赤子城科技公司专题报告赤心创产品，笃行拓全球

证券分析师

姓名：陈良栋

资格编号：S1350524100003

邮箱：chenliangdong@huayuanstock.com

证券分析师

姓名：许孟婕

资格编号：S1350525120004

邮箱:xumengjie@huayuanstock.com

“产品+区域”能力边界不断拓宽，具备潜在利润率提升空间

1、深耕中东地区，多年本地化运营经验持续打造优质产品

公司在中东地区具备先发优势，享受到前期的低渗透率和低流量价格的双重红利。公司较早切入中东市场，至今已有超10年中东市场经验。公司旗下产品MICO在移动互联网初始起步阶段（2014年）即上线，在前期具备流量红利时期积累宝贵经验，而从当前市场来看，新进入参与者或需以更高的流量成本等来进行产品试错。

针对中东用户不同需求打造多元产品矩阵。公司深度了解中东用户需求，构建了围绕社交娱乐赛道包括直播社交平台 MICO、语音社交平台 YoHo、游戏社交平台 TopTop、陪伴社交平台 SUGO 等在内的多产品矩阵。

2、具备国内工程师红利+本地化低价运营劳动力红利

研发侧：深度享受国内工程师红利。公司研发中心位于北京、广州、成都、济南等地，国内互联网行业积累了大量具备丰富社交产品研发、AI算法优化及商业化落地经验的工程师人才，公司依托国内研发团队，以相对可控的成本实现高效技术迭代与产品创新。产品侧：采取复制国内相对成熟产品模式加以本地化改造。公司首款社交产品MICO根据国内成熟的直播模式改造而来，并根据当地需求和用户习惯，持续打磨产品功能，并根据语言、文化、宗教、兴趣等因素优化产品。运营侧：全球布局本土化运营中心，运营中心设立在人力成本较低区域。公司运营中心覆盖中东北非、东南亚等20+地区，经验丰富的运营专家和本地人才精益团队结构，确保与当地监管部门的及时沟通。定制完善的本土运营策略与当地社会深度连接，履行企业社会责任和义务。

3、公司具备在中东之外国家复制成功的核心基础

成熟的本地化运营方法论：我们认为公司在中东市场多年深耕中，沉淀出的方法论具备跨区域复用性。通过中东市场验证，公司已掌握不同文化背景下的用户需求挖掘技巧、文化禁忌规避要点及本地化内容供给逻辑。

“灌木丛”战略构建灵活产品矩阵：我们认为公司的二代产品可根据不同区域用户需求调整功能侧重，有望适配欧美、南美等市场的社交偏好。

技术赋能下本地化迭代成本降低：AI技术的规模化应用，降低跨区域运营的人力与时间成本，加速产品本地化迭代速度。自研多模态算法模型Boomiix与AIGC工具的规模化应用，可大幅缩短新区域产品迭代周期。我们认为公司的国内工程师红利为技术研发提供支撑，海外已构建起的本地化运营劳动力红利则有效优化落地成本。

4、产品接力迭代：成熟期产品MICO、YoHo运营稳定，成长期产品SUGO、TopTop增长迅速，HeeSay&Aippy等新产品潜力大

成熟期产品：MICO及YoHo已上线10年左右，进入到成熟期。

l 成长期产品：二代产品SUGO及TopTop分别于2021/2018年上线。

潜力产品：HeeSay承接Blued海外流量，作为领先的LGBTQ+社交APP潜力大，Aippy作为AIGC生成社区亦有较大增长潜力。

5、仍旧处于成长期，对标其他成熟竞品公司利润率或有较大提升空间

产品仍在投入，利润率或未最大化，后续有望逐步提升。截至2025年，公司净利率为13.99%，同为深耕中东地区的社交娱乐成熟期公司YALLA 2025年净利率为43.32%，中长期来看公司的利润率或仍有较大提升空间。成长期的核心特征是高投入驱动高增长，YALLA及Grindr均已步入成熟期，销售费用率保持稳定或呈下降趋势，赤子城科技由于仍在发展新产品与新业务，2024/2025销售费用率走高。

盈利预测与投资评级：公司收入及利润在产品能力稳固基础上近年来稳步提升，我们认为公司后发产品仍处在快速增长期，后续伴随产品进入成熟期后利润率或有较大优化空间。预计2026/2027/2028年归母净利润12.80/15.96/20.22亿元，当前股价（2026/06/05）对应2026/2027/2028年PE 为7X/6X/5X，可比公司腾讯控股、Grindr、雅乐科技2026-2028年平均PE为14X/12X/12X，维持“买入”评级。

风险提示：老产品流水下滑风险、买量及分成成本快速增加风险、市场竞争风险、行业政策变更风险、新市场拓展不及预期风险、地缘政治风险

目录

一、公司基本情况 二、中东及社交娱乐市场分析 三、公司核心要点 四、盈利预测与估值 五、风险提示

一、公司基本情况

n 赤子城科技成立于 2009年，成立之初即瞄准出海赛道，从2013年起，陆续发布Solo Launcher(桌面启动器)，聚焦媒体娱乐、健身及游戏等其他Solo X的移动应用矩阵，通过出售应用的广告位获取广告收入实现流量变现。

社交：1）泛人群：2016年，公司开始对米可世界投资，布局社交出海赛道。2020年，公司正式收购米可世界。陆续推出了MICO、YoHo、TopTop、SUGO等产品，广泛地覆盖了IM、直播、语音、视频、游戏等多种社交形式，满足用户多层次社交需求。2）多元人群：2022年参与美股上市公司蓝城兄弟私有化，开拓全球LGBTQ社交赛道，收购Blued、Finka等软件。2024年,推出海外LGBTQ+产品HeeSay。

其他创新业务：精品游戏方面，2022年精品游戏《Mergeland》系列上线，持续加大精品游戏投入。2023年孵化合成类手游《MergeCove》《Taylor's Secret》。积极投入短剧业务，主要布局包括全球高品质自制短剧Playlet,打造精品化短剧业务；公司上线AI创意内容社区Aippy,凭借领先的AI生成能力，让用户可以用自然语言生成网站、小游戏等互动式创意内容，切入AI Agent及AI内容社区赛道;借助蓝城兄弟旗下品牌“Heer Health”，公司持续挖掘社交电商业务的社会价值和市场空间，为用户提供健康解决方案和健康知识科普，构建“互联网医疗”+“健康管理”的一站式服务闭环。

根据公司2025年报，公司创始人、董事长刘春河先生持股比例为16.89%；CEO 李平先生持股比例为5.18%；其中刘春河与李平为一致行动人，一致行动持股合计24.19%。此外，公司执行董事叶椿建、苏鉴先生持股比例分别为0.42%以及11.29%。此外，王新明以及TMFTrust (HK)Limited 持股比例分别为 8.92%/10.98%，位居公司前五大股东。创始人及核心管理层持股比例较高有利于掌握公司发展方向。

n 公司持续回购，高管多次增持，彰显公司经营信心。公司董事长刘春河于 2021-2022 年间多次增持公司股票；此外，公司 2023-2024 年亦多次以根据受限制股份单位奖励计划从市场按现行市价购买公司股份。2026年3月27日，公司公告拟未来2年内动用资金约3亿港元回购股份。

图表：公司股权结构（截至2025年12月31日） 图表：公司高管多次增持

n 公司管理团队年轻并具备丰富经验。公司管理层多为早期加入团队，具备10年以上较为丰富的产品开发、运营和出海经验。

n 管理层市场敏锐度高。创始团队在早期工具型业务出海阶段便及早布局泛娱乐化业务，坚定推进多元矩阵战略，用多元化产品持续覆盖全球社交娱乐市场更多细分赛道，并凭借在中东北非等重点市场积累的本地化优势，加速其在全球社交出海赛道的领先地位。

图表：公司核心管理层任职情况

资料来源：赤子城科技官网、华源证券研究所

进入营收快速增长通道。2018-2020年，公司营收从2.77亿元持续增长至11.82亿元，主要系流量变现收入的稳步增长以及社交业务的快速增长。2020年，公司大力推行“流量+社交”战略，通过MICO、Yiyo、YoHo等产品开拓市场，当年营业收入同比增长203%，增值服务业务占公司营业总收入的55.65%。2021年得益于增值服务业务的快速发展，增值服务业务收入同比增长213%，总收入同比增长100%。2022年公司对业务分部进行调整分为创新业务和社交业务，2022-2023年，社交业务增长放缓，收入增长同步放缓，社交业务收入占比已达90%，成为营收的主要支柱。2024年收入加速增长，增速达54%，主要系社交业务持续发力，SUGO收入增长超200%，TopTop收入增长超100%，以及24年公司对蓝城兄弟全年维度并表。2025年公司实现营收68.89亿元，同比增长35%，SUGO与TopTop实现快速增长。

公司毛利率呈持续优化趋势。2020-2021年，公司毛利率从63.68%下降至42.52%，主要由于主营业务从高毛利的流量变现转向较低毛利的社交增值服务，主播薪酬及分成成本及付款手续费增加。2022年毛利率进一步降至37.79%，主要由于内容创作者激励政策完善带来社交业务主播的分成增加。2023-2024年，通过产品功能升级和内容品质的提升，提升了社交产品的商业化效率和商业变现能力，毛利率显著回升并稳定在51%左右；2025公司实现毛利率55.85%，主要由于AI应用深入赋能公司业务，有效提升流程响应速度及运营智能化水平。

n 主播及渠道分成为主要成本。2018-2020年，广告投放成本占比分别为66.44%/67.53%/1.61%，系公司逐步退出流量变现业务。主播及渠道分成占比逐渐提升，由2020年49.18%大幅上升至2025年63.15%，系公司大力发展社交业务，加大全球范围应用的推广。

期间费用随产品丰富、市场开拓有所上升。1）销售费用率波动上升：2022-2025年销售费用率分别为17.29%/20.81%/25.44%/32.9%，公司于全球市场维持应用的推广力度使得销售费用持续上升。2）管理费用率稳定：2022-2025年管理费用率分别为3.99%/5.20%/4.69%/3.83%。3）研发费用率保持稳定：2022-2025年研发费用率分别为7.57%/9.51%/6.59%/5.32%。

n 近3年保持稳定盈利，利润率有所提升。2021年公司归母净利润为-2.86亿元，主要由于21年股份支付费用大幅增加6.51亿元。2025年公司归母净利润9.35亿元，同比+95%，2023-2025年，整体净利率较为稳定，后续随产品进入利润回收周期有望进一步提升。

二、中东及社交娱乐市场分析

社交需求的多样化推动行业持续细分与扩张发展：用户社交需求的多样性且持续变化特性，推动社交市场应用开发者通过用户的社交目的性、偏好的互动形式或者用户间或强或弱的关系链条设计等多种维度拆解出不同的细分市场，推出不同的社交产品及运营策略向海量的、差异化的用户人群提供更精准适宜的服务,促进了社交市场持续细分和繁荣发展。

图表：当前主要的全球化社交应用类型（不完全列举）

以社交目的性划分			以互动形式划分							以关系强度划分
兴趣交友	约会相亲	职场交往	图片文字	语音	短视频	直播	游戏社交	虚拟形象	陌生人	熟人
Soul	探探	脉脉		爱聊	抖音	斗鱼	会玩	秀蛋	陌陌	QQ
即刻	他趣	钉钉	小红书	赫兹	快手	YY	狼人杀	T次元	微博	微信
						Bigo live
Snapchat	Tinder	LinkedIn	Instagram	skype	tango		Weplay	Litmatch	Facebook	Discord
X	Grindr	zoom	Threads	Yoho	likee	joi	TopTop	崽崽	Reddit	Kakao talk

资料来源：点点数据、华源证券研究所

全球社交娱乐行业市场保持快速增长：根据点点数据，2024年1月全球社交媒体账号数为50.4亿，占全球人口的62.3%，占全球互联网用户的94.2%；全球社交网络市场规模2030年预计达到3103.7亿美元，2023-2030年CAGR达26.2%。根据Statista，2025年主要国家和地区社交网络渗透率超过80%，中东地区的沙特阿拉伯与阿联酋以111.20%和109.70%的渗透率位居前列。

n 全球消费者应用支出保持快速增长：2014-2024年全球消费者应用支出（不含游戏）CAGR达35%。在2022-2024年大部分主要市场消费者应用内支出均有所增长。同时在各应用类别中，消费者更偏向娱乐、摄影与摄像及效率类应用。

沙特阿拉伯

东南亚市场代表

n 各地区社交娱乐市场表现出差异性：根据点点数据，北美市场为互联网标杆市场，收入水平高，盈利能力强；中国及南亚市场拥有庞大的用户市场，收入规模还有提升与开发的空间；东南亚市场、南美市场及中东市场为有待开发的新兴市场。

2024年1-7月典型国家社交市场累计下载量变化

互联网标杆市场，收入水平极高，市场商业机会多盈利能力强

高度成熟的本土市场人口基数带来高下载量收入规模还有提升空间

庞大的用户市场，高人口基数带来高下载量商业潜力有待继续开发备受关注的新兴市场，目前下载量、规模都较低，市场发展潜力大

巴西

沙特阿拉伯

南美市场代表

人口、经济体量最大但下载量、规模都较低，市场还待继续培育开发

中东市场代表

数字经济突飞猛进，社交应用下载低但付费能力强，值得继续开发

资料来源：点点数据、华源证券研究所

n 从下载量看，新兴市场新用户潜力更大：印度、美国、巴西为2023及2024年非游戏类应用下载总量的Top3；菲律宾（东南亚）、墨西哥、沙特阿拉伯（中东地区）分别以41%、35%和30%的增长率位列增速最快TOP3。

n 从市场收入看，高度集中于美国、中国等成熟市场：2024年1-7月，美国、中国、日本合计占据全球社交应用市场总收入约60%。

各国非游戏类应用下载总量及同比变化百分比(2024 vs. 2023)

中东与北非地区人口与经济实力不断增长：经济发展水平影响消费潜力，人均GDP区域差异反映当地的社交娱乐付费承载力。据世界银行统计，2014年到2024年，中东、北非、阿富汗与巴基斯坦地区人口总数CAGR达1.8%；人均GDP呈波动上升趋势；2023年海湾六国人均GDP远超世界平均水平及地区水平，反映出较强的居民收入和消费潜力。

中东、北非、阿富汗与巴基斯坦人数 YoY

n 中东北非地区移动互联网普及率持续提升，用户规模不断扩大：根据Statista，从2015年到2023年，中东北非地区的移动互联网普及率由30%提升至49%；以沙特阿拉伯为例，2020年到2029年沙特阿拉伯社交媒体用户数量持续增长，预计到2029年达到0.27亿，用户基数造就市场发展潜力较大；2024Q3沙特阿拉伯互联网用户平均每日社交媒体使用时间达3小时，展示了良好的社交用户基础和用户粘性。

n 社交应用收入保持高位稳定，占据整体应用市场收入40%以上。2021年至2023年，沙特阿拉伯的社交应用市场累计收入虽小有波动，但月均收入保持相对稳定。截至2024年7月，社交应用在沙特全部应用市场的收入占比在2021年达到峰值，之后虽有所下降，但依然维持在43%以上，这不仅反映了社交应用在该国的广泛渗透和用户的付费意愿，也凸显了沙特阿拉伯整体应用市场的增长趋势，为当地社交市场的持续发展奠定更坚实基础。

n 音视频+社交玩法受沙特用户偏爱：受到宗教文化以及本地气候特点影响，在互动形式方面，沙特用户更倾向于通过直播、短视频、语音等音视频内容互动来建立社交关系。

n 中资出海社交企业市场表现优秀：2024年1-7月在沙特应用累计收入TOP 10中有7家中资社交企业,这显示了中国社交应用在沙特市场的广泛影响力和认可度,以及在市场的盈利能力和用户基础。

图表：中资社交主要出海应用竞争格局

资料来源：点点数据、华源证券研究所

三、公司核心要点

n 公司泛娱乐社交产品矩阵：包括MICO、YoHo、TopTop、SUGO四大核心产品，囊括直播、语音、游戏、音视频社交匹配多社交娱乐赛道。

n 核心商业模式包括： 直播、聊天、语音房、视频、游戏、算法推荐交友，不同产品功能类似但侧重点有所不同，满足不同类型用户需求。

n 核心变现模式包括：直播打赏、PK打榜、会员购买、高级功能购买、礼物等。

资料来源：Google play等，华源证券研究所整理

商业模式：主打“社交+健康”的男性社交娱乐平台。Blued为LGBTQ+社交平台，拥有优质的用户基础，已在全球范围内形成了一定的品牌知名度。收入：1）健康服务电商收入：需求+公益导向，深耕HIV防治及性健康服务领域。2）社交服务收入：直播打赏及会员为主要收入来源。

功能特点：直播：实时互动打赏，支持连麦、PK；主题语音房，类型包括真诚交友、心情树洞、兴趣交流、娱乐互动，期间可赠送礼物、PK打榜。算法推荐+地理匹配交友：算法匹配策略帮助用户精准匹配；发现并推荐附近朋友。快速私聊：点击头像即可私信，聊天形式包括文字、语音、照片、小视频等。

n 充值变现：两档会员购买、弯豆充值、高级功能（主页保护、超级曝光等）购买；健康服务：内嵌荷尔健康小程序，提供健康商城和HIV服务；淡蓝公益（公益平台）：提供HIV预约检测以及用户参与公益通道。

资料来源：赤子城科技官网、公司年报等、华源证券研究所

荷尔健康：平台专注于男性健康消费市场，提供HIV防治的药品与服务、男性性健康知识科普、互联网问诊及销售男性保健品，不断完善“互联网医疗”+“健康管理”的一站式服务闭环。渠道上，依托Blued社交平台，在Blued内可直接跳转荷尔健康小程序。除在Blued平台销售外，荷尔健康已入驻淘宝、京东等主流电商平台开设旗舰店。产品上，SKU丰富，成功从垂直赛道拓展至更广阔的消费蓝海。

短剧业务：公司积极投入短剧业务。提供全球多样化剧集类型与多种语言的准确字幕，盈利模式为会员订阅与剧集购买。

n AI 与内容社区：2025年，公司推出零代码创意内容社区Aippy，该产品基于自研多模态算法模型，允许用户通过自然语言生成网站、小游戏等互动内容，旨在探索“AI+社交娱乐”创新产品，探索AI时代情绪价值赛道新机遇。

为什么公司在中东具备优势？

n 1）具备先发优势，享受到前期的低渗透率和低流量价格的双重红利。公司较早切入中东市场，至今已有超10年中东市场经验，公司旗下产品MICO在移动互联网初始起步阶段（2014年）即上线，在前期具备流量红利时期积累了宝贵经验，而从当前市场来看，新进入参与者或需以更高的流量成本等来进行产品试错。

n 2）具备多方位覆盖中东用户兴趣的多元产品矩阵。公司深度了解中东用户需求，构建了围绕社交娱乐赛道包括直播社交平台 MICO、语音社交平台 YoHo、游戏社交平台 TopTop、陪伴社交平台 SUGO 等在内的多产品矩阵。

n 研发侧：深度享受国内工程师红利。公司研发中心位于北京、广州、成都、济南等地，国内互联网行业积累了大量具备丰富社交产品研发、AI算法优化及商业化落地经验的工程师人才，公司依托国内研发团队，以相对可控的成本实现高效技术迭代与产品创新。

n 产品侧：采取复制国内相对成熟产品模式加以本地化改造。公司首款社交产品MICO根据国内成熟的直播模式改造而来，并根据当地需求和用户习惯，持续打磨产品功能，并根据语言、文化、宗教、兴趣等因素优化产品。

n 运营侧：全球布局本土化运营中心，运营中心设立在人力成本较低区域。公司运营中心覆盖中东北非、东南亚等20+地区，经验丰富的运营专家和本地人才精益团队结构，确保与当地监管部门的及时沟通。定制完善的本土运营策略与当地社会深度连接，履行企业社会责任和义务。

公司具备在中东之外国家成功复制的能力：

n 1）成熟的本地化运营方法论：我们认为公司在中东市场多年深耕中，沉淀了全流程标准化运营体系，这套方法论具备跨区域复用性。通过中东市场验证，公司或已掌握不同文化背景下的用户需求挖掘技巧、文化禁忌规避要点及本地化内容供给逻辑。

n 2）“灌木丛”战略构建灵活产品矩阵：我们认为公司的二代产品可根据不同区域用户需求调整功能侧重，有望适配欧美、南美等市场的社交偏好。公司以“灌木丛”战略构建的产品矩阵，为全球复制提供了核心载体，以不同模态的社交去匹配各地域的社交阈值，找到不同地区不同用户独特的痛点。

3）技术赋能下本地化迭代成本降低：AI技术的规模化应用，降低跨区域运营的人力与时间成本，加速产品本地化迭代速度。自研多模态算法模型Boomiix与AIGC工具的规模化应用，可大幅缩短新区域产品迭代周期。我们认为公司的国内工程师红利为技术研发提供支撑，海外已构建起的本地化运营劳动力红利则有望有效优化落地成本。

图表： 2025年12月中国非游戏厂商出海收入榜单

n 潜力产品：全球LGBTQ+社区产品HeeSay，以会员购买及充值为主要收入来源。平台主打多元开放的LGBTQ+的社区。

n 功能特点：互动：方式多样化，直播、语音房、1对1视频聊天，支持发送文字、音频、视频和实时位置共享；动态：用户分享照片、简短视频、文字等，可浏览、点赞、评论和分享；算法推荐+互动匹配交友：基于兴趣、位置和偏好等查找，实时视频、直播互动交友；快速私聊：点击头像即可私信，文字、语音、照片、小视频；高度重视隐私：设置私人相册、隐身状态、发送可消失信息以及屏幕截图拦截。

n 充值变现：两档会员购买、充值服务。

公司Blued及Heesay的对标竞品为全球领先的LGBTQ+平台Grindr，2023至2025年，Grindr用户规模稳健扩张，付费价值持续提升，凸显高粘性LGBTQ+社交APP的长线价值，以Grindr从2023Q1到截至2025Q4的数据为例：

n MAU：MAU从1283万人稳步增长至约1499万人，在全球LGBTQ+社交领域持续处于领先地位。

n MPU&付费率：MPU从87万增长至126万，付费率从约6.8%稳步提升至约8.4%。

n 单用户付费价值（ARPPU）：ARPPU从19美元增长至24美元。

n 根据2025年报，公司旗下蓝城产品MAU为760万，仍有较大的用户拓展空间。

n 潜力产品 Aippy：AI 游戏生成社区，“游戏版TikTok”。用户通过语音或文字描述，AI可生成可玩的互动作品。Aippy 采用竖屏Feed流形式，即刷即玩。

n 我们认为该APP后续或存在以下潜在变现模式：1）订阅制付费，例如按照月/季/年或按照消耗tokens付费；2）激励广告：“Feed流”形式可加入激励广告；3）创作者内购分成（若有内购型游戏）。

零代码生成

短视频式休闲交互

社区创作及作品分享

• 自然语言生成小游戏以及网页和app素材

• 快速生成交互内容

• 算法推荐兴趣内容

• 二次编辑轻松微调

• 全球创作者内容分享

• 上下滑动互动

• 点赞收藏轻松社交

• 随时查看使用互动

• 一键remix获取灵感

资料来源：2025业绩推介材料，华源证券研究所

公司当前在产品投入期，尚未进入到利润释放期：

n 产品仍在投入，利润率或未最大化，后续有望逐步提升。截至2025，公司整体净利率为13.99%，同为深耕中东地区的社交娱乐成熟期公司YALLA 2025年净利率为43.32%，全球LGBTQ社区Grindr2025年净利率为21.54%，中长期来看公司的利润率或仍有较大提升空间。成长期的核心特征是高投入驱动高增长，YALLA及Grindr均已步入成熟期，销售费用率保持稳定或呈下降趋势，赤子城科技由于仍在发展新产品与新业务，2024/2025销售费用率走高。

目前公司产品流水趋势向好增长确定性较高，假设类似YALLA步入产品成熟期，流水趋势保持稳定。综合考虑YALLA及Grindr利润率水平，分别以2025A/2026E/2027E收入、归母净利润数值为基准，中性成熟期利润率假设下对应的潜在利润较当前预测数值分别增加9.9/11.5/13.6亿元，若步入成熟期或有较大潜在利润释放空间。

图表：赤子城科技利润弹性测算

资料来源：wind、华源证券研究所测算

四、盈利预测与估值

盈利预测：公司收入及利润在产品能力稳固基础上近年来稳步提升，我们认为公司后发产品仍处在快速增长期，后续伴随产品进入成熟期后利润率或有较大优化空间。预计2026/2027/2028年归母净利润12.80/15.96/20.22亿元，当前股价（2026/06/05）对应2026/2027/2028年PE为7X/6X/5X，可比公司腾讯控股、Grindr、雅乐科技2026-2028年平均PE为14X/12X/12X，维持“买入”评级。

资料来源：wind、华源证券研究所 腾讯控股、赤子城科技收盘价和EPS为港元，Grindr、雅乐科技收盘价和EPS为美元，港元：人民币=1:0.8701，可比公司盈利预测来自wind一致预期，赤子城科技盈利预测来自华源证券研究所

五、风险提示

n 老产品流水下滑风险：公司核心老产品运营时间已经较久进入成熟期，流水存在下滑可能性，影响利润释放。

n 买量及分成成本快速增加风险：买量竞争激烈且给主播分成较多，若相关成本提升或影响公司利润释放。

n 市场竞争风险：中东细分赛道社交娱乐APP参与者众多，若有更多竞争对手进入市场，可能会对公司用户形成分流。

n 行业政策变更风险：海外不同地区政策及文化差异较大，存在变化风险。

n 新市场拓展不及预期风险：公司深耕中东，向南美等其他市场做产品拓展时可能存在产品与当地用户使用习惯不匹配等问题，进而影响新产品表现。

n 地缘政治风险：中东地区地缘政治复杂，相关冲突可能会对业务开展产生一定影响。

证券分析师声明

本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。

一般声明

华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。

本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。

本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

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信息披露声明

在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。

投资评级说明

证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在20％以上；

增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在5％～20％之间；

中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在-5％～＋5％之间；

减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5％及以下。

无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

看好：行业股票指数超越同期市场基准指数；

中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平；

看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；

投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

本报告采用的基准指数：A股市场（北交所除外）基准为沪深 300 指数，北交所市场基准为北证50指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普 500指数或者纳斯达克指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）。

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