摘    要

本周（9月7日-9月11日）更适合从“全面进攻”切换至“控制仓位+核心资产交易+平衡型配置”，等待海外利率与能源风险出现更明确的右 侧拐点。 交易端建议围绕核心赛道进行阶段性参与，以低溢价、基本 面有验证的标的为主，等待海外油价、长端美债收益率以及国内成交量 出现共振改善后再提高高弹性仓位；配置端继续优先关注业绩确定性较 高、价格与溢价率相对均衡、具备一定债底保护的中低波动品种。

本周海外方面，市场定价正在从单纯的地缘供给冲击，进一步滑向“能 源价格—通胀—货币紧缩”的二阶链条。 全周国际油价累计上涨约 9%，而标普500、纳指分别下跌约0.8%、0.7%，黄金较上周五回落， 美债遭遇明显抛售，10年期美债收益率一度逼近5%。周内中东风险进 一步从霍尔木兹海峡向红海及替代运输通道扩散，曼德海峡通航受阻、沙特东西向输油管道遇袭，使市场关注点由单一产区供给逐步延伸至运输、炼化及成品油环节；与此同时，美国PPI、CPI以及通胀预期继续 强化美联储加息预期，能源冲击对货币政策的反馈开始成为资产定价核心。我们认为，当前仍需谨慎区分“冲突持续”和“关键航道持续受阻”，以及“谈判或局部通航改善”和“实际供应恢复”，两组概念并不完全等价。周五油价随局势缓和预期回落，但周度涨幅仍高，说明拥挤交易有所松动、供给风险并未根本解除。中期判断仍不宜将短期油价冲击直接外推为趋势性商品牛市，后续更需要观察航运恢复、炼化瓶颈、 高能源价格对终端需求的反噬，以及美联储紧缩路径四个变量。资产配置上，短期仍建议维持一定防御，降低对高久期、高估值风险资产的暴露，同时避免在地缘溢价高位追涨资源品。

国内方面，市场与海外呈现“总量承压、结构分化”的映射，内部政策 与产业催化使成长方向仍保留一定韧性。9月7日至11日，上证指数累计下跌1.07%、深证成指下跌0.34%，创业板指上涨1.08%，市场呈 现明显的前高后低特征：周初算力硬件带动成长快速修复，随后煤炭、 航运、电力等方向阶段性承接能源安全叙事，后半周风险偏好重新走弱， 周五近乎普跌，但PCB、元件、铜缆高速连接等AI硬件方向仍相对活 跃；全周日均成交额约1.88万亿元，资金参与度总体趋弱。政策端，《金融强国建设“十五五”规划》强调拓宽中长期资金入市来源，央行进一步完善短期流动性工具；周五盘后国务院常务会议再次部署算力基础设施建设，对国内风险偏好形成一定托底。 但债券市场本周后半段同步偏弱，10 年期国债收益率回到 1.68%附近，短端资金利率多有上行，表明国内流动性并未形成明显增量宽松。 转债方面，中证转债指 数由上周五483.89点降至477.63点，周跌约1.29%；周一上涨0.50% 后，周二至周五连续四日调整，体现出正股分化背景下转债仍在主动消化前期估值。周初及周中百元平价拟合溢价率继续压缩、高价券占比下降，周五日度估值虽有局部扩张迹象，但尚不足以确认周度估值压力已经结束。

策略层面，当前更适合从“全面进攻”切换至“控制仓位+核心资产交易+平衡型配置”，等待海外利率与能源风险出现更明确的右侧拐点。 一方面，油价高位和美债收益率逼近 5%意味着全球流动性定价仍然偏紧，高价、高溢价、高波动转债即便正股具备主题催化，也更容易面临平价和估值的双向波动，短期不宜重新显著抬升组合弹性；另一方面，国内政策底和产业景气并未被破坏，转债经历连续两周估值消化后，部分具备业绩兑现能力、估值相对合理的平衡型品种中期性价比正在改善。交易端建议围绕核心赛道进行阶段性参与，以低溢价、基本面有验证的标的为主，等待海外油价、长端美债收益率以及国内成交量出现共振改善后再提高高弹性仓位；配置端继续优先关注业绩确定性较高、价格与溢价率相对均衡、具备一定债底保护的中低波动品种。

主题上，建议仍从三条线寻找抓手：一是能源安全与能源自主，本轮冲 突进一步暴露关键航道、炼化和能源运输体系的脆弱性，投资逻辑不应只停留在油价上涨本身，可继续向电力体系、风光储核以及能源基础设施自主延伸；二是资源安全与替代能力，铜等工业金属本周经历冲高后快速回撤，再次说明追逐单一涨价弹性的胜率下降，后续更值得关注战略资源保障、替代材料、提纯及再生循环等具备产业壁垒的方向；三是主权算力与AI基础设施，国内算力基础设施政策继续强化，海外AI资本开支和算力需求也维持高景气，但甲骨文等案例同时表明市场开始重新审视资本开支、利润率和现金流约束，因此下一阶段AI交易或进一步由泛主题扩散转向订单、业绩和现金流能够验证的基础设施环节。整体而言，能源安全和主权算力仍是中期叙事，但短期更应通过估值和业 绩确定性筛选，而非简单追逐主题弹性。

下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：上 银转债、大参转债、鸿路转债、财通转债、盛虹转债、国泰转债、新乳转债、华海转债、强力转债、节能转债。

风险提示：（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。

周度市场回顾

周度市场回顾

周度回顾

    权益市场方面，本周（9月7日-9月11 日）权益市场整体下跌；上证综指累计下跌1.07%，收报3888.11 点；深证成指累计下跌0.34%，收报13471.26点；创业板指累 计上涨1.08%，收报3322.04点；沪深300累计下跌0.83%，收报4510.16点。转债市场方面，转债市场整体下跌，下跌幅达1.29%，收报477.63点。

1.1  权益市场整体下跌

本周（9月7日-9月11日）权益市场整体下跌：两市日均成交额较上周缩量约726.69 亿元至18785.94亿元，周度环比下降6.34%。

具体来看，周一（9月7日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨0.07%、1.91%、 3.41%；盘面上，市场热点快速轮动，全市场超3100只个股上涨。盘面上，元件、种植业、电子化学品、渔业等板块涨幅居前，贵金属、保险、厨卫电器、煤炭开采等板块跌幅居前。周二（9月8日）上证指数上涨0.20%，深证成指、创业板指分别下跌0.52%、 1.15%；盘面上，市场热点快速轮动，全市场超3400只个股上涨。盘面上，焦炭、油服工程、农产品加工、农化制品等板块涨幅居前，半导体、电子化学品、其他电子、消费电子等板块跌幅居前。周三（9月9日）上证指数、深证成指分别上涨 0.28%、0.15%、 创业板指下跌0.14%；盘面上，市场热点较为杂乱，全市场超3600只个股下跌。煤炭开采加工、港融等板块涨幅居前，农产品加工、种植业和林业、农化制品、养殖业等板块跌幅居前。跌幅居前。周四（9月10日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌 0.43%、 0.77%、0.49%；盘面上，全市场超 4500 只个股下跌，银行、厨卫电器、元件、多元金融等板块涨幅居前，农产品加工、种植业和林业、农化制品、养殖业等板块跌幅居前。周五（9月11日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌 1.18%、1.08%、0.49%。盘面上，地面兵装、玻璃玻纤、元件等板块涨幅居前。多元金融、焦炭、能源金属、酒店餐饮等板块跌幅居前。

行业方面，本周（9月7日-9月11日）31个申万一级行业中6个行业收涨；通信、 建筑材料、国防军工、电子、公用事业涨幅居前，分别上涨6.87%、3.05%、2.01%、1.30%、 0.94%；非银金融、计算机、美容护理、纺织服饰、食品饮料跌幅居前，跌幅分别达-4.62%、-4.61%、-4.61%、-4.08%、-3.78%。

1.2  转债市场整体下跌

本周（9月7日-9月11日）全市场转股溢价率继续回落，日均转股溢价率为58.44%， 较上周下降2.19pcts。结构上价格区间与平价区间均呈现分化。分价格区间看，100-110 元价格区间的转债日均转股溢价率分位数有所抬升，幅度为6.95pcts；90元以下、110-120 元以及120元以上价格区间有所回落，幅度分别为0.43pcts、3.42pcts和2.13pcts； 90-100 元价格区间不变。分平价区间看，110-120 元平价区间的转债日均转股溢价率分 位数有所抬升，幅度为1.68pcts；90元以下、90-100元、100-110 元以及 120元以上平 价区间有所回落，幅度分别为0.79pcts、2.56 pcts、4.09 pcts和2.13pcts。

从各行业溢价率变化来看，本周14个行业转股溢价率走阔，其中7个行业走阔幅 度超2pcts；机械设备、公用事业、美容护理、电子、轻工制造等行业走阔幅度居前，分 别达10.47pcts、5.91pcts、3.69pcts、2.96pcts、2.66pct；农林牧渔、传媒、建筑材料、国防军工、交通运输等行业走窄幅度居前，分别达-6.36pcts、-3.95pcts、-3.18pcts、-3.08pcts、-2.95pcts。

转股平价方面，本周14个行业平价有所走高，其中8个行业走阔幅度超2%；银 行、机械设备、建筑装饰、农林牧渔、医药生物等行业走阔幅度居前，分别达25.44%、 19.20%、5.55%、3.79%、3.03%；石油石化、非银金融、钢铁、美容护理、环保等行业 走窄幅度居前，分别达-39.55%、-3.84%、-3.45%、-2.98%、-2.77%。

1.3  股债市场情绪对比

本周（9月7日-9月11 日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为负 值，且相对于正股，转债周度跌幅更小。从成交额来看，本周转债市场成交额环比下降 3.46%，并位于2022年以来31.10%的分位数水平；对应正股市场成交额环比下降11.71%， 位于2022年以来36.30%的分位数水平；正股、转债成交额均缩量，相对于正股，转债 成交额降幅更小，但所处分位数水平更低。从股债涨跌数量占比来看，本周约20.00%的 转债收涨，约27.14%的正股收涨；约65.80%的转债涨跌幅不低于正股；相对于正股， 转债个券整体收益表现更优。综上所述，本周转债市场的交易情绪更优。

具体到交易日：周一（9月7日）转债的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，正 股的涨跌幅加权平均值为负值、中位值为正值，转债加权平均涨跌幅更高，而正股涨跌 幅中位值更高；转债成交额环比上涨 2.22%，正股成交额环比下降 10.18%，分别位于 2022 年以来 30.40%、40.40%的分位数水平；转债、正股总体均涨多跌少，约 55.71%、 57.50%的转债、正股上涨，约51.43%的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周一正股市场 交易情绪略优。周二（9月8日）转债的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，正股的 涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且正股涨幅更大；转债成交额环比下降10.62%， 正股成交额环比下降3.75%，分别位于2022年以来21.80%、35.30%的分位数水平；转 债总体跌多涨少，正股总体涨多跌少，约41.79%、61.79%的转债、正股上涨，约73.21% 的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周二正股市场交易情绪更佳。周三（9月9日）转债的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，正股的涨跌幅加权平均值约为零、中位值为 负值，且正股整体跌幅更小；转债成交额环比上涨1.69%，正股成交额环比下降6.32%， 分别位于2022年以来23.10%、27.60%的分位数水平；转债、正股总体均跌多涨少，约 12.50%、41.07%的转债、正股上涨，约65.71%的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周三 正股市场交易情绪更佳。周四（9月10日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均 为负值，且转债跌幅更小；转债成交额环比上涨8.35%，正股成交额环比下降8.33%， 分别位于2022年以来29.10%、18.20%的分位数水平；转债、正股总体均跌多涨少，约 16.43%、15.00%的转债、正股上涨，约69.64%的转债涨跌幅不低于正股；总体上看，周 四转债市场交易情绪更佳。周五（9月11日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值 均为负值，且转债跌幅更小；转债成交额环比上涨2.66%，正股成交额环比上涨18.99%， 分别位于2022年以来31.90%、38.20%的分位数水平；转债、正股总体均跌多涨少，约 25.71%、9.29%的转债、正股上涨，约88.57%的转债涨跌幅不低于正股；总体上看，周五转债市场交易情绪更佳。

后市观点及投资策略

本周（9月7日-9月11日）更适合从“全面进攻”切换至“控制仓位+核心资产交 易+平衡型配置”，等待海外利率与能源风险出现更明确的右侧拐点。交易端建议围绕核心赛道进行阶段性参与，以低溢价、基本面有验证的标的为主，等待海外油价、长端美债收益率以及国内成交量出现共振改善后再提高高弹性仓位；配置端继续优先关注业绩确定性较高、价格与溢价率相对均衡、具备一定债底保护的中低波动品种。

本周海外方面，市场定价正在从单纯的地缘供给冲击，进一步滑向“能源价格—通 胀—货币紧缩”的二阶链条。 全周国际油价累计上涨约9%，而标普500、纳指分别下跌约0.8%、0.7%，黄金较上周五回落，美债遭遇明显抛售，10年期美债收益率一度逼 近 5%。周内中东风险进一步从霍尔木兹海峡向红海及替代运输通道扩散，曼德海峡通 航受阻、沙特东西向输油管道遇袭，使市场关注点由单一产区供给逐步延伸至运输、炼 化及成品油环节；与此同时，美国PPI、CPI 以及通胀预期继续强化美联储加息预期， 能源冲击对货币政策的反馈开始成为资产定价核心。 我们认为，当前仍需谨慎区分“冲 突持续”和“关键航道持续受阻”，以及“谈判或局部通航改善”和“实际供应恢复”， 两组概念并不完全等价。周五油价随局势缓和预期回落，但周度涨幅仍高，说明拥挤交易有所松动、供给风险并未根本解除。中期判断仍不宜将短期油价冲击直接外推为趋势性商品牛市，后续更需要观察航运恢复、炼化瓶颈、高能源价格对终端需求的反噬，以及美联储紧缩路径四个变量。资产配置上，短期仍建议维持一定防御，降低对高久期、 高估值风险资产的暴露，同时避免在地缘溢价高位追涨资源品。                                                      国内方面，市场与海外呈现“总量承压、结构分化”的映射，内部政策与产业催化 使成长方向仍保留一定韧性。 9月7日至11日，上证指数累计下跌1.07%、深证成指 下跌0.34%，创业板指上涨1.08%，市场呈现明显的前高后低特征：周初算力硬件带动 成长快速修复，随后煤炭、航运、电力等方向阶段性承接能源安全叙事，后半周风险偏 好重新走弱，周五近乎普跌，但PCB、元件、铜缆高速连接等AI硬件方向仍相对活跃； 全周日均成交额约1.88万亿元，资金参与度总体趋弱。 政策端，《金融强国建设“十五 五”规划》强调拓宽中长期资金入市来源，央行进一步完善短期流动性工具；周五盘后 国务院常务会议再次部署算力基础设施建设，对国内风险偏好形成一定托底。 但债券 市场本周后半段同步偏弱，10年期国债收益率回到1.68%附近，短端资金利率多有上行， 表明国内流动性并未形成明显增量宽松。 转债方面，中证转债指数由上周五483.89点 降至477.63 点，周跌约1.29%；周一上涨0.50%后，周二至周五连续四日调整，体现出 正股分化背景下转债仍在主动消化前期估值。周初及周中百元平价拟合溢价率继续压缩、 高价券占比下降，周五日度估值虽有局部扩张迹象，但尚不足以确认周度估值压力已经 结束。

策略层面，当前更适合从“全面进攻”切换至“控制仓位+核心资产交易+平衡型配 置”，等待海外利率与能源风险出现更明确的右侧拐点。 一方面，油价高位和美债收益 率逼近 5%意味着全球流动性定价仍然偏紧，高价、高溢价、高波动转债即便正股具备 主题催化，也更容易面临平价和估值的双向波动，短期不宜重新显著抬升组合弹性；另 一方面，国内政策底和产业景气并未被破坏，转债经历连续两周估值消化后，部分具备 业绩兑现能力、估值相对合理的平衡型品种中期性价比正在改善。交易端建议围绕核心 赛道进行阶段性参与，以低溢价、基本面有验证的标的为主，等待海外油价、长端美债 收益率以及国内成交量出现共振改善后再提高高弹性仓位；配置端继续优先关注业绩确 定性较高、价格与溢价率相对均衡、具备一定债底保护的中低波动品种。

主题上，建议仍从三条线寻找抓手：一是能源安全与能源自主，本轮冲突进一步暴 露关键航道、炼化和能源运输体系的脆弱性，投资逻辑不应只停留在油价上涨本身，可  继续向电力体系、风光储核以及能源基础设施自主延伸；二是资源安全与替代能力，铜 等工业金属本周经历冲高后快速回撤，再次说明追逐单一涨价弹性的胜率下降，后续更 值得关注战略资源保障、替代材料、提纯及再生循环等具备产业壁垒的方向；三是主权 算力与AI基础设施，国内算力基础设施政策继续强化，海外AI资本开支和算力需求也维持高景气，但甲骨文等案例同时表明市场开始重新审视资本开支、利润率和现金流约 束，因此下一阶段AI交易或进一步由泛主题扩散转向订单、业绩和现金流能够验证的 基础设施环节。整体而言，能源安全和主权算力仍是中期叙事，但短期更应通过估值和 业绩确定性筛选，而非简单追逐主题弹性。

下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：上银转债、大 参转债、鸿路转债、财通转债、盛虹转债、国泰转债、新乳转债、华海转债、强力转债、 节能转债。

风险提示

（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。

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国债收益率探底将对转债估值有所支撑（东吴固收李勇 陈伯铭）20241223

关注中低价转债期权价值修复的结构性机会（东吴固收李勇 陈伯铭）20241209

关注转债期权价值修复的机会（东吴固收李勇 陈伯铭）20241201

转债市场新常态下的新策略（东吴固收李勇 陈伯铭）20241124

关注转债新的“左侧”机会（东吴固收李勇 陈伯铭）20241117

转债策略回到“双低”？（东吴固收李勇 陈伯铭）20241108

低价转债的修复结束了吗？（东吴固收李勇 陈伯铭）20241103

建议高低价转债保持轮动（东吴固收李勇 陈伯铭）20241028

低价风格转债或将占据对冲资产C位（东吴固收李勇 陈伯铭）20241020

大涨之后转债策略如何调整？（东吴固收李勇 陈伯铭）20241014

建议围绕平衡转债做均衡配置（东吴固收李勇 陈伯铭）20240917

转债最艰难的时候或已过去（东吴固收李勇 陈伯铭）20240909