【中泰固收】吕品：抓住转债反弹时——转债双周报

吕品｜中泰固收首席

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11月以来中证转债指数走出二次探底，触及440点位后快速反弹。整体来看，上周中证转债指数全周收涨2.45%，同期正股等权指数、上证指数分别收涨4.86%/1.39%，整体走出修复行情。风格上看，高价表现强势，但中盘/中高评级品种亦有不错收益，整体走出修复。行业上看，全周TMT及制造板块（电力设备、机械等）转债修复明显，金融、煤炭等板块相对靠后，市场风格有所切换。ETF层面，可转债ETF后半周转为流入，上证可转债ETF则以流出为主。政策支持与ETF流入下，后半周仍受外部调整影响
上周国内市场上看到的是政策与ETF上的同步支持。政策层面：1、第三批互换便利操作推进，申报需求超1000亿元；2、中国人民银行下调股票回购增持再贷款利率0.25百分点至1%；3、国务院常务会议明确“完善资本市场稳市机制，增强股市内在稳定性”；4、首批18只主动ETF提前结募、预计11月中下旬上市。与政策端配合的是宽基ETF的连续流入，近一周沪深300挂钩ETF因申赎流入规模接近700亿元，科创50、中证1000、创业板指挂钩ETF亦有200亿以上流入。情绪呵护下市场自发修复动能较强。
但海外市场宽幅波动仍为上周市场主要扰动之一。1、美伊问题反复，周内海外原油价格出现宽幅波动；2、美国中期选举上周落地，民主党在两院领先，在得州等数据中心重镇取胜，进而在上周引发对AI监管担忧，外盘纳指、费半指数均出现大幅调整。
三季报的“反常”——背后指向产品间策略差异由一致走向分歧
若从持有转债的产品情况来看，Q3转债仓位出现了边际回升。从实际情况来看，受行情变化影响，产品在三季度的仓位选择策略上相对分化。具体表现为持有转债市值环比回落约4%，低于指数在Q3阶段的回调，持有转债基金对应转债仓位相较出现环比提升。
究其原因，产品间/公司间策略的分化，包括Q3转债在策略上的切换，使得产品间的差异在Q3出现提升。1、持有转债产品数量与规模相较Q2出现回落，从持有转债的产品规模上看，混合型产品规模下降明显，二级债基亦有环比回落，意味着客观上有产品或主动撤出，或被动赎回，仍在退出转债配置；2、从仓位变化来看，持有转债产品数量下降的同时，仓位中位数回落，但平均值和标准差亦出现企稳微增状态，产品间持仓的差异在加剧，这一点从机构视角的持仓规模变化亦可看出，部分机构持有转债规模出现环比持平/增加的状态。3、从持有规模前50大机构持仓成本来看，持仓价格与溢价率仍高于去年底及Q1水平，或指向Q3产品上对转债波动的容忍度仍不算低。
综上，三季报部分反映了当前转债在筹码结构上存在的限制因素，即转债持仓仍在向部分产品集中的过程当中，后续仍需关注策略变化导致的转债持仓筹码结构变化。
一些结构上的关注——机构重仓、次新与低价品种
对于机构重仓品种，从10月以来表现看，部分标的调整后进入可关注区间。1、部分低价品种在10月调整阶段表现出较好的向下支撑属性，主要集中在120-130范围，如重银、和邦等，部分个券并不完全依赖于债底支撑，且受上周信用事件的影响较小，意味着目前部分底仓低价品种尚未出现明显的配置偏好变化；2、科技整体调整较深，部分个券溢价率已有显著压缩，逐步具备超跌反弹博弈的性价比。3、溢价率亦可作为一个视角、部分品种溢价率已回落至30%下方，股性配置的性价比亦在提升。
次新与低价的参与则是另一个比价思路。新券层面，当前新券上市后首周/首月平均价格仍有回落，10月以来平均首周涨跌幅回落至40%水平，处在年初以来低位。部分新券上市首月涨跌幅亦回落至60%水平，整体定价有所收敛。对于低价层面，目前剩余期限1年以上，纯债溢价率10%以下品种亦有不少可选。与纯债的配置比价，当前纯债中期多头逻辑尚未变化。
观点——修复过程里，策略的选择可能会很多样
综上，适当乐观，基于当前仓位，若仍在中枢以上可适当做多。在策略上需要注意：1）市场本轮修复的前置组合因素在于转债相较权益磨底+国内市场情绪呵护，外围扰动仍存（围绕AI建设的讨论+原油问题），即便上周整体收红，但周内的试探性做多仍面对宽幅波动的考虑；2）Q3参与反弹的节奏不同，导致转债持有规模整体的微降与仓位分化，这意味着在本轮反弹交易行情中，策略、成本等因素的错位，或使得产品在后续转债配置策略选择上的差异较大。但好的方面在于，不同的择券主线或都有可取之处。
在择券选择上，我们尝试给出几个方向：
1）低价/双低，价格接受度放在120上下，可适当限制溢价率，交易窗口或类似6月低价反弹，目的在于市场走出下个主线前，用以博弈价格的赔率。除银行、光伏风电等板块外可关注绿动、中特（曾有下修动作）等；
2）主题转债扩散：按照主题（福新、奥普等）——次新（瑞鹄、肇民、震裕等）——主题相关（金杨、运机等）——机器人相关（岱美、爱迪等，前次主题交易券），此外部分芯片相关品种亦跌至短期低点（艾为、南芯等），关注端侧AI等细分的主题扩散；
3）机构重仓品种的超跌反弹，一方面关注科技品种的超跌修复进程，如先锋（已提议下修）、颀中等，科技外可关注：运机、皓元等。
风险提示：宏观政策超预期、地缘风险超预期、转债条款超预期、信息更新不及时、测算偏差风险

摘要选自中泰证券研究所研究报告：《抓住转债反弹时——转债双周报》

发布时间：2026年11月11日

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