摘要

观点

供给压力之下，债市震荡窗口如何把握？

本周（2026.9.7-2026.9.11），10年期国债活跃券260010收益率从上周五的1.6795%上行0.65bp至本周五的1.686%。

周度复盘：周一（9.7），央行等量续作3个月期买断式逆回购，稳定机构对流动性的担忧，对债市形成支撑。此外，周末3000亿特别国债用于金融机构资本补充方案落地，市场交易大行资本补充后配债能力改善预期，利好利率债需求端，对冲后续政府债供给压力，带动长端买盘增加，全天10年期国债活跃券260010收益率下行0.35bp。周二（9.8），开盘债市延续昨日配置盘偏强的余温，收益率小幅下行。但随着交易盘止盈意愿抬升，长端品种买盘承接力度减弱，收益率小幅回弹。午后配置盘与交易盘博弈加剧，叠加利率债供给担忧带来的扰动，现券震荡走弱，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.2bp。周三（9.9），早盘8月物价数据公布，CPI当月同比0.8%，PPI当月同比3.8%，未明显偏离预期，对债市影响有限。午间50年期国债招标结果公布，投标倍数尚可，债市情绪平稳。下午股债跷跷板效应显现，同时伴随着配置盘力量的退潮，利率先下后上，全天10年期国债活跃券260010收益率持平于前日。周四（9.10），开盘受资金边际收紧影响，债市小幅承压，现券收益率上行。午后多空博弈进一步加剧，资金利率上行带来的压制持续存在，虽然权益全天维持弱势，但市场担忧后续超长债供给放量，压制做多情绪，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.05bp。周五（9.11），央行昨日尾盘宣布将在9月14日至9月17日开展隔夜逆回购操作，但今日开盘资金延续偏紧态势，令债市情绪受到压制。同时，隔夜美债利率飙升和油价上涨带来情绪扰动，对国内利率的空间形成约束，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.75bp。

周度思考：本周债市进入极窄的震荡区间，行情由前期单边修复阶段切换至弱基本面、供给高压、政策观察并存的震荡窗口。基本面上，弱修复构成债市底层支撑，但难以推动利率趋势下行。当前政策性金融工具投放加快，即便8月经济数据偏弱，政策托底更多依靠准财政工具，短期全面宽松货币政策落地的可能性较低，长端收益率缺少进一步下行的核心驱动。资金面仍是短期行情关键变量，月初流动性环境偏友好，央行宣布在税期进行隔夜逆回购操作，稳定机构流动性担忧。供需方面，3000 亿特别国债落地补充金融机构资本，市场交易大行资本补充后配债能力改善预期，利好利率债需求端，对冲后续政府债供给压力。但随着9月政府债供给逐步放量，资金面易受债券发行、缴款扰动，出现边际收紧，资金利率上行会持续压制做多情绪，一旦资金压力累积，交易盘主动降杠杆行为会放大现券波动。当前配置盘与交易盘博弈反复，交易盘止盈兑现、股债跷跷板效应、超长债发行预期等因素交替扰动。建议秉持区间交易思路，围绕10年期国债收益率1.65%-1.70% 区间开展波段操作，利率回调是长端稳健配置窗口，同时降低杠杆水平、控制波段仓位，拉长观察周期，等待供给冲击充分释放后的配置机会。

美国2026年8月CPI，PPI，成屋销量以及最新失业金等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化？

本周（9.07-9.11）海外方面，市场定价正在从单纯的地缘供给冲击，进一步滑向“能源价格—通胀—货币紧缩”的二阶链条。 全周国际油价累计上涨约9%，而标普500、纳指分别下跌约0.8%、0.7%，黄金较上周五回落，美债遭遇明显抛售，10年期美债收益率一度逼近5%。周内中东风险进一步从霍尔木兹海峡向红海及替代运输通道扩散，曼德海峡通航受阻、沙特东西向输油管道遇袭，使市场关注点由单一产区供给逐步延伸至运输、炼化及成品油环节；与此同时，美国PPI、CPI以及通胀预期继续强化美联储加息预期，能源冲击对货币政策的反馈开始成为资产定价核心。 我们认为，当前仍需谨慎区分“冲突持续”和“关键航道持续受阻”，以及“谈判或局部通航改善”和“实际供应恢复”，两组概念并不完全等价。周五油价随局势缓和预期回落，但周度涨幅仍高，说明拥挤交易有所松动、供给风险并未根本解除。中期判断仍不宜将短期油价冲击直接外推为趋势性商品牛市，后续更需要观察航运恢复、炼化瓶颈、高能源价格对终端需求的反噬，以及美联储紧缩路径四个变量。资产配置上，短期仍建议维持一定防御，降低对高久期、高估值风险资产的暴露，同时避免在地缘溢价高位追涨资源品。

我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：

（1）美国8月CPI持平、核心仅微降而PPI超预期反弹，通胀黏性强化。数据显示，美国8月CPI同比上涨3.4%，与7月持平，虽符合市场预期，但仍显著高于美联储2%的政策目标；核心CPI同比上涨2.4%，较7月的2.5%仅小幅回落0.1个百分点，核心通胀降温幅度相当有限。数据显示，美国8月PPI最终需求同比上涨5.4%，较7月修正后的4.8%明显抬升，高于市场预期；其中所有商品PPI同比上涨9.9%、制造业PPI同比上涨10.3%，分别较7月的8.7%和8.5%大幅走高，反映能源及上游商品价格对生产端成本的推升作用显著，并正沿"上游—中游—终端"链条向消费端传导。综合来看，整体CPI持平、核心仅微降、而PPI超预期反弹，三者共同指向通胀回落进程明显放缓、能源冲击带来的成本压力尚未充分释放，明显强化了美联储在9月15—16日会议上加息的必要性与紧迫性。

（2）美国房地产市场延续调整，但劳动力市场韧性仍强，难以构成阻碍9月加息的理由。数据显示，美国8月成屋销量环比下降1.97%，为连续第三个月环比下滑；成屋售价中位数回落至429,100美元，较7月的436,400美元下跌；成屋库存可供销售月数升至4.9个月，较7月的4.6个月继续抬升。房地产在高融资成本下确实延续调整，但在通胀仍明显高于目标的背景下，其走弱尚不足以改变美联储当前的政策重心。数据显示，截至9月5日当周，美国初次申请失业金人数为20.6万人，较前一周修正后的20.7万人小幅回落，继续维持在20万人上下的低位区间；8月29日当周持续申请失业金人数为177.4万人，整体处于历史偏低水平，说明企业裁员意愿有限、劳动力市场并未出现明显恶化。综合来看，"地产承压、就业韧性"的组合意味着就业端尚不构成制约美联储加息的条件，反而使其能够继续将政策重心放在压制通胀上，为9月加息留出空间。

（3）美联储官员进入静默期，通胀数据推动9月加息预期大幅升温。美联储官员已进入9月FOMC会议（9月15—16日）前的静默期，市场预期主要由此前官员表态和本周通胀数据驱动。美联储主席沃什在8月28日杰克逊霍尔年会上释放谨慎偏鹰信号，强调"我们必须有信心，潜在通胀正在明确的、并以足够快的速度向我们的目标靠拢，否则我们就还有工作要做"，并认为当前金融环境尚不具明显限制性、利率仍是美联储完成使命的"主要工具"；8月31日他进一步表示，通胀数据并未显示趋势出现显著改善，若通胀不能快速回到2%目标，"就还有工作要做"。讲话后芝商所数据显示9月加息概率由约35%升至接近60%。本周8月CPI整体符合预期、PPI超预期上行，叠加欧洲央行加息与油价上行，市场进一步强化紧缩定价。数据显示，截至9月12日，CME FedWatch预期2026年9月联邦基金利率升至3.75%—4.00%的概率达86.7%，维持当前3.50%—3.75%的概率仅13.3%；10月升至3.75%—4.00%或更高的概率为92.6%；12月升至3.75%—4.00%或更高的概率升至97.3%。综合来看，通胀数据与官员表态共同推动加息预期大幅升温，9月加息已接近被市场充分定价，短期内美债收益率或维持高位震荡。

风险提示：（1）历史经验不代表将来：政策将跟随基本面产生变动，因而各类政策出台的时间点或快于或慢于我们当前预估的基准情形。（2）经济基本面变化超预期：本文的分析和推论仅针对已有事实，未来发展具有不确定性

正文

1.一周观点

Q：供给压力之下，债市震荡窗口如何把握？

A：本周（2026.9.7-2026.9.11），10年期国债活跃券260010收益率从上周五的1.6795%上行0.65bp至本周五的1.686%。

周度复盘：周一（9.7），央行等量续作3个月期买断式逆回购，稳定机构对流动性的担忧，对债市形成支撑。此外，周末3000亿特别国债用于金融机构资本补充方案落地，市场交易大行资本补充后配债能力改善预期，利好利率债需求端，对冲后续政府债供给压力，带动长端买盘增加，全天10年期国债活跃券260010收益率下行0.35bp。周二（9.8），开盘债市延续昨日配置盘偏强的余温，收益率小幅下行。但随着交易盘止盈意愿抬升，长端品种买盘承接力度减弱，收益率小幅回弹。午后配置盘与交易盘博弈加剧，叠加利率债供给担忧带来的扰动，现券震荡走弱，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.2bp。周三（9.9），早盘8月物价数据公布，CPI当月同比0.8%，PPI当月同比3.8%，未明显偏离预期，对债市影响有限。午间50年期国债招标结果公布，投标倍数尚可，债市情绪平稳。下午股债跷跷板效应显现，同时伴随着配置盘力量的退潮，利率先下后上，全天10年期国债活跃券260010收益率持平于前日。周四（9.10），开盘受资金边际收紧影响，债市小幅承压，现券收益率上行。午后多空博弈进一步加剧，资金利率上行带来的压制持续存在，虽然权益全天维持弱势，但市场担忧后续超长债供给放量，压制做多情绪，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.05bp。周五（9.11），央行昨日尾盘宣布将在9月14日至9月17日开展隔夜逆回购操作，但今日开盘资金延续偏紧态势，令债市情绪受到压制。同时，隔夜美债利率飙升和油价上涨带来情绪扰动，对国内利率的空间形成约束，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.75bp。

周度思考：

本周债市进入极窄的震荡区间，行情由前期单边修复阶段切换至弱基本面、供给高压、政策观察并存的震荡窗口。

基本面上，弱修复构成债市底层支撑，但难以推动利率趋势下行。当前政策性金融工具投放加快，即便8月经济数据偏弱，政策托底更多依靠准财政工具，短期全面宽松货币政策落地的可能性较低，长端收益率缺少进一步下行的核心驱动。资金面仍是短期行情关键变量，月初流动性环境偏友好，央行宣布在税期进行隔夜逆回购操作，稳定机构流动性担忧。供需方面，3000 亿特别国债落地补充金融机构资本，市场交易大行资本补充后配债能力改善预期，利好利率债需求端，对冲后续政府债供给压力。但随着 9 月政府债供给逐步放量，资金面易受债券发行、缴款扰动，出现边际收紧，资金利率上行会持续压制做多情绪，一旦资金压力累积，交易盘主动降杠杆行为会放大现券波动。

当前配置盘与交易盘博弈反复，交易盘止盈兑现、股债跷跷板效应、超长债发行预期等因素交替扰动。建议秉持区间交易思路，围绕10年期国债收益率 1.65%-1.70% 区间开展波段操作，利率回调是长端稳健配置窗口，同时降低杠杆水平、控制波段仓位，拉长观察周期，等待供给冲击充分释放后的配置机会。

Q：美国2026年8月CPI，PPI，成屋销量以及最新失业金等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化？

本周（9.07-9.11）海外方面，市场定价正在从单纯的地缘供给冲击，进一步滑向“能源价格—通胀—货币紧缩”的二阶链条。 全周国际油价累计上涨约9%，而标普500、纳指分别下跌约0.8%、0.7%，黄金较上周五回落，美债遭遇明显抛售，10年期美债收益率一度逼近5%。周内中东风险进一步从霍尔木兹海峡向红海及替代运输通道扩散，曼德海峡通航受阻、沙特东西向输油管道遇袭，使市场关注点由单一产区供给逐步延伸至运输、炼化及成品油环节；与此同时，美国PPI、CPI以及通胀预期继续强化美联储加息预期，能源冲击对货币政策的反馈开始成为资产定价核心。 我们认为，当前仍需谨慎区分“冲突持续”和“关键航道持续受阻”，以及“谈判或局部通航改善”和“实际供应恢复”，两组概念并不完全等价。周五油价随局势缓和预期回落，但周度涨幅仍高，说明拥挤交易有所松动、供给风险并未根本解除。中期判断仍不宜将短期油价冲击直接外推为趋势性商品牛市，后续更需要观察航运恢复、炼化瓶颈、高能源价格对终端需求的反噬，以及美联储紧缩路径四个变量。资产配置上，短期仍建议维持一定防御，降低对高久期、高估值风险资产的暴露，同时避免在地缘溢价高位追涨资源品。我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：

我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：

（1）美国8月CPI持平、核心仅微降而PPI超预期反弹，通胀黏性强化。 数据显示，美国8月CPI同比上涨3.4%，与7月持平，虽符合市场预期，但仍显著高于美联储2%的政策目标；核心CPI同比上涨2.4%，较7月的2.5%仅小幅回落0.1个百分点，核心通胀降温幅度相当有限。数据显示，美国8月PPI最终需求同比上涨5.4%，较7月修正后的4.8%明显抬升，高于市场预期；其中所有商品PPI同比上涨9.9%、制造业PPI同比上涨10.3%，分别较7月的8.7%和8.5%大幅走高，反映能源及上游商品价格对生产端成本的推升作用显著，并正沿"上游—中游—终端"链条向消费端传导。综合来看，整体CPI持平、核心仅微降、而PPI超预期反弹，三者共同指向通胀回落进程明显放缓、能源冲击带来的成本压力尚未充分释放，明显强化了美联储在9月15—16日会议上加息的必要性与紧迫性。

（2）美国房地产市场延续调整，但劳动力市场韧性仍强，难以构成阻碍9月加息的理由。 数据显示，美国8月成屋销量环比下降1.97%，为连续第三个月环比下滑；成屋售价中位数回落至429,100美元，较7月的436,400美元下跌；成屋库存可供销售月数升至4.9个月，较7月的4.6个月继续抬升。房地产在高融资成本下确实延续调整，但在通胀仍明显高于目标的背景下，其走弱尚不足以改变美联储当前的政策重心。数据显示，截至9月5日当周，美国初次申请失业金人数为20.6万人，较前一周修正后的20.7万人小幅回落，继续维持在20万人上下的低位区间；8月29日当周持续申请失业金人数为177.4万人，整体处于历史偏低水平，说明企业裁员意愿有限、劳动力市场并未出现明显恶化。综合来看，"地产承压、就业韧性"的组合意味着就业端尚不构成制约美联储加息的条件，反而使其能够继续将政策重心放在压制通胀上，为9月加息留出空间。

（3）美联储官员进入静默期，通胀数据推动9月加息预期大幅升温。 美联储官员已进入9月FOMC会议（9月15—16日）前的静默期，市场预期主要由此前官员表态和本周通胀数据驱动。美联储主席沃什在8月28日杰克逊霍尔年会上释放谨慎偏鹰信号，强调"我们必须有信心，潜在通胀正在明确的、并以足够快的速度向我们的目标靠拢，否则我们就还有工作要做"，并认为当前金融环境尚不具明显限制性、利率仍是美联储完成使命的"主要工具"；8月31日他进一步表示，通胀数据并未显示趋势出现显著改善，若通胀不能快速回到2%目标，"就还有工作要做"。讲话后芝商所数据显示9月加息概率由约35%升至接近60%。本周8月CPI整体符合预期、PPI超预期上行，叠加欧洲央行加息与油价上行，市场进一步强化紧缩定价。数据显示，截至9月12日，CME FedWatch预期2026年9月联邦基金利率升至3.75%—4.00%的概率达86.7%，维持当前3.50%—3.75%的概率仅13.3%；10月升至3.75%—4.00%或更高的概率为92.6%；12月升至3.75%—4.00%或更高的概率升至97.3%。综合来看，通胀数据与官员表态共同推动加息预期大幅升温，9月加息已接近被市场充分定价，短期内美债收益率或维持高位震荡。

2.国内外数据汇总

2.1 流动性跟踪

2.2 国内外宏观数据跟踪

3.地方债一周回顾

3.1 一级市场发行概况

本周（2026年9月7日-2026年9月11日，下同）一级市场地方债共发行47只，发行金额1524.52亿元，其中再融资债券510.38亿元，新增一般债176.95亿元，新增专项债837.19亿元，偿还额299.55亿元，净融资额1224.97亿元。主要投向为综合和棚改。

本周共有9省市发行地方债，发行总额排名前五的为内蒙古自治区、山东省、湖南省、甘肃省、湖北省，发行总额分别为409.48、351.57、262.93、181.97和157.06亿元。

本周共有2个省市发行用于置换存量隐债的地方特殊再融资专项债，为山东省和甘肃省，发行总额分别为56.32和4.48亿元。

自2026年1月1日至本周，全国共计发行用于置换存量隐债的地方特殊再融资专项债18518.67亿元。

本周城投债提前兑付总规模为28.54亿元，按照兑付规模排名前二的省市为河南省和湖南省，分别提前兑付26.30和2.24亿元。

自2024年11月15日至本周，全国城投债提前兑付规模共计1554.52亿元，兑付规模最高的省市为重庆市，累计兑付规模302.99亿元，其次为湖南省和江苏省，分别兑付165.32亿元和154.72亿元。

3.2  二级市场概况

     本周地方债存量59.84万亿元，成交量4455.35亿元，换手率为0.74%。前三大交易活跃地方债省份分别为江苏、浙江和四川，前三大交易活跃地方债期限分别30Y、20Y和10Y。

3.3 本月地方债发行计划

4.信用债市场一周回顾

4.1 一级市场发行概况

本周一级市场信用债（包括短融、中票、企业债、公司债和PPN）共发行224只，总发行量1784.05亿元，总偿还量1207.88亿元，净融资额576.17亿元，净融资额较上周增加了733.17亿元。

具体来看，本周城投债发行437.90亿元，偿还545.48亿元，净融资额-107.58亿元；产业债发行1346.15亿元，偿还662.40亿元，净融资额683.75亿元。

按照债券类型细分，短融净融资额-280.73亿元，中票净融资额250.88亿元，企业债净融资额-66.65亿元，公司债净融资额467.01亿元，定向工具净融资额-51.71亿元。

4.2 发行利率

4.3 二级市场成交概况

4.4 到期收益率

4.5 信用利差

4.6 等级利差

4.7 交易活跃度

本周各券种前五大交易活跃度债券如下表所示：

本周工业行业债券周交易量最大，达3009.97亿元，其次分别为公用事业、金融、材料和房地产。

4.8 主体评级变动情况

5.风险提示

（1）历史经验不代表将来：政策将跟随基本面产生变动，因而各类政策出台的时间点或快于或慢于我们当前预估的基准情形。

（2）经济基本面变化超预期：本文的分析和推论仅针对已有事实，未来发展具有不确定性。

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