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资讯 核心观点：结构优化，提质增效
11月9日-11月13日，食品饮料指数跌幅为1.5%，一级子行业排名第16，跑输沪深300约0.6pct，子行业中乳品（+0.3%）、其他食品（+0.0%）、预加工食品（-0.4%）表现相对领先。个股方面，惠发食品、ST椰岛、皇台酒业涨幅领先；煌上煌、ST龙大、南侨食品跌幅居前。当前国内液态奶行业已经告别粗放冲量的发展阶段，头部乳企竞争逻辑由规模逐渐优先转向利润优先，行业进入存量博弈下的结构优化周期，我们建议淡化短期收入增速波动，更多跟踪渠道健康度、费用效率以及产品结构升级的兑现程度。当前需求端整体消费环境偏弱，节日礼赠场景拉动不及过往，传统线下渠道持续收缩，液态奶行业整体收入端弹性有限。头部乳企放弃压货冲量模式，主动管控渠道库存，优先保障渠道周转与经销商盈利，渠道库存维持在良性区间，为后面节日旺季打下基础，降低了过去高压货带来的业绩波动风险。展望后续春节旺季，备货节奏趋于理性，增量更多来自即时零售、会员店等新兴渠道。盈利层面是现阶段核心看点。头部乳企均在收缩低效低价促销投入，将费用资源向核心大单品、终端陈列、新品推广以及新零售渠道倾斜，整体销售费用率存在下行空间，费用投放精细化程度持续提升，利润修复具备现实基础。产品端，高端化呈现两条路径，一方面依托成熟大单品迭代升级实现放量；另一方面超高端新品更多承担品牌标杆作用。当前渠道格局正在发生重构，会员店、即时零售占比持续提升，商超自有品牌带来阶段性冲击，但龙头凭借供应链、奶源、品牌的综合壁垒，中长期来看受冲击有限，龙头乳企可通过专供SKU、代工合作等方式对冲风险。同时企业推进渠道改革，结算模式向动销导向转变，推动经销商向配送角色转型，精简低效SKU，渠道治理持续深化。低温业务依旧面临盈利难题，冷链成本高、退货率高的痛点尚未完全解决，盈利修复应是缓慢过程。综合来看，行业业绩更多依靠内部经营改革释放利润弹性，建议优先选择龙头伊利股份，受益标的包括蒙牛乳业等。
推荐组合：贵州茅台、西麦食品、优然牧业、安琪酵母
（1）
贵州茅台：在白酒需求下移背景下，公司进行市场化改革，以更加务实的姿态，强调未来可持续发展。茅台酒提价后，业绩确定性增强，此轮周期后茅台可看得更为长远。（
2
）西麦食品：燕麦主业稳健增长，线下基本盘稳固，新渠道开拓快速推进。原材料成本迎来改善，预计营收保持较快增长，盈利能力有望持续提升。（
3
）优然牧业：奶价有望企稳上涨，奶牛公平值重估预计会继续有减亏贡献；肉牛价格有望稳步上涨，业绩拐点已经到来。（
4
）安琪酵母：糖蜜成本优势延续，酵母蛋白替代乳清蛋白，有望打开成长新空间。
风险提示：经济下行、食品安全、原料价格波动、消费需求复苏低于预期等
1.每周观点：结构优化，提质增效
11月9日-11月13日，食品饮料指数跌幅为1.5%，一级子行业排名第16，跑输沪深300约0.6pct，子行业中乳品（+0.3%）、其他食品（+0.0%）、预加工食品（-0.4%）表现相对领先。个股方面，惠发食品、ST椰岛、皇台酒业涨幅领先；煌上煌、ST龙大、南侨食品跌幅居前。当前国内液态奶行业已经告别粗放冲量的发展阶段，头部乳企竞争逻辑由规模逐渐优先转向利润优先，行业进入存量博弈下的结构优化周期，我们建议淡化短期收入增速波动，更多跟踪渠道健康度、费用效率以及产品结构升级的兑现程度。当前需求端整体消费环境偏弱，节日礼赠场景拉动不及过往，传统线下渠道持续收缩，液态奶行业整体收入端弹性有限。头部乳企放弃压货冲量模式，主动管控渠道库存，优先保障渠道周转与经销商盈利，渠道库存维持在良性区间，为后面节日旺季打下基础，降低了过去高压货带来的业绩波动风险。展望后续春节旺季，备货节奏趋于理性，增量更多来自即时零售、会员店等新兴渠道。盈利层面是现阶段核心看点。头部乳企均在收缩低效低价促销投入，将费用资源向核心大单品、终端陈列、新品推广以及新零售渠道倾斜，整体销售费用率存在下行空间，费用投放精细化程度持续提升，利润修复具备现实基础。产品端，高端化呈现两条路径，一方面依托成熟大单品迭代升级实现放量；另一方面超高端新品更多承担品牌标杆作用。当前渠道格局正在发生重构，会员店、即时零售占比持续提升，商超自有品牌带来阶段性冲击，但龙头凭借供应链、奶源、品牌的综合壁垒，中长期来看受冲击有限，龙头乳企可通过专供SKU、代工合作等方式对冲风险。同时企业推进渠道改革，结算模式向动销导向转变，推动经销商向配送角色转型，精简低效SKU，渠道治理持续深化。低温业务依旧面临盈利难题，冷链成本高、退货率高的痛点尚未完全解决，盈利修复应是缓慢过程。综合来看，行业业绩更多依靠内部经营改革释放利润弹性，建议优先选择龙头伊利股份，受益标的包括蒙牛乳业等。
2.市场表现：食品饮料跑输大盘
11月9日-11月13日，食品饮料指数跌幅为1.5%，一级子行业排名第16，跑输沪深300约0.6pct，子行业中乳品（+0.3%）、其他食品（+0.0%）、预加工食品（-0.4%）表现相对领先。个股方面，惠发食品、ST椰岛、皇台酒业涨幅领先；煌上煌、ST龙大、南侨食品跌幅居前。
3.上游数据：部分上游原料价格回落
11月3日，GDT拍卖全脂奶粉中标价3971美元/吨，环比+5.6%，同比+10%，进口奶价同比上涨。11月6日，国内生鲜乳价格3.11元/公斤，环比+0.3%，同比+3.0%，国内奶价逐渐确认拐点。
11月13日，生猪出栏价格8.6元/公斤，同比-26.8%，环比-2.8%；猪肉价格14.8元/公斤，同比-18.0%，环比-2.6%。2026年9月，能繁母猪存栏3602.0万头，同比-10.7%，环比-4.7%。2026年9月生猪存栏同比-2.6%，环比+0.1%。2026年11月13日，白条鸡价格17.1元/公斤，同比-2.9%、环比+0.2%。
2026年9月，进口大麦价格280.9美元/吨，同比+8.5%。2026年9月进口大麦数量109.0万吨，同比-11.4%，进口数量同比下降，平均价格同比上涨。
11月13日，大豆现货价4827.9元/吨，同比+20.3%。11月5日，豆粕平均价格3.4元/公斤，同比+3.4%。
11月13日，柳糖价格5160.0元/吨，同比-7.8%；11月6日，白砂糖零售价格11.3元/公斤，同比+0.3%。
4.行业数据新闻：京东双11酒类成交额同比增长25%
11月9日，国家统计局公布数据显示，2026年10月全国酒类价格同比下降3.1%，环比下降0.1%，1-10月平均同比下降2.8%。同期，全国居民消费价格（CPI）10月同比上涨0.7%，1-10月平均同比上涨0.9%。（来源于酒业家）
11月12日，京东发布双11酒类销售战报。10月8日至11月11日，京东酒类成交额同比增长25%，其中茅台、五粮液、泸州老窖成交额分别同比增长10%、13%和10%。白酒品牌销售榜前三为茅台、五粮液和汾酒，啤酒品牌销售榜前三为青岛啤酒、燕京啤酒和喜力啤酒。（来源于酒业家）
近日，蒙牛旗下运动营养品牌迈胜与沃尔玛自有品牌沃集鲜合作推出6款即饮产品，覆盖运动前、运动中、运动后及日常饮用场景。新品包括甜菜根耐力饮、低糖电解质水、运动蛋白饮、运动清酸水、巴西莓左旋肉碱水和酸樱桃浓萃饮。（来源于食品内参）
5.备忘录：关注11月20日伊利股份召开股东大会
下周（11月16日-11月22日）共有8家公司召开股东大会，1家公司限售解禁。
6.风险提示
宏观经济下行风险、食品安全风险、原料价格波动风险、消费需求复苏低于预期等。
研报发布机构：开源证券研究所
研报首次发布时间：2026.11.15
开源食品饮料团队：
张宇光：15814062021
证书编号：S0790520030003
逄晓娟：15253166077
证书编号：S0790521060002
陈钟山：18602156078
证书编号：S0790524040001
张思敏：15801790938
证书编号：S0790525080001
尤诗超：15990710620
证书编号：S0790526100001
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