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资讯 作者：刘高畅、陈芷婧、鲍淑娴
摘要
■ 投资逻辑
民主党多项AI监管主张集中升温，资本市场已提前计提悲观预期。11月3日美国中期选举后，民主党在AI监管及数据中心建设方面的政策主张引发市场担忧。1）得州候任州长Gina Hinojosa提出，上任后拟暂停数据中心审批，直至相关居民保护立法出台；2）桑德斯再次呼吁暂停全国数据中心建设，此前提出的S.4214法案仍处于国会审议阶段；3）民主党众议员Yassamin Ansari提出暂停先进AI开发、加强行业监管等主张。11月5日纳斯达克指数大跌5.52%，市场对AI资本开支及算力产业增长前景的悲观预期明显升温。既有地方限制与新增监管主张相互叠加，市场已提前计提限制进一步扩大、持续时间延长的潜在影响，当前对算力产业的发展前景过于悲观。
基模性能、经济性及泛化能力持续突破，AI应用渗透才刚刚开始。基础模型仍在持续迭代，性能提升、成本下降与泛化能力增强同步推进。Anthropic于10月发布Claude Haiku 5.5，平均运行成本较前代降低约75%，知识工作、电脑操作等任务能力显著提升。随着模型能力边界不断拓宽、应用成本持续降低，AI正由简单问答向复杂任务执行和真实生产流程加速渗透，催生出更加多元的应用形态，如企业AI、AI漫剧、AI4S、物理AI等，长期发展空间广阔，有望持续催生新的训练及推理算力需求。技术产业的中长期发展并不以短期政策意志为转移。
海内外算力供需持续紧张，国内高端有效算力尤其稀缺。算力租赁价格进一步验证供需关系。海外方面，Ornn数据显示，截至11月5日，H100、H200、B200按需租赁价格较30日前分别上涨10.21%、27.22%、24.97%。国内方面，高端算力供给紧张更值得关注：据上海钢联11月6日周报，H100包月、按需租赁价格指数较上周分别上涨9.36%、6.99%；阿里云、腾讯云年内相继上调部分AI算力服务价格，部分算租企业合同亦出现提价及扩量。我们认为，当前国内高端有效算力呈现结构性紧缺，需求快速增长与供给扩张受限之间的矛盾仍然突出。从产业链看，关键设备、FAB先进制造产能及高性能存储是最上游的重要供应瓶颈，芯片及云平台则是当前旺盛算力需求的有限承接者。伴随AI需求持续扩张，上游供给能力及下游优质算力资源的稀缺价值有望进一步凸显。
风险提示
数据中心政策及出口管制收紧风险；AI技术迭代及商业化不及预期风险；上游扩产与集群交付不及预期风险；算力租赁价格及利用率波动风险；行业竞争加剧风险。
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目录
一、政策主张尚未全面落地，资本市场已提前计提
二、模型能力与经济性持续改善，应用渗透仍有广阔空间
2.1 性能提升叠加成本下降，更多任务进入可商业化区间
2.2 企业AI进入核心经营流程，模型厂商与业务系统加速融合
2.3 AI漫剧供需同步扩张，视频模型升级改善生产经济性
2.4 尖端模型泛化能力提升，物理AI延伸真实环境交互
2.5 AI4S进入设计与实验迭代，科学计算需求持续拓展
三、海内外租金反映资源稀缺，国内高端有效算力尤为紧缺
3.1 海外多型号租金近月上涨，Neocloud需求持续旺盛
3.2 国内高端GPU价格上行，云厂商提价验证有效供给紧张
3.3 算租公司合同出现提价与扩容，交付资源的商业价值提升
3.4 设备、FAB与存储约束扩产，上游能力决定放量速度
3.5 芯片与云加快放量承接需求，但高端供给仍紧缺
四、风险提示
正文
一、政策主张尚未全面落地，资本市场已提前计提
美国数据中心监管争议主要源于算力建设加速带来的电力、水资源及居民成本压力。得州是重要建设地区，ERCOT此前跟踪的待接网数据中心项目申请规模已超过400GW，并非已建成容量。据路透社11月4日报道，Abbott自8月起收紧数据中心接网；9月21日，得州州长办公室正式要求环境质量委员会暂停相关许可，等待电网等审计完成，并要求数据中心自行承担相关成本、保护电网和水资源。
11月3日美国中期选举后，民主党胜选强化了市场对监管持续收紧的预期。得州候任州长Gina Hinojosa于10月22日承诺，就任后暂停数据中心审批，直至州议会通过居民保护立法，并提出保障社区用水、避免电费转嫁及取消相关税收补贴等主张。她将于2027年1月19日就任。与Abbott以完成审计为条件的既有限制相比，新主张可能使审批暂停持续更长时间，相关新增安排尚未实施。
联邦层面的AI监管主张也在选举后重新受到关注。桑德斯于3月25日提出S.4214《人工智能数据中心暂停法案》，拟暂停相关建设，直至出台公众保护立法；9月23日又提出S.5493《禁止人工超级智能法案》，Casar次日提出众议院版本H.R.10538，Ansari为共同提案人。后两项法案拟设立联邦AI监管机构，在监管机制建立前暂停先进AI开发，并禁止人工超级智能开发与部署。11月4日，Ansari再次呼吁将上述方向列为议程重点。截至11月6日，三项法案所列版本均停留在提出及交委员会审议阶段，尚未成为生效法律。
资本市场已提前反映对AI产业增长前景的担忧。据路透社收盘报道，11月5日纳斯达克综合指数下跌5.52%，标普500指数下跌4.36%，费城半导体指数跌逾12%，英伟达跌逾9%，CoreWeave跌近10%。本轮调整叠加了部分企业业绩表现及监管预期变化等因素。数据中心审批与AI开发限制，可能改变未来资本开支、项目投运及设备采购节奏，加剧市场对算力增长持续性的担忧。
市场已提前计提限制范围进一步扩大、持续时间延长的潜在影响。既有地方措施与选举后升温的新增主张相互叠加，但新增安排尚未全面实施，联邦法案也尚未生效。与此同时，模型能力持续进步、AI应用加速扩张，训练及推理需求仍在增长，当前市场对算力产业的中长期发展前景过于悲观。
二、模型能力与经济性持续改善，应用渗透仍有广阔空间
2.1 性能提升叠加成本下降，更多任务进入可商业化区间
基础模型的性能与经济性仍在同步改善。Anthropic于10月7日发布Claude Haiku 5.5，适用于摘要、数据库查询、实时客服及编程子任务等高频场景，平均运行成本较Haiku 4.5降低约75%。官方评测显示，其GDPval-AA v2.1知识工作得分由前代735提升至1620，OSWorld 2.1离线子集电脑操作成绩由15.7%提升至72.4%。
前沿能力提升与能力下沉同步推进。OpenAI发布的GPT-6 Astra可执行多步骤专业工作流，在通过多视图生成CAD代码重建三维物体的BenchCAD评测中，几何重叠得分达到95.9%，GPT-5.6 Sol为83.3%；GPT-6.1 Sol则在Agent编程、电脑操作和专业工作等任务上接近Astra水平，标准输入、输出Token价格均为Astra的五分之一，每百万Token分别为2美元、10美元。
模型能力和经济性同步提升，Coding之外的AI应用正在加速渗透、百花齐放。企业经营、视频制作、真实环境交互和科学研发等场景，正随着模型更好用、使用成本更低而加快商业化。
2.2 企业AI进入核心经营流程，模型厂商与业务系统加速融合
企业AI正在从员工辅助工具进入ERP等核心经营系统。SAP于10月26日发布的三季度AI更新披露，已有4.5万家云客户使用其AI解决方案。Joule结合业务上下文、用户权限和专业Agent执行任务，应用包括开具发票、识别异常、处理过账错误、发现供应链短缺及协调维护行动。Joule Studio支持为自定义Agent配置触发条件，使AI能够嵌入具体业务流程。
模型厂商正通过合作嵌入企业业务系统。1）Anthropic与Salesforce共同推出的Salesforce in Claude于9月15日进入测试版，提供37项销售技能，覆盖客户研究、会前准备、销售管线复盘及CRM更新，已有7000名Salesforce销售人员使用；2）OpenAI与ServiceNow于10月28日宣布扩大合作，将业务上下文和工作流操作引入ChatGPT，ServiceNow MCP插件当日已在OpenAI市场上线，并计划继续扩展应用开发、安全等能力。
企业AI的算力增量来自业务流程中的持续调用。采购申请、订单变化、财务单据和销售跟进，都能触发模型查询、分析与执行，随着AI覆盖更多部门和经营环节，有望形成高频、持续的推理需求。
2.3 AI漫剧供需同步扩张，视频模型升级改善生产经济性
AI漫剧的用户与内容供给仍在快速扩张。QuestMobile数据显示，2026年9月按月度全景流量去重口径，红果免费短剧用户规模约4.30亿，超过同口径豆包的约4.19亿；红果免费漫剧APP月活跃用户为7883万。DataEye研究院数据显示，9月抖音原生端AI剧漫剧新剧数为5.18万部、环比增长10.7%，新剧播放增量为2093.04亿、环比增长27%。
视频生成正在由单镜头演示走向连续叙事与专业制作。字节跳动7月31日发布Seedance 2.5，单次生成时长由15秒延长至30秒，支持多轮延长、最多30张图片参考和时间戳级定向编辑；可灵4.0于10月15日上线，改善高速动作、复杂运镜与连续镜头稳定性，支持原生30秒生成、最多15项参考素材及10个关键帧输入。
视频模型升级正在转化为付费需求。快手2026Q2业绩公告披露，可灵AI季度收入超过8.5亿元，同比增长超过200%。更稳定的角色、更连贯的镜头和更方便的编辑，有助于减少试错和返工，推动AI漫剧规模化生产。随着内容产量增加、画质和叙事要求提高，视频生成及多轮修改带来的算力需求有望继续增长。
2.4 尖端模型泛化能力提升，物理AI延伸真实环境交互
Astra等尖端模型的任务理解、规划和工具调用能力持续提升，正在为AI向物理世界泛化提供基础。模型由处理文字扩展至理解空间、操作专业软件和执行多步骤任务，有助于机器人将通用能力迁移到不同环境，完成识别、决策与行动。真实场景更丰富、任务链条更长，也将带来更多训练和推理需求。
NVIDIA于10月21日扩展Cosmos平台，为机器人和自动驾驶提供数据生成与训练工具。ANYbotics已使用相关工具生成超过1500段合成视频，训练工业巡检机器人识别液体泄漏等环境变化，将模型能力用于具体的真实环境任务。
2.5 AI4S进入设计与实验迭代，科学计算需求持续拓展
AI4S正在由科研知识辅助进入分子设计、计算筛选与实验迭代。Anthropic于10月27日披露与Divergence Labs合作的抗体研发案例，Claude结合分子设计和结构预测工具生成约3.5万个设计，再筛选候选进入实验测试，显示模型已开始参与科研流程。
Twist Bioscience参与的蝎毒蛋白结合物项目更直观地体现了科研计算需求。Anthropic于10月20日披露，Claude研究模型在64小时内调用12项设计工具，计算用量约1万GPU小时；Adaptyv Bio与Twist随后对211个候选进行实验测试，其中17个达到预设结合标准。模型推理、专业工具计算和实验反馈相互衔接，推动研发向多轮迭代延伸。
企业AI、AI漫剧、物理AI和AI4S均处于渗透早期。随着模型能力与经济性改善，更多经营、内容和科研任务将进入可商业化区间，应用规模及算力需求仍有广阔增长空间。技术产业的中长期发展并不以短期政策意志为转移。
三、海内外租金反映资源稀缺，国内高端有效算力尤为紧缺
3.1 海外多型号租金近月上涨，Neocloud需求持续旺盛
海外多代GPU价格共同反映算力服务仍处于涨价周期。Ornn Compute Price Index显示，截至11月5日，H100、H200、B200按需租赁价格分别为3.13、6.45、9.46美元/GPU小时，较30日前分别上涨10.21%、27.22%、24.97%。价格上涨同时出现在不同代际及显存配置的产品，高性能算力需求仍有较强支撑。
Nebius年内两次调价进一步验证Neocloud需求旺盛。公司官方更新日志显示，首轮调价于5月披露、6月1日生效，涉及H100、H200、B200、B300等产品；9月17日路透社报道，公司将自10月1日起再次提高上述GPU按需租金，涨幅约17%—21%。目前官网H100、H200、B200、B300按需价格分别为4.50、5.40、8.50、9.50美元/GPU小时。
涨价背后是合同规模与客户付费能力同步增强。Nebius在8月12日股东信中披露，二季度AI云收入为5.75亿美元、同比增长514%，签下四笔平均总合同价值超过10亿美元的大单；约70%的当季合同包含预付款，可覆盖相关资本开支的50%—60%，旧代GPU定价亦较一季度提高超过30%。新客户、大额合同与预付需求共同支撑资源扩张，紧缺算力的议价能力持续提升。
3.2 国内高端GPU价格上行，云厂商提价验证有效供给紧张
国内高端GPU价格呈现结构性上行。上海钢联Mysteel 11月6日周报显示，H100 80G包月租赁价格指数为19.62，较上周五上涨9.36%；按需指数为19.14，上涨6.99%。H20 96G按需指数为7.64，上涨1.60%，包月指数为6.37、持平；A100 40G包月指数下降8.13%。高端资源涨价与部分型号回落并存，供需紧张集中于具体性能及计费资源。
国内云厂商的正式调价提供了供需与成本变化的直接证据。1）阿里云3月18日发布公告，自4月18日起调整AI算力及CPFS智算版等服务价格，所列AI算力卡相关服务上调5%—34%，CPFS智算版上调30%。公告将调价原因归于全球AI需求增长、供应链涨价及核心硬件采购成本上升，既有订单在当前计费周期内不受影响。2）腾讯云4月9日发布正式调价公告，自5月9日起将公告所列AI算力相关产品服务刊例价上调5%，TKE原生节点及EMR相关产品服务亦上调5%。公告解释原因为全球AI需求激增、核心硬件等供应链成本大幅上涨，已购订单在当前计费周期内不受影响，续费执行新价格。
国内紧缺的是能够稳定承接大模型训练和复杂推理的高端有效算力。芯片性能、显存、集群互联和软件适配共同决定资源的可用性，供给扩张还需要完成组网和部署。高端GPU租金与云服务价格上行，反映了需求快速增长与有效供给释放较慢之间的矛盾，已有可交付算力资源的稀缺价值更加突出。
3.3 算租公司合同出现提价与扩容，交付资源的商业价值提升
行云科技7月30日披露，与VB客户的合作规模由128个单元扩展至256个单元，已交付8个单元及其余248个单元的每单元月服务费分别提高21.21%、36.36%。10月12日，公司再次公告调整同一合作，在256个单元、5年服务期基础上，合同总额由30.528亿元提高至33.5689亿元，增幅约9.96%，固定服务费与固定Token分成的结构同步调整。两次合同变化体现了合作规模与收费机制的持续演进，具体条款见图表9。
其他算租公司的合同与定价安排亦在变化。1）阳光股份10月21日披露，对尚未交付的服务器租赁服务提高单价并增加数量，含税服务费总额由6.33亿元增至11.0448亿元；2）利通电子10月15日披露，长期合作客户在约定期限内一般执行固定价格，超出期限后可结合市场供需及资源配置调整；3）赛意信息9月16日披露，两份60个月算力服务合同的合计含税金额由64.5亿元提高至67.2亿元，服务期限及交付排期等核心条款保持不变。
3.4 设备、FAB与存储约束扩产，上游能力决定放量速度
设备端的交付约束已有龙头公司明确表述。ASML在10月14日发布的2026Q3业绩材料中表示，客户持续提高中短期设备需求预期，主要由AI投资规模和持续时间的判断驱动；部分客户有意为2029年甚至2030年下单。公司预计，按照当前规划，2027年和2028年的供给仍不足以完全满足客户需求，并研究进一步提高2028年产能。
FAB端的扩产与高负荷运行并存。中芯国际2026Q2业绩公告显示，期末月产能由一季度的107.825万片增至109.65万片，均为折合8英寸标准逻辑口径，产能利用率为93.7%；二季度资本开支18.36亿美元。公司表示，将调配现有产能并加快新增产能验证，以缓解产业链供应约束。制造供给正在增加，但高端AI芯片还依赖特定工艺平台及其量产爬坡，整体晶圆产能扩张无法直接等同于高端算力供给释放。
存储供给紧张同时反映在长期协议与价格预期中。SK海力士10月28日披露，已与14家主要客户签署长期供应协议，覆盖2027年及2028年总产能的50%以上，先进工艺难度和新设施建设周期限制供给扩张。TrendForce于9月30日预计，2026Q4传统DRAM合约价环比上涨10%—15%，含HBM的DRAM综合价格上涨15%—20%，NAND Flash合约价上涨15%—20%。
国内产业链亦有直接反馈。协创数据11月3日公开投资者关系活动记录披露，HBM占用产能使DDR供给紧张，近期DDR报价提高30%且获客户接受，部分国产GPU也受到HBM供应约束。
设备交付、FAB工艺与产能爬坡、高性能存储供应共同决定高端算力的放量速度。扩产投入需要经过建设、设备安装、工艺验证和量产爬坡，需求增长难以在短期内换来同比例的有效供给增加。
3.5 芯片与云加快放量承接需求，但高端供给仍紧缺
国产芯片与云平台正在加快放量，持续增加可交付的有效算力。芯片企业将有限的制造和存储资源转化为训练、推理产品，云平台进一步完成网络、存储、调度及模型适配，将芯片能力转化为客户能够持续调用的服务。两者共同缓解算力缺口，并在旺盛需求中扩大业务规模。
国产芯片公司的收入增长已体现需求承接。2026年前三季度，寒武纪收入95.26亿元、同比增长106.76%，归母净利润37.15亿元、同比增长131.49%；海光信息收入149.55亿元、同比增长57.58%，归母净利润28.47亿元、同比增长45.12%；摩尔线程收入32.89亿元、同比增长319.15%，归母净利润0.38亿元、实现扭亏。
云厂商亦在持续扩大资源投入。2026Q2，阿里巴巴AI云与算力服务收入484.37亿元、同比增长45%，集团资本开支676.78亿元、同比增长75%；腾讯集团资本开支527.84亿元、同比增长176%，AI服务需求、国际拓展及定价改善推动云服务收入增长；金山云公有云收入同比增长45.1%，当季资本开支33亿元，包含租赁资本化资产。
国产芯片放量与云平台扩建正在缓解算力缺口，但上游设备、先进制造和高性能存储仍制约高端供给扩张。芯片与云持续承接旺盛需求，优质可交付算力资源的稀缺价值依然突出。
四、风险提示
数据中心政策及出口管制收紧风险：
美国联邦及地方数据中心监管、项目审批、电力成本分担与芯片出口政策发生变化，可能影响建设进度、设备采购和跨境交付。
AI技术迭代及商业化不及预期风险：
模型能力改善和应用渗透速度低于预期，客户付费意愿、企业IT预算及项目回报不足，可能影响新增算力需求。
上游扩产与集群交付不及预期风险：
关键设备、制造、存储和封装供给不足，或工艺爬坡、软件适配及系统验证进度低于预期，可能影响可用资源释放。
算力租赁价格及利用率波动风险：
不同GPU型号供需变化、技术迭代及租赁期限差异，可能引发资源价格、利用率和运营回报波动。
行业竞争加剧风险：
芯片、云与应用市场竞争加剧，可能影响企业定价、客户获取成本和盈利能力。
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算力过于悲观
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报告信息
证券研究报告：《算力过于悲观》
报告日期：2026年11月7日
作者：
刘高畅 SAC执业编号：S1130525120005
陈芷婧 SAC执业编号：S1130525120008
鲍淑娴 SAC执业编号：S1130526020002
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