机器人主业强劲，无框电机+人形机器人 27年弹性可期

投资要点

ble\_Summary事件：公司发布] 2026年中报，机器人驱动高增长，收入利润双升。2026H1公司实现营业收入 4.48亿元（同比+44.00%），归母净利润 3633.00万元（同比+39.16%），扣非归母 2880.00万元（同比+34.18%），基本 EPS0.40元。综合毛利率 ，同比回落约 个百分点，主因电机/集成模组占比提升及常州基地产能爬坡。机器人板块收入同比+62.3%；无框力矩电机上半年出货 11.4万台、同比超+400%，已超过2025年全年水平。

 “1+N”战略清晰，人形与工业臂成为新动能。公司以机器人核心部件为战略“1”，叠加智能设备核心部件与国际品牌 ODM构成“N”。机器人内部：移动机器人（AGV/AMR）为基本盘、国内市占率居前；人形机器人收入同比+570%、占比由 2.8%升至 11.8%（上半年贡献超 2000 万元）；工业机械臂约+196%、协作机器人+50%。关节模组相对单电机价值量约5–10倍，集成化模组持续高增，行星减速自制能力加强。

 产能扩张+全球化，中长期成长路径明确。常州一期产能趋饱和，公司以租赁扩产承接订单，二期设计推进、预计2027年底前后投产；无框电机产能规划保持数倍级扩张，定位高端工业级客户。2026H1在美国硅谷、德国（斯图加特附近）、日本名古屋设立子公司，海外收入占比约 15%，中长期目标提升至30%–40%。i-Kinco 由 Integration 走向 Intelligent，配套 API/SDK 与仿真模型，中长期指向AIMotor/AI 关节方案。

 估值与评级。我们选取机器人和机器人零部件中的主流公司绿的谐波中大力德双环传动/昊志机电作为可比公司，2026-2028年可比公司平均PE为 124/92/70倍。预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 1.10/1.55/2.02 元，对应 PE 分别为91/64/49倍。考虑到人形/工业机器人行业景气持续向上，公司作为机器人自动化核心部件公司，给予公司2027年 80倍PE，目标价124.00元，首次覆盖给予“买入”评级。

 风险提示：人形/工业机器人下游需求与资本开支不及预期、产能扩张与良率爬坡不及预期、海外本地化费用高于预期等风险。

数据来源：Wind，西南证券

西南证券研究院

[Table\_Author]^{分析师：邰桂龙}

执业证号：S1250521050002

电话：021-58351893

邮箱：tgl@swsc.com.cn

分析师：王梓溢

执业证号：S1250525050003

电话：021-58351893

邮箱：wzyi@swsc.com.cn

[Table\_Quote相 对指数表现

基础数据

相关研究

目 录

1 步科股份：机器人与自动化核心部件平台，1+N战略打开成长空间....1

1.1 全产业链自主可控，延伸具身智能....1

1.2 周期筑底后重回增长通道....2

2 盈利预测与估值....4

2.1 盈利预测....4

2.2 相对估值....5

3 风险提示....5

图 目 录

图1：步科股份FMK无框力矩电机....1

图2：公司的工业自动化设备控制核心部件....2

图3：营业收入（百万元）和同比增速....3

图4：归母净利润（百万元）和同比增速....3

图5：各项费用率....3

图6：公司毛利率、净利率....3

表 目 录

表 1：公司分业务收入及毛利率预测....4

表 2：可比公司估值....5

附表：财务预测与估值....6

1 步科股份：机器人与自动化核心部件平台，1+N战略打开成长空间

1.1 全产业链自主可控，延伸具身智能

机器人与工业自动化核心部件平台型企业。步科股份（688160.SH）专注工业自动化及机器人核心部件与数字化工厂软硬件的研发、生产、销售与技术服务，已形成覆盖控制、驱动、人机交互、通讯与机电一体化设计的自动化技术平台，产品销往中国大陆及土耳其、印度、意大利、德国等海外市场。公司以运动控制与人机交互两大平台技术为根基，战略聚焦机器人核心部件（战略“1”），并深耕智能设备核心部件与国际品牌 ODM（战略“N”），形成“1+N”细分市场领先路径。

产品与解决方案：从单一部件到 集成化。核心产品包括无框力矩电机、关节模组、伺服/步进驱动、HMI、控制系统等。无框力矩电机为机器人关节关键执行部件，公司布局较早并持续迭代；关节模组将电机、减速与驱动集成，行星减速方案价值量约为单电机 5倍以上，叠加谐波方案可达 10 倍以上，是单机价值量与客户粘性的重要抓手。公司同步推进轴向磁通电机与氮化镓（GaN）伺服驱动器等下一代技术，并规划向 Intelligent 方向升级，为开发者提供API/SDK 与数字模型，中长期打造AIMotor/AI关节能力。

产业链定位：上承材料与精密制造，下接机器人整机与高端智能设备。上游涉及磁性材料、功率器件、精密齿轮与结构件等；公司位于中游核心部件与机电一体化模组环节；下游覆盖人形机器人、协作/工业机械臂、移动机器人（AGV/AMR）以及物流、医疗、半导体、3C、新能源等高端智能设备。制造端拥有深圳、常州基地，研发布局上海、深圳、常州、成都；常州一期投产后产能持续爬坡并已趋紧。全球化方面，公司在美 德 日设立子公司推进本地化，目标中长期海外收入占比提升至30%-40%。

1.2 周期筑底后重回增长通道

2022-2025 年公司营业收入分别为 5.39/5.06/5.47/7.24 亿元，经历 2023 年行业调整后于 2025 年显著回升（同比+32.4%）；归母净利润分别为 0.91/0.61/0.49/0.72 亿元，2024 年盈利承压后 2025 年恢复增长。费用端，研发费用率维持高位（2024 年约 13.3%，2025 年约11.6%），体现对机器人与集成化技术的持续投入；销售费用率在 2023-2024年抬升后2025年略有回落。毛利率由 2022年 37.9%波动至 2025年 36.2%，净利率由 16.8%降至 8.9%后2025 年回升至 10.0%。2026H1 营收 4.48 亿元（+44.0%）、归母净利 0.36 亿元（+39.2%），机器人高增带动规模抬升，毛利率阶段性下行至 33.2%，后续随产能利用率提升与结构优化有望在 30%–40%目标区间内趋稳。

从费用结构看，2022-2025年销售费用率由约 6.8%升至约 8.9%–9.9%区间，管理费用率稳定在约 4.7%–5.3%，研发费用率由约 8.6%升至 2024年约 13.4%后 2025年回落至约11.6%，反映公司在机器人部件与集成化方向的持续投入。财务费用率多数年份为负（利息净收入），2025年及 2026H1因融资/汇兑等因素小幅转正。整体看，收入端已走出 2023-2024年平台期，盈利端随规模提升与费用效率改善进入回升通道，后续观察重点在于产能释放节奏、模组化价值量提升对毛利率的修复以及海外本地化费用的可控性。

2 盈利预测与估值

2.1 盈利预测

关键假设：

）机器人行业：该板块作为公司核心增长引擎，在经历 年的稳健发展后，受益于人形机器人及协作机器人下游需求爆发，2025年收入增速大幅回升至 73.4%。展望未来，随着商业化落地进程加速及公司产品渗透率持续提升，预计 2026-2028年该板块将维持 60.0%/50.0%/40.0%的超高速增长。

2）机器物联网：该板块在 2024-2025年处于平稳调整期，2025年收入增速仅为 5.7%。预计从 2026 年开始，随着边缘计算与智能化改造需求的集中释放，该业务将恢复较快增长，增速逐步爬坡至 30.0%/18.0%/15.0%。

3）通用自动化：受宏观制造业投资周期影响，该板块在 2024-2025年增速承压，2025年收入增速为 5.3%。预计从 2026年起，随着行业景气度边际改善及新产品导入，该业务将恢复双位数增长，2026-2028年增速分别为 15.0%/9.0%/8.0%。

4）医疗影像设备：该板块基数较小，2025 年收入增速为 4.9%。随着产品定型及客户导入加速，预计 2026 年将迎来 40.0%的高增长，随后回归稳健，2027-2028 年增速分别为 25.0%/20.0%。

5）其他业务：该板块收入体量极小，2024-2025年经历了剧烈波动（2024年同比下降33.3%，2025年又反弹 100%）。考虑到其业务性质不具备长期稳定增长的基础，预计未来三年将回归常态化微增，维持 10.0%左右的低速增长。

6）整体业务结构优化与毛利率提升：随着高毛利的“机器人行业”业务收入占比从 2024年的 39.1%大幅提升至 2028 年的 68.3%，公司整体收入结构显著优化。受此结构性因素驱动，叠加规模效应带来的成本摊薄，预计公司 2026-2028年综合毛利率将稳步修复并提升，分别达到33.2%/33.5%/34.0%，盈利能力持续改善。

基于以上假设，预测公司 2026-2028年份业务收入成本如下表：

表 1：公司分业务收入及毛利率预测

数据来源：Wind.西南证券

2.2 相对估值

我们选取机器人和机器人零部件中的主流公司绿的谐波/中大力德/双环传动/昊志机电作为可比公司，2026-2028 年可比公司平均 PE 为 124/92/70 倍。预计公司 2026-2028 年 EPS分别为 1.10/1.55/2.02元，对应 PE 分别为 91/64/49倍。考虑到人形/工业机器人行业景气持续向上，公司作为机器人自动化核心部件公司，给予公司 2027年 80倍 PE，目标价 124.00元，首次覆盖给予“买入”评级。

表 2：可比公司估值

数据来源：Wind，西南证券整理

3 风险提示

 人形/工业机器人下游需求与资本开支不及预期的风险。公司机器人业务已成为收入增长的核心驱动，其高增态势很大程度上依赖于工业移动机器人、工业机械臂及协作机器人等新型机器人业务的放量，以及人形机器人从技术验证迈向规模化商业落地的进程。若下游制造业资本开支放缓，或人形机器人等新兴场景的商业化突破节奏不及预期，将直接影响公司核心部件订单的转化与整体增长的持续性。

 产能扩张与良率爬坡不及预期的风险。常州智能制造生产基地一期已投产并进入产能爬坡期，整体规划产能规模较大，当前核心任务在于设备调试、工艺优化与良率提升。若下游需求放量节奏与产能扩张出现时间错配，或无框力矩电机等新品的一致性与良率控制未能如期达标，将影响产能利用率，且新基地产能爬坡期的制造工费上涨与生产损耗增加，可能对公司毛利率的修复节奏造成拖累。

 海外本地化费用高于预期的风险。公司德国、日本、美国子公司已全面投入运营并组建本土化团队，海外业务当前以“打基础和资源储备"为主，明年才进入持续上量阶段。在推进欧洲、北美、亚太等重点市场的产品认证准入、本地化销售网络铺设及技术服务体系建设过程中，若前置投入节奏快于收入兑现，阶段性推高的海外运营费用将对公司短期费用率与盈利修复形成拖累。

附表：财务预测与估值

数据来源：Wind.西南证券

分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。

重要声明

西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。

本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。

《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。

本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。

本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。

西南证券研究院

上海

地址：上海市浦东新区陆家嘴 21世纪大厦 10楼

邮编：200120

北京

地址：北京市西城区金融大街 35号国际企业大厦 A 座 8楼

邮编：100033

深圳

地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦 22楼

邮编：518038

重庆

地址：重庆市江北区金沙门路 32号西南证券总部大楼21楼

邮编：400025

西南证券机构销售团队