食品饮料行业研究

买入（维持评级）

行业周报

证券研究报告

食品饮料组

分析师：刘宸倩（执业 S1130519110005 ）

分析师：叶韬（执业 S1130524040003 ）

liuchenqian ＠gjzq.com.cn

yetao ＠gjzq.com.cn

分析师：陈宇君（执业 S1130524070005 ）

chenyujun ＠gjzq.com.cn

推荐板块防御配置，优选细分赛道优质龙头

投资逻辑

白酒：周内白酒板块交易情绪有所波动，市场风格有所再平衡轮动，叠加周内大盘宽基有明显净赎回。当前我们依旧推荐白酒板块的防御性配置价值，此前我们阐述的白酒板块所具备的防御性特征未改：1）26Q3业绩兑现强化行业处于出清后期、后续报表逐步企稳的认识。2）27年板块毛销差改善将驱动板块EPS修复性改善、强化板块红利属性。

3）板块筹码结构较优，26Q3末主动权益基金对板块配置虽环比有所改善但仍是低配。

我们认为具备 α 禀赋的白酒酒企在当前具备不错的交易容错率，叠加顺周期 β 下估值修复期权；建议从中长期视角来进行酒企 EPS×PE定价，我们相信具备差异化竞争优势的禀赋型酒企在历轮周期演绎中能突破桎梏、规模再上台阶。啤酒：旺季由于多雨天气扰动叠加餐饮消费相对疲软，整体景气度兑现度相对较低，从 26Q3 板块业绩中可见一斑，酒企销量、盈利能力普遍受到一定影响。我们认为中期维度餐饮修复仍可期待，前期基本面预期回落已使得板块估值有明显下修，市场亦对酒企后续成本端/利润端担忧已有定价。考虑到啤酒行业偏稳健的市场竞争格局、相对不错的股息水平，仍建议持续关注。

黄酒：行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，头部品牌全国化进度逐步加速，借力渠道杠杆进行区域与品类外拓；中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。

调味品：餐饮需求仍疲软，居民需求相对稳健，行业仍处于底部企稳阶段。近期调味品龙头仍呈现较强的抗跌防御属性，主要系板块筹码出清相对干净、刚需高频属性较为稀缺、股东回报及分红率相对可观。展望后续，我们仍看好龙头企业份额提升机会，及行业复合化、功能化、健康化发展趋势带来的结构性机会；同时原材料成本压力或可通过提价、结构升级等手段对冲。当前持续推荐竞争格局清晰、具备价格传导能力的海天味业，以及出海扩张&酵母蛋白驱动成长的安琪酵母，建议关注高股息天味食品、颐海国际。

休闲零食：渠道端，零食量贩、会员店红利减弱，传统渠道大盘受挤压持续收缩；品类端，魔芋增长放缓，传统品类价格竞争激烈，板块整体持续承压。渠道方面，零食量贩两强 10 月开店仍维持高位，但 Q4 受制于气温、客流影响，开店速度预计较 Q3 旺季有所放缓；同店方面关注门店调改&精细化运营&新店爬坡后的改善。品类方面，魔芋后续需关注形态&口味创新，高蛋白零食仍有较大发展空间。当前行业成本压力仍较大，叠加渠道向高效方向演进、产业链利润结构持续调整，预计生产型企业利润率持续承压。当前我们建议关注鸣鸣很忙、万辰集团超跌机会；同时关注积极拥抱各类新渠道，并加快健康化新品开发的盐津铺子、卫龙美味。

软饮料：进入淡季动销放缓，叠加新财年前去库存，PET成本处于高位，行业整体持续承压。从品类来看，除无糖茶（龙头已具备较强规模效应及产业链优势）仍维持韧性增长，其他景气品类（功能饮料、含糖茶、养生水、椰子水等）受制于行业促销竞争加剧、新兴渠道自有品牌分流等影响，价格持续承压。量的维度有待春节备货、旺季铺货时点改善。成本端，低价PET库存逐步消化完毕，后续有望通过收窄促销、结构升级、规模效应等方式对冲压力。当前核心推荐具备供应链、产品矩阵及渠道优势的农夫山泉，关注东鹏饮料高分红价值及百润股份低度酒新叙事机会。

风险提示

宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。

内容目录

一、周专题：推荐板块防御配置，优选细分赛道优质龙头……3

二、行情回顾……4

三、食品饮料行业数据更新……6

四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总……7

风险提示……8

图表目录

图表1：周度行情 4 图表2：周度申万一级行业涨跌幅 4 图表3：周度食品饮料子板块涨跌幅 5 图表4：申万食品饮料指数行情 5 图表5：周度食品饮料板块个股涨跌幅TOP10 5 图表6：非标茅台批价走势（元/瓶） 5 图表7：白酒月度产量（万千升）及同比（%） 6 图表8：高端酒批价走势（元/瓶） 6 图表9：国内主产区生鲜乳平均价（元/公斤） 6 图表10：中国奶粉月度进口量及同比（万吨，%） 6 图表11：啤酒月度产量（万千升）及同比（%） 7 图表12：啤酒进口数量（万千升）与均价（美元/千升） 7 图表13：近期上市公司重要事项 7

一、周专题：推荐板块防御配置，优选细分赛道优质龙头

⚫ 酒类板块

周内白酒板块交易情绪有所波动，市场风格有所再平衡轮动，叠加周内大盘宽基有明显净赎回。当前我们依旧推荐白酒板块的防御性配置价值，此前我们阐述的白酒板块所具备的防御性特征未改：1）26Q3 业绩兑现强化行业处于出清后期、后续报表逐步企稳的认识。2）27 年板块毛销差改善将驱动板块EPS修复性改善、强化板块红利属性。3）板块筹码结构较优，26Q3末主动权益基金对板块配置虽环比有所改善但仍是低配。

除外部因素外，周内市场亦对短期白酒板块基本面有所担忧，一方面近期茅台酒价格环比略有回落，另一方面周内贵州茅台 26Q3 业绩会中公司提出 i 茅台将从抢购模式转至日常售卖模式，同日i茅台对部分非标茅台酒（包括精品茅台、年份十五年、鼓乐飞天等）变更销售模式为全天动态补货模式，随后公司下调部分经销商代售产品代售价格、下调后代售价与 i茅台零售价一致（例如精品茅台为2359元/瓶，生肖茅台为 1899元/瓶）。

上述动作使得市场担忧后续非标茅台酒批价存有下行压力、并进一步向下挤压飞天茅台价盘，我们仍维持行业价盘筑底的判断，短期飞天茅台在内一些行业流通标品批价环比回落与双十一窗口电商平台密集性走量相关，本身淡季缺乏动销盘支撑。就龙头贵州茅台啊周内落地的系列措施而言，公司本意是更精准地匹配真实消费需求、平滑供需错配从而强化公司对市场价盘的掌控力，日常售卖模式相较于抢购模式更符合真实消费行为特征。对于代售模式的调整，正如公司所述，当前代售运营仍处于探索阶段、需要进一步改进完善，建议关注代售模式的 C端宣发与渠道端激励政策相关动作。

整体而言，从基本面动销维度而言，目前市场对 27 年动销修复的预期仍然较低，主要系企业端&居民端消费情绪目前尚未呈现明显改善迹象，因此我们亦维持行业景气度“下行趋缓”阶段判断，但预计 27 年春节旺季在内行业动销跌幅将进一步趋缓、下滑幅度预计在低个位数。

我们认为具备α禀赋的白酒酒企在当前具备不错的交易容错率，叠加顺周期β下估值修复期权；建议从中长期视角来进行酒企 EPS×PE定价，我们相信具备差异化竞争优势的禀赋型酒企在历轮周期演绎中能突破桎梏、规模再上台阶。具体配置方向建议：1）着重推荐品牌力突出、护城河深厚的高端酒（如贵州茅台、五粮液），受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头（如今世缘、迎驾贡酒、金徽酒）。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、山西汾酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企。

此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机：

1）我们维持啤酒行业景气度“底部企稳”的判断，内部细分赛道伴随消费端多元化趋势呈现结构景气态势。今年旺季由于多雨天气扰动叠加餐饮消费相对疲软，整体景气度兑现度相对较低，从 26Q3 板块业绩中可见一斑，酒企销量、盈利能力普遍受到一定影响。我们认为中期维度餐饮修复仍可期待，前期基本面预期回落已使得板块估值有明显下修，市场亦对酒企后续成本端/利润端担忧已有定价。考虑到啤酒行业偏稳健的市场竞争格局、相对不错的股息水平、成本端压力或有改善预期，仍建议持续关注。

2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，头部品牌全国化进度逐步加速，借力渠道杠杆进行区域与品类外拓；中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。

⚫ 大众品

调味品：餐饮需求仍疲软，居民需求相对稳健，行业仍处于底部企稳阶段。近期调味品龙头仍呈现较强的抗跌防御属性，主要系板块筹码出清相对干净、刚需高频属性较为稀缺、股东回报及分红率相对可观。展望后续，我们仍看好龙头企业份额提升机会，及行业复合化、功能化、健康化发展趋势带来的结构性机会；同时原材料成本压力或可通过提价、结构升级等手段对冲。当前持续推荐竞争格局清晰、具备价格传导能力的海天味业，以及出海扩张&酵母蛋白驱动成长的安琪酵母，建议关注高股息天味食品、颐海国际。

休闲零食：渠道端，零食量贩、会员店红利减弱，传统渠道大盘受挤压持续收缩；品类端，魔芋增长放缓，传统品类价格竞争激烈，板块整体持续承压。渠道方面，零食量贩两强 10月开店仍维持高位，但 Q4受制于气温、客流影响，开店速度预计较 Q3旺季有所放缓；同店方面关注门店调改&精细化运营&新店爬坡后的改善。品类方面，魔芋后续需关注形态&口味创新，高蛋白零食仍有较大发展空间。当前行业成本压力仍较大，叠加渠道向高效方向演进、产业链利润结构持续调整，预计生产型企业利润率持续承压。当前我们建议关注鸣鸣很忙、万辰集团超跌机会；同时关注积极拥抱各类新渠道，并加快健康化新品开发的盐津铺子、卫龙美味。

软饮料：进入淡季动销放缓，叠加新财年前去库存，PET 成本处于高位，行业整体持续承压。从品类来看，除无糖茶（龙头已具备较强规模效应及产业链优势）仍维持韧性增长，其他景气品类（功能饮料、含糖茶、养生水、椰子水等）受制于行业促销竞争加剧、新兴渠道自有品牌分流等影响，价格持续承压。量的维度有待春节备货、旺季铺货时点改善。成本端，低价 PET库存逐步消化完毕，后续有望通过收窄促销、结构升级、规模效应等方式对冲压力。当前核心推荐具备供应链、产品矩阵及渠道优势的农夫山泉，关注东鹏饮料高分红价值及百润股份低度酒新叙事机会。

二、行情回顾

本周（11.9\~11.13）食品饮料（申万）指数收于 14669 点（-1.54%），沪深 300 指数收于4016 点（-0.94%），上证综指收于 3634 点（-0.41%），深证综指收于 2103 点（-1.48%），创业板指收于 2426 点（-1.59%）。

图表1：周度行情

来源：Ifind，国金证券研究所

从一级行业涨跌幅来看，周度涨跌幅前三为通信（+3.06%）、银行（+2.11%）、电子（+1.87%）。

从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为乳品（0.34%）、预加工食品（-0.41%）、肉制品（-0.51%）。

从个股表现来看，周度涨跌幅居前的为：ST交昂（+21.14%）、惠发食品（+20.41%）、ST椰岛（+14.44%）等。涨跌幅靠后的为：煌上煌（-17.57%）、ST龙大（-13.83%）、南侨食品（-13.67%）等。

图表5：周度食品饮料板块个股涨跌幅TOP10

来源：Ifind，国金证券研究所（注：周涨跌幅不考虑新股上市首日涨跌幅）

三、食品饮料行业数据更新

◼ 白酒板块

2026年 9月，规模以上白酒产量为 28万千升，同比-4.8%。

2026年 11月14日，飞天茅台（2025，原箱）批价1790元（环周-20 元），普五批价740元（环周-10元），高度国窖1573 批价 825元（环周持平）。

◼ 乳制品板块

2026 年 11 月 6 日，我国生鲜乳主产区平均价为 3.11 元/公斤，同比+3.0%，环比+0.3%。2026年 1\~9月，我国累计进口奶粉64万吨，累计同比-4.5%；累计进口金额为 52.7亿美元，累计同比-3.7%。其中，单 9 月进口奶粉 5 万吨，同比+19.7%；进口金额5.4 亿元，同比+6.1%。

◼ 啤酒板块

2026 年 1\~9 月，我国累计啤酒产量为 2894.7 万千升，同比-6.0%。其中，单 9 月啤酒产量为 278.8 万千升，同比-7.8%。

2026年 1\~9月，我国累计进口啤酒数量为32.0万千升，同比+15.5%；进口金额4.7亿美元，同比+24.1%。其中，单 9 月进口数量 4.7 万千升，同比+69.8%；进口金额 0.7 亿美元，同比+70.8%。

四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总

11 月 9 日，今世缘第三季度业绩说明会上，在回答投资者关于去库存、Q4 发货节奏的相关问题时，公司高层表示，公司明确本月为“渠道库存消化”主题月，着力将库存较高的部分区域、部分客户、部分产品的库存降至合理水平，推动库存结构合理化；四季度动销和发货预计仍将延续三季度趋势。（每经网）

11月9日，品渥食品发布公告称，公司与泰安智义文化投资合伙企业（有限合伙）及泰安鑫义文化投资合伙企业（有限合伙）组成的联合体，被确定为山东泰山啤酒股份有限公司破产重整投资人。（酒业家）

11月 12日晚，重庆啤酒公告，董事会收到总裁李志刚的辞职报告，李志刚因个人原因辞去公司董事、总裁、董事会战略与发展委员会主任委员等职务，不再在公司任职。（重庆啤酒公司公告）

图表13：近期上市公司重要事项

来源：Ifind，国金证券研究所

风险提示

⚫ 宏观经济恢复不及预期——经济增长降速将显著影响整体消费情绪释放节奏；

⚫ 区域市场竞争风险——区域市场竞争态势的改变将影响厂商政策；

⚫ 食品安全问题风险——食品安全问题会对所处行业声誉等造成影响。

行业投资评级的说明：

买入：预期未来 3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15%以上；

增持：预期未来 3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%－15%；

中性：预期未来 3－6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；

减持：预期未来 3－6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。

特别声明：

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