流动性 | 税期将至，央行投放至关重要

01

公开市场连续净回笼，资金利率逆势上行

11月9-13日，尚处非税期、非跨月的利空因素空窗期，资金利率打破此前低位稳态，中枢明显抬升。全周来看，R001、R007周均值分别较前周上行4.7bp、2.2bp至1.37%、1.41%；DR001、DR007周均值分别上行3.7bp、3.4bp至1.32%、1.37%。

周内来看，资金面持续收敛，直至周五才有所缓和。周一至周三，隔夜逆回购合计净回笼390亿元，DR001、R001分别由周一的1.31%、1.36%升至周三的1.33%、1.38%。后半周短端投放加码，周四隔夜逆回购净投放1970亿元，周五进一步重启3000亿元7天逆回购，两日逆回购合计净投放4770亿元。周五资金利率拐头向下，DR001、R001分别回落至1.29%、1.37%，不过7天资金R007仍运行在1.42%左右。

资金中枢抬升的背后，或是银行供给端的支撑减弱。本周银行体系日均净融出4.47万亿元，前一周为5.33万亿元，下降约8624亿元。其中，融出回落主要来自大行，日均净融出3.63万亿元，前一周为4.58万亿元；非大行日均净融出8384亿元，前一周为7489亿元。周内，大行净融出由周一的3.87万亿元降至周三的3.38万亿元，周五回升至3.59万亿元。

此外，除银行供给收缩外，或也包含货币政策对债市定价的适度纠偏。从操作上看，10月的MLF、11月3M买断式逆回购接连缩量，本周公告的6M买断式逆回购进一步净回笼1000亿元，反映出央行对中期流动性的投放仍较为节制。不过，随着周四10年期国债收益率重新接近1.60%、叠加税期（16-18日）逐步临近，短端投放开始加码。长短端操作的分化，或反映公开市场投放在校准市场预期的同时，仍注重对冲季节性资金需求。

展望下周（11月16-20日），资金面的主要扰动来自税期，关注16-18日缴税及走款带来的资金占用。不过11月作为传统小税期，缴税压力不大，2020-2025年平均征税规模约1.01万亿元，为年内低点。且今年以来，在公开市场精细投放下，税期资金波动整体有限。1-10月税期三日内，R001、R007相对税期前一交易日的最大绝对变动，月均分别为4.55bp、4.37bp；剔除横跨春节的2月后，分别为3.55bp、1.91bp，税期冲击总体可控。加之央行已于13日开始投放7天逆回购，利于机构提前安排跨税资金，缓释税期前的备付压力。

常规资金占用因素的表现也相对利好。下周政府债净缴款规模预计约为1104亿元，较本周的3855亿元大幅降低，其中周一、周二均为净回流，有助于部分缓解税期资金占用。公开市场方面，下周隔夜及7天逆回购合计到期6640亿元，另有3000亿元6M买断式逆回购（已续作2000亿元）及2000亿元国库现金定存到期，整体压力不算大。

不过随着周五10年期国债收益率重回1.60%以上、信用债ETF被连续抛售，央行对资金面的态度值得关注，即将到来的税期或成为重要的观察窗口。若税期期间公开市场投放相对慷慨，待税期扰动消退后，资金利率有望重回低位，有利于债市走出负反馈担忧。

02

11月上旬，超储下降约1.47万亿元

根据2026年9月金融机构资产负债表、信贷收支表数据，测算9月的超储率约为1.30%，较8月末高0.14pct，较去年同期低0.10pct。9月超储回升至4.00万亿元（去年9月为4.06万亿元）。

10月，央行累计净投放0.36万亿元。其中，逆回购净投放0.23万亿元，MLF净回笼0.20万亿元，国库定存净回笼0.07万亿元，买断式逆回购净投放0.40万亿元。政府债净缴款1.19万亿元，合计导致超储下降约0.83万亿元。

11月1-13日，央行累计净回笼0.99万亿元。其中，逆回购净回笼1.09万亿元，国库定存净投放0.30万亿元，买断式逆回购净回笼0.20万亿元。政府债净缴款0.49万亿元，合计导致超储下降约1.47万亿元。

03

公开市场：11月16-20日，逆回购到期6640亿元

13日，央行公告将于16日开展2000亿元6M买断式逆回购，净回笼1000亿元（本月到期3000亿元）。此前，央行已投放3M买断式逆回购3000亿元，净回笼5000亿元（本月到期2000亿元）。本月中长期资金还将有10000亿元MLF到期（25日）。

11月9-13日，央行公开市场净投放5380亿元，其中7天逆回购净投放3000亿元，隔夜逆回购净投放1380亿元，国库定存净投放1000亿元。截至11月13日，逆回购余额6640亿元，高于11月6日的2260亿元。

11月16-20日，央行公开市场合计到期9640亿元，其中隔夜和7天逆回购分别到期3640亿元和3000亿元，国库定存到期2000亿元，6M买断式逆回购净回笼1000亿元。

04

政府债：11月16-20日，预计净缴款1104亿元

政府债发行规模回落。11月16-20日，政府债计划发行4439亿元，低于本周的5637亿元。此外，18日还将发行1只3M贴现国债（预计规模为600亿元），政府债实际发行规模可能为5039亿元。其中，国债预计发行4150亿元（周环比+1140亿元），地方债计划发行889亿元（周环比-1738亿元）。

政府债净缴款规模下降。按已披露发行计划，11月16-20日，政府债净缴款504亿元，叠加1只未披露规模的贴现国债，我们估算实际政府债净缴款规模约为1104亿元，较本周的3855亿元有所降低。

拆解结构来看，国债受到期量提升的影响，净缴款由本周的1909亿元降至212亿元。地方债净缴款则随发行量的降低而下降，环比减1654亿元至292亿元。

05

同业存单：发行利率小幅回升

存单发行利率小幅回升。11月9-13日，同业存单加权发行利率为1.40%，周环比上行0.11bp（前一周下行1.61bp）。以1Y存单为例，国有行、股份行发行利率分别上行1.15bp和0.89bp，均约为1.40%。

存单净融资转负。11月9-13日，同业存单发行5286亿元，净融资-3174亿元（前一周发行3017亿元，净融资134亿元）。募集率方面，本周募集率降至90.45%，前一周为91.51%。

存单加权发行期限基本持平。11月9-13日，同业存单加权发行期限8.9个月（前一周为8.9个月）。分期限看，银行主要发行期限为1年（占52.2%），其次是6个月（占27.6%）。

存单二级市场收益率全线上行，短端上行幅度较大。1M、3M收益率分别上行3.50bp和3.25bp，6M、9M和1Y均上行1.75bp。

往后看，存单到期规模下降。下周（11月16-20日）存单到期5501亿元，低于本周的8460亿元，也低于2025年以来单周到期中位数6305亿元。整体来看，2026年11月同业存单到期2.4万亿元，环比10月增加0.4万亿元，略低于过去3年同期均值2.5万亿元。

06

票据市场：利率持平，大行继续净买入

11月第二周，票据利率持平，大行持续净买入。截至11月13日，1M、3M、6M票据利率均持平于0.50%。与此同时（11月9-12日），大行净买入566亿元（前一周净买入699亿元），11月累计净买入1265亿元，高于去年同期的911亿元。

风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收】税期将至，央行投放至关重要》

对外发布时间：2026年11月14日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

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刘　郁SAC执业证书编号：S0190526040009

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