有效供给持续收缩，租售比回升引导房价企稳 房地产行业2027年度投资策略

姓名 齐东（分析师）

证书编号：S0790522010002

邮箱：qidong@kysec.cn

姓名 胡耀文（分析师）

证书编号：S0790524070001

邮箱：huyaowen@kysec.cn

2026年11月8日

核心观点

1. 2027年行业研判：供需双弱，供给收缩更显著

我们对2027年行业整体判断是供需双弱，但供给收缩更显著，我们判断一线城市房价有望在2027年全面企稳。考虑到全国房价尚未整体实现止跌回稳，居民购房信心尚需进一步巩固，我们预计2027-2028年房地产销售面积同比增速分别为 -8.0% 、 -5.0% ；预计2027-2028年房地产销售金额同比增速分别为 -6.0% 、 -3.0% 。我们预计2027-2028年房屋新开工面积分别为3.62、3.51亿平米，对应同比增速分别为 -10.0% 、 -6.0% 。考虑到竣工一般滞后于新开工2-3年左右，我们预计2027-2028年房屋竣工面积分别为3.81、3.20亿平米，对应同比增速分别为 -18.0% 、 -16.0% 。

2.8·28新政：房地产底层制度的革新，重塑行业经营模式

8·28新政宣告了房地产在贷款融资、开发模式、销售制度等底层基础制度上的重大变革。对于过往“高负债、高杠杆、高周转”的旧发展模式下诸多弊病，本次新政是一整套系统性改革方案，未来行业将向着加强融资监管、保障购房人权益、企业稳健经营的方向前进。产品力、投资拿地精准度和多元化融资能力将成为房企竞争的胜负手；逐步转型现房销售后，产品的优劣势、装标质量、公区配套、设计兑现度都被即时检验，也倒逼开发商去提高品质。

2. 8·28新政：房地产底层制度的革新，重塑行业经营模式 8·28新政宣告了房地产在贷款融资、开发模式、销售制度等底层基础制度上的重大变革。对于过往“高负债、高杠杆、高周转”的 旧发展模式下诸多弊病，本次新政是一整套系统性改革方案，未来行业将向着加强融资监管、保障购房人权益、企业稳健经营的 方向前进。产品力、投资拿地精准度和多元化融资能力将成为房企竞争的胜负手；逐步转型现房销售后，产品的优劣势、装标质 量、公区配套、设计兑现度都被即时检验，也倒逼开发商去提高品质。

3. 租售比回升引导房价企稳，上海、中国香港是成功案例

从国内情况来看：（1）按揭贷款和公积金贷款利率在过往几年均持续下行，居民购房资金的机会成本持续下行；（2）中国存量二手房持有成本和交易税费已经很低；（3）购房的预期资本利得从过往较高值，逐步下修。在过去的2-3年，居民持有房产的使用者成本持续下行。当市场的租金回报率（租售比）超过使用者成本，居民就会产生“租不如买”的感受，进而拉动购房需求，带动房价止跌回稳。我们认为上海和香港的房价止跌回稳都是通过类似的路径，都是成功的案例。

4.风险提示：宏观经济下行，房企融资进展不及预期，行业竞争加剧。

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2027年行业研判：供需双弱，供给收缩更显著 8·28新政：房地产底层制度的革新，重塑行业经营模式 租售比回升引导房价企稳，上海、中国香港是成功案例 投资建议 风险提示

1.1 2022年开始房价进入下行通道，止跌回稳仍需加力

从70城房价同比数据来看，新房和二手房价格增速走势趋于一致，均在2022年进入下跌通道。2024年四季度以来，在一系列房地产相关政策支撑下，房价同比跌幅开始收窄。

截至2026年9月，根据统计局70城房价数据，新房和二手房同比下跌区间分别为54和56个月，我们判断一线城市房价有望在2027年全面企稳。

1.1 2022年开始房价进入下行通道，止跌回稳仍需加力

我们设置2011年1月的房价指数为定基100，根据月度环比数据计算每个月的房价指数：2026年9月，70城新房价格指数跌至2018年9月水平，70城二手房价格指数跌至2016年1月水平。

1.2 2026年1-9月房地产行业仍处于下行周期

2026年1-9月，全国商品房销售面积5.65亿平，同比下降 13.2% ，其中商品住宅销售面积同比下降 13.8% ；2026年1-9月，全国商品房销售额5.38万亿元，同比下降 13.9% ，其中商品住宅销售额同比下降 13.7% 。

1.2 2026年1-9月房地产行业仍处于下行周期

考虑到全国房价尚未整体实现止跌回稳，居民购房信心尚需进一步巩固，我们预计2027-2028年房地产销售面积同比增速分别为 -8.0% 、 -5.0% ；预计2027-2028年房地产销售金额同比增速分别为 -6.0% 、 -3.0% 。

1.2 2026年1-9月房地产行业仍处于下行周期

2026年1-9月，全国房屋新开工面积3.40亿平，同比下降 24.9% ，其中住宅新开工面积同比下降 25.4% 。2026年1-9月，房屋竣工面积2.33亿平，同比下降 25.1% ，其中住宅竣工面积同比下降 26.6% 。

1.2 2026年土地市场成交量前低后高

从土地成交端看，2026年呈现前低后高的特征，2026年1-9月成交土地规划建筑面积累计同比下降 22.4% ，但是进入2026年10月，三四线城市加速供地，单月土地成交面积达1.11亿平米，累计同比回升至 -3.7% ，预计对2027年新开工形成一定支撑。

表1：2026年土地成交规模呈现前低后高特征

数据来源：Wind、开源证券研究所

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1.2 2026年1-9月房地产行业仍处于下行周期

我们预计2027-2028年房屋新开工面积分别为3.62、3.51亿平米，对应同比增速分别为-10.0%、-6.0%。

考虑到竣工一般滞后于新开工2-3年左右，2024、2025年新开工面积同比增速分别为 -23.0% 、 -20.4% ，我们预计2027-2028年房屋竣工面积分别为3.81、3.20亿平米，对应同比增速分别为 -18.0% 、 -16.0% 。

1.3 去库存进入第五年，预计2027-2028年仍延续去库基调

我们以2008年为起点，采用“累计开工－累计销售”计算库存规模，可以看到：房地产库存从2022年开始去库，截至2026年去库存周期已经进入第五年。

按照我们对2027-2028年的开工和销售的预测，预计2028年库存将下降至42亿平米左右，回到2015-2016年水平。

1.4 对2027-2028年房地产行业关键数据预测

表2：对2027-2028年房地产行业关键数据预测：供需双弱，但供给收缩更显著

数据来源：Wind、开源证券研究所

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2027年行业研判：供需双弱，供给收缩更显著 8·28新政：房地产底层制度的革新，重塑行业经营模式 租售比回升引导房价企稳，上海、中国香港是成功案例 投资建议 风险提示

2.1 鼓励探索到制度明确

政策逻辑：从救项目、稳销量的调控，转向土地出让、融资、销售去化全链条的重构。

阶段一（2023年-2024年）：地方自愿试点。海南（2020年起全域现房）之外，山东、安徽、四川、河南等省及雄安新区陆续宣布“鼓励”现房销售试点，以税费优惠、缓缴配套费为主，约束力弱。

阶段二（2025年-2026年8月）：从鼓励到硬约束。信阳、荆门等城市将现房销售写入土地出让条件；深圳探索“竞现房销售面积”“全现房出让”等规则，把现房比例变成土地竞价的竞争维度。

阶段三（2026年8月28日起）：全国性制度落地。2026年8月28日出台多份文件，覆盖拿地、融资、建设、销售、按揭、交付全链条，预售门槛抬至主体封顶，新出让土地优先现房销售，新老划断不搞"一刀切"。

预售制度没有立即取消，而是“预售＋现房”双轨并行、预售标准向现房持续收敛。

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2.2 房地产信贷和销售制度全面改革

8·28新政宣告了房地产在贷款融资、开发模式、销售制度等底层基础制度上的重大变革。对于过往“高负债、高杠杆、高周转”的旧发展模式下诸多弊病，本次新政是一整套系统性改革方案，未来行业将向着加强融资监管、保障购房人权益、企业稳健经营的方向前进。

表3、八项新政策涵盖房地产发展新模式等多方面

资料来源：中国人民银行、国家金融监督管理总局、住房城乡建设部、自然资源部、中国证监会、开源证券研究所

2.2 新项目优先选择现房销售，房企现金流迎来考验

新政中提出，对新出让土地的商品住房项目和已出让土地未取得建设工程规划许可证的商品住房项目，优先选择现房销售；已取得建设工程规划许可证的商品住房项目，鼓励实行现房销售。同时《信贷完善意见》中指出：所购新建住房实行现房销售的，个人住房贷款应在销售备案后发放；实行预售的，应严格在项目竣工备案后发放。对房企来说，未来现房销售的最大压力来自于销售回款时点大幅推迟，导致项目IRR下降。

表4、《关于完善商品住房销售制度的通知》对预售管理和现房销售明确了细则

资料来源：中国人民银行、国家金融监督管理总局、住房城乡建设部、自然资源部、中国证监会、开源证券研究所

2.2 新项目优先选择现房销售，房企现金流迎来考验

表5、一个典型30层住宅项目施工周期约590天

资料来源：潜进《房地产开发全流程强力剖析》、开源证券研究所

2.2 加强预售资金监管，全程资金封闭管理

本次新政对资金监管的要求也大幅加强，《销售制度通知》中规定，对实行预售的，“购房人支付的首付款、个人住房贷款等购房资金应全部存入资金监管账户。商品住房项目竣工验收、水电气热等配套设施具备交付条件后，解除资金监管”；对实行现售的，购房者购房时需交定金，但住房城乡建设部门履行定金监管职责。

表6、本次新政将资金监管与个人住房贷款发放要求联动

资料来源：中国人民银行、国家金融监督管理总局、住房城乡建设部、自然资源部、开源证券研究所

2.3 银行信贷支持体系贯通，覆盖开发建设、运营、购房多环节

本次相关办法全面落实房地产发展新模式各项要求，坚持以项目为中心、主办银行制、资金封闭管理，指导银行业金融机构对房地产开发、建设、销售、运营等全周期金融支持。

表7、本次新政系统性、体系性地对现有房地产各类贷款进行了明确

资料来源：中国人民银行、国家金融监督管理总局、住房城乡建设部、自然资源部、开源证券研究所

2.4 核心七城执行细则对比：普遍推出土地款分期支付

8.28新政后，北京、上海等核心一二线七个城市均发布了新的商品住房销售制度细则。8.28新政前，一线城市中上海、深圳常为一个月内付清；北京、广州看具体地块情况；二线城市，通常一个月内首付 50% ，尾款半年到两年内付清。新政后七城均明确土地款30日内首付 50% ，北京、杭州、武汉两年内付清不计息，上海、深圳、广州、天津要求一年内付清，但结合项目和市场情况决策后可延期一年。我们认为土地款分期缴纳能够减少项目前期资金占用，缓解预售延后导致的IRR大幅下降。

表8、不同城市对土地款分期支付的要求有所不同

资料来源：各城市住建局、房管局、财联社等、开源证券研究所

2.4 核心七城执行细则对比：在项目新老划断上有一定差异

本轮政策以预售证、施工证为节点保护存量在售、在途项目不受政策冲击。七城对于“已取得土地、尚未取得规划许可”的在途项目宽限延至2027年底，已启动的旧项目不受新规约束，说明政策端充分照顾拿地未开工的存量。各城在基础豁免上做差异化加法，武汉、杭州额外给出历史遗留项目缓冲，可延伸至2028年底，深圳对“三旧”改造历史遗留项目也留出空间。

表9、不同城市在项目新老划断上有一定差异

资料来源：各城市住建局、房管局、财联社等、开源证券研究所

2.4 核心七城执行细则对比：封顶为核心，竣备灵活度高

8.28新政统一预售门槛为封顶预售，但封顶和竣备认定各城执行层面仍有一定差异。封顶预售机制上，北京要求“楼栋顶板及楼顶构筑物、配套设施完成混凝土浇筑”，并须由建设、勘察、设计、施工、监理五方出具签字盖章的《主体结构分部工程验收记录》”，深圳和武汉完成主体结构封顶条件为完成屋面层结构混凝土浇筑，其他城市未在细化。

分期竣备方面，广州、杭州、武汉和天津明确支持项目分期办理验收，同时广州和杭州支持项目分期办理商品房预售许可，武汉可按毛坯、室内装修两个建设阶段办理竣工备案手续，分期开发可规避整盘联审拖累在售部分，对滚动开发、回笼资金较友好。京沪深三个一线城市未提及分期竣备相关措施，开发流程或将更严格。

表10、七城封顶预售条件均为完成主体结构封顶

资料来源：各城市住建局、房管局、财联社等、开源证券研究所

2.4 核心七城执行细则对比：整体趋严，武汉保函置换预留弹性

七城对于预售资金监管严格执行全额全程监管、联合验收后解除，审批链条拉长。资金释放端，仅武汉明确提出可通过保函置换方式提取，存量项目置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需资金额度的 30% ，置换后的监管资金不得低于该额度的 70% ，按新出让土地项目执行预售管理的商品住房项目，保函置换政策另行制定。现房销售定金比例呈明显城市梯度，是本轮政策中城市取向差异最大的指标。

表11、七城对于预售资金监管严格执行全额全程监管、联合验收后解除

资料来源：各城市住建局、房管局、财联社等、开源证券研究所

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2.4 核心七城执行细则对比：供地端规划引领、柔性出让

土地制度是比预售更前置的供给环节，各城在规划引领、供地方式、拿地开工上做了差异化布局，北京、广州拿地即开工压缩拿地到开工时差、加快供应落地；上海规储供用一体化、一地一策强调供给精准适配需求、避免无序放量；天津供地前即锁定预售/现房模式、深圳和杭州现房项目供地公告公示销售信息从土地制度源头就把现房/预售属性锁定。整体看，供地端规划引领、柔性出让在缓解房企现金流的同时，也需关注土拍分期可能推升地方土地供给、加大去化压力。

表12、七城未来供地端规划引领、柔性出让

资料来源：各城市住建局、房管局、财联社等、开源证券研究所

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2027年行业研判：供需双弱，供给收缩更显著 8·28新政：房地产底层制度的革新，重塑行业经营模式 租售比回升引导房价企稳，上海、中国香港是成功案例 投资建议 风险提示

3.1 房价的定价锚正在切换：从“股性”到“债性”

伴随房价的长期持续调整，居民对持有房产的核心考量指标逐步从“股性”（看重房价上涨带来的价差，类似资本利得）向“债性”（看重租金现金流，类似票息）迁移，房价的定价锚正在切换。从长周期看，核心城市租金指数和房价指数呈现一定的相关度，我们发现核心城市这一趋势较为显著。

3.1 房价的定价锚正在切换：从“股性”到“债性”

3.2 租售比超过使用者成本UC，就会拉动购房需求，带动房价止跌回稳

根据使用者成本模型（User Cost Model），一个居民持有一套房屋并消费其提供的“居住服务”，产生的真实经济成本为：使用者成本UC = 购房资金的机会成本M + 折旧D + 持有成本RC（税费、物业费等） - 预期资本利得K

从国内情况看：1）按揭贷款和公积金贷款利率在过往几年均持续下行，居民购房资金的机会成本持续下行；2）中国存量二手房持有成本很低；3）购房的预期资本利得从过往较高值，逐步下修。在过去的2-3年，居民持有房产的使用者成本持续下行。当市场的租金回报率（租售比）超过使用者成本，居民就会产生“租不如买”的感受，拉动购房需求，带动房价止跌回稳。我们认为上海和中国香港的房价止跌回稳都是通过类似的路径。

3.2 中国香港案例：2023-2025年租金上行，租售比提升，带动房价止跌回稳

中原城市租金指数是月度租金指数，可反映不同角度的租金走势表现。中原城市领先指数是周度房价指数，可反映不同角度的房价走势表现。

2023年以来，伴随中国香港租金上涨、房价下跌，中国香港住宅租金回报率（租售比）持续上涨，资产配置性价比凸显，带动中国香港房价止跌回稳。

2027年行业研判：供需双弱，供给收缩更显著 8·28新政：房地产底层制度的革新，重塑行业经营模式 租售比回升引导房价企稳，上海、中国香港是成功案例 投资建议 风险提示

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投资建议

8·28新政宣告了房地产在贷款融资、开发模式、销售制度等底层基础制度上的重大变革。对于过往“高负债、高杠杆、高周转”的旧发展模式下诸多弊病，本次新政是一整套系统性改革方案，未来行业将向着加强融资监管、保障购房人权益、企业稳健经营的方向前进。产品力、投资拿地精准度和多元化融资能力将成为房企竞争的胜负手；逐步转型现房销售后，产品的优劣势、装标质量、公区配套、设计兑现度都被即时检验，也倒逼开发商去提高品质。我们认为，2027年房地产行业应聚焦两大主线：一是政策底的估值修复，2026年以来包括公积金、贷款贴息等一系列政策释放明确转向信号，后续增量政策有望持续助力核心城市房地产市场企稳；二是借鉴中国香港“租售比提升——带动房价止跌回稳”的复苏传导路径核心一二线城市房价止跌回稳后带来的基本面变化。

推荐标的：

（1）布局城市基本面较好、产品力领先的强信用房企：华润置地、中国金茂、建发国际集团、招商蛇口、保利发展、中国海外发展、建发股份、滨江集团、越秀地产、绿城中国；

(2）住宅与商业地产双轮驱动，REITs快速发展助力资管战略落地：华润置地、新城控股、大悦城、龙湖集团；

(3) “好房子, 好服务”政策下服务品质突出的优质物管标的: 华润万象生活、建发物业、南都物业、绿城服务、保利物业、招商积余、滨江服务;

(4) 二手房渗透率持续提升，房地产后服务赛道前景广阔：我爱我家、贝壳。

投资建议

表13：受益标的为融资有优势、投资强度高、布局区域优、机制市场化和住宅与商业地产双轮驱动的房企

数据来源：Wind、开源证券研究所（截至2026年11月6日，汇率1港元=0.85人民币；盈利预测来自开源证券研究所）

5 风险提示

(1) 宏观经济下行：经济下行或将导致收入和购买力下降，购房需求受到冲击。

(2）房企融资进展不及预期：房地产企业融资受限，资金到位不及预期，导致整体建设进度和销售回款滞后。

(3) 行业竞争加剧：竞争加剧可能导致价格下行，侵蚀企业利润，行业分化加剧。

分析师声明

负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

特别声明

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