山东路桥：山东路桥山东高速路桥集团股份有限公司2026年跟踪评级报告

信用评级公告

联合〔2026〕3190 号

联合资信评估股份有限公司通过对山东高速路桥集团股份有限公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持山东高速路桥集团股份有限公司主体长期信用等级为 AAA，维持“24高速路桥 MTN001”“24 山路 01”和“24 山路 02”信用等级为 AAA，评级展望为稳定。

特此公告

联合资信评估股份有限公司

评级总监：

二〇二六年六月五日

声 明

一、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。鉴于信用评级工作特性及受客观条件影响，本报告在资料信息获取、评级方法与模型、未来事项预测评估等方面存在局限性。

二、本报告系联合资信接受山东高速路桥集团股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

三、本报告引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

四、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。

五、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。

六、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。

七、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的发行活动。

八、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。

山东高速路桥集团股份有限公司

2026 年跟踪评级报告

优势

 持续获得有力的外部支持。 年，公司控股股东山东高速集团位列《工程新闻纪录 》最大 家全球承包商第 位。公司作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，持续获得股东有力支持。 － 年，公司营业总收入中来自山东高速集团及其下属子公司的收入占比分别为 、 和 。此外公司发行的可转换公司债券也获得股东山东高速集团的认购。

 项目储备充足，业务持续性很强。截至 年底，公司累计已签约订单未完工部分金额为 亿元，规模较大，项目储备可为公司业务持续发展提供了保证。

 公司债务期限结构相对均衡，盈利指标表现强。截至 年底，公司短期债务占比为 ，债务期限结构相对均衡。年，公司利润总额较上年小幅增长 4.51%，营业利润率同比有所提升，整体盈利指标表现强。

关注

 流动资产中应收账款及合同资产占比高，对公司资金形成较大占用。截至 年 月底，公司流动资产中应收账款和合同资产合计占资产总额的 ，对资金形成较大占用；公司存在较大规模的投资类资产，回收期限长，受部分区域地方财政承压影响，相关回款存在一定滞后。

 债务负担较重。随着经营规模的扩大及融资需求增加，公司全部债务规模持续增长。截至 2025 年底，公司全部债务 393.72 亿元；同期末，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 76.51%、47.89%和 34.91%。考虑到公司其

他权益工具中包含永续债，规模较大，公司实际债务负担较重。

 外部融资需求较大。考虑到公司债务滚续、在建项目规模较大以及投资/入股-施工一体化项目和PPP 项目回款周期较长等因素，公司仍存在较大的外部融资需求。

本次评级使用的评级方法、模型、打分表及结果

评级方法 建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208 评级模型 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分表） V4.0.202208

个体信用状况变动说明：公司个体信用等级较上次评级未发生变动；公司无个体调整因素。外部支持变动说明：公司外部支持调整因素和调整幅度较上次评级均未发生变动。评级模型使用说明：评级映射关系矩阵参见联合资信最新披露评级技术文件。

公司本部口径

注： ．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币； ． 年公司财务数据采用 年审计报告的期初数 上年数， 年公司财务数据为 年审计报告的期末数 本年数； ．本报告已将公司合并口径其他流动负债中的有息部分纳入短期债务核算，将长期应付款中有息部分计入长期债务核算； ．公司 年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化，以“ ”表示； ．由于未能获取 年 月底公司有息债务调整项，故不对 年 月底有息债务及相关债务指标进行计算

资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理

跟踪评级债项概况

注： ．上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存续期的债券 资料来源：联合资信整理

评级历史

资料来源：联合资信整理

评级项目组

项目负责人：王 阳 wangyang@lhratings.com

项目组成员：李敬云 lijingyun@lhratings.com

公司邮箱：lianhe@lhratings.com

网址：www.lhratings.com

电话：010-85679696

传真：010-85679228

地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号中国人保财险大厦17层（100022）

一、跟踪评级原因

根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于山东高速路桥集团股份有限公司（以下简称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。

二、企业基本情况

公司前身为成立于 1993年 6 月的丹东化学纤维股份有限公司（以下简称“丹东化纤”）1，系由丹东化学纤维（集团）有限责任公司（现已注销）独家发起，以定向募集方式设立的股份有限公司。2012 年10 月，中国证券监督管理委员会核准了丹东化纤的重大资产重组方案，即丹东化纤向山东高速集团有限公司（以下简称“山东高速集团”）发行 67943.91 万股购买其持有的山东省路桥集团有限公司（以下简称“路桥集团”）100.00%股权，并于当月完成股权过户登记。2012 年 11 月，公司完成工商变更登记，控股股东变更为山东高速集团。2012 年 12 月，公司名称变更为现名。公司证券简称“山东路桥”，证券代码“000498.SZ”。截至 2026 年 3 月底，公司合并口径股本为 21.44 亿元，山东高速集团为公司控股股东；公司实际控制人为山东省人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“山东省国资委”）。

作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，公司主营业务包括路桥工程施工与路桥养护施工等业务，按照联合资信行业分类标准划分为建筑与工程行业。

截至 年底，公司本部设置包括办公室（党委办公室）、投资发展部、经营开发部和财务管理部（资金结算中心）等职能部门；同期末，公司纳入合并范围内的一级子公司共 家。

截至 2025 年底，公司合并资产总额 1823.63 亿元，所有者权益 428.38 亿元（含少数股东权益 165.33 亿元）；2025 年，公司实现营业总收入 685.68 亿元，利润总额 38.23 亿元。

截至 2026 年 3 月底，公司合并资产总额 1783.86 亿元，所有者权益 427.84 亿元（含少数股东权益 160.00 亿元）；2026 年 1－3 月，公司实现营业总收入 88.75 亿元，利润总额3.42 亿元。

公司注册地址：山东省济南市历下区经十路 14677 号；法定代表人：林存友。

三、债券概况及募集资金使用情况

截至 年 月底，公司由联合资信评级的存续债券见下表，募集资金均已按指定用途使用，均在付息日正常付息。

图表 1 • 截至 2026 年3 月底公司由联合资信评级的存续债券概况

四、宏观经济与政策环境分析

2026 年一季度，宏观政策认真落实中央经济工作会议精神，坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度。财政收入稳步修复，支出强度显著提升、进度加快，政府债券发行节奏显著前置。货币政策延续“适度宽松”基调，1 月 15 日推出结构性降息、再贷款额度扩容等八项举措。政策继续着力扩大内需，稳妥应对中东冲突带来的能源化工供给冲击。

年是“十五五”规划开局之年，面对地缘冲突加剧、全球供应链成本攀升以及国内结构调整阵痛等多重压力，宏观政策坚持稳中求进、靠前发力，推动经济实现超预期开局。整体来看，一季度经济呈现“生产供给增长加快、市场需求继续改善”的良好态势，但需求端结构分化明显：出口在外需回暖与“抢出口”效应共振下保持两位数高增长，固定投资在基建的拉动下实现由负转正，而消费修复斜率相对平缓，“供强需弱”矛盾仍存。信用方面，一季度社融增量同比少增，企业债券净融资成为主要支撑。宏观杠杆率继续温和上行，名义 GDP 增长回升部分缓解被动升压。工企利润高位增长，“量价利”齐升下结构性隐忧仍存。银行资产质量总体稳定，消费贷不良生成压力上升。信用利差低位震荡，流动性宽松驱动中低等级利差压缩。

展望后续， 月政治局会议肯定“起步有力”，但指出“持续稳中向好的基础还需进一步巩固”，政策重心更重效能。财政加快资金落地并推动支出向“投资于人”转型，货币保持适度宽松并引导资金向科创、绿色、消费倾斜，合力巩固回升向好态势。“六张网”建设首次在政治局会议层面明确。外部挑战仍是经济运行面临的最大变量：中东冲突引发的能源价格上行风险正在逐步传导，油价上涨带来的通胀压力、贸易成本上升和需求收缩，可能在二季度开始更充分地显现。内部方面，“供强需弱”格局尚未根本扭转，房地产市场的深度调整仍在持续，居民消费信心修复尚需时日，而基建投资在“十五五”开局项目储备支撑下有望维持较高增速，成为短期内稳增长的核心抓手。

完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察季报（2026 年3 月）》。

五、行业及区域环境分析

行业分析

2025 年，受基建投资放缓和地产深度调整影响，中国建筑业总产值近十年来首次负增长，行业进入深度调整期；固定资产投资整体承压，国内新签合同额连续三年下降，但对外工程承包表现亮眼，成为对冲国内下滑的重要增长极。政策围绕“扩大有效投资 化债清欠”推进，有望局部修复基建需求，但地产端改善仍需时日。行业集中度持续提升，八大央企新签合同占比已近 ，尾部民企出清压力加大。总体看，建筑施工行业整体盈利能力较弱、杠杆水平高、偿债指标表现不佳， 年建筑施工行业收入降幅有望企稳，但利润端仍受减值风险压制，回款改善情况一定程度取决于化债与清欠政策的落地效果。完整版行业分析详见《建筑施工行业信用分析报告》

2 区域环境分析

年，山东省经济仍保持增长且经济总量位居全国第三位。山东省作为全国首个部省共建交通强国省域示范区，交通投资规模大，十四五交通路网规划有望带动区域建筑施工业务的发展，公司经营发展的外部环境良好。

公司主营业务为路桥工程施工与路桥养护施工，在山东省路桥建设领域市场占有率高，山东省经济发展及交通规划对公司经营发展影响较大。

根据 2025 年山东省国民经济和社会发展统计公报，2025 年，山东省实现地区生产总值 103197.5 亿元，比上年增长 5.5%。其中，第一产业增加值 6774.9 亿元，增长 4.0%；第二产业增加值 40541.4 亿元，增长 5.0%；第三产业增加值 55881.1 亿元，增长6.1%。三次产业结构为 6.6:39.3:54.1。2025 年，山东省经济总量仍维持全国第三位。

固定资产投资方面， 年山东省固定资产投资（不含农户）比上年下降 ，三次产业投资构成为 : 。重点投资领域中，制造业投资下降 0.5%，占全部投资的比重为 37.3%；基础设施投资下降 7.7%，占比重为 23.1%；工业技改投资增长 5.3%，占比重为 23.9%，较上年提高 3.2 个百分点。

建筑业方面，截至 2025 年末，山东省建筑业具有总承包或专业承包资质的有工作量企业 12900 家。全年完成建筑业总产值19984.1 亿元，比上年增长 0.3%。

根据 年山东省交通运输统计数据，全年铁路、公路、水路共完成客运量 亿人次，完成货运量 亿吨；沿海港口货物吞吐量 21.9 亿吨，比上年增长 5.7%，集装箱吞吐量 4816.8 万标箱，增长 7.0%。此前，中华人民共和国交通运输部与山东省人民政府联合出台加快建设交通强国山东示范区的实施意见，山东省成为全国首个部省共建交通强国省域示范区。根据《山东省综合交通网中长期发展规划（ － 年）》，“十四五”期间山东省高速公路新增规划里程 公里目标已完成，到 年末，全省高速公路路网持续完善，连接线项目实施稳步推进，网络连接效能和通达水平进一步提升，与普通干线公路和城市快速路、主干路的衔接不断优化，为“九纵五横一环七射多连”网络布局的构建奠定坚实基础。

六、跟踪期主要变化

（一）基础素质

1 产权状况

跟踪期内，公司控股股东、实际控制人及股权结构均未发生变化。

2 企业规模和竞争力

公司作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，在山东省路桥建设领域持续获得重要项目。2023 年资产收购事项进一步提升了公司整体竞争力。公司资质齐全且等级高、施工经验丰富，具有一定技术优势，综合竞争实力很强。

公司为控股股东山东高速集团下属核心上市子公司，主营业务为路桥工程施工与路桥养护施工。其中，公司主要通过子公司路桥集团开展路桥工程施工业务。 年，公司完成对山东高速交通建设集团有限公司（原名为山东高速交通建设集团股份有限公司，以下简称“交建集团”）的收购后，山东高速集团旗下路桥工程施工板块统一归集到公司，进一步提升公司整体市场竞争力。公司在山东省路桥建设领域持续获得重要项目，并在全国多个省、市、自治区及海外的公路建设市场均占有一定市场份额。2025年，公司入选建筑业企业 200强榜单，排名第 44 名。

公司资质主要涉及施工、设计、勘察、监理、养护和水利等方面，同时具有对外援助成套项目总承包企业资格。截至 2025 年底，公司各子公司拥有各项资质 项，施工类资质 项，业务竞标能力和工程承揽能力强。

图表 2 • 公司主要资质情况

注：“ ”代表数据未获取

资料来源：联合资信根据公开资料整理

2025年，公司新签合同数量与金额同比下降，业务集中于山东省内。

项目承揽方面，受新增项目差异的影响，2025 年，公司新签合同数量与新签合同金额同比下降。2025 年，公司中标额 1040.41亿元，同比增长 。从新签合同来源来看，作为山东省内公路桥梁施工的龙头企业，公司中标项目以山东省内为主；省外新签项目集中在中南、西南、华北等区域；此外，公司围绕“一带一路”沿线国家，深耕非洲、东欧区域，重点跟踪中亚、中东、东南亚、南美重点市场。2026 年1－3 月，公司新签合同数量同比增长 65.97%，新签合同金额同比增长 8.54%。

图表 3 • 近年来公司路桥工程施工板块新签合同情况

资料来源：联合资信根据公司年报、公司提供资料整理及公开资料整理

截至 2025 年底，公司在手未完工合同金额较大，可支撑未来业务的发展。业主以国企和政府机构为主，但受部分区域地方财政承压影响，施工回款存在一定滞后。

受项目进度差异的影响， 年公司完工合同数量和完工合同金额同比增长。截至 年一季度末，公司累计已签约订单未完工部分金额仍较大，2025 年新签合同金额对上年施工收入的覆盖倍数尚可（为 1.33 倍），可支撑未来业务的发展。

图表 4 公司路桥工程施工板块建设情况

资料来源：联合资信根据公司年报、公司提供资料整理及公开资料整理

从业主方情况来看，公司主要承接交通公路主管部门、大型国资平台和地方平台等项目，业主方以国企和政府机构为主。但受部分地方财政承压的影响，公司在回款方面产生一定滞后。此外，公司海外项目受政治、经济环境不稳定等因素影响，回款情况亦需保持关注。

信用记录

公司本部及重要子公司本部债务履约情况良好，联合资信未发现公司本部及重要子公司本部被列入全国失信被执行人名单。

根据公司提供的中国人民银行征信中心企业信用报告，截至 2026 年 4 月 9 日，公司本部已结清信贷中有 2 笔不良类和 35 笔关注类贷款、15 笔不良/违约类银行承兑汇票和 1 笔不良/违约类信用证；公司未结清信贷中有 59 笔不良类贷款，逾期本金 2.27 亿元，以上信息均为原借壳上市公司丹东化纤破产重组的遗留问题。

根据公司及重要子公司路桥集团过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司及重要子公司路桥集团存在逾期或违约记录，履约情况良好。

截至本报告出具日，联合资信未发现公司本部及重要子公司本部在国家工商总局企业信息公示系统、国家税务总局的重大税收违法案件信息公布栏、最高人民法院失信被执行人信息查询平台和信用中国查询平台中存在不良信用记录。

（二）管理水平

跟踪期内，公司部分董事及高级管理人员发生变动，对公司经营无重大影响。截至 2025 年底，公司董事 9 名（其中4 名独立董事）、高级管理人员 6 名，公司董事人数暂未达到公司章程规定的董事人数。跟踪期内，公司在管理制度等方面无重大变化。

图表 5 • 跟踪期内公司董事及高级管理人员变化情况

资料来源：联合资信根据公司年报及公告整理

（三）经营方面

业务经营分析

路桥工程施工业务收入为公司收入的主要来源，2025 年，公司营业总收入略有下降，综合毛利率小幅上升。

2025 年，公司实现营业总收入685.68 亿元，同比略有下降。其中，路桥工程施工业务收入仍为公司收入的主要来源，其收入占比保持在 87%以上。公司路桥养护施工及其他业务板块规模较小，对公司收入的贡献有限。从营业收入区域分布来看，2025 年，公司营业总收入仍主要来自华东地区（占营业总收入的 72.11%），存在一定区域集中度情况。

2025 年，公司毛利率同比上升1.16 个百分点，主要系施工业务毛利率提升所致。

图表 6 • 近年来公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元）

注： 公司其他板块主要包括商品混凝土加工销售、周转材料及设备租赁销售和工程设计咨询三类业务； 上表中 年为 年年报数据 2026 年1－3 月，公司营业总收入及综合毛利率同比均小幅下降。

（1）路桥工程施工

跟踪期内，公司部分投资/入股-施工一体化项目和 PPP 项目回款周期长，PPP 项目未来运营回款情况需保持关注。此外，公司有一定规模的海外项目，需关注海外项目相关风险。

跟踪期内，公司路桥工程施工业务仍主要由路桥集团负责，主要业务模式包括工程承包合同模式和融资合同模式。公司涉及的融资合同模式主要为 项目、投资 施工一体化项目和入股 施工一体化项目等。

工程回款方面，公司采用完工百分比法确认工程收入，一般在合同签订后业主方预付合同约定比例的开工动员款和材料预付款（两项一般为 10.00%），正式开工后业主按月计量工程完工量并按比例支付工程款。工程项目完工后，由业主和监理方验收合格交付使用，工程质保期一般为两年。质保期结束后，业主将暂扣的约 的质保金返还给施工方。

截至 2025 年底，公司重要在建项目合同金额合计 198.09 亿元，累计确认收入 172.75 亿元，回款金额 128.16 亿元。

图表 7 • 截至 2025 年底公司重要在建项目情况（单位：亿元）

注：“--”代表数据不适用 资料来源：联合资信根据公司公告整理

截至 2025 年底，公司在建PPP项目共 14 个，已完工在运营期项目 17 个。考虑到公司PPP 项目回款期限长，需持续关注PPP项目的运营及回款风险。

图表 8 • 截至 2025 年底公司主要PPP 项目情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

公司早期的海外业务活动主要通过国家的援外建设项目展开。近年来，公司响应“一带一路”国家政策，在“一带一路”沿线国家持续进行市场开拓和项目建设。 年，公司境外新签合同金额同比大幅增长至 亿元，海外业务中标额 亿元，同比增长 ，创历史新高；同期确认收入 亿元（占当期营业总收入的 ）。截至 年底，公司国外项目主要为摩洛哥盖尼特拉至马拉喀什高铁土建二标段项目、马斯卡拉至东西高速公路连接线工程Ⅰ标段、埃塞俄比亚阿拜 新建水泥厂项目、孟加拉国达卡机场高架桥快速路项目、南苏丹朱巴 伦拜克公路施工改造项目、匈牙利至塞尔维亚铁路塞尔维亚境内诺维萨德-苏博蒂察-边境（克莱比奥）段等，考虑到海外市场的政治，经济环境存在不稳定性，需关注公司海外项目的施工进度和回款情况。

（2）路桥养护施工业务

公司路桥养护施工业务整体规模较小，2025年，公司路桥养护施工板块收入同比下降，毛利率小幅增长。

公司路桥养护施工业务内容包括日常维修保养、临时抢修项目和翻修改建。其中，日常维修保养工程主要签署常年合同，合同期限 1 年至数年不等；临时抢修项目、翻修改建项目主要通过单个项目竞标获得，工期根据具体养护维护内容确定。

2025 年，公司路桥养护施工业务收入同比下降，毛利率小幅增长。

关联交易

公司与控股股东有一定关联交易。2025 年，公司营业总收入中来自关联方的占比仍较高。

公司与控股股东山东高速集团、山东高速股份有限公司（其他关联法人，以下简称“山东高速股份”）以及山东高速济泰城际公路有限公司（其他关联法人）等关联方的交易规模较大。2025 年，公司营业总收入中来自山东高速集团及其下属子公司的项目收入占比为 40.95%，占比仍较高。

年 月，山东高速集团对与公司的关联交易做出承诺，山东高速集团及其控制的其他企业与公司发生必要之关联交易，将严格遵循市场原则和公平、公正、公开的原则，按照公司《公司章程》和《深圳证券交易所股票上市规则》等有关规范性文件规定，遵循审议程序、履行信息披露义务，从制度上保证公司的利益不受损害，保证不发生通过关联交易损害公司及广大中小股东权益的情况。

根据公司各年度审计报告，公司日常生产经营工程施工劳务、材料采购等关联交易除单独履行审议程序的项目外均按照股东大会等议案通过事项执行。2025 年，公司日常经营相关的关联交易规模为 283.01 亿元，同比有所下降。根据 2026 年1月 20 日公司披露的《关于预计 年度日常关联交易的公告》，预计 年公司日常关联交易总额为 亿元，公司关联交易规模有望有所下降。根据公司 年 月 日公告披露的《 年度非经营性资金占用及其他关联资金往来情况的专项报告》，公司控股股东、实际控制人及其附属企业无非经营性资金占用， 年底经营性往来资金余额 亿元。

未来发展

未来，公司将围绕主业及上下游产业链发展，提升综合竞争力及可持续发展能力，整体发展规划清晰可行。

公司将以提质增效为中心，以交通基础设施建设和城市片区综合开发为“双核引领”，发挥施工优势，带动产业链上下游业务发展，巩固公路、铁路等传统交通基础设施建设市场，积极开发市政工程、轨道交通、园区建设、地下管廊、海绵城市、智慧城市等城市基础设施建设市场，提升公司综合竞争实力和可持续发展能力。同时，公司也将以生产经营和资本运作为“双轮驱动”，促进产业布局、规模扩张和业绩提升，实现公司健康发展。在区域布局升级方面，公司在立足山东省的基础上，不断开拓发展省外核心区域，辐射全国和走向境外，加强整体抗风险能力。

（四）财务方面

公司提供了 年财务报告，立信会计师事务所（特殊普通合伙）对该财务报告进行了审计，出具了标准无保留意见的审计结论；公司提供的 2026 年一季度财务报表未经审计。2024 年公司财务数据采用 2025 年审计报告的期初数/上年数，2025 年公司财务数据为 2025 年审计报告的期末数/本年数。

主要财务数据变化

2023年底以来，公司资产规模保持增长，资产受限比例很低。公司流动资产中应收账款及合同资产占比较高，对公司资金形成较大占用；且融资合同模式下项目投入规模增长较快，该类项目回款周期长。

截至 2025 年底，公司资产规模较上年底增长 11.63%，主要系合同资产增加所致。

图表 9 • 公司资产主要构成情况（单位：亿元）

注：资产各科目占比为占资产总额的比例 资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

截至 2025 年底，公司货币资金较上年底增长，主要系公司持续加强现金流管理，加强“两金”清收清欠所致。截至 2025 年底，公司应收账款较上年底增长 22.77%，主要系部分业主回款周期拉长所致；公司应收对象主要是应收国家及各级政府重点工程建设项目款，业主方多为国家政府机关及各路局下属部门，其中应收政府机构 亿元，应收山东高速集团体系内关联方款项合计 44.16 亿元，应收其他国企 116.81 亿元，回款较为有保障，但对公司营运资金形成显著占用，需关注其回款效率；应收账款账龄1 年以内占 58.62%、1\~2 年占 18.36%、2\~3 年占 13.29%、3 年以上占 9.73%，账龄有所拉长；应收账款累计计提坏账准备 18.26 亿元，计提比例为 7.69%。

截至 年底，公司合同资产（已完工未结算的工程款）较上年底增长 ，累计计提坏账准备 亿元，计提比例为。截至 年底，公司应收账款和合同资产期末余额前五名集中度低。

图表 10 • 2025 年底公司应收账款和合同资产合计余额前五名情况

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

公司将投资/入股-施工一体化项目列示于债权投资、其他非流动金融资产和长期股权投资。2025 年底，公司债权投资、其他非流动金融资产和长期股权投资均保持增长。

公司将 项目完成工作量确认工程款列示于长期应收款。截至 年底，公司长期应收款较上年底增长 ；截至年底，公司长期应收款累计计提坏账准备 1.93 亿元。

公司无形资产主要为专利技术及 PPP 项目特许经营权。截至 2025 年底，无形资产较上年底增长 15.70%，主要系专利技术及特许经营权增加所致。

受限资产方面，截至 2025 年底，公司资产受限比例很低。

图表 11 • 截至 2025 年底公司资产受限情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理 截至 2026年 3 月底，公司合并资产总额较上年底下降 2.18%，资产结构较上年底变化不大。

资本结构

（1）所有者权益

2023年底以来，公司所有者权益保持增长，但其他权益工具、未分配利润和少数股东权益占比高，所有者权益稳定性有待提升。

截至 2025 年底，公司所有者权益较上年底增长 21.05%至428.38 亿元，主要系子公司山东省路桥集团有限公司（以下简称“路桥集团”）引入 5 家投资者增资扩股所致²。其中，归属于母公司所有者权益占比为 61.41%，少数股东权益占比为 38.59%。公司所有者权益中，其他权益工具、未分配利润和少数股东权益分别占 22.38%、30.70%和 38.59%，所有者权益结构稳定性有待提升。

截至 2026 年 3 月底，公司所有者权益较上年底下降 0.12%。公司所有者权益中，其他权益工具、未分配利润和少数股东权益占比仍高。

（2）负债

公司经营规模的扩大以及融资需求的增加带动负债继续增长，考虑永续债后公司实际债务负担较重。

截至 2025 年底，公司负债规模较上年底增长 9.02%，主要系公司经营规模的扩大导致经营性债务包括应付账款（主要为应付材料采购款和工程分包款）和其他应付款（主要为各类押金保证金和单位往来款等）等规模保持增长所致。

图表 12 • 公司负债主要构成情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

本报告分别将其他流动负债中的有息部分（计息贷款）纳入短期债务核算，将长期应付款（子公司发行的专项债和售后回租租赁款）纳入长期债务核算。截至 2025 年底，公司全部债务较上年底下降 0.53%。公司债务期限结构以长期债务为主，短期债务占比为 41.64%。从债务指标来看，截至 2025 年底，公司资产负债率、全部债务资本化比率、长期债务资本化比率均有所下降。考虑到公司其他权益工具中包含永续债（ 亿元），规模较大；若将相关债务计入长期债务，截至 年底公司全部债务增至亿元，考虑永续债后的资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率为 81.44%、58.84%和48.59%，公司实际债务负担较重。

截至 2026 年 3 月底，公司负债总额较上年底下降 2.81%，变化不大；负债规模及负债结构较上年底均变化不大。同期末，公司全部债务 401.99 亿元，较上年底增长 2.10%；债务结构较上年底变化不大。从债务指标来看，截至 2026 年3 月底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率较上年底分别下降 个百分点、上升 个百分点和 个百分点。若考虑其他权益工具中的永续债，公司全部债务增至496.99亿元，资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为81.34%、59.89%和 49.46%，公司实际债务负担仍较重。

3 盈利能力

2025年，公司营业总收入有所下降；利润总额小幅增长，盈利指标表现强。

公司营业总收入情况详见前文分析。2025 年，公司费用总额同比下降 3.57%，期间费用主要为管理费用、研发费用和财务费用（其中研发费用占比较高，主要系公司将科技创新作为可持续发展重点，材料消耗费用较大所致）； 年及 年公司期间费用率分别为 6.43%和 6.45%，期间费用控制能力较强。非经常性损益方面，公司资产减值损失、信用减值损失及投资收益对利润有一定影响。其中，2025 年，公司继续计提资产减值损失，主要系合同资产计提坏账金额增加所致；公司信用减值损失主要为受部分地方财政承压，工程计量结算周期拉长、建设期结算比例降低影响，计提应收账款坏账损失；公司投资收益主要为带资施工项目收到的投资收益。综上影响，2025 年，公司利润总额小幅增长。

盈利指标方面， 年，公司营业利润率有所提升；受所有者权益规模扩大的影响，总资本收益率和净资产收益率均有所下降。但公司整体盈利指标表现仍属强。

图表 15 • 公司盈利能力情况（单位：亿元）

2026 年1－3 月，公司营业总收入及利润总额均同比变化不大。

现金流

2025年，公司筹资活动前现金流的净流出规模有所收窄，但仍呈大规模净流出状态，加之债务滚动、在建投入以及部分类型施工业务回款周期长等因素，公司外部融资需求大。

图表 16 • 公司现金流情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

受回款情况影响， 年，公司经营活动现金流入量同比增长 ；同期，公司经营活动现金流出量同比增长 。综上，2025 年，公司经营活动现金流净额由净流出转为净流入。公司现金收入比上升，收入实现质量有所提高。

公司投资活动现金流入包括收回一体化项目资本金以及收到投资收益形成的流入，投资活动现金流出包括固定资产购建、带资项目出资等对外投资支出， 年，公司投资活动现金流继续净流出。 年，公司投资活动产生的现金净流出量较上年同比增长 39.94%，主要系南京 EOD 项目、第一达卡高速路项目等在建工程按照计划进度推进，投入较上年增长所致。

公司筹资活动前现金仍存在资金缺口，公司融资环境良好，2025 年，筹资活动现金流仍为净流入。

年 － 月，公司经营性现金流净流出，投资活动现金流净流出，筹资活动现金流保持净流入。考虑到公司债务滚续、在建项目规模较大以及投资/入股-施工一体化项目和 PPP 项目回款周期较长等因素，公司仍存在较大的外部融资需求。

偿债指标

公司融资渠道保持畅通，债务的续接压力不大，短期偿债能力尚可。从长期偿债情况看，公司所有者权益规模较大，加之股东对公司业务承接提供有力支持，实际偿债能力非常强。此外，公司或有负债风险小。

图表 17 • 公司偿债指标情况

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

从短期偿债指标来看， 年底以来，公司销售商品提供劳务收到的现金对流动负债的覆盖程度较弱；但考虑到现金短期债务比属较高水平，且公司在区域内竞争优势很强，融资渠道保持畅通，债务的续接压力不大，短期偿债能力尚可。

长期偿债情况方面，公司应收账款的账期有所拉长，受部分业主方因素影响回款存在滞后性。公司所有者权益规模较大，加之股东对公司业务承接提供有力支持，可对资产的减值形成覆盖，整体看公司实际偿债能力非常强。

截至 2025 年底，公司对外担保余额为 1030.24 万元，占当期末净资产的比例很低，或有负债风险小。

截至 2025 年底，公司无重大诉讼及仲裁事项。

截至 2025 年底，公司合并口径获得的银行授信合计 1334.26亿元，未使用授信额度 890.31亿元，公司间接融资渠道通畅。同时，公司作为上市公司，具备直接融资渠道。

6 公司本部财务分析

公司业务主要由下属子公司承担，利润总额主要来自投资收益，考虑永续债后整体债务负担较重。

截至 年底，公司本部资产总额 亿元，较上年底增长 ，主要系其他应收款中的与子公司往来款增加所致。从构成看，流动资产主要由其他应收款（120.56 亿元）和长期股权投资（204.10 亿元）构成。截至 2025 年底，公司本部货币资金为 8.44 亿元。

截至 2025 年底，公司本部负债总额 213.95 亿元，较上年底增长 33.84%，构成主要为应付账款（12.00 亿元）、其他应付款（合计）（79.77 亿元）、一年内到期的非流动负债（5.25 亿元）、其他流动负债（6.00 亿元）、长期借款（30.10 亿元）和应付债券（79.74亿元）。同期末，公司本部资产负债率为 ，全部债务 亿元，全部债务资本化比率 。考虑到公司本部所有者权益中其他权益工具（永续债）规模较大，公司本部实际债务规模及债务指标将高于前述值，公司本部债务负担较重。

截至 年底，公司本部所有者权益为 亿元，较上年底变化不大，但主要为其他权益工具，占比高（为 ），公司本部所有者权益稳定性有待提升。

2025 年，公司本部营业总收入为 0.70 亿元，利润总额为8.93亿元，其中投资收益为 8.84 亿元。

2023－2025 年，公司本部经营活动现金流持续净流出，投资活动现金流由净流出转为净流入，筹资活动现金流保持净流入。

公司建立了对控股子公司控制的相关架构，确定控股子公司章程的主要条款，明确向控股子公司委派董事及重要管理人员的选任方式和职责权限等。根据公司制定的《山东高速路桥集团股份有限公司财务管理制度》，公司对下属子公司的资金调度具有充足的控制力。

（五）ESG方面

公司注重安全生产与环保投入，能够履行作为上市公司的社会责任，治理结构和内控制度较为完善。整体来看，公司 ESG表现对其持续经营无负面影响。

环境方面，作为建筑施工类企业，在建设和运营过程中需要消耗能源，产生二氧化碳等温室气体排放，同时也会产生废水、废气等废弃物。为降低对环境的影响，契合国家双碳政策导向，公司制定并落实多项环保制度，公司对在建工程项目、作业场所进行环境因素识别和评估，实行环境自行监测方案，不断提升施工技术，加强生产过程中生态环境污染风险源及污染物排放控制。公司建立突发环境事件应急预案，对施工生产活动对环境造成的风险和潜在风险进行预估，并加强应急响应培训力度。 年，公司环保投入总额 2.83 亿元，未发生重大合规风险事件。

社会责任方面，公司加大高层次人才引进力度，并注重员工赋能，积极为人才搭建成长舞台，重视对员工的人文关怀，将保障员工安全与健康视为企业基本职责。 年，公司继续拓展“一带一路”沿线国家市场，主动响应国家号召，采取多种方式助力乡村振兴和农民脱贫， 年筹集并投入慈善捐赠金额 万元。

治理方面，公司战略规划清晰，对下属子公司管控力度很强，且建立了完善的法人治理结构，截至报告出具日联合资信未发现公司高管存在因违法违规而受到行政、刑事处罚或其他处罚的情形。

七、外部支持

公司实际控制人和控股股东综合实力非常强。近年来，公司在项目承接、融资和政府补助等方面持续获得外部支持。

支持能力

公司控股股东山东高速集团成立于 1997 年，山东省国资委通过直接和间接方式合计持有山东高速集团 90.00%股权，为其实际控制人。山东高速集团是山东省最重要的交通运输投融资、建设、运营及管理主体，截至报告出具日，山东高速集团运营管理高速公路 9070 公里，在山东省交通运输领域的市场地位及竞争力显著。2025 年，山东高速集团位列《工程新闻纪录 ENR》最大 250 家全球承包商第 51 位。截至 2025 年底，山东高速集团资产规模和所有者权益规模分别为 17584.22 亿元和 4489.67 亿元。2025 年，山东高速集团实现营业总收入 2945.86 亿元，利润总额为 189.15 亿元。公司实际控制人和控股股东综合实力非常强。

支持可能性

公司作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，在山东省路桥建设领域市场占有率高，股东的支持与重视体现在项目承接和可转债认购等方面。公司通过公开招投标方式获取山东高速集团内部一定体量的项目，山东高速集团内部为公司重要的项目获取来源。2023－2025 年，公司营业总收入中来自山东高速集团及其下属子公司的收入占比分别为 43.86%、41.74%和 40.95%。

融资支持方面，公司 2023 年发行可转换公司债券 48.36 亿元，股东山东高速集团、高速投控和山东铁路发展基金分别认购 24.06亿元、2.87 亿元和3.33 亿元，体现了股东对公司发展的支持。2020 年，公司通过发行股份购买资产及配套融资增强资本实力，控股股东亦积极参与认购。

政府补助方面，2023－2025 年，公司确认其他收益分别为 0.40 亿元、0.53 亿元和 0.28 亿元，主要为企业扶持专项补助、企业发展专项资金、岗位补贴等政府补助。政府补助金额相对利润总额较小，对盈利能力的直接提升作用有限。

总体看，考虑到公司作为山东高速集团路桥施工核心子公司的战略定位，预计未来股东在项目承接和融资方面仍将给予公司持续支持。联合资信将持续关注关联交易占比变化及股东支持力度的可持续性。

八、跟踪评级结论

基于对公司经营风险、财务风险、外部支持等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为 AAA，维持“24 高速路桥MTN001”“24山路 01”和“24 山路 02”的信用等级为 AAA，评级展望为稳定。

附件 1-3 公司主要一级子公司情况（截至 2025年底）

资料来源：联合资信根据公开资料整理

附件 2-1 主要财务数据及指标（公司合并口径）

年公司财务数据为 年审计报告的期末数 本年数； ．本报告已将 － 年公司合并口径其他流动负债中的有息部分纳入短期债务核算，将长期应付款中有息部分计

附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部口径）

注： ．公司本部 年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化； ．由于公司本部口径未披露折旧、摊销及资本化利息等数据， 相关指标无法计算，以“ ”表示；．“ ”代表数据不适用； 其他应收款不包括应收股利与应收利息资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

附件 3 主要财务指标的计算公式

附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义

联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

具体等级设置和含义如下表。

附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义

联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。

附件 4-3 评级展望设置及含义

评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。