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固收 | 流动性跟踪与地方债策略专题：怎么看换锚后的货币政策态度
金融工程 | Agent专题报告：Pdf2Fac：因子蒸馏Skill搭建及评测
银行 | 江苏银行（600919.SH）2026年三季报点评：营收高增，拨备提升
银行 | 银行研思录之二十三：如何看美国私募信贷和非银体系的稳定性
医药 | 济川药业（600566.SH）2026年三季报点评：第三季度扣非归母净利润高增，基药与新品打开空间
医药 | 一心堂（002727.SZ）2026年三季报点评：单三季度收入增速转正，利润弹性释放
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流动性跟踪与地方债策略专题：怎么看换锚后的货币政策态度
货币政策与流动性观点：
月初叠加换锚首周，央行大量回笼短期流动性，资金利率保持相对平稳，DR001依然在1.25%-1.30%区间运行，银行融出规模也较为稳定，1Y同业存单利率下破1.40%。
换锚后同时出现国债净买入规模放量与3M买断式逆回购缩量的现象，货币政策数量信号似乎彼此矛盾，如何理解？
（1）11月3日尾盘央行公布10月国债净买入规模为1500亿元，自从9月上升至1000亿元之后，连续两个月超过1000亿元。
（2）11月3M买断式继续缩量2000亿元，但从当前资金面环境和银行融出规模来看，银行并不缺资金，因此缩量2000亿元对资金面影响有限。
地方债观点：信用事件扰动减弱，央行流动性呵护下资产荒逻辑占主导，利率修复后配置盘对地方债买入力度减弱，并且出现较大止盈，主要以交易盘加大净买入为主。
国债利率突破关键点位后，如果后续市场对于进一步追高更加谨慎，市场情绪可能会转移至压缩地方债与国债品种利差，尤其是目前比较阔的30Y。
区域利差方面，15Y体现一定区域分化，利差依然有4bp左右；20Y区域利差小幅走阔至3bp（关注偏弱地区）、30Y区域利差在2bp左右。
风险提示：
政府债供给超预期，货币政策超预期，经济增长预期显著变化，历史经验不代表未来。
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Agent专题报告：Pdf2Fac：因子蒸馏Skill搭建及评测
Pdf2Fac把“还没被量化”的投资知识变成“可检验”的因子，是Alpha挖掘的另解。
六步流水线「文本层→提炼层→转化层→回测层→精选层→精修层」实现“书到因子”的全自动转化。
34部语料13216页蒸馏出649个因子；精选12因子复合组合费后年化超额 +17.0%、信息比率1.47。
未来因子挖掘或进入“MOE”架构，循环型、材料型、直觉型等多种形态并发存在。
风险提示：
量化结论基于历史统计，如若未来市场环境发生变化不排除失效可能；LLM生成代码存在错误的风险，模型也有过拟合风险；LLM挖掘因子具有一定随机性，报告中得到的因子仅代表单次运行结果，不保证可再次按顺序挖到。
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江苏银行（600919.SH）2026年三季报点评：营收高增，拨备提升
事件：江苏银行披露2026年三季报。
26Q1~3营业收入、核心营收、PPOP、归母利润同比增速分别为13.24%、9.68%、16.19%、8.21%，分别较26H1变动+4.13pct、-1.29pct、+4.34pct、+0.12pct，营收同比增速上升，利润保持稳定。
（1）单季测算息差企稳，净利息收入增速提升。26Q3公司测算净息差1.54%，较二季度上升1bp，息差出现企稳迹象。
（2）其他非息高增。公司26Q1~3其他非息收入同比增长28.42%，主要是由公允价值变动损益贡献。
（3）资产质量稳定，超额拨备提升。
投资建议：
江苏银行位于经济大省，近年来扩表速度较快，资产规模已位于国内城商行首位；同时公司经营稳健，资产质量优秀，基本面有韧性，分红率高于30%。公司兼具高增长与高股息的特点，投资价值凸显。预计2026-2028年营业收入分别为970.42/1059.61/1156.34亿元，同比增长10.3%/9.2%/9.1%；归母净利润为374.26/404.69/439.39亿元，同比增长8.5%/8.1%/8.6%。对应EPS分别为1.92/2.08/2.27元，对应2026年11月6日股价的PE分别为6.6/6.1/5.6倍。维持“推荐”评级。
风险提示：
经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。
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银行研思录之二十三：如何看美国私募信贷和非银体系的稳定性
金融体系的风险主要是债务风险，如果债务集中于银行，发生系统性金融风险的可能性更大，而且风险往往发生于机构融资速度放缓的阶段。
私募信贷风险：美国私募信贷类似非标资产，本质上来说都是金融供给端对银行表内信贷不足的补位。
非银机构融资风险：1）非银机构融资情况。2）银行对非银机构投资：今年以来非银机构向银行融资的增速在放缓。3）银行对非银机构贷款：私募信贷在美国银行境内非银贷款中的比重较高，26H1为41.6%，2026年上半年投向境内外的非银贷款增速均有所下降，对私募信贷机构的贷款规模已经开始下降。
风险提示：
（1）外部数据有误或时效性不足；（2）政策力度低于预期；（3）宏观环境不确定性提高；4）债务以外的其他风险爆发；5）历史分析无法线性外推。
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济川药业（600566.SH）2026年三季报点评：第三季度扣非归母净利润高增，基药与新品打开空间
事件：公司披露2026年三季报：
前三季度实现营业总收入36.37亿元（同比-7.50%）、归母净利润10.61亿元（同比+3.77%）、扣非归母净利润9.30亿元（同比+8.19%）；单三季度实现营业总收入13.09亿元（同比+10.62%）、归母净利润2.77亿元（同比-7.15%）、扣非归母净利润3.33亿元（同比+39.65%）。
点评：收入端：单季收入同比增速转正，品类结构分化。
盈利端：毛利率显著抬升，盈利质量稳健。
催化：核心品种纳入基药目录，两款新品获批。
现金流：经营现金流净额同比改善。
投资建议：
公司为中药儿科与清热解毒领域龙头，蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒双核心品种基本盘稳固，小儿豉翘进入2026版基药目录后基层放量可期；小儿通便颗粒等新品获批，产品矩阵向梯队化演进，第二增长曲线有望逐步成型。我们预计2026-2028年归母净利润分别为17.35/18.51/19.72亿元，对应同比增速-2.4%/+6.7%以及+6.5%，当前股价对应PE分别为16/15/14倍，维持“推荐”评级。
风险提示：
集采品种降价幅度超预期；中药材价格波动；新品放量与基药目录落地进度不及预期；理财产品公允价值波动影响表观利润。
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一心堂（002727.SZ）2026年三季报点评：单三季度收入增速转正，利润弹性释放
事件：公司披露2026年三季报，单三季度收入增速转正，利润弹性释放。
盈利端：利润改善来自经营质量内生改善，毛利率与费用率双向优化。
门店：进入净减少阶段，资源重心转向存量提效。
现金流与分红：经营现金流走阔，中期分红已实施。
投资建议：
公司为西南地区医药零售龙头，"门店网络+专业药房"基本盘稳固，前三季度毛利率同比+0.73pct、经营活动现金流净额同比+35.08%验证提质增效与成本管控成效；门店结构优化与处方外流承接能力增强，专业药房与高毛利品类有望打开第二曲线。我们预计2026-2028E归母净利润分别为4.17/4.78/5.42亿元，同比+58.3%/+14.6%/+13.5%，对应2026-2028E PE分别为18/16/14倍，维持"推荐"评级。
风险提示：
1）门店调整及关店损失影响超预期；2）处方外流承接与专业药房转型不及预期；3）医保控费及比价政策对零售终端影响超预期。
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供稿：季颖
编辑：季颖
审核：谢克莱·艾斯卡尔
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