从债转股到股权直投的转型之路

优于大市

AIC 行业点评

 行业研究·行业快评

 银行

 投资评级：优于大市（维持）

证券分析师： 陈俊良

证券分析师： 王剑

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事项：

AIC（金融资产投资公司）于 2017 年首批设立，近几年正逐步从债转股机构向股权直投机构转型。AIC的业务模式主要是以自有资金或募集外部资金开展债转股（以正常资产债转股为主）、股权直投业务。我们认为，长期来看 AIC的意义仍在于拓宽银行服务手段，提升银行在科技金融领域的服务能力，而非成为银行的盈利重心。

评论：

 AIC：从债转股到股权直投试点

AIC（金融资产投资公司）是指经国家金融监管总局批准，主要从事债转股及配套业务的非银金融机构，目前亦可在试点范围内开展股权直投业务。AIC 出现的背景是上一轮供给侧结构性改革过程中，用来支持有较好发展前景但遇到暂时困难的优质企业渡过难关。AIC的主要业务原本是市场化债转股，但 2021年以来开启并扩大 AIC股权直投试点。

表1：AIC 从债转股到股权直投的政策推动

资料来源：中国政府网，国家金融监管总局，国信证券经济研究所整理

AIC最早在 2017年设立了五家，2025年试点范围扩大，截至目前已有 9 家 AIC设立或者获准开业。

表2：现有 AIC 的 2025 年度经营数据

资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理

 AIC业务模式：债转股、股权直投

AIC的主要业务包括以自有资金或募集外部资金，开展债转股、股权直投业务。

（1）债转股业务

债转股业务即对标的企业进行股权投资，并限定企业将该资金用于偿还自身债务。AIC 通过债转股获得标的企业股权，派驻董事、监事并依托集团背景提供综合金融服务以提升企业价值，然后通过上市、股权转让等方式实现退出。债转股业务的收益来源主要包括股权转让收益以及持有期间的分红收益。以中国银行旗下的中银投资为例，其 2024 年实现投资收益 39亿元，其中股权分红及处置收益占比 73%。

债转股业务主要是对正常资产的债转股，风险资产债转股业务占比很少。如中银资产的正常资产债转股标的企业以大型央企、地方龙头国企和优质民企为主，包括中国铝业、中国中铁、华菱钢铁、中国黄金、中船重工、中国船舶、上海电气等企业或旗下子公司。2024年末中银投资正常资产债转股业务余额 869 亿元，占全部债转股业务余额的 95%。

（2）股权直投业务

股权直投业务即对标的企业进行股权投资，但该资金不用于偿还债务，而是真正意义的股权投资。比如，近期上市的长鑫科技股东名单中就出现五大行旗下 AIC的背影，工银投资、建信投资、农银投资、中银投资和交银投资五家 AIC持股数量达到 19.15 亿股，按 7月 29日收盘价计算的市值达到 1014亿元。

（3）募集外部资金开展债转股和股权直投业务

AIC 除通过自有资金进行债转股和股权直投外，还可以通过募集外部资金的方式开展债转股和股权直投业务。比如，工银投资通过设立私募基金、发行债转股投资计划的方式，向保险机构、产业投资基金、银行理财、企业和地方政府等募集资金，2024年末工银投资管理的债转股投资计划余额达 110亿元（其中募资余额 70 亿元），私募投资基金子公司工银资本在管基金 74 只，认缴规模 2402亿元，其中实缴规模约 637亿元。

 银行投贷联动应看重综合收益而非股权投资收益

对银行而言，AIC对业绩的直接贡献并不高。比如五大行旗下 AIC在 2025年共实现净利润 184亿元，仅占五大行归母净利润的不到 1.4%，其中股权直投业务的利润贡献比这个数字还要低。

AIC 的意义在于拓宽银行服务手段，提升银行在科技金融领域的服务能力。目前银行服务科技企业尤其是初创期科创企业的主要模式以各种类型的投贷联动为主，AIC股权直投业务发展有利于银行更好地支持科技企业发展，且银行的收益不仅体现为股权直投业务的盈利，还体现为科技企业客户带来的存款、贷款、中间业务等各方面收益。以长鑫科技为例，其除从银行集团获得股权融资外，还获得大量债务融资。

表3：截至 2025年末长鑫科技正在履行的 50亿元及以上的重大借款合同情况

资料来源：长鑫科技招股书，国信证券经济研究所整理

从美国情况来看，风险投资收益是对贷款利率的有效补充。以两家机构 Horizon 和硅谷银行为例，其中Horizon主要从事风险贷款业务，用“认股权证投资收益/债权投资平均余额”计算的认股权证收益率的长期均值约为 70bps。硅谷银行的“认股权证投资收益/科技类贷款平均余额”的长期平均值为 100bps。可见商业银行或类似机构与股权投资机构之间还是有较大差别，股权投资仍定位于风险补偿的手段之一，而非银行的主营业务。

 投资建议

我们维持 2026 年上市银行业绩筑底、边际改善的判断，核心受益于净息差降幅明显收窄。我们继续推荐“稳健红利”与“绩优城商行”双主线，其中稳健红利主线重点推荐招商银行、江苏银行，绩优股主线重点推荐宁波银行。

 风险提示

若宏观经济低于预期，可能从多方面影响银行业，比如经济下行时期货币政策宽松对净息差的负面影响、企业偿债能力超预期下降对银行资产质量的影响等。

相关研究报告：

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