【华安证券·策略研究】周报：外部风偏提振，市场反弹继续

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本周A股涨势平稳、交投情绪回暖，企稳反弹态势明显，叠加ISM-PMI超预期抬升印证美国经济景气强劲和美国就业数据超预期回落缓解美联储加息预期担忧，美股有望继续上涨，外部风险偏好传导助力A股持续反弹。配置上，超跌后的AI产业链尤其上中游方向是不二首选，此外机械设备、机器人、游戏、软件等高相关方向也需重视。

市场观点：外部风偏继续提振，反弹仍将持续

市场热点：如何看待美国7月非农及PMI数据对美股和A股的指引？美国7月ISM制造业PMI超预期走强，景气度全面改善。复盘1990年以来经验，制造业PMI环比改善超过2个百分点的月份中，标普500、道指及纳指在数据公布当月上涨概率接近65%，景气加速扩张对美股具备较好的指引参考。同时，美国7月非农数据远不及预期，劳动力市场全面降温，显著压低市场对美联储加息预期，流动性收紧担忧边际缓和，也有望提振市场风险偏好。综合历史规律与短期流动性预期考虑，预计8月美股将进一步上涨，同时为A股继续修复提供良好外部环境和风险偏好传导。

行业

配置

行业配置：成长科技反弹料持续，AI上中游弹性当最佳

配置热点1：7月调整，行业结构表现是否和历史可比情形相似？后续反弹哪些行业有望占优？7 月调整虽然幅度超预期，但时长与历史上产业周期的类似时期较吻合。结构上，产业主线通信和电子跌幅居前2，同时消费中的食饮和家电、周期中的石化、钢铁以及银行较为抗跌，这与产业周期演绎过程中类似情形亦吻合。此前我们也梳理过调整逻辑，7月调整主要受大型IPO和外部催化剂冲击所致，同样和历史类似情形吻合。时间、结构、逻辑均与产业周期类似情形吻合，尽管幅度更大，但我们认为仍可适用成长产业周期第二阶段的节奏框架。若后市继续反弹，参考历史复盘，反弹持续时长有望接近1个月左右，成长风格和主线行业有一定概率反弹创新高，或即便未能突破前高，但也将距离不远。在反弹期间的行业结构上，成长行业将再度占优，成长产业主线仍具备明显较强的领先优势，但可能出现个别其他成长行业表现更优。

配置热点2：AI产业代表性标的后续是否仍有深度回调风险？从第二阶段的三段式节奏框架看，自7月初以来，成长风格已步入为期1个季度左右的期中震荡期。在期中震荡期内，代表性标的最大回撤通常在15%-25%左右，而7月AI代表性标的调整已明显大于可比情形。后续参考上，代表性标的在期中震荡期经过深度回调后，通常呈现两种状态，一是回升突破前高，另一种是于回调后的低位持续震荡，但均未有再度大跌的风险。当前来看，中际旭创、胜宏科技等AI产业代表性标的经历7月大幅调整后已具备充分安全边际。

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风险提示

海外芯片半导体估值消化持续担忧；美伊形势再现反复扰动；美联储货币政策紧缩预期持续扰动美股；成长风格历史演绎规律的局限性和学习效应偏差等。

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PART ONE

1.1 市场热点：如何看待美国7月非农及PMI数据对美股和A股的指引？

我们的观点：美国7月ISM制造业PMI超预期走强，景气度全面改善。复盘1990年以来经验，制造业PMI环比改善超过2个百分点的月份中，标普500、道指及纳指在数据公布当月上涨概率接近65%，景气加速扩张对美股具备较好的指引参考。同时，美国7月非农数据远不及预期，劳动力市场全面降温，显著压低市场对美联储加息预期，流动性收紧担忧边际缓和，也有望提振市场风险偏好。综合历史规律与短期流动性预期考虑，预计8月美股将进一步上涨，同时为A股继续修复提供良好外部环境和风险偏好传导。

 美国7月新增就业远不及预期，疲弱的非农数据显著压低市场对美联储加息预期的担忧。7月季调后非农就业人口减少2.3万人，显著低于市场预期的增加8万人及前值的增加5.7万人，显示劳动力市场明显降温。行业结构上，医疗保健为少数正增长领域，当月新增2.3万人；地方政府、零售贸易和金融活动分别减少约5.7万、1.9万和1.4万人，构成主要拖累。7月失业率虽小幅回落至4.1%（前值为4.2%），但劳动参与率同步跌至61.4%的多年低位，表明失业率下行主要源于劳动力供给收缩而非就业扩张。数据公布后，市场对美联储9月加息预期显著降温，CME Fed Watch显示9月加息概率由53%降至约38%，市场对美联储流动性收紧担忧边际缓解，市场风险偏好有望持续改善，或对美股形成继续支撑，也有利于A股外部风险偏好支撑。 

美国7月ISM制造业PMI超预期走强，景气度全面改善，参照历史规律，同样将对美股进一步上涨提供支撑。7月美国ISM制造业PMI为55.6%，高于市场预期的54.0%与前值53.3%，行业景气扩张态势延续。从结构看，新订单指数升至56.7%，较上月提高0.7个百分点，生产指数大幅升至58.5%，较上月跃升6.3个百分点，显示终端需求持续修复，企业生产经营活动加速扩张。为评估强劲PMI数据对美股的后市指引，我们复盘了1990年以来制造业PMI环比改善超过2个百分点的历史情形，并统计标普500、道指及纳指在数据公布当月的表现，以期为当前市场判断提供经验参考： 

1990 年 1月以来，在总计437个月度观测值中，PMI较前月回升逾2个百分点的月份出现了57次，占比约13%，属于较为稀缺的景气加速扩张信号。上述57个月份中，标普500、道指、纳指在数据公布当月上涨的次数分别为36次、36次、37次，对应上涨概率均接近65%，表明该信号在历史上对美股具备一定正向指示意义。

进一步地，我们根据PMI所处的景气区间对PMI回升超过2个百分点的样本进行细分：①若当月与上月PMI均处于荣枯线（50%）下方，定义为“荣枯线下景气跃升”，此情形共出现11次，数据公布当月美股三大股指均上涨了9次，上涨概率约82%；②若当月与上月均处于荣枯线上方，定义为“荣枯线上景气加速”，此情形共出现30次，标普500、道指、纳指在数据公布当月上涨的次数分别为20、19、21次，上涨概率为65%左右；③若上月处于荣枯线下方、当月跃升至荣枯线上方，定义为“跨越荣枯线强势反转”，此情形共出现16次，标普500、道指、纳指在数据公布当月上涨的次数分别为9、8、9次，上涨概率在50%以上。参照上述历史规律，7月美国制造业PMI属于"荣枯线上景气加速"情形，对应历史胜率约65%；叠加7月非农数据公布后市场对流动性担忧缓解所带来的风险偏好修复，预计8月美股仍将进一步上涨。而美股的上涨也将对A股继续修复提供良好的外部风险偏好环境和支撑。

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PART TWO

2.1 配置热点1：7月调整，行业结构表现是否和历史可比情形相似？后续反弹哪些行业有望占优？

我们的观点：7月调整虽然幅度超预期，但时长与历史上产业周期的类似时期较吻合。结构上，产业主线通信和电子跌幅居前2，同时消费中的食饮和家电、周期中的石化、钢铁以及银行较为抗跌，这与产业周期演绎过程中类似情形亦吻合。此前我们也梳理过调整逻辑，7月调整主要受大型IPO和外部催化剂冲击所致，同样和历史类似情形吻合。时间、结构、逻辑均与产业周期类似情形吻合，尽管幅度更大，但我们认为仍可适用成长产业周期第二阶段的节奏框架。若后市继续反弹，参考历史复盘，反弹持续时长有望接近1个月左右，成长风格和主线行业有一定概率反弹创新高，或即便未能突破前高，但也将距离不远。在反弹期间的行业结构上，成长行业将再度占优，成长产业主线仍具备明显较强的领先优势，但可能出现个别其他成长行业表现更优。

复盘智能手机产业周期、移动互联网产业周期、新能源产业周期的第二阶段行情，我们发现整体遵从三段式走势，即在该时期通常呈现出期初加速上涨-中期震荡-尾端加速上涨的递进式过程。期初上涨斜率较大阶段的持续时间分别为82天、118天、90天，总体持续时间在3-4个月左右。成长风格涨幅为36%、36%、32%，创业板指为无数据、44%、36%,强势主线行业涨幅分别为41%、49%～71%、33%。而今年二季度后半段的成长行情持续时长和涨幅上看，都和期初斜率较大时期的特征较为吻合。本轮第二阶段上涨行情自2026年4月7日启动，截至2026年6月30日，持续84 天，接近3个月，成长风格、创业板指、通信、电子分别上涨39%、38%、58%、91%，都和历史上期初斜率上翘时期的涨幅特征较为相似。

同时在期初快速上涨结束后，行情进入期中震荡，将紧随出现一波小级别回调，通常持续1个月左右，成长风格、主线行业跌幅分别在10%、10%-20%左右，今年7月出现的大级别调整中，成长风格、通信、电子于7月的单月跌幅分别达到了28%、35%、37%，远大于历史可比情形下的调整幅度，近期市场调整若以7月底为阶段性底部来看，虽然幅度上超预期，但调整时长和历史较为吻合。若后市继续反弹，参照历史，成长风格和主线行业有一定概率反弹创新高，或即便未能突破前高，但也将距离前高不远。

历史上经历的期初快速上涨后的阶段性调整中，强势成长产业主线通常也表现不佳。智能手机时期内，电子在该阶段（下同）下跌9%，排名16位，移动互联网时期，传媒、计算机分别下跌19%、14%，排名倒数第1、倒数第4，新能源时期电力设备下跌6%，排名第16位。整体而言，强势成长主线在该阶段性调整中，无一例外均会下跌，且排名靠后，且成长类行业表现均相对弱势，部分周期类行业、消费类行业以及银行在该时期表现相对强势。

从本轮调整中行业结构的表现上看，7月通信、电子分别下跌35%、37%，处于倒数前2水平，和移动互联网情形下的跌幅排名相近。相对优势品种上看，周期品类中的石化、钢铁、交运表现依旧相对较好，消费中的家电、食饮以及金融类别中的银行也呈现出相似的抗跌特征。可见，在调整期内的行业结构上，也和历史可比情形较为相似。

在随后经历的反弹触及前高的过程中，成长行业将再度占优，强势成长产业仍具备一定领先优势，但可能有个别其他方向的成长类板块相对更优。同时前段调整期内相对抗跌的石化、钢铁、食饮、银行等行业走弱。整体而言，在阶段性调整期和随后紧接而至的反弹期内，行业结构大致呈反转式表现特征。

2.2 配置热点2：AI产业代表性标的后续是否仍有深度回调风险？

我们的观点：从第二阶段的三段式节奏框架看，自7月初以来，成长风格已步入为期1个季度左右的期中震荡期。在期中震荡期内，代表性标的最大回撤通常在15%-25%左右，而7月AI代表性标的调整已明显大于可比情形。后续参考上，代表性标的在期中震荡期经过深度回调后，通常呈现两种状态，一是回升突破前高，另一种是于回调后的低位持续震荡，但均未有再度大跌的风险。当前来看，中际旭创、胜宏科技等AI产业代表性标的经历7月大幅调整后已具备充分安全边际。

从第二阶段的三段式节奏框架上看，自7月初以来，成长板块已进入期中震荡行情。历史复盘看，期中震荡阶段通常期持续3-4个月左右。而6月底以来，本轮AI 产业代表性标的走势也较为波折，整体出现较大回撤，部分个股跌幅过半，如中际旭创、新易盛、天孚通信、胜宏科技最大跌幅分别达到37.5%、39.2%、53.2%、51.1%。在我们的判断框架下，后续成长板块或仍将经历较长一段时间的宽幅震荡期，那么本轮AI代表性标的后续是否仍有深度回调的风险？复盘来看，一是期中震荡期内，代表性标的最大回撤通常在15%-25%左右，7月AI 代表性标的出现的回撤已明显大于可比情形。二是节奏上，代表性标的在期中震荡期经过深度回调之后，通常呈现出两种状态，一种是回升突破前高，另一种是于回调后的低位持续震荡，但均不会低于第二阶段行情启动时的位置。具体来看，在三轮成长产业周期第二阶段的期中震荡期内：智能手机产业时期，第二阶段中的期中震荡期内，三安光电、莱宝高科、歌尔股份最大回撤分别达到24.0%、22.0%、19.3%，三只标的走势相似，在期中震荡期内，初期继续上涨并持续突破前高，中段才开始出现调整，随后在震荡期结束前均未能有效突破2010年1月左右的高点。

移动互联网产业时期，第二阶段中的期中震荡期内，网宿科技、光线传媒、同花顺最大回撤分别达到17.2%、20.2%、18.4%，三只标的走势分化，网宿科技经历一个月左右的震荡后重回升势，但光线传媒和同花顺却持续处于小幅震荡调整的状态。

新能源产业时期第二阶段中的期中震荡期内，阳光电源、宁德时代、亿纬锂能最大回撤分别达到16.5%、14.0%、19.7%，三只标的走势也有所分化，阳光电源持续震荡上涨，宁德时代和亿纬锂能于初期经历1个月左右的回调后持续回升并突破前高。

2.3成长科技反弹料持续，AI上中游弹性当最佳

8月第1周A股终迎超跌反弹，上证指数和创业板指均呈稳步上涨态势，交投情绪持续回暖。行业层面，成长科技强势反弹，超跌AI产业链上中游硬件等方向领涨，地缘形势缓和叠加美联储加息预期缓和以及贸易争端催化下有色金属涨幅居前，代表标的中报业绩亮眼带动医药持续上涨。而7月领涨的避险红利及部分消费品行业则是因风格切换而领跌。展望后市，国内外积极因素持续增加，A股具备持续反弹的有利环境，而成长科技产业趋势主线也将继续上演王者归来。配置思路上，AI产业链方兴未艾、高景气持续，超跌反弹才刚刚开始，修复还将整体持续很长一段时间，预计在8月底中报季之前都将延续此势头。一是美日韩芯片半导体等方向出现较为明显的企稳反弹态势，二是8月中报季成长科技方向有望继续确认高景气和业绩优势，三是长鑫交易落地、美伊形势缓解、美联储名鹰实鸽、美国就业数据超预期回落等影响宏微观流动性的因素持续缓解，四是根据产业景气周期投资节奏显示当前正处第二阶段中段宽幅震荡期且刚启动超跌反弹，参考历史规律当前阶段的反弹有望触及前高，可以更加积极乐观一些。因此我们认为当下的反弹具备较好的持续性及性价比。重点推荐以下两条投资主线：

第一条核心主线是AI产业链上中游硬件方向的超跌反弹机会，建议重视算力中心环节：光模块、PCB、CPO。算力上中游配套环节：光纤、液冷、存储及半导体设备链、储能链、电源设备、数据中心等。

第二条主线是AI链扩散以及有催化的领域，主要包括机械设备、机器人、游戏、软件等。该链条也多是AI产业链的延伸环节，如机械设备同时受益工程机械景气上行周期和多主题如机器人、商业航天、液冷、高端制造等辐射。机器人、游戏和软件是最有望承接AI算力主题扩散的下游方向。

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风险提示

海外芯片半导体估值消化持续担忧；美伊形势再现反复扰动；美联储货币政策紧缩预期持续扰动美股；成长风格历史演绎规律的局限性和学习效应偏差等。

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重要提示

本报告摘自华安证券2026年8月9日已发布的《【华安证券·策略研究】周报：外部风偏提振，市场反弹继续》，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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报告分析师

分析师：郑小霞    执业证书号：S0010520080007

分析师：刘   超    执业证书号：S0010520090001

分析师：陈   博    执业证书号：S0010525070002

                        来源：华安证券研究

                                   编辑：郑小霞、刘超、陈博  

           校对：袁飏

              终审：石山虎