固收资管｜固收为本，多元进阶：2027年投资策略

文｜明明  章立聪  赵偲翀

过去三年以来，我国大资管行业总量维持快速增长。我们估算，截至2026H1各体系产品合计AUM已达约169.81万亿元。随着宏观利率中枢持续维持在低位，我们认为存款搬家有望成为固收资管行业未来5-10年长期发展的核心逻辑。在此背景下，各类固收资管机构如何在策略上推陈出新、并顺应新时代环境下居民财富管理的需要将尤为重要。本文将着眼主要固收资管及债市机构投资者的行为逻辑进行深度解析。

▍资管行业展望：存款搬家，固收为本，多元进阶

26H1资管行业竞争格局：2023年以来我国大资管行业总量维持快速增长，截至2026H1各体系产品合计AUM已达约169.81万亿元；分机构观察，目前保险、公募基金、信托分列资管市场AUM规模前三位；增速方面，2026年上半年公募、私募基金增长最为可观。

存款搬家进程跟踪：被动而缓慢。近年来居民存款规模持续增长，但同比增速明显回落，传统储蓄沉淀动能正在减弱；但在当前宏观背景下，居民风险偏好难以快速改善，因此资金出表也并未向消费、地产、风险资产等领域出现跨部门、跨结构的系统性迁徙；各类金融资管产品作为储蓄的衍生，始终是存款搬家的第一站，公募基金、保险与银行理财是最重要的三类机构。

从纯债固收到多元资产的进阶思路：资管行业在波动中也面临着纯债资产收益率下滑、多资产波动加大的双重难题；机构首先应进一步精细化固收投资领域策略，把握配置与交易的平衡；对于进阶类多资产，根据类固收、低波、中波、高波特点构建全方面图谱，拓展+资产策略工具；最终行业应逐步建立真正的大类资产配置视角，并非简单地根据组合特定中枢选择最优配置工具，而是自上而下根据宏观环境、市场风格灵活调整股债汇商等资产配置中枢。

▍26Q1-Q3债市机构行为跟踪

银行间市场债券托管数据：2026年以来银行间债券托管规模继续增长，但增量较2025年同期回落，银行承接比重进一步提升；商业银行增持以政府债为主，同时增加存单配置，仍然作为托管扩张的核心力量；广义基金托管增量回落，但地方债和中票配置仍有增加；券商托管规模温和增长，存量规模受交易流量影响；保险托管增量有所收窄，地方债仍是主要增配方向。

年初以来各机构行为有何特征？对于各类细分机构，我们也总结了年初以来其主要交易特征：

1）大行：一级承接，买短买长。大行年内配置重心仍在中短端，超长国债持续净卖出；利率债内部，大行卖出超长国债主要受到久期约束与收益兑现影响，7-10年仍是重要配置方向，其配置行为也呈现一定的逆周期特征。

2）中小行：卖长债，买存单。中小行年初增持超长国债，二、三季度随着债市行情修复持续减持，波段操作特征较为明显；中小行卖债买存单特征明显，其长债配置需求受到负债结构、利率风险管理等因素约束，机构间配置行为进一步分化。

3）基金：超长债高仓位，Q3信用配置增加。基金二季度以来持续增持超长国债，久期拉长与交易活跃度提升共同推动超长端行情；摊余成本法债基重启及科创债产品扩容，为中等期限高等级信用债带来结构性配置需求。

4）券商：波段操作为主，情绪持续改善。券商年内交易方向频繁切换，9月阶段性转向增持超长国债；券商以短期波段及跨品种利差操作为主，持仓调整更加关注收益率变化与催化机会；国债期现联动进一步增强券商交易灵活性，期货与现券共同影响长债波动。

5）保险：超长地方债配置延续，资负新规影响久期结构。保险机构现券净买入规模逐季增加，超长地方债仍是长期资金的主要配置方向；保险超长国债配置有所恢复，负债久期匹配与明年供给退坡预期共同增强提前配置的动力。

6）理财：直投权重降低，基金配置提速，信用久期拉长。理财现券净买入规模逐季回升，存单及短期限资产仍是主要配置方向；理财规模持续扩张，但直接配债权重下降，公募基金及信托成为重要的增量配置渠道；2026年三季度理财增配1-5年信用债，信用资产成为直接持债久期拉长的主要方向

机构行为展望：展望年末至2027年初，银行卖压能否收敛、保险能否提前配置，都将影响超长债行情能否获得更稳定的买盘；非银资金仍将影响债市行情节奏，超长国债与中等期限信用债的需求来源或有所不同。

▍专题一：银行资负及金市配债行为聚焦

银行存贷差变化再观察：居民存款与非银存款增速的分化反映出居民资金正在加速从银行表内向非银体系迁移，但2026年三季度以来两者增速差距有所收窄；三季度存款类金融机构存贷款增速同步回落，存贷增速差收窄，大型银行存款增长快于中小银行，银行资产配置面临信贷投放偏弱与负债增量放缓并存的环境。

长债利率定价：着眼债贷比价的长期视角：长债利率定价本质上取决于供需结构，当前中长期债券配置定价权仍主要掌握在银行及其代表的配置盘手中；目前信贷弹性走弱是银行债券配置需求延续的核心因素；银行若长期缺资产，进行债贷均衡比价可能是推演银行长期利率定价点位的关键。

银行金市配置需求与账户结构：银行信贷扩张放缓，金融投资仍保持增长，卖债兑现收益与债券配置扩张同时存在；上市银行目前金融投资仍以配置账户为主，AC账户占比回升；国有大行配置属性较强，而中小银行保留较高的FVOCI账户比例；配置账户长期限资产占比进一步提高，交易账户则适度收缩利率风险暴露。

银行利润兑现情况分析：2026年上半年上市银行投资收益整体回落，国有行逆势增长，其余银行均出现不同程度下降；银行通过处置配置账户资产增厚利润的特征进一步强化，但增量主要由国有行贡献，且收益兑现更多集中于AC账户；配置账户存量浮盈有所修复，但增量主要集中于AC账户，其他综合收益余额继续下降；岁末年初银行存在提前配置的动力，中长端需求有望先于超长端释放。

▍专题二：固收+策略如何推陈出新

固收+基金市场规模持续扩容：2026Q2固收+基金市场规模延续上涨，混合型债券基金成为市场增长主力；传统固收资产的收益率维持在低位水平，债基底层资产静态收益率大幅收缩，对资本利得的获取难度也随之提升；而固收+基金的赚钱效应已出现改善的迹象，相对纯固收组合的配置性价比有所提升。

固收+基金如何构建大类资产组合？债券方面，今年以来产品普遍以信用策略为主，普通金融债的持仓呈稳健增长；转债方面，机构以高评级、高流动性的银行转债作为提供债底保护和稳定收益的核心仓位，同时积极配置新能源、电子等行业的转债以增强收益弹性；权益方面，2026年以来固收+基金的持仓对成长板块配置力度显著加大。

固收+理财：规模扩张下的收益与波动再平衡。银行理财市场持续扩容，“固收+”策略加快发展，但下半年以来面临净值波动与收益增厚的双重挑战；现金类与纯固收理财产品收益率整体承压，固收+与权益类理财收益弹性更大，但在下半年预计也面临较大的波动和回撤压力。

固收+理财主要策略及收益增强路径：机构逐步拓宽“固收+”资产配置边界，形成涵盖权益、转债、REITs及商品等多类资产的收益增强体系；理财资金加速进入权益市场并深度参与IPO网下发行也成为重要策略；此外，公募基金正成为理财委外体系中最重要的增量方向之一，反映出理财机构正加快借助投资外包和策略工具化来优化组合管理。

固收+行业未来展望：固收+策略不再是简单的“债券底仓+个股增强”，而是以固定收益为稳定器、以多元风险溢价为收益来源、以回撤控制为核心约束的多资产多策略体系；展望未来，我们认为固收+策略的推陈出新或聚焦以下思路，包括红利与科技赛道策略、工具创新、另类与跨境等。

▍专题三：摊余债基、定制债基的行业动向

银行委外及定制债基跟踪：截至26H1银行表内委外规模降幅明显收窄，基金投资有所企稳，但委外资产占比延续下降趋势；但关联基金持仓继续下降，高集中度定制债基需求恢复相对较弱；低利率环境下，定制债基的收益优势受到压缩，银行自营与委外投资之间的选择更加依赖综合收益比较。

摊余债基行情始末及展望：摊余成本法债基经历早期集中扩容后进入存量运作阶段，2026年新发恢复，信用票息策略成为重要配置方向；新一轮摊余债基发行逐步由产品申报转向募集建仓，中等期限高等级信用债有望获得新增配置需求；3-5年高等级信用债有望继续受益于存量摊余债基转配及新发产品建仓，后续需求仍需关注信用利差与持有期收益。

▍专题四：保险资负新规对险资投资行为的影响

保险投资行为回顾：2026年上半年保险业保费收入同比增速呈现出年初增速较高、此后逐月回落的走势；2026年上半年保险资金延续了股债配置同步增长的特征，债券仍是资产端的绝对压舱石，权益占比则继续抬升；从分期限净买入数据看，长久期利率债仍然是保险机构最为稳定和持续的配置方向。

保险资负新规主要内容及对债市的影响：2026年8月20日，国家金融监督管理总局发布《保险公司资产负债管理办法》。该文件落地可能触发一些监管不达标中小险资短期加速配置长债，但中长期而言监管指标的调整可能导致对超长债的刚性需求边际减弱；衍生品在险资资产负债管理中的作用进一步强化，利率风险管理方式有望从现券久期配置向多工具协同转变。

净投资收益压力对险资配置偏好的影响：债券方面，险资或进一步重视高票息资产的长期持有价值，对卖出高票息老券兑现浮盈的意愿或有所下移；同时新规有望强化险资的权益配置意愿，提升高股息资产的长期配置价值；目前保险的权益配置情况来看，去年以来保险资金受到市场行情的影响已经发力买股，资金运用中股票资产规模及占比提升；后续净投资收益覆盖约束或进一步强化险资对稳定现金收益的偏好，预计股债投资将更加注重收益获取与资本效率的平衡。

▍风险因素：

经济波动超预期；货币政策超预期趋严；资本市场政策超预期变动；固收资管负债出现大量赎回；保费收入增长与预期不符；理财监管超预期收紧；银行经营环境超预期变化。

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