中信建投 | 美国多年对华新能源持续施压，但股价核心矛盾仍是行业需求、盈利能力等经济指标

文｜朱玥 张芷菡

过去几年来，美国多届政府持续推动限制中国新能源制造业的政策出台，其意图是压缩中国企业在美利润空间、推动制造业回流。但就实际效果而言，光伏限制政策相当成功的将绝大多数中国企业挡在国门之外，推动First Solar成为全球第一大市值的光伏公司，而动力电池方面，2024至今宁德时代股价呈现的上升趋势并未因美国的限制而受到改变，失去美国市场并非世界末日，以上可为后续板块发展之借鉴。

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美国对华新能源限制呈分阶段、补漏洞式的政策演进，其核心意图始终是压缩中国企业在美获取超额利润的空间，推动制造环节回流美国。但是，最终落地效果仍然由商业逻辑而非政治逻辑决定——若美国有较强的发展这一领域需求且中国供给无可取代，那么实际政策落地效果可能并不会如市场预期，必然出现过渡期、豁免或合规路径。而当本土或盟友供给越充分，限制就越快、越严。

光伏领域而言，因为本土及第三方替代在逐步形成，政策得以逐级加码，对美出口空间持续收窄。电动车领域虽因美国市场需求刚性偏弱且中国动力电池公司也因补贴政策基本被排除在供应链之外，政策冲击集中于短期估值波动，股价定价仍由全球出货与单位盈利主导。

在特朗普发布限制储能的总统令之后，目前市场高度关注中国供应链美国储能市场的生存问题。

储能板块长期股价的决定因素，仍然回归全球出货、储能单位盈利、ROE和现金流，这是后续需要重点关注的方向。

美国对华限制政策全景梳理

1.1 美国对华限制政策全景：政策稳定性不足，“打补丁式”缩圈驱逐

2012年至今，美国对华新能源产业限制从关税起步，逐步扩展至补贴资格、实体约束与设备准入。从对华光伏双反、301关税、UFLPA，到IRA、OBBBA（Public Law 119-21），再到2026年FCC Covered List更新与第14420号行政令，政策链条是一步一步收紧的。需要说明的是，FCC措施针对符合定义的外国产并网互动型逆变器的新设备授权；第14420号行政令则针对与Covered Foreign Entity相关且经DOE认定构成风险的BPS设备交易，并非对所有外国产设备无条件全面禁入。

从上述政策全景梳理可以看到，美对华限制的底层核心意图是降低对中国新能源供应链依赖、推动本土制造回流。但美国清洁能源需求增长与本土及盟友供给能力不足之间的缺口始终存在，因此政策执行呈现分阶段、补漏洞式演进。落地强度并非线性趋严，始终受到两项商业条件约束：该领域是否存在短期内无法延后的大规模刚性需求；美国本土是否已形成成本可行、产能充足的替代供给。

①当两项条件同时满足，政策具备持续加码的空间：美方通过关税、反规避调查、补贴资格排除及销售禁令等工具，依次封堵中国企业的产能转移路径，实现逐级挤压式驱逐。②当需求刚性偏弱而替代尚在培育时，落地节奏受制于市场增量：政策更多体现为补贴资格限制与实体审查。③当需求刚性显著强于替代能力时，政策虽意图明确，则以“严表态、缓落地”为本土供应链留出培育时间、推动制造业回流：如实际执行中收缩范围、设置豁免路径等。

以下选取光伏、锂电与储能三个环节，逐一验证上述逻辑。

以光伏、锂电为例，看两类产业在制裁下的不同走向

2.1 光伏：本土与第三方替代逐步形成，对美出口空间持续收窄

中国光伏产能的迁移路径，清晰呈现一条“五段式驱赶”链条：因为美国本土组件产能在提升，韩国、印度等替代来源也在形成，政策有条件逐步覆盖此前的产能转移路径，中国企业的腾挪空间阶段性收窄，“打补丁”特征明显。

（1）中国→东南亚“四国”：2012年对华光伏双反、2018年301关税相继落地后，中国本土组件对美综合税率突破50%，中国产能对美直接出口通道被实质切断。企业被迫将电池片、组件产能转移至马来西亚、泰国、越南、柬埔寨等东南亚国家。

（2）东南亚“四国”→印尼/老挝：2022年3月，美国商务部对东南亚四国启动反规避调查，认定使用中国硅片在东南亚加工制成的电池组件仍属“中国制造”，应纳入对华双反税征收范围。2025 年 4 月 21 日，美国商务部公布了针对东南亚四国的反补贴、反倾销调查最终裁定税率，不同企业税率差异显著。2025年6月16日起，美国海关和边境保护局开始对东南亚四国的组件、电池收取反倾销反补贴关税。四国通道被封后，产能向印尼、老挝二次转移。

（3）东南亚→中东：但2025年4月对等关税落地，印尼被征32%、老挝48%，再叠加201条款关税，成本优势基本消失。美国本土厂商已呼吁对印尼、老挝发起双反调查，转移窗口正在关闭。企业开始向中东布局。但中东作为产能转移目的地的稳定性同样存疑，仍可能被后续贸易规则覆盖。

（4）通过多种贸易手段、行政禁令等方式，推动制造环节回流美国：FCC将符合定义的外国产并网互动型逆变器纳入Covered List、第14420号行政令则禁止Covered Foreign Entity相关的BPS设备入美销售、PFE规则同时通过股权、控制权和实质性协助等测试影响税收抵免资格。

上述措施通过“销售禁令＋补贴资格排除＋实体清单传导”形成多路径挤压，以合规压力倒逼中国资本与制造环节退出美国，加速相关产能向本土回流，帮助美国重建清洁能源关键设备制造能力与供应链主导权。五段式政策能够持续加码，根本原因在于美国本土组件名义产能明显提升，韩国、印度等替代进口来源也在形成。随着可用产能、良率和成本逐步改善，政策可能从事后堵漏转向更主动的准入约束；但实际退出速度仍取决于本土产能利用率、组件价格与项目需求。

2.2 锂电：在美被明显限制，但凭借全球竞争力走出上升趋势

自2022年《通胀削减法案》（IRA）颁布以来，美国通过制度性排除（FEOC规则）、政治标签化、项目拦截及国会立法等多维手段，持续抬高宁德时代进入北美市场的制度壁垒与合规成本。我们认为，此类政策冲击在情绪面和估值面上的放大效应，远大于对实际利润表的直接侵蚀；而且，美方此举也延缓了自身动力电池产业链的本土化进程。

从需求端看，美国电动车市场体量有限，且短期面临补贴退坡压力。2024年美国电动车销量约158万辆，全球占比不足10%，渗透率约9%，低于中国（约40%）和欧洲（约22%）。偏低油价、充电基础设施覆盖不足、消费者对电动化接受度尚处培育期，这些因素共同决定了美国市场并非全球电动化增量的主战场。OBBBA（Public Law 119-21）将新车、二手车及商用清洁车辆相关税收抵免的适用截止日提前至2025年9月30日，需求端政策支持已减弱。但也要看到，各类涉美法规主要影响的是IRA补贴获取资格，而非直接禁止中国电池进口。

从供应端看，日韩企业在三元体系和北美本地化方面具备基础，但磷酸铁锂（LFP）规模化量产、成本和项目经验仍需追赶。韩国LGES于2025年5月在美国密歇根州启动约16.5GWh LFP产能，本地化生产可获得税收抵免支持，在部分场景中具备承接北美增量订单的条件。短期替代正在形成但尚不充分，产能爬坡、良率、循环性能和实际交付仍需跟踪。

实际上，美国增量预期下降不等于全球基本盘受损。未来2-3年，盈利仍主要取决于全球出货、单位盈利与市占率，中国、欧洲及新兴市场能否承接增量，是对冲美国政策扰动的关键。

对企业而言，短期依靠技术、成本及豁免、技术授权、股权调整等合规方案抵消关税与补贴劣势，维持供货；长期则持续保持技术与成本领先，防止美国本土及盟友产能替代；同时积极构建全球化布局，保持在新兴市场承接增量订单、分散地缘风险的能力。

2.3 储能：全球化能力亦强，关键看盈利能力能否实现反转

今年以来美国意图通过政策限制压缩中国企业在美获取超额利润的空间，逐步降低对中国新能源供应链的依赖。2026年7-8月FCC对功率逆变器Covered List的两次更新，是该趋势在并网设备领域的最新体现。

① 2026年7月28日，FCC将外国产功率逆变器纳入Covered List，主要限制符合定义的新型号取得设备授权；此前已授权型号的销售暂不管制但仍保留后续处置权。

② 8月20日公告将设备定义限定为UL 1741所称并网互动型、且具备或可配置有线/无线远程通信、控制、感知、数据采集或监测组件的逆变器；不具备并网互动能力的设备不在该定义内。同时明确三条并列豁免路径——符合第45X条先进制造补贴条件、满足国产化率要求（本土零部件成本>5%）、获有条件豁免资格的产品可排除在管制之外。

从装机趋势来看，美国储能需求是真实的、大规模的、多因素驱动的刚性需求。新能源并网、电网调节和AIDC负荷增长三重驱动叠加——2025年美国新增储能约57GWh/28GW，其中大储接近50GWh/16GW；2026年一季度新增9.7GWh/6.77GW，大储新增7.8GWh。项目储备充足，叠加AIDC和电网改造驱动，未来两年仍处高景气建设周期。也正因如此，美国在储能领域无法硬脱钩。

    替代方案尚不充分：美国储能短期仍需中国供应链。北美本土与盟友替代供给正在增加，但在成本、可用产能和LFP项目经验上尚未形成充分替代：

① 产能方面，全球LFP电芯供给高度集中于中国，海外新增产能仍处爬坡期。LGES于2025年5月在美国密歇根州启动约16.5GWh LFP产能，表明本土替代开始形成，但良率、成本、循环性能与实际交付仍需验证。

② 成本方面，BNEF数据显示美国本土电芯制造成本预计较中国高约40%，系统端差距更大。关税和补贴会重塑相对价格，但中国供应链在当前供需结构下仍具综合成本竞争力。

③ 技术方面，PowerTitan 3.0在内置PCS、SiC器件、大容量电芯适配和构网控制等环节保持较强竞争力，为公司进入高要求大储项目提供支撑。

替代方案正在形成，但短期不充分，但在替代产能形成规模之前，美国储能市场仍需要中国供应链支撑。

关键在于可否通过非美市场分散单一地区风险，类比2024年的宁德时代。

美对华制裁的边界，受自身需求刚性和本土替代方案共同约束

3.1 政治延续性弱：两党方向一致，但执行节奏有别

两党在降低对华供应链依赖的方向上总体一致，但工具与节奏差异明显。民主党更倾向于延期执行和阶梯式门槛，走慢脱钩路线；共和党更强调关税、准入与国家安全审查，政策相对激进。但无论谁执政，实际执行中都会设置时间表、适用范围和合规路径——因为完全不顾后果的硬脱钩，美国自身也承受不起。OBBBA中储能补贴不提前退坡，FCC二次公告将范围限定为具备联网能力的并网互动型逆变器且保留三条排除路径，均表明政策目标需要兼顾美国本土的需求与供应能力。

3.2 本土供给能力不足进一步约束政策强度

政策落点，背后往往是美国本土产业的诉求和替代能力在推动。光伏双反由本土制造商推动；UFLPA连着供应链合规和执法体系，涉及钢铁、纺织等传统制造业工会；OBBBA中PFE限制加严，则是美国电池制造商和储能集成商竞争压力下的结果。政策是利益博弈的产物，打击精准度反映了美国本土产业竞争力的薄弱环节：本土或盟友供给越充分，限制就越快、越严；短期缺乏可行替代的环节，就必然出现过渡期、豁免或合规路径。

美国新能源制造成本整体高于中国，这是绕不开的硬约束。BNEF数据显示，美国本土电芯制造成本比中国高约40%，储能系统成本高出近一倍。虽然IRA与OBBBA通过税收抵免在缩小差距，但短期内替代全部进口供给并不现实。光伏在多轮关税后进口规模仍然很大，储能铁锂电芯供给也高度集中于中国。因此，只要“中国成本+关税+运费”低于“美国本土成本-补贴”，美国市场对中国产品的需求就是刚性的，政策效果必然受到项目经济性和供给可得性的约束。

综上，可以将影响美国制裁实际效果的核心变量归结为两个商业条件：

条件一：美国是否存在规模化、短期难以延后的刚性需求。如果供应中断会明显拖累电网升级、大储建设等项目进度，政策就不得不在国家安全目标与项目可执行性之间做权衡。例外条款、合规路径和阶梯式时间表，是观察需求约束的重要信号。

条件二：美国是否具备现实可行的替代供应选择。替代方案可行性需从可用产能、技术成熟度、成本与认证进度综合评估，不能只看规划产能。如果本土及盟友供应商在成本、产能或技术上接不住需求，限制措施只会推高项目成本、延缓交付——这种政策不具备长期可持续性。

1) 政策合规风险。美国政策及DOE、FCC、Treasury/IRS实施细则超预期收紧，合规路径或存量设备安排不及预期。

2) 替代竞争风险。美国本土及盟友替代产能爬坡、成本下降或技术追赶快于预期，中国企业海外份额和盈利承压。

3) 需求与行业竞争风险。全球新能源、电动车及储能需求不及预期，行业竞争加剧导致价格、单位盈利和ROE下行。

4) 海外经营与地缘政治风险。公司海外市场经营、项目交付、回款或地缘政治风险上升，非美市场对美国业务的对冲弱于预期。

朱玥：中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师。2021年加入中信建投证券研究发展部，8年证券行业研究经验，曾就职于兴业证券、方正证券，《财经》杂志，专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，在2019至2022年期间带领团队多次在新财富、金麒麟，水晶球等行业权威评选中名列前茅。

张芷菡：中信建投证券电力设备及新能源分析师，中山大学金融学学士、新加坡南洋理工大学应用经济学硕士，研究方向为光伏、储能；3年卖方研究工作经验，2年新能源实业工作经验，曾就职于广发证券，2026年加入中信建投电新团队。

证券研究报告名称：《美国多年对华新能源持续施压，但股价核心矛盾仍是行业需求、盈利能力等经济指标》

对外发布时间：2026年9月7日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

朱玥 SAC 编号:S1440521100008

SFC 编号:BTM546

张芷菡 SAC 编号:S1440526050003

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