基金对信用配置减弱，策略转向防御

是新朋友吗？记得关注我们公众号哦

摘要

本周信用债收益率多数下行，信用利差多数走阔。本周资金维持宽松，7月央行买债恢复至500亿元，或表明对当前点位较为认可，利率债表现较好，叠加部分机构止盈，10y国债围绕1.7%波动，国开债表现好于国债。信用债收益率多数下行，整体表现不及利率债，多数品种信用利差被动走阔。

从现券净买入情况看，本周信用债整体买入力量环比小幅下降，基金对信用债配置力量较弱。货基、其他机构为本周信用债买入主力，其中货基集中买入短端信用债、其他机构对5y以内品种均有参与。基金、理财、保险对信用债配置力量均相对较弱。

后市展望：8月钱多格局进一步弱化，供需结构带来的扰动或边际增加，重点关注10y国债向下突破情况下央行态度是否变化及可能产生的资金面扰动、权益风偏回升带来的股债跷板效应等。信用利差进一步压缩动能或边际减弱，进入中下旬供给、资金等扰动或增加，策略上可逐步转向短端票息防御，控制久期与杠杆，提高流动性。

信用策略：以3y以内中高等级、高流动性品种为主，4-5y中端品种可逐步降低仓位。当前4-5yAA+及以上中短票收益率在1.73%-1.86%区间，处于2024年至今2%-7%分位数，利差亦处于历史低位，且流动性较3y以内短端品种偏弱，继续兑现该类品种前期资本利得。5y以上长久期品种考虑到流动性偏弱，谨慎参与。

二永债方面：当前2y以内二永债较普信债超额利差在1-2BP，处于年初以来超额利差相对偏高水平，且均是不受增值税影响的老券，性价比有所提升。4-5y二级资本债超额利差在4-6BP，已处于年内偏低历史分位，后续压缩动能或有不足，谨慎追涨。当前可重点关注2y以内品种。

1）8月4日，金融时报指出上半年商业银行不良资产处置节奏持续加快，力度继续加码。

2）8月4日，中化岩土集团股份有限公司公告称，为偿还债务，缓释风险，优化公司债务结构，公司拟向三家金融资产管理公司申请一共不超过25亿元的融资，综合融资成本不超过6.20%/年，融资期限不超过18个月。

3）8月7日，上交所与中证指数有限公司发布关于修订上证央企信用债指数系列编制方案的通知。样本空间中债券种类条件增加“不包含政府支持机构债”，信用评级条件修订为“信用等级AAA，中证隐含评级AA+及以上”，同时发行人企业性质修订为“中央国有企业”。

4）8月7日，中国证券业协会发布证券公司债券投资顾问业务管理规则，重点明确债券投资顾问业务集中度风控要求，原则上不得导致单一债券投顾账户单券持仓成本，超过该账户总资产规模的25%。

5）8月7日，兴业银行发布公告，拟于8月11日召开“23中化岩土MTN001”持有人会议，提请持有人同意发行人依法开展预重整、重整事项，在预重整、重整全过程中，本期中期票据按照《募集说明书》约定，按现状存续。

6）8月7日，西安曲江文化金融控股(集团)有限公司将其持有的开源证券全部股份(4784.60万股)挂牌转让，转让底价接近2.1亿元。

7）8月7日，北京市住建委、北京市规自委、北京住房公积金中心发布《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》。通知明确将非京籍家庭购买五环内商品住房的社保或个税缴纳年限由“2年”调减为“1年”，多子女非京籍家庭可再多买一套。

风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。

目录

正文

一

信用策略：提高持仓流动性，策略偏向防御

（一）市场复盘：信用债收益率多数下行，信用利差多数走阔

本周信用债收益率多数下行，信用利差多数走阔。本周资金维持宽松，7月央行买债恢复至500亿元，或表明对当前点位较为认可，利率债表现较好，叠加部分机构止盈，10y国债围绕1.7%波动，国开债表现好于国债。信用债收益率多数下行，整体表现不及利率债，多数品种信用利差被动走阔。

分品种看，2y以内品种普遍表现相对偏弱，3-5y中低等级地产债表现突出，收益率下行4-7BP，利差收窄3-6BP。多数品种信用利差被动走阔1-3BP。

从现券净买入情况看，本周信用债整体买入力量环比小幅下降，基金对信用债配置力量较弱。货基、其他机构为本周信用债买入主力，其中货基集中买入短端信用债、其他机构对5y以内品种均有参与。基金、理财、保险对信用债配置力量均相对较弱。

（二）后市展望：提高持仓流动性，控制久期与杠杆

展望后市，8月钱多格局进一步弱化，供需结构带来的扰动或边际增加，重点关注10y国债向下突破情况下央行态度是否变化及可能产生的资金面扰动、权益风偏回升带来的股债跷板效应等。信用利差进一步压缩动能或边际减弱，进入中下旬供给、资金等扰动或增加，策略上可逐步转向短端票息防御，控制久期与杠杆，提高流动性。

品种方面，以3y以内中高等级、高流动性品种为主，4-5y中端品种可逐步降低仓位。当前4-5yAA+及以上中短票收益率在1.73%-1.86%区间，处于2024年至今2%-7%分位数，利差亦处于历史低位，且流动性较3y以内短端品种偏弱，继续兑现该类品种前期资本利得。5y以上长久期品种考虑到流动性偏弱，谨慎参与。

二永债方面，当前2y以内二永债较普信债超额利差在1-2BP，处于年初以来超额利差相对偏高水平，且均是不受增值税影响的老券，性价比有所提升。4-5y二级资本债超额利差在4-6BP，已处于年内偏低历史分位，后续压缩动能或有不足，谨慎追涨。当前可重点关注2y以内品种。

二

重点政策及热点事件：中证协出台券商债券投顾业务新规

本周重点关注商业银行不良资产处置节奏提速，中化岩土拟向三家金融资产管理公司申请合计不超25亿元融资，修订上证央企信用债指数系列编制方案，中证协出台券商债券投顾业务新规设25%持仓集中度红线，中化岩土召开持有人会议审议发行人预重整、重整后债券按现状存续议案，曲江金控拟清仓开源证券1.04%股权，非京籍家庭购房社保个税缴纳年限下调为一年等。

1）8月4日，金融时报指出上半年商业银行不良资产处置节奏持续加快，力度继续加码。据银登中心数据，今年以来全行业不良贷款转让公告超过1080条。在银行不良资产出清进程中，资产处置路径已显现明显分化，国有大行与股份行通过平台集中出清，而中小银行则因地制宜推行“全员推介、全员清收”模式，多措并举。

2）8月4日，中化岩土集团股份有限公司公告称，为偿还债务，缓释风险，优化公司债务结构，公司拟向三家金融资产管理公司申请一共不超过25亿元的融资，综合融资成本不超过6.20%/年，融资期限不超过18个月。

3）8月7日，上交所与中证指数有限公司发布关于修订上证央企信用债指数系列编制方案的通知。通知指出，样本空间中债券种类条件增加“不包含政府支持机构债”，信用评级条件修订为“信用等级AAA，中证隐含评级AA+及以上”，同时发行人企业性质修订为“中央国有企业”。在加权方式上，修改为市值加权，单一发行人发行的证券样本权重上限不超过10%，并将调样频率修订为月度。

4）8月7日，中国证券业协会发布证券公司债券投资顾问业务管理规则，重点明确债券投资顾问业务集中度风控要求，原则上不得导致单一债券投顾账户单券持仓成本，超过该账户总资产规模的25%，严控单一债券持仓集中风险。同时新规明确三类豁免情形，具体包括投资标的为国债、央行票据、政策性金融债、地方政府债、境内系统重要性银行同业存单；投顾首次服务对应账户的三个月内；因债券回售、系统重要性银行名单调整等客观因素导致的被动超限情况。

5）8月7日，兴业银行发布公告，拟于8月11日召开“23中化岩土MTN001”持有人会议，提请持有人同意发行人依法开展预重整、重整事项，在预重整、重整全过程中，本期中期票据按照《募集说明书》约定，按现状存续。

6）8月7日，西安曲江文化金融控股(集团)有限公司将其持有的开源证券全部股份(4784.60万股)挂牌转让，转让底价接近2.1亿元，披露期自8月3日起至8月28日结束。股东信息显示，曲江金控为开源证券的第9大股东，持股比例1.0371%。此次转让为“整体转让”。

7）8月7日，北京市住建委、北京市规自委、北京住房公积金中心发布《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》。通知明确将非京籍家庭购买五环内商品住房的社保或个税缴纳年限由“2年”调减为“1年”，多子女非京籍家庭可再多买一套。此外，完善房屋赠与政策，明确了5项住房公积金支持政策，加大住房公积金支持力度。

三

二级市场：信用债收益率多数下行，信用利差多数走阔

本周信用债收益率多数下行，信用利差多数走阔。中短票收益率多数下行0-2BP，仅1-2yAAA、7y各等级上行1BP；利差方面，多数走阔0-3BP，仅5yAA收窄1BP。具体来看：

1）城投债方面，收益率多数下行0-2BP，5yAA-下行4BP，仅2yAA+上行1BP；利差方面，走势分化，1yAA及以上品种、2yAA+/AA、3yAA(2)及以上品种、4-5yAA+及以上品种走阔1-2BP，其余品种利差多数收窄1BP，5yAA-利差收窄3BP。分区域来看，陕西、海南、上海、北京、云南和西藏走阔1BP；吉林、贵州、天津、宁夏、青海、辽宁和甘肃收窄1BP。短端下沉空间有限，可关注陕西、云南、山东等区域城投主体受评级变动及协会发债政策收紧影响调整出的性价比。

2）地产债方面，本周表现最为突出。收益率多数下行1-7BP，仅1yAAA上行1BP；利差方面，多数收窄1-6BP，仅1-4yAAA走阔1-2BP。当前进一步下沉挖掘地产板块超额利差性价比一般，短期关注评级调整对部分主体及地产板块带来的估值影响，可适当关注央国企地产债短端品种被错杀的机会。

3）周期债方面，煤炭债收益率多数下行0-2BP，仅2yAAA上行1BP；利差方面，多数走阔0-2BP，仅5yAA收窄1BP。钢铁债收益率多数下行0-2BP；利差方面，多数走阔0-1BP，仅5yAA收窄1BP。煤炭债方面，短期下沉性价比一般，中高等级可拉久期至3y，钢铁债重点关注1-2yAA+品种。

4）金融债方面，银行二级资本债收益率多数下行0-2BP；利差方面，多数走阔0-1BP，仅4yAA+/AA收窄1BP。银行永续债收益率多数下行0-1BP，仅3y各品种上行1BP；利差方面，多数走阔1-2BP。券商次级债收益率走势分化，1y各等级和4yAAA-上行1-2BP，3y各等级和5yAA+/AA下行1-4BP；利差方面，多数走阔0-3BP，仅3yAA+/AA收窄1-2BP。保险次级债收益率多数下行0-3BP，仅2y各品种上行1BP；利差方面，多数走阔0-2BP，仅3yAA-、4y各品种收窄1-2BP。当前2y以内二永债较普信债超额利差在1-2BP，处于年初以来超额利差相对偏高水平，且不受增值税影响，性价比有所提升，可重点关注。

四

一级市场：信用债发行额与净融资均环比大幅增长

本周信用债发行规模3984亿元，环比增长1163亿元，净融资额为1566亿元，环比增长2019亿元。具体看，金融债发行规模1585亿元，环比增长530亿元，净融资额为1197亿元，环比增长1193亿元。产业债发行规模1945亿元，环比增长664亿元，净融资额为522亿元，环比增长668亿元。城投债发行规模454亿元，环比减少31亿元，净融资额为-153亿元，环比增长158亿元。取消发行方面，本周共有3只信用债涉及取消或推迟发行，涉及规模11亿元。

五

评级调整：本周2家主体评级上调，1家主体评级终止

本周有2家主体评级上调，包括招金矿业股份有限公司、中国铝业集团有限公司。

本周有1家主体评级终止，为山东省路桥集团有限公司。

六

风险提示

数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。

具体内容详见华创证券研究所8月9日发布的报告《基金对信用配置减弱，策略转向防御》

往期回顾

信用周报：交易情绪推动债市走强，信用表现弱于利率

信用周报：融资政策边际收紧，信用如何表现？

信用周报：城投融资再收紧，影响几何？

信用周报：城投债协会产品到期压力分析及银行二永债策略展望

信用周报：评级调整的估值影响与后续展望

信用周报：评级调整的市场影响及风险研判

信用周报：银行二永债调整到配置时点了吗？

信用周报：短信用优先，波动中布局中端品种

信用周报：资管钱多逻辑仍在，继续博弈3-5y曲线平坦化机会

信用周报：年初以来信用债什么策略综合表现最优？

信用周报：地产债机会挖掘及上合控股终止评级影响

信用周报：关注中航产融债券停牌带来的估值博弈机会

信用周报：债市表现偏强，中长端相对占优

信用周报：固收+”基金赎回对信用债冲击大么？

信用周报：关注3月保险资金进场带来的长信用交易兑现机会

信用周报：注节后风偏变化，把握凸性较高品种的参与机会

信用周报：如何看待近期二永与普信债走势分化？

信用周报：摊余成本法债基集中开放对信用债影响几何？

信用周报：由短及长，关注凸性较高的票息品种

信用周报：现在是参与银行二永债的好时点么？

信用周报：信用利差多数走阔，优先布局中短端票息资产

信用周报：关注中短端品种结构性机会

信用周报：关注赎回扰动变化，逢高储备票息资产

信用周报：关注票息价值，布局年末行情

信用周报：临近年末保持久期，重点关注中长端品种

信用周报：湖北“三资三化”背景及影响

信用周报：债市升温，4-5y信用配置情绪较好

信用周报：从过往永续债利息递延支付看红豆集团

信用周报：信用再现α利差压缩行情，后续如何参与？

冠南固收视野

看懂机构 看懂债市

华创固收 · 周冠南团队

法律声明

华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。

本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。

本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。

未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。

订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

感谢您对华创固收团队的关注，

您的认可和支持是我们前进的最大动力！

可以点“在看”给我一朵小黄花嘛