中信建投 | 2027年投资策略报告

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目录

金融工程及基金研究 | 2027年投资策略报告：以守待攻，智驭周期——2027年全球大类资产配置建议书

ESG及绿色金融 | 2027年投资策略报告：从制度体系到价值兑现

通信及人工智能 | 行业综述：AI算力链增长突出，估值消化后聚焦业绩兑现

金属和金属新材料 | 铝深度五：海外密集扩张，悄改行业格局

策略 | 盈利放缓，存货回补压制现金流——26年三季报业绩全景图

军工及新材料 | 26Q3季报回顾：军工板块盈利加速修复，静候“十五五”规模化订单下达

石化能源及化工 | 氟化工月报：2027年制冷剂配额方案与2026年一致，继续看好制冷剂长期上涨趋势

海外研究 | AI需求持续兑现，资本回报分化

中信建投研究机构服务平台

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正文
2027年投资策略报告：以守待攻，智驭周期——2027年全球大类资产配置建议书
本文重点聚焦自上而下的综合性配置方案。主要涉及：（1）宏观层面：海外增长韧性与结构分化并存，国内经济总体平稳、内需仍待提振；A/H股性价比凸显、占优配置，中债延续震荡，中长期看多贵金属和工业金属；最后依次给出普林格周期配置信号、宏观因子风险平价策略与全球配置ETF组合。（2）中观层面：行业短期推荐计算机、电力设备及新能源、机械等，风格中期判断小盘、价值。（3）组合层面：根据选基模型构建FOF组合，根据基本面因子、分钟因子、高频数据等构建股票组合。（4）投研工具箱：中信建投智研多资产配置+平台（https://fund.csc.com.cn）是团队搭建的研究成果展示平台，同时团队积极探索AI在投研中的应用，完成多项AI工具开发和智能体应用落地。
风险提示：研究均基于历史数据，对未来投资不构成任何建议。文中的因子分析均是以历史数据进行计算和分析的，未来存在失效的可能性。市场的系统性风险、政策变动风险等市场不确定性均会对策略产生较大的影响。另外，本报告聚焦于因子的构建和效果，因此对市场及相关交易做了一些合理假设，但这样可能会导致基于模型所得出的结论并不能完全准确地刻画现实环境，在此可能会与未来真实的情况出现偏差。而且数据源通常存在极少量的缺失值，会略微增加模型的统计偏误。
2027年投资策略报告：从制度体系到价值兑现
2027年，我国ESG将从“制度建设”转向“价格兑现”。
2026年，国内ESG“披露—鉴证—投资”制度基本完善，政策约束从投资倡导转变为投资可验证，财政部、交易所、中基协多维政策补足体系拼图。制度约束下市场同步提质：1-10月新发ESG基金149只、同比减少107只；同时，ESG债券发行延续热度；绿证价格中枢维持高位。预计2027年披露质量继续提升，碳市场扩围并收紧配额、跨境互认有望突破，制度红利将兑现为可度量的定价与减碳效果。我们预计2027年ESG市场呈现基金蓄势，债券稳增，绿证提价的格局，同时绿色资产价值有望进一步被市场发现。
海外呈现“披露简化、碳约束加码”的双轨分化。
欧盟ESG政策整体趋势为“披露简化+碳约束加码”并行，CSRD、CSDDD等披露型法案进一步简化以减少合规成本，而CBAM、数据中心能耗监管等法令则拟进一步扩容。美国内部ESG倾向较为割裂，联邦层面政策退坡，而加州等州级实践挺进，预计态度撕裂仍将延续。
建议关注绿色低碳长线投资机会，并将ESG出海纳入投资框架。
绿色低碳循环发展将成为我国新质生产力建设的重要组成部分，对应投资机会建议沿绿色化投资、低碳改造投资、适应化投资三条主线布局。同时，ESG出海能力成为出口企业的核心竞争力，建议将应对CBAM、CSDDD、电池法规等海外规则的合规能力纳入选股框架，并关注出海企业ESG综合能力。
风险分析：经济发展不及预期； ESG相关政策推行不及预期；市场情绪与偏好波动风险。
行业综述：AI算力链增长突出，估值消化后聚焦业绩兑现
2026年前三季度通信板块营收、归母净利润分别同比增长6.78%、8.32%，Q3增速进一步提升。测试仪器、GPU/ASIC、线缆板块前三季度归母净利润分别增长1160%、720%、214%，Q3 PCB上游板块增长661%，AI算力及配套需求持续释放。2026Q3公募基金通信行业持仓市值4645.67亿元，持仓占比维持高位，持仓集中于AI光通信龙头。10月30日通信指数PE-TTM为34.10倍，前期估值溢价明显消化，市场更关注业绩兑现。北美CSP持续加码AI基础设施投入，我们长期看好北美及国产AI算力产业链，关注高速光互连、GPU/ASIC及配套基础设施。
风险提示：国际环境变化对供应链的安全和稳定产生影响，对相关公司向海外拓展的进度产生影响；关税影响超预期；人工智能行业发展不及预期，影响云计算及算力产业链相关公司的需求；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率，包括ICT设备、光模块/光器件板块的企业；数字经济和数字中国建设发展不及预期；电信运营商的云计算业务发展不及预期；运营商资本开支不及预期；云厂商资本开支不及预期；通信模组、智能控制器行业需求不及预期。
铝深度五：海外密集扩张，悄改行业格局
海外进入密集投放期，改变供给受限格局。
截至2026年9月，中国电解铝运行产能达4548万吨，随着山西兆丰16.9万吨，海源绿能11万吨新增产能的投放，中国电解铝产能实质性达峰。2027-2029年国内电解铝产量分别为4574万吨、4589万吨、4590万吨，增量寥寥。2026年，中东减产产能286万吨，损失产量185万吨，冲抵了海外新投及中国新增，造成全球产量罕见的0.3%低增速。中东复产进度略超预期，叠加海外新增产能进入密集投放期，预计2027-2029年海外产量增量分别是345万吨、280万吨、250万吨。2027-2029年全球铝供应量分别是7851万吨、8147万吨、8398万吨，同比增速3.8%、3.1%、2.5%。
板块消费进入低波状态，韧性经济构筑相对稳定的需求增长。
2026年板块消费再现大开大合状态，光伏、地产大幅下挫，出口、储能、交运猛烈增长，再次改写下游消费权重版图。随着光伏一次性冲击结束，地产进入低基数，国内下游亦进入到低波动状态，国内未来三年复合增长率约1.8%。新兴经济体需求保持高增，欧美发达经济体制造业亦在扩张区间，推动海外消费增长。预计2027-2029年全球铝消费量分别是7777万吨、7978万吨、8156万吨，同比增速2.6%、2.6%、2.2%。
价格下跌或滞后，权益计价过于悲观，蕴含阶段性投资机会。
2026-2029年，全球铝供需平衡分别是-98万吨、74万吨、169万吨、241万吨。尽管供需从缺口转向过剩，在不出现经济衰退的基准情形下，我们认为2027-2029年铝价重心至铝价21500/20000/18700元/吨，主要考虑全球库存水平过低，利于短端价格拖拽住远期价格，以及铝价下压会影响远期投产热情缓解远期过剩压力。
权益端从2026年Q2起便将电解铝远期过剩计入，以至主流铝标对应当前23000元/吨铝价的PE仅为7倍；按20000元/吨铝价计算，部分个股股息超4%，当前权益对远期的悲观计价是较为充分的，且不论铝企业资产负债表和自由现金流改善背景下，分红有提升空间。在悲观的预期与滞后的现实中间存在着阶段性的投资机会。
风险提示：AI泡沫化引发全球经济增长担忧；铝价下跌导致远期投产兑现不及预期；国内供给存在减量风险；消费大幅度摆动，导致供需平衡出现重大偏离。
盈利放缓，存货回补压制现金流——26年三季报业绩全景图
利润增速边际回落，成长与资源仍提供支撑。26前三季度全A、全A（非金融石油石化）归母净利润累计同比增长7.8%、16.3%，较中报分别回落10.8、3.7pct；营业总收入累计同比增长5.4%、6.2%，全A利润与收入的剪刀差收窄至2.4pct。单三季度全A利润同比下降11.1%，金融板块盈利波动、上游涨价对中游利润的挤压以及科技盈利增速放缓共同拖累A股整体表现。
景气“面”明显收缩，盈利“差”进一步拉大。 26Q3申万二级行业单季利润正增比例由56.2%回落至42.3%，增速超过30%的行业占比由33.1%降至20.8%，深度负增行业比例升至31.5%，景气由扩面修复转向少数高增长行业集中。按单季业绩增速分档，第一梯队（>50%）仍集中于AI科技、部分上游材料、医药服务及零售，第二梯队主要为工业金属、煤炭开采、炼化及部分设备制造，第三梯队以内需消费、传统制造和地产链为主。科技需求仍强、资源价格支撑仍在，但上游成本向中游传导，医药及部分零售边际改善尚未形成广泛的内需接力。
ROE低位续升由利润率主导，周转率修复仍待需求。26Q3全A（非金融石油石化）ROE（TTM）升至7.04%，环比提高0.14pct，销售净利率升至5.15%，总资产周转率基本持平于0.56次。工业产能利用率仍处低位，价格端改善先于需求扩张。量价齐升的主要有电子、煤炭、石油石化、通信等，有色金属更多受利润率改善驱动，内需消费和地产链偏弱。
经营现金流同比转负，存货回补推升营运资本占用。26Q3全A（非金融石油石化）经营性现金流（TTM）同比下降2.7%，较二季度的+1.3%转负，销售收现同比增速升至5.9%。存货同比增长5.3%，较二季度的2.35%明显抬升，净营运资本环比扩张6.3%。PPI回升推动企业提前采购、增加原材料储备，而终端需求改善相对有限，补库资金占用压制经营现金流。筹资性现金流净流出明显收窄，但企业整体扩产仍较谨慎。
资本开支结构分化，科技与资源投资意愿更强。 26Q3全A（非金融石油石化）资本开支（TTM）同比增长2.1%，电子、有色金属、国防军工、计算机资本开支继续增长，汽车、基础化工、家用电器仍在收缩。行业上，电子、有色金属、国防军工、计算机需求与投资强共振，产业景气延续；机械设备、通信、电力设备需求改善而扩产相对克制；汽车、基础化工、家电等需求修复与供给收缩并存，供需格局趋于优化。科技硬件与资源品仍是高景气主线，医药及部分消费的边际改善构成补充。
风险提示：数据统计存在误差；市场被结构性高估；内需支持政策效果低于预期；PPI增长持续性低于预期；海外业绩低于预期。
26Q3季报回顾：军工板块盈利加速修复，静候“十五五”规模化订单下达
1、随着军工板块上市公司2026年三季报的全部公告，我们可以明显看出整体板块盈利加速修复的趋势。26Q1-Q3军工板块实现营业收入6,211.92亿元，同比增长3.46%，实现归母净利润349.16亿元，同比增长17.02%。毛利率回升1.27个百分点至18.97%，净利率回升0.65个百分点至5.62%。从营收端来看，地面兵装（17.47%）、船舶（17.21%）、航发（10.53%）增速较快，国防信息化（4.73%）、弹（2.82%）平稳增长，火箭卫星（0.03%）基本持平，航空（-10.33%）增速相对较慢。从归母净利润来看，地面兵装（+219.27%）、船舶（+103.17%）、弹（+22.10%）增速较快；火箭卫星（-33.89%）、航空（-29.39%）、航发（-6.74%）归母净利润则有所下滑，国防信息化（+5.39%）由负转正。
2、我们判断，中国军工产业已从过去依赖国内单一需求的模式，演进为三轮驱动的新发展格局，增长动能更加多元和可持续。“内需筑基、外贸扩张、民用反哺”的格局正在深刻重塑我国军工产业的面貌和边界。行业从“周期成长”转向“全面成长”。第一曲线国内军工需求（基本盘）：聚焦“备战打仗”和装备现代化，需求来自国防预算稳定增长及装备升级换代（如“十四五”期间重点型号批产）。强威慑高精尖+体系化无人化低成本是主要增长方向。第二曲线军贸出海（新引擎）：凭借性价比优势、体系化作战能力和地缘战略合作（“一带一路”），中国军贸份额持续提升，成为全球重要供应方，实现战略影响力与经济效益双赢。第三曲线军用技术民用化（新边界）：尖端军工技术向民用领域溢出，催生商业航天、低空经济、未来能源、深海科技、大飞机等万亿级新产业，拉动新工艺、新材料、新器件发展，形成“军技民用，反哺军工”的良性循环。
风险提示：国防预算增长不及预期；武器装备交付不及预期；相关改革进展不及预期；盈利修复及回款改善不及预期。
氟化工月报：2027年制冷剂配额方案与2026年一致，继续看好制冷剂长期上涨趋势
近期供给端有两个变化：①2026年第二次品种间调整在9月底正式发布，从两次调整来看，主流品种均没有用满30%的配额上限，制冷剂企业对配额调整较为克制，表明供给端协同在需求偏淡时期依然生效。此外，从品种间配额流向来看，R32首次出现负调整，R32是三代制冷剂中目前单吨盈利最好的品种，且品种间调整只能GWP值调减，作为单位GWP值最低的品种，R32调减意味着企业对供给协同挺价的决心更强。②2027年二代及三代制冷剂配额方案在10月发布。2027年二代制冷剂生产和内用生产配额与2026年一致：二代生产配额15.14万吨，同比不变，内用生产配额7.97万吨，同比不变。2027年三代制冷剂生产和内用生产配额与2026年一致，且品种间调整比例维持2026年的30%，唯一变化的是对半导体行业用HFC-236fa增发生生产配额150吨（且全部为内用生产配额）。从配额政策来看，2027年方案不变，表明制冷剂供给端无较大变化，三代制冷剂定价权仍被生产厂家牢牢把握。且三代制冷剂已经持续印证即使下游需求较弱仍保持继续上涨的逻辑，长期上涨趋势确定。
含氟高分子材料
从当前供需关系及价格走势来看，含氟高分子材料普通料供需关系有望改善，此外高端产品比如半导体级PFA、CCL级PTFE有望看到国内企业打入全球供应链体系，从而带动均价提升。1）普通级PVDF、PTFE已无新增产能（高端品仍在扩产），且价格价差处于底部区间，PVDF当前价格分位数为4.1%，价差分位数为50.8%；PTFE的价格分位数为8%，价差分位数为30%。2）PFA高端系列主要为海外企业供应，进口替代空间广阔。巨化股份于2026年5月投产1万吨超纯PFA，2027年有望成为重点放量的一年，并且有望打开高端半导体氟材料的全球供应体系。PTFE树脂具备较低的介电损耗和介电常数，因此有望成为覆铜板树脂材料的终局解决方案，目前PTFE树脂在英伟达2027年量产的正交背板测试，如果测试完全通过，PTFE有望迎来新的快速增长的应用领域。
风险提示：原油价格上行或下行超预期；制冷剂配额政策大幅变化；宏观经济波动，全球经济下行；空调排产不及预期。
AI需求持续兑现，资本回报分化
AI需求正在由调用量增长转化为云收入、应用付费与经营改善，我们继续看好企业级AI商业化。本期云厂商业绩与周度高频数据相互印证，增长已有收入支撑。
模型调用与开发者采用同步增长，AI需求继续扩张
OpenRouter周用量193.59万亿Token，环比增长2.95%；DeepSeek增长18.30%，Codex应用用量增长159.97%。PyPI Anthropic与OpenAI SDK下载量分别增长5.94%、3.17%。调用与开发者采用同步提升，支持我们对企业级AI需求持续增长的判断。
可灵与WorkBuddy下载、收入双增，应用付费继续兑现
可灵AI周下载增长31.32%、商店收入增长14.80%；WorkBuddy分别增长18.28%、3.07%。用户增长已带来付费增量，我们看好视频生成与办公工具的商业化潜力，优先关注下载和收入同步提升的产品。
风险提示：技术迭代与竞争加剧风险；商业化变现不及预期风险；算力交付、成本与资本回报风险；内容安全、版权与监管风险；高频数据跟踪与估算偏差风险。

报告来源

证券研究报告名称：《金融工程及基金研究2027年投资策略报告：以守待攻，智驭周期——2027年全球大类资产配置建议书》

对外发布时间：2026年11月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

SFC 编号:BXU265

王超 SAC 编号:S1440522120002

孙诗雨 SAC 编号:S1440524060007

苏良 SAC 编号:S1440525090002

应绍桦 SAC 编号:S1440525060001

缪金瑾 SAC 编号:S1440525080003

研究助理：徐楚翰

研究助理：黄俊鸿

证券研究报告名称：《ESG及绿色金融2027年投资策略报告：从制度体系到价值兑现》

对外发布时间：2026年11月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

祁星 SAC 编号:S1440526060001

证券研究报告名称：《行业综述：AI算力链增长突出，估值消化后聚焦业绩兑现》

对外发布时间：2026年11月4日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

于海宁 SAC 编号:S1440526080004

汪洁 SAC 编号:S1440523050003

SFC 编号:BXV744

曹添雨 SAC 编号:S1440522080001

辛侠平 SAC 编号:S1440524070006

朱源哲 SAC 编号:S1440525070002

证券研究报告名称：《铝深度五：海外密集扩张，悄改行业格局》

对外发布时间：2026年11月4日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

王介超 SAC 编号:S1440521110005

覃静 SAC 编号:S1440524080002

SFC 编号:BWC080

邵三才 SAC 编号:S1440524070004

汪明宇 SAC 编号:S1440524010004

证券研究报告名称：《盈利放缓，存货回补压制现金流——26年三季报业绩全景图》

对外发布时间：2026年11月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

夏凡捷 SAC 编号:S1440521120005

证券研究报告名称：《26Q3季报回顾：军工板块盈利加速修复，静候“十五五”规模化订单下达》

对外发布时间：2026年11月4日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

黎韬扬 SAC 编号:S1440516090001

王泽金 SAC 编号:S1440525080004

证券研究报告名称：《氟化工月报：2027年制冷剂配额方案与2026年一致，继续看好制冷剂长期上涨趋势》

对外发布时间：2026年11月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

杨晖 SAC 编号：S1440525120006

王鲜俐 SAC 编号：S1440526030003

证券研究报告名称：《周报：AI需求持续兑现，资本回报分化》

对外发布时间：2026年11月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

于伯韬 SAC 编号:S1440520110001

SFC 编号:BRR519

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