9月策略 | 秋日暖阳

8月主要风格指数和行业表现再次体现6月的特征，市场依然以景气度作为最重要的投资锚点。随着压制科技板块的因素逐步缓解，市场情绪和风险偏好可能会在9月开始逐步提升，我们看好秋季行情。从技术上看，沪指如我们预期，7月就已经夯实底部，9月压力在于60、250、120天线，目前看区间在3957-4008点，中间还有一个下跌缺口3994-3995点；科创指数仍是本轮行情的风向标，周线上调整伴随着缩量后，9月开始观察是否放量上行。沪深量能8月最低到达18087亿，在震荡中缩量是好事，关注9月量能散兵坑能否出现。以券商和食品饮料龙头个股二季度均遭到中央汇金清仓式减持后两者股价表现来看，景气度更为重要：高景气度个股可以容忍波动，用时间换空间，但低景气度个股要警惕“估值陷阱”。

尽管短期内市场仍需经历筹码消化的反复过程，但我们对科技产业的长期发展前景依然保持乐观，同时看好非科技领域的硬资产投资机会以及具备估值修复潜力的非银细分。具体可围绕以下三大方向布局：一是科技主线重点关注DRAM、闪存国产自主创新产业链，以及为海外科技巨头提供配套的上游硬件；二是推荐业绩确定性较强的化工、有色金属及电池板块；三是关注具备修复弹性且业务结构显著改善的券商板块。

Part 01

秋日暖阳

上月月报中我们认为，7月下跌已极大程度释放了后期不确定性风险，沪指调整基本到位，关注科创指数的修复。实际情况是，截至8月30日（下同），主要风格指数除北证50跌1.8%，其它均反弹，科创100反弹12.99%表现最强，沪综合全收益反弹3.26%居次。1-8月，主要风格指数6涨4跌，科创指数反弹20%以上，科创100反弹28.61%居首，北证50跌26.15%表现最弱，上证50跌3.56%居次。

8月申万一级行业24涨7跌，有色金属、综合、电子、通信涨10%以上，有色金属涨11.35%居首，煤炭、基础化工、石油石化、机械设备涨8%以上；食品饮料跌4.04%表现最差，传媒、美容护理跌2%以上。1-8月一级行业10涨21跌，电子、通信涨34.07%和30.2%居前两位，煤炭、建材、石油石化涨27.4%到9.93%不等；商贸零售、美容护理跌20%以上，分别是24.54%和20.36%，传媒、汽车、国防军工、钢铁、社会服务等跌15%以上。

上半年科技一枝独秀，加剧K型分化，6月涨幅前十的科技属性较强的行业，多数在7月排名后十五位，如通信、电子等；8月重温6月味道，电子、通信等再回涨幅前列；消费属性较强的食品饮料、传媒、美容护理在7月市场大跌过程中涨幅前三，但8月跌幅前三。经历了过山车般震荡后，科技大类仍具较好的投资价值。

7-8月，全球包括中国科技板块的震荡源于宏观层面、叙事改变、龙头公司行为担忧、交易拥挤等。进入9月，这些因素可能会逐步减弱或消退。

一，宏观层面：美联储与长期美债收益率

7-8月长端美债收益率上行，主要贡献来自于期限溢价，而受加息预期和基本面影响更大的短端收益率、美元指数反而是下降的，说明长期美债收益率上行并不是受美国经济基本面驱动，而是两种结构性力量博弈的结果，一是AI产业投资吸引力极强，大量长期资本从传统债券市场流出，转向AI相关权益与科技企业信用债，对美债形成资金挤出效应；二是市场对美联储政策路径不确定性担忧，对美联储政策信用的重新审视与定价，放大长债波动。8月底杰克逊霍尔年会沃什讲话释放偏鹰立场，重申2%通胀目标的刚性，弱化前瞻指引，同时提示AI资本开支带来的短期通胀扰动，抬升了短期政策风险溢价，但市场对此反应并不强烈，反而是美联储政策信用的重定价已迎来一轮落地，长端受政策表态的冲击有限。我们认为9月即便长债收益率仍维持高位，其驱动逻辑已经从“预期恐慌式上行”转向事实定价，对科技股的冲击力度会明显下降。

二，叙事改变：ROI与债务风险重定价

从GPT-4爆发以来，市场对AI的认知大概经历了五个阶段，包括2022-2023年的AGI畅想、2025年的端侧硬件周期、今年的1-3月分配反思、4-6月基建业绩兑现、7月至今的ROI与债务风险重定价。与今年一季度担忧AI社会分配、就业冲击，属于宏观社会学层面反思完全不同，7月以来是产业金融层面反思，聚焦产业链自身资本回报、债务、表外风险。

三，龙头公司：英伟达融资担保循环

英伟达7月下旬披露的融资、担保事件进一步加剧了对AI行业债务、表外风险的担忧，即使公布的中报和业绩指引大超预期（再次验证AI硬件业绩的空间和持续性），英伟达股价也未能配合。对龙头股担忧的消除以及行业叙事的改观，是下一步决定科技行情的关键因素。

四，交易拥挤：杠杆去化明显

本轮AI行情杠杆最强的是韩国，7-8月已大幅度出清，8月底韩国监管层又强制推出“5天模拟交易”，劝退大量想参与杠杆交易的散户。国内A股市场合法杠杆本就控制得相当好，截至8月27日，6-8月的融资买入/沪深成交分别是9.96%、8.98%和9.25%。全球科技板块的拥挤度已大幅度降低。

除了上述四点因素外，A股相对独立的因素包括：

一，中报业绩风险的释放

截至8月28日，对公布中报的4687家公司进行了行业分析，无论从半年度的业绩同比增幅还是二季度同、环比增幅，数据较佳的是电子、通信、有色、石油石化、煤炭、基础化工，这几个行业今年以来（截至8月30日）涨幅均居前10名。通信、电子为代表的科技调整更多来自于海外波动、拥挤度提升、阶段性估值过高等，而非景气发生逆转。随着中报公布期结束，科技板块前期的下跌在业绩困扰因素淡化前提下，存在较好的结构性机会。

二，市场参与者体量、规模的变化

根据广发证券策略分析师刘晨明8月9日报告《再看筹码结构对AI板块的影响》，2026年（截至7月底）规模超过3万亿元的是私募、保险、主动公募、社保&养老金&年金、外资、被动公募、融资盘，但是与2021年相较，增幅大的保险、社保&养老金&年金、被动公募最值得关注。如果说2015年行情参与者的主角是两融资金，2021年核心资产行情的主角是外资，那么924行情以来的主角则以私募、保险、社保、被动公募为主，因此对于市场的分析不能仅盯两融和外资，反而紧盯大机构特别是能代表国家政策取向的大机构（如保险资金、社保、年金等）。

小结：8月主要风格指数和行业表现再次体现6月的特征，市场依然以景气度作为最重要的投资锚点。随着压制科技板块的因素逐步缓解，市场情绪和风险偏好可能会在9月开始逐步提升，我们看好秋季行情。从技术上看，沪指如我们预期，7月就已经夯实底部，9月压力在于60、250、120天线，目前看区间在3957-4008点，中间还有一个下跌缺口3994-3995点；科创指数仍是本轮行情的风向标，周线上调整伴随着缩量后，9月开始观察是否放量上行。沪深量能8月最低到达18087亿，在震荡中缩量是好事，关注9月量能散兵坑能否出现。以券商和食品饮料龙头个股二季度均遭到中央汇金清仓式减持后两者股价表现来看，景气度更为重要：高景气度个股可以容忍波动，用时间换空间，但低景气度个股要警惕“估值陷阱”。

Part 02

投资机会逐步显现

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以上内容来源于中泰证券财富泰山团队

尤文静

执业编号：S0740610120012

孙吟秋

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END.

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