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资讯 本报告摘自2026/9/6发布的研报
一、核心观点
美东时间9月4日8:30公布的8月非农数据彻底打消了市场此前的衰退担忧。8月新增非农就业强势录得16.2万人，大超市场预期的5.6万-6.5万人。失业率企稳于4.1%，亦好于预期4.2%。与此同时，7月非农新增就业人数由减少2.3万人上修至增加2.1万人，彻底扭转了之前市场对劳动力市场可能转弱的预期。鉴于通胀预期不可能短期大幅下降且短期只有一个数据点，我们认为美联储9月FOMC会议加息成为大概率事件。
二、数据点评
1. 就业总量：劳动力市场保持强劲
8月新增非农：16.2万（预期5.6万，前值-2.3万），不仅实现强劲反弹，更远超过去几个月的平均水平。此前市场担忧的TPS（临时保护身份）取消对服务业劳动力供应的冲击被充分消化，服务业与公共部门反弹贡献了主要增量。从就业结构来看，餐饮服务业与地方政府教育部门成为了支撑8月增长的中坚力量，分别贡献了5.9万和4.2万个职位。制造业也表现不俗，新增1.6万人，远超预期的0.5万人。相比之下，此前一直维持高增长的医疗保健行业出现放缓，仅增长1.3万人，而信息技术，出版及广播行业则表现低迷，累计裁员数万人。
ADP与非农数据严重脱节：周三ADP仅3.8万的低迷表现，被证明再次扮演了“狼来了”的噪音角色。ADP反映出中小企业在招人上的克制，但大型企业及教育、医疗等防御型行业的韧性支撑了非农基本盘。
2. 修正值：7月不是“真衰退”，只是“异常值”
7月修正：7月数据由之前的骤降-2.3万人向上修正至增加2.1万人。正如我们此前报告《7月非农遇冷，紧平衡下仍呈稳态》中提到，7月的下降更多是受到地方教育岗位调整异常及季节性调和因素的短期扰动。连续的数据修正再次印证：不要根据单月非农负值直接外推衰退。
3. 失业率与薪资：劳动力市场保持健康，反映了美国经济基本面的强劲
8月失业率与时薪增速：4.1%（预期4.2%，前值4.1%）。失业率保持稳定，证明失业人数并未出现结构性攀升；平均小时薪资环比增长0.3%，同比维持在3.1%左右的温和区间。薪资增速既未出现二次通胀风险，也没有跌入“工资-物价通缩螺旋”，形成了完美的“低薪资通胀+稳就业”组合。
4. 政策与资产定价：美联储9月加息概率大幅上升
结合我们此前报告《美债收益率上行的根源：实际利率刚性走强；提早加息或为破局之道》明确指出，加息是美联储的一个重要选择，当前的加息是重塑美联储信誉的重要举措，也是为了未来的降息。8月非农数据为近期纷繁复杂的宏观数据画上了强有力的定音符，它明确告诉市场：美国经济没有失速，劳动力市场没有崩溃，同时为美联储下次FOMC讨论加息提供了足够的子弹。
我们依然维持此前的判断，三季度美债长端利率有望冲高回落，先上后下，不排除9月美债10年期收益率先冲高到5%左右，到了四季度回到4.3%左右。
立足中期，美国9月加息不加息，都是可行的政策选择，加息本身其实并没有那么重要，但是，背后的政策逻辑的变化才更加重要。
情景一（大概率）：加息，压长端利率
美联储政策逻辑变化，类似上世纪70年代保罗沃克尔的改革，短期强化通胀约束，对市场有压力，但长期有助于维护美联储的专业性和权威性，稳定美债美元信誉，最终，降低美债长端利率。
根据最新的民调，通胀已成为拖累执政支持率的核心风险，随着中期选举迫近，白宫当下核心政治目标已从短期刺激经济扩张，降低债务利息转变为尽快遏制物价反弹，缓解居民生活成本。如果8月CPI数据依然偏强，美联储数据主导的程序上，加息将成为主流，那时白宫也会默许甚至支持加息，毕竟可以与民众表达出来政府压制通胀的决心。
情景二（小概率）：不加息
美联储政策逻辑不变，还是延续08年次贷危机时代之后的伯南克主义和现代货币理论（Modern Monetary Theory）新金融利率指导。如此，Jackson Hole会议上沃什的鹰派言论更像虚张声势，不排除到9月议息会议之前，美债长端利率继续冲高，如果8月CPI低于预期，美联储选择不加息，议息会议之后，美债10年期收益率短期甚至大幅超过5%。美债的空头，通过股债双杀，倒逼美联储宽松——参考硅谷银行的情况，为了维持AI投资泡沫支撑的美国经济增长，为了稳定美股和美债市场，美联储最终可能提前妥协，和美国财政部采用某种形式的合作，携手压低美债长端利率。
风险提示：1. 长端利率冲高风险；2. 加息预期强化，高估值科技成长股短期承压；3. 数据与政策反转，引发资产定价波动。
本报告分析师：
张忆东
SFC HK执业证书编号：BIS749
刘念芸
SFC HK执业证书编号：BXH708
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