计也仅13，整体贴近冰点。换言之，超跌修复的可能性正在积累，但距趋势扭转仍有距离。
上周风格分化被推向极致：一边是银行、煤炭、石油石化三条主线稳稳扛旗，另一边是科创板、创业板的硬科技链被海外长端利率与AI基本面逻辑叙事变化双向绞杀。事实证明，当前超跌层面的技术条件并未为市场自身趋势的扭转提供多少动力；除等待当前不利的筹码格局随时间消化外，真正值得期待的中长期转机或许仍在基本面维度。
结合行业边际观察知识库，有三类板块值得跟踪：1）基本面与价格同向共振—快递、航运与港口、煤炭开采、银行、炼油石化与燃料供应、油气开采。2）基本面改善、价格明显背离—光通信、服务器与存储设备、PCB与覆铜板、存储芯片与模组、半导体设备与零部件。3）基本面改善、价格仅温和走弱—船舶装备、工业自动化、电池材料、工业金属等；其子赛道中，原铝冶炼、铝用炭素、电池结构材料、电池导电剂已出现基本面与价格共振的迹象。
风险提示：历史经验及模型在宏观环境变化时可能存在失效风险。

02

行业周观察

汪磊

环保/公用行业首席分析师

执业证号S1450525050002

上周市场回顾：上周上证指数下降2.66%，北证A股指数下降7.74%,跑输上证综指5.08pct;北证50指数下降8.11%,跑输上证综指5.45pct;创业板指数下降8.12%，科创板指数下降8.94%

流动性方面，上周北证A股总成交额为683.59亿元，北证50总成交额238.45亿元，占北证A股总成交额的34.88%。北证A股日均成交额136.72亿元，较10月19日到10月23日下降-2.81%。区间日均换手率为2.39%，较10月19日到10月23日下降-0.03pct。估值方面，截至2026年10月30日，北证A股市盈率中位数为42.67X；同期科创板、创业板PE中位数分别为38.16X、37.26X。
个股表现&新股上市情况：截至2026年10月30日，北交所上市公司总数为354家，涨幅靠前的分别为:朗信电气、天力复合、明阳科技、蘅东光、赛英电子、海昌智能、盖世食品、科马材料、云里物里、爱舍伦；跌幅靠前的分别为:众诚科技、大鹏工业、艾融软件、汉鑫科技、戈碧迦、浩淼科技、安徽凤凰、武汉蓝电、太湖远大、中设咨询。
行业动态：
（1）北交所公司三季报密集披露：219家公司交出成绩单，逾七成营收增长。10月29日，《上海证券报》报道，截至10月28日，已有219家北交所上市公司披露2026年三季报，其中逾七成公司前三季度营业收入同比增长，97家公司实现营收、净利润“双增”，包括净利润增长、扭亏和减亏的情况。从营收规模看，30家公司前三季度营业收入超过10亿元，一诺威以69.42亿元暂居首位；从盈利情况看，蘅东光以6.56亿元的归母净利润暂居首位。报道还指出，多家北交所公司披露现金分红预案，部分北证50指数基金现身上市公司前十大股东名单。
（2）天元重工登陆北交所：聚焦桥梁核心受力构件，上市首日上涨120.54%。10月29日，德阳天元重工股份有限公司在北交所上市，成为2026年四川首家登陆北交所的企业。公司发行价格为每股4.48元，上市首日收盘价为每股9.88元，较发行价上涨120.54%。天元重工是国家级专精特新重点“小巨人”企业，主营索鞍、索夹等桥梁核心受力构件，产品已应用于全国300余座大型桥梁。财务数据显示，公司2026年前三季度实现营业收入4.43亿元，同比增长28.53%；实现归母净利润4807万元，同比增长66.93%。
风险提示：市场需求不及预期，行业竞争加剧风险，地缘政治风险，政策推进不及预期，研发进度不及预期。

冯俊曦

医药行业首席分析师

执业证号S1450520010002

上周新药行情回顾：2026年10月26日-2026年10月30日，新药板块涨幅前5：创胜集团（+21.49%）、派格生物医药（+16.05%）、腾盛博药（+9.50%）、海创药业（+6.21%）、欧康维视（+5.27%）；跌幅前5：映恩生物（-30.39%）、劲方医药（-24.95%）、泽璟制药（-21.36%）、乐普生物（-19.31%）、益方生物（-18.11%）。

上周建议关注标的：创新药板块百花齐放，建议关注眼科、代谢、肿瘤、CNS等多个领域的关键进展：1）代谢领域：MASH口服小分子、减脂增肌、周制剂胰岛素进展值得期待；2）肿瘤领域：panRAS抑制剂、二代IO、IO+ADC联用、双载荷ADC进展值得期待；3）眼科领域：口服疗法、基因疗法进展值得期待；4）中枢神经领域：大单品管线进展值得期待。
上周新药行业重点分析：根据最新披露的基金2026年第三季度报告，我们统计分析了全部所有基金截止2026年9月30日对于创新药板块的最新重仓持仓情况（注：在此统计了95家A股/港股Biotech创新药和31家仿制药转型创新药公司的基金重仓持仓）。从重仓持仓占比来看，2026年Q3全部基金对创新药的重仓持仓占全市场重仓持仓的比重为4.16%，环比增加0.55pp（主要由于全市场总体重仓持仓市值下滑，而创新药持仓市值规模基本维持稳定）；而所有全部基金对创新药的重仓持仓占对医药行业重仓持仓的比重为42.62%，环比减少11.96pp（这是连续5个季度维持在50%以上之后首次大幅下滑，反映出Q3医药板块内部以CXO为主的其他子版块可能更受市场关注）。从板块分类来看，Biotech在医药行业重仓持仓占比（23.09%）仍超过仿转创的持仓比重（19.52%），维持前几个季度的趋势。
上周新药上市申请获批准&受理情况：上周国内有5个新药或新适应症的上市申请获批准，有8个新药或新适应症的上市申请获得受理。
上周新药临床申请获批准&受理情况：上周国内有57个新药的临床申请获批准，有35个新药的临床申请获受理。
上周国内市场重点关注事件TOP3：
【恒瑞医药】10月27日，恒瑞医药公布HER3 ADC瑞康芦泽妥塔单抗用于EGFR-TKI治疗进展后EGFR突变晚期非小细胞肺癌的3期HERON-Lung01研究期中结果。中位无进展生存期为8.3个月，对照化疗组为5.4个月，疾病进展或死亡风险降低53%；间质性肺病发生率为2.4%，未发现新的安全性信号。
【翰森制药】10月27日，翰森制药公布B7-H3 ADC瑞康立伏妥塔单抗治疗复发或难治性骨肉瘤的3期ARTEMIS-011研究结果。中位无进展生存期为5.5个月，对照化疗组为1.4个月，疾病进展或死亡风险降低67%；两组3级及以上治疗相关不良事件发生率分别为93%和83%。
【歌礼制药】10月29日，歌礼制药公布口服小分子GLP-1受体激动剂ASC30治疗2型糖尿病的2期研究结果，达到主要终点及全部次要终点。第12周各剂量组经安慰剂校正后的糖化血红蛋白下降1.6至1.7个百分点；药物相关不良事件均为1级或2级，未发生药物相关严重不良事件。
上周海外市场重点关注事件TOP3：
【安斯泰来/Audax】10月28日，安斯泰来宣布与Audax就IL-12抗体-细胞因子融合蛋白DAX-044达成独家选择权及授权许可协议，获得全球独家许可选择权。Audax将获得合计最高2.85亿美元预付款及未来选择权行使款项，以及最高10.5亿美元开发及商业化里程碑付款。
【礼来】10月28日，礼来公布GIP/GLP-1/胰高血糖素三受体激动剂retatrutide治疗2型糖尿病的3期TRANSCEND-T2D-2研究结果，达到主要及全部关键次要终点。第80周12毫克组糖化血红蛋白下降2.2个百分点，平均体重下降20.9%；该组因不良事件停药比例为7.9%，对照组为2.7%。
【默沙东】10月26日，默沙东公布TROP2 ADC sacituzumab tirumotecan治疗经含铂化疗及免疫治疗后晚期或复发性子宫内膜癌的3期TroFuse-005研究结果。
风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。

贾宏坤

有色行业首席分析师

执业证号S1450525060005

美联储10月利率保持不变，市场预计12月底前仍有一次加息，全球仍在计价加息带来的衰退交易。从美国10年期国债利率定价来看，市场已开始反映未来经济衰退及利率下行预期。加息是短期扰动，经济衰退压力将制约持续紧缩的空间，2028年后美联储有望重启降息周期。我们认为当下的波动属于中短期行为，很多权益资产可能都已超跌，等到宏观政策明朗时，新一轮周期可能到来。短期重点关注物理AI方向的机器人产业链，稀土磁材可能迎来新的催化。中长期来看，我们持续看好稀土金铜铝锡钨钼铟锗镓钽铌铀铼锂等金属。

贵金属：
金银：截至10月30日，贵金属短期受宏观政策预期扰动，但中长期支撑逻辑仍在。黄金方面，9月全球黄金ETF净流入约100亿美元，三季度累计净流入约310亿美元，创季度历史新高；8月全球央行购金39吨，中国央行连续增持，反映黄金储备配置需求持续释放。同时，全球财政风险及地缘不确定性仍有望支撑黄金避险需求。白银方面，全球供需缺口预计延续，叠加实物投资需求回升，为银价提供支撑。根据世界白银协会2026年9月最新表态，全年白银市场供需缺口预计达4,630万盎司，连续第六年供不应求；实物投资需求预计同比增长18%至2.58亿盎司。同时，AI数据中心、电动汽车及半导体等领域为白银需求提供新增支撑，但光伏节银及材料替代趋势仍需关注。整体看，白银供需缺口与投资需求回升构成主要支撑，工业需求变化则是后续需要跟踪的关键变量。
工业金属：
铜：上周LME铜收报14130美元/吨，环比上周-1.45%，沪铜收报108930元/吨，环比上周+0.74%。供给端，上周因台风导致部分进口铜船舶到港及卸货延误，国产铜到货亦有所收缩，叠加部分长单供应缺口，现货流通持续偏紧。据ICSG，今年上半年全球铜矿产量下降1.1%，主要因Codelco和Freeport减量较多。废铜仍然由于含税票点高和合规货源稀缺，原料供应持续紧张。需求端，上周铜杆、铜线缆企业开工率分别为77.65%、73.36%，分别环比-0.95pct、-0.49pct，开工率持续维持高位。库存端，截至10月30日，铜社会库存6.69万吨，上周去库2.47万吨。LME铜库存27.4万吨，环比+0.38%，COMEX库存72.82万吨，环比+0.36%。铜价在供给端硬约束下有支撑，铜价有望维持强势。
铝：上周五LME收报3062.5美元/吨，较上周+0.81%，沪铝收报23775元/吨，较上周+1.19%。基本面，上周置换项目延续释放少量闲置产能，国内电解铝周度产量小幅提升；海外方面铝供应延续修复趋势。需求端，上周开工率维持高位，国内铝下游加工龙头企业开工率环比持续回升录得61.9%，国内库存方面，截至10月29日，国内主流消费地电解铝锭库存报54.9万吨，环比下降0.4万吨，去库节奏延续。短期来看，铝加工回暖或带动电解铝价格小幅回升，中长期铝价变化需关注海外项目投产进度。
锡：截至10月30日，沪锡主力合约报363000元/吨，较上周-6%。需求端，下游焊料厂开工率升至79.1%，其中大型企业开工率超过80%，原料库存周期进一步降至8.87天，反映终端生产维持高位、企业原料储备偏低。库存端，锡锭三地社会库存降至6342吨，较上周减少347吨，但绝对水平仍处低位；SHFE仓单1968吨，较上周-168吨，可交割货源仍处紧张状态。供给端，四地冶炼厂加工费虽较月初上调500元/吨，但开工率仅为59.5%，精炼锡产出恢复仍然有限。当前下游开工维持高位，但原料及社会库存持续处于低位，供给恢复相对偏慢，供需偏紧格局延续，后续若需求保持韧性，库存有望继续去化，对锡价中枢形成支撑。
能源金属：
镍：上周镍价周度-3.04%至117000元/吨。基本面看，镍铁具体减产方案及执行计划尚未明确，MHP实际供应量亦待观察，减产预期尚待兑现。库存方面，国内库存仍处高位，据SMM，六地纯镍库存累计约12.43万吨，较上周累库约2500吨。预计短期镍价受政策预期摇摆等因素影响维持震荡。
锂：上周碳酸锂期货主力合约约93000元/吨，环比上周-3.65%。供应端，上周枧下窝环评进入环评拟批准公示结束，碳酸锂供应宽松预期持续存在。需求端，下游材料厂和电芯厂仍以消化长协和客供为主，主动控制库存，意向采买价格较低。考虑到碳酸锂短期供需仍然偏紧，或存在阶段性反弹空间。
战略金属：
稀土：截至10月30日，氧化镨钕现货报价为71.10万元/吨，环比-1.59%。重稀土价格表现更强，氧化镝现货报价为1440元/公斤，较6月初1240元/公斤上涨16.13%；氧化铽现货报价为6365元/公斤，较6月初6030元/公斤上涨5.56%，重稀土涨价进一步强化稀土价格上行预期。人形机器人关节伺服电机刚需高性能稀土永磁，伴随后续人形机器人规模化出货落地，将为稀土板块打开全新需求增量空间，持续拉动上游稀土原料需求。供给端来看，自5月起废料回收链条税务及票据合规监管趋严，部分灰色再生料供给出清，废料端有效供应收缩，进一步削弱稀土供给弹性，强化价格上行支撑，看好26年稀土中枢价格上涨。此外，美欧加紧布局本土稀土及永磁产业链，美国重点看重镝、铽等重稀土并推进相关项目投产，但部分海外稀土项目或因当地政局面临延期。长期来看，海外掌握较多的稀土矿山，中国掌握全球先进的稀土回收技术，未来或许稀土回收将会成为新的王牌。
风险提示：宏观政策扰动，原材料价格扰动，需求不及预期，资金情绪不稳定等。

陈立

房地产行业首席分析师

执业证号S1450525040001

周观点：1-10月百强房企销售总额、拿地总额同比降幅均收窄。

中指研究院统计，2026年1-10月百强房企销售总额2.5万亿元，同比降幅较1-9月收窄0.9个百分点；分规模梯队看，1-10月千亿房企6家，同比减少1家，百亿房企较去年同期减少4家至58家，千亿和百亿房企级别梯队规模收缩持续进行。拿地层面，百强房企拿地总额6465亿元，同比下降17.5%，降幅较1-9月收窄3个百分点，头部房企中华润置地、滨江集团拿地同比上升。我们认为，在密集增量政策下，核心城市优质项目热销，形成一定市场支撑，结合年底房企业绩冲刺预期，销售额降幅有望进一步收窄。
销售回顾（10.24-10.30）：重点监测32城合计成交总套数为1.4万套，环比上周增长9.5%；2026年累计成交总套数为60.1万套，累计同比下降9%。其中，一线城市成交4449套，环比上周下降4%，2026年累计成交19.4万套，累计同比增长1.7%；二线城市成交8186套，环比上周增长20.8%，2026年累计成交34.2万套，累计同比下降12.6%；三线城市成交1649套，环比上周增长1%，2026年累计成交6.5万套，累计同比下降17.1%。重点监测16城合计成交二手房总套数为2.6万套，环比上周下降6.7%；2026年累计成交总套数为104.6万套，累计同比增长7.8%。
土地供应（10.19-10.25）：百城土地宅地供应规划建筑面积541万㎡，2026年累计供应规划建面24037万㎡，累计同比增长5.3%，供求比1.43。
土地挂牌价格方面，百城供应土地挂牌楼面均价3118元/㎡，近四周平均挂牌均价4216元/㎡，环比下降5%,同比下降10.1%。
土地成交（10.19-10.25）：百城土地住宅用地成交规划建筑面积2452万㎡，2026年累计成交16793万㎡，累计同比下降6.1%。
土地成交楼面价及溢价率方面，百城住宅用地平均成交楼面价为4104元/㎡，环比下降13.9%，同比下降25.7%，整体溢价率为0.6%，2026年平均楼面价6490元/㎡，溢价率7.3%，较去年同期降低1.5个百分点。
风险提示：政策宽松不及预期、融资环境超预期收紧。

王华炳

化工行业首席分析师

执业证号S1450525110002

事件：①据化纤信息网，10月30日，新乡化纤、吉林化纤、宜宾丝丽雅、湖北金环粘胶长丝出口报价集体上涨，外销价格上涨150美元/吨；②据百川盈孚，截至10月30日，牛磺酸价格30.5元/千克，今年以来+90.63%；③据百川盈孚，截至10月30日，草铵膦价格70000元/吨，今年以来+59.45%，月环比+17.65%。

粘胶长丝：供给侧大幅出清，行业紧平衡强化。粘胶长丝属于政策强约束的化工纺织材料，作为高耗能、高污染行业，新增产能批复极为困难，国内行业壁垒较高，规模化生产企业仅有四家，其中新乡化纤11万吨、吉林化纤11万吨、宜宾丝丽雅5万吨、湖北金环1.5万吨，国内有效运行总产能28.5万吨。本次新乡化纤3.12万吨产能永久退出，约占国内有效产能10.95%；与此同时，宜宾丝丽雅因紧邻长江，或也将面临环保约束及产能搬迁。考虑到2026年1-9月粘胶长丝行业平均开工率约为90.49%，整体已处于紧平衡状态，部分产能退出导致的减量或短期内难以由闲置产能弥补。需求端，粘胶长丝外销受益于高端服装补库，出口需求持续增长，据百川盈孚，1-9月国内粘胶长丝合计出口量10.31万吨，同比+23.1%；价格端，年初以来，粘胶长丝在3月和8月两次上调报价，从43500元/吨涨至44500元/吨，再涨至45000元/吨。后续在供给侧阶段性缩量下，短期缺口放大，价格继续上行可能性较高。
牛磺酸：供给集中+需求正盛，龙头检修强化涨价预期。牛磺酸是一种含硫非蛋白氨基酸，在功能饮料、宠物食品及医药等领域应用广泛，其中食品饮料和宠物食品合计占总需求约75%。近年来牛磺酸下游消费市场保持稳健增长，据中商产业研究院，中国功能饮料零售额从2021年1317亿元增至2025年1856亿元，CAGR约9.0%；宠物食品市场规模从1282亿元增至1755亿元，CAGR约8.2%。我们认为，当前已接近2027年长协签订时点，伴随宠物经济消费高端化与个性化升温，叠加高价鱼粉背景下牛磺酸的替代关系增强，牛磺酸下游需求有望持续旺盛。供给端看，全球牛磺酸产能绝大部分集中于中国，呈现典型寡头格局，主要企业包括永安药业（7.8万吨）、圣元环保（4万吨）、新和成（3万吨）、远大生科（2.5万吨）等，合计行业集中度超90%。我国目前牛磺酸生产常用乙醇胺法和环氧乙烷法，其中乙醇胺法收率低且三废多，后续伴随我国环保政策不断收紧，或最终收敛至工艺更复杂，但收率与环保性也更优的环氧乙烷法，未来我国牛磺酸寡头格局或不断强化，头部公司定价权有望持续突出。此外，近期牛磺酸库存已处于低位，同时永安药业牛磺酸生产线已按计划于10月中旬开始全线停产检修，或形成阶段性供需趋紧。
草铵膦：三重共振推动利润转正，需求潜力支撑景气延续。政策+中间体+低库存三重共振，草铵膦价格利润实现历史性修复。政策端，财政部、税务总局2026年第2号公告明确自4月1日起取消草铵膦、精草铵膦等原药出口退税，出口成本抬升、落后产能加速出清。中间体端，据犇星新材公告，其孙公司湖北大闰化学因技术秘密诉讼终审判决，自8月3日起对甲基亚磷酸二乙酯车间实施阶段性停产技改，后续生产的二乙酯优先供应洪湖一泰指定的公司，或对外采型草铵膦企业的开工能力形成约束。库存端，据百川盈孚，工厂总库10月30日为910吨，年同比-77.8%，处于近三年历史最低位。据百川盈孚，10月30日草铵膦市场均价7万元/吨，月环比+17.65%、较年初+59.45%，但较2021年11月37万元/吨的历史高点仍有较大空间，处于历史较低分位；据百川盈孚测算，截至10月30日草铵膦周度毛利润12915.2元/吨，同比+204.27%，自2024年3月以来首次修复回正后利润空间迅速放大。向后看，需求端潜力支撑草铵膦长期景气。随着百草枯被禁用、敌草快抗性问题凸显，“双草”在灭生性除草剂中的地位进一步提升；而同为主流除草剂的草甘膦在全球面临愈发严格的监管压力，2026年5月底巴西劳工部正式因致癌问题起诉草甘膦，要求全国禁用草甘膦。巴西是全球最大农药消费市场，若草甘膦使用持续受限，草铵膦替代渗透将进一步加速，叠加四季度南美备货季，价格中枢有望延续上行。
风险提示：宏观经济下行风险，原料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能大幅扩张风险，安全生产与环保风险，企业经营风险等。

张经纬

非银行业首席分析师

执业证号S1450518060002

行情回顾：核心指数普遍调整，非银跑赢大盘，保险板块逆势上涨。

2026年10月26日至10月30日，A股主要指数普遍下跌，其中沪深300、上证指数、深证成指、创业板指分别下跌2.92%、2.48%、7.20%、10.08%；全A周成交额约8.0万亿元，日均成交额约1.6万亿元，环比上周+1.5%，市场交投仍保持较高水平。同期非银金融指数下跌2.68%，跑赢沪深300指数0.24pct。1）分子板块看，证券、保险、多元金融指数分别下跌4.98%、上涨2.18%、下跌2.63%，相对沪深300分别跑输2.06pct、跑赢5.10pct、跑赢0.29pct。2）个股方面，按前复权收盘价计算，证券板块，涨跌幅居前的三只个股为华安证券（-0.86%）、方正证券（-1.23%）、国泰海通（-1.25%），居后的三只个股为华鑫股份（-19.33%）、湘财股份（-18.64%）、中金公司（-14.97%）；保险板块中，涨跌幅由高到低依次为中国太保（+6.13%）、中国平安（+2.01%）、中国人保（+1.78%）、中国人寿（+0.29%）、新华保险（-1.47%）；多元金融板块中，涨跌幅居前的三只个股为渤海租赁（+10.92%）、江苏金租（+7.31%）、爱建集团（+5.14%），居后的三只个股为海德股份（-21.46%）、瑞达期货（-17.14%）、新力金融（-10.86%）。
券商板块：板块表现有所承压，前三季度业绩保持较快增长，并购整合持续推进。1）上周券商板块有所调整，市场交投仍保持较高水平。上周证券Ⅱ指数下跌4.98%，跑输沪深300指数2.06pct；全A日均成交额约1.6万亿元，环比+1.5%，市场交易活跃度仍维持较高水平。2）前三季度整体业绩延续较快增长，头部券商表现相对更优。2026年前三季度43家样本券商（不含东方财富，含已于10月19日终止上市的东兴证券、信达证券）合计实现营业总收入4,992亿元，同比+18.6%；归母净利润2,095亿元，同比+23.6%。分业务看，经纪、投行、资管、信用及自营业务净收入分别同比+27.7%、+26.1%、+20.3%、+37.6%和+8.7%，经纪、信用、投行及资管业务均实现较快增长。前十大券商（以2026Q3末归母净资产排名前十的上市券商计算）前三季度合计营业收入、归母净利润分别同比+23.8%、+27.3%，增速均高于行业整体。单Q3受市场波动及自营回落影响，行业合计营业总收入、归母净利润分别同比-21.2%、-17.1%，其中自营业务净收入同比-53.4%，为单季业绩主要拖累；前十大券商单Q3归母净利润同比-13.7%，降幅小于行业整体，业务结构较为均衡的头部券商业绩韧性相对更强。3）行业并购整合继续取得实质进展。中金公司换股吸收合并东兴证券、信达证券交割完成，新增无限售流通A股于10月29日上市流通；东方证券购买上海证券100%股权事项于10月29日获上交所并购重组审核委员会审核通过；东吴证券购买东海证券83.68%股份事项于10月30日恢复审核，行业并购整合持续向实施落地、审核推进等阶段演进，券商资源整合与集中度提升趋势进一步明确。
保险板块：前三季度业绩同比承压，财险新规上周开始实施。1）上市险企三季报披露，归母净利整体承压。2026年前三季度，中国人寿、中国人保、中国太保、新华保险5家A股上市险企先后披露三季报，合计实现归母净利润2765.8亿元，同比-35.2%，预计归母净利同比下滑主要受去年同期高基数、权益市场回调拖累投资端收益影响。2）财险新规开始实施，监管趋严改善竞争环境。金融监管总局于10月发布的《财产保险公司保险产品开发管理规定》于11月1日起施行，《规定》共8章41条，核心包括八类禁止开发情形、主险及附加险条款费率要求、产品开发管理要求等，将成为强监管严监管的重要抓手。
多元金融板块：资产管理信托新规发布，港股周度ADT环比回落。1）政策方面，10月30日，金融监管总局发布《资产管理信托管理办法》，自2027年1月1日起施行，明确资产管理信托为基于信托法律关系的私募资产管理产品、投资者数量不超过200个，要求不得承诺保本保收益，严禁违规通道业务和资金池业务，严格净值管理和信息披露。我们认为，新规进一步明确信托资管业务的展业边界，合规管理能力较强的信托公司相对占优。2）市场方面，上周港股日均成交额为1,879亿港元，环比下降13.9%，恒生指数同期上涨0.87%。
风险提示：权益市场大幅波动、长端利率超预期下行、行业监管政策变化等。

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