REITs｜保租房：租金稳定性可保

文｜陈聪  张丁宸  刘东航

2026Q3保租房REITs整体经营稳健，出租率维持高位，租金表现稍有分化。在新增土地供应收缩、需求侧政策支持及市场化租金企稳趋势下，保租房租金压力有望缓解。而随着租金定价与市场化水平逐步接轨，区域人口及产业变化对资产经营的影响将更加突出，因此需更加重视资产所处区位、租金安全垫及运营能力。我们认为在低利率且资产荒背景下，保租房REITs仍是优质配置品种，建议重点配置租金安全垫较厚、收益稳健的资产，并把握市场化程度较高产品的低估机会。

▍2026Q3保租房REITs经营整体稳健，项目间有所分化。

根据2026年各REITs三季报，2026Q3，保租房REITs资产期末出租率区间为92.28%至98.95%，平均96.21%，环比平均提升0.07ppts，同比平均提升0.24ppts；租金单价环比变化区间为-1.30%至1.25%，环比平均增长0.12%，同比平均增长0.06%。保租房REITs营收同比变化区间为-5.05%至1.50%，同比平均减少2.81%；EBITDA同比变化区间为-7.30%至19.82%，同比平均增长0.52%；可供分派金额同比变化区间为-9.43%至59.87%，同比平均增长9.37%。保租房业态继续体现了整体稳定的特征，但不同项目之间的差异也变大。

▍多数保租房资产价差安全垫仍存，租金表现韧性较强。

除了成都等少数城市，大多数城市规定的保租房租金和市场化租金之差下限（或视为法定价差安全垫）在10%左右。当然，一些上市项目价差不按照法定价差下限而定，还有一些项目则为公租房。和市场化租金相比价差大的项目其租金稳定性更强，但租金向上弹性也更弱。和市场租金相比价差小或基本持平的项目，租金则有一定下降风险，但一般也不会出现大幅下行。根据2026年各REITs三季报，2026Q3，可比口径下，厦门安居REIT、华润有巢REIT和上海地产租赁住房REIT租金环比增长；北京保障房REIT和北京昌保租赁住房REIT租金保持稳定；城投宽庭REIT、深圳安居REIT和蛇口租赁住房REIT租金环比小幅下降。租金承压的资产主要受到周边租赁房源竞争、租户价格敏感度提高或季节性需求波动等因素带来的影响。总体来看，保租房的租金韧性仍然较强。

▍供需两侧支撑市场化租金企稳向好，保租房租金压力相对缓解：

1）在供给侧，R4用地供给不断减少，住宅新开工也大幅下降。近年来各地供地政策逐步转向控制增量、盘活存量，据克而瑞数据，2026年前三季度重点城市涉租土地成交规模约128.6万平方米，不足上年全年一半；同期重点50城涉宅用地供应建筑面积同比下降25.1%。全国住房的新开工规模明显下降。供给侧的收缩是住房租赁市场面临的有利变化。

2）在需求侧，持续的需求侧支持政策支撑保租房租金及经营稳定性。北京、上海等城市支持符合条件的保租房租户按实际房租支出提取住房公积金，上海进一步试点公积金直付房租，有助于减轻租户支付压力、提高支付便利性。

3）重点城市市场化租金已有止跌回稳迹象。据中指研究院数据，2026年前三季度50城住宅平均租金累计仅下降0.01%，9月同比跌幅收窄至2.23%，为近25个月最低。特别地，一线城市租金累计上涨0.58%，其中上海上涨1.86%，核心城市租赁需求相对旺盛，已出现企稳迹象，市场化租金调整对于保租房租金带来的压力进一步缓解。

4）阶段性供给上升并不值得过分担心。过去几年陆续竣工了不少房屋，一些新增供给较大的地方，租赁住房的收益可能下降。但目前来看，To C的特点决定了保租房租金调整相对温和。

▍长期而言，区域人口和产业变化值得重视。

政策导向上，各地保租房租金定价逐步形成以同地段、同品质市场租金为基准，结合政策性折价及动态调整机制确定租金的模式，其租金表现与市场租金的关联增强。例如，北京要求保租房租金低于同地段同品质市场水平，上海、深圳保租房项目租金原则上不高于市场参考租金的九折。保租房不能简单视为政府兜底的保障房，长期而言其租金有向上弹性，也有向下可能。在所有的租金下行可能中，区域产业和人口的外流最值得担心。例如，2026年Q3某一线城市集中式公寓市场区域出租率分化明显，出租率最低的行政区仅为80%，面临持续下行压力。新一线和二线城市的区域分化可能更为严重。

▍保租房REITs的租金水平整体值得信赖，聚焦区位优质且租金安全垫较厚的资产。

整体来看，我们认为核心城市重点区域，产业和人口集聚带来的租赁需求旺盛，市场化租金韧性较强。其中，公租房类资产和市场化租金相比价差安全垫较厚，其租金仍高度安全。保租房租金向市场化租金接轨程度逐步提升，市场化租金企稳趋势也逐步向好。我们认为，对保租房REITs的投资主要风险在于区域的人口和产业持续外流，一般而言聚焦少数高能级城市可以克服这一风险。至于在低线城市的底层资产，则应观察其政策形成了租金安全垫是否足够——倘若不够，再观察区域供求关系。根据各REITs公告和Wind数据，当前保租房REITs分派率TTM区间为2.94%-3.39%，均值为3.17%；P/NAV区间为1.17-1.45倍，均值为1.34倍；相较10年期国债收益率的利差区间为129-174BP，均值为152BP。整体而言，这一估值水平也充分考虑到了保障性租赁住房租金稳定的特点，保租房REITs属于市场合理定价、基本面前景也较好的品类。

▍风险因素：

区域的人口和产业外流，租赁住房市场需求不及预期；新增供给及市场竞争超预期；租金定价及相关政策超预期调整风险；项目运营及分派不及预期。

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本文节选自中信证券研究部已于2026年11月4日发布的《REITs研究三季报详解系列之保租房—租金稳定性可保》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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